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2008 年有色金属行业风险分析报告 摘摘 要要 一、有色金属行业在国民经济中的地位一、有色金属行业在国民经济中的地位 从下图可以看出，近四年来，我国有色金属行业持续快速发展，在国民经济中的地位不断提升， 其行业工业总产值占GDP的比重不断增加， 2004年时所占比重仅占3.58%，2006 年达到 6.11%，预计 2007 年这一比重将达到 7.13%从未来看，由于中国工业化、城市化进程的进一步加速，根据发达国家经济增长的经验，经济的快速增长离不开对金属资源的高强度消费因此国民经济对有色金属的消费将继续增加，这将有力地推进有色金属行业的发展使其在国民经济中的地位不断提高 12793.437798.8917594.705723.947.13 6.114.26 3.58050001000015000200002004200520062007e亿元0.001.002.003.004.005.006.007.008.00%有色金属行业工业总产值占GDP比重数据来源：国家统计局 有色金属行业工业总产值占有色金属行业工业总产值占 GDP 比重变化比重变化 二、行业供给分析二、行业供给分析 （一）行业供给分析 从下图来看，自 2005 年起，行业工业总产值持续增长，增速均保持在 30%以上，2005 年行业总产值接近 8000 亿，同比增长了 36.25%，2006 年是有色金属行业高速发展的一年，全年总产值超过 12000 亿，增速高达 64.04%，在经历了 2006 年的高峰期后，2007 年行业增速开始回落，预计全年增速将至 37.53%，但由于基数较大，预计全年总产值将超过 17000 亿。

2008 年有色金属行业风险分析报告 12793.437798.8917594.705723.9437.5364.0436.25050001000015000200002004200520062007e亿元0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00%有色金属行业工业总产值增速数据来源：国家统计局 有色金属行业工业总产值有色金属行业工业总产值 从产量来看，2007 年，我国十种有色金属总产量达 2360.52 万吨，比 2006 年增长23.4%，增幅比上年上升了近 6 个百分点，连续 6 年稳居世界第一；规模以上企业六种有色金属精矿金属量为 473.35 万吨，比 2006 年增长 18.7%，增幅比上年上升了 2.7 个百分点；氧化铝产量 1945.65 万吨，比 2006 年增长 42.0%；铜材产量为 628.81 万吨，比 2006 年增长 24.1%，增幅比上年上升了 15.6 个百分点；铝材产量为 1175.94 万吨，比 2006 年增长 44.3%，增幅比上年上升了 4.7 个百分点 （二）行业供给预测 对未来有色金属供给的预测需要考虑来自于四个方面的负面影响： 1、矿石品味下降使产量低于预期、矿石品味下降使产量低于预期 经济高速增长使得金属的需求史无前例， 过度开采造成的矿石品味的下降的后果已显现出来，供给的产量损失加大。

金属矿产供给的不确定性成为了短期影响金属供求甚至金属价格的主要因素，一个偶然的事件往往成为商品基金炒作的对象，在供求关系不显著时，供给的不确定性往往能够很大程度影响短期的金属价格 -10123Grade(g/t)Minded grade(g/t)Reserve grade(g/t)Minded grade(g/t)1.77 1.92 1.93 2.45 2.29 2.13 1.991.81.58 1.27 1.41 1.34Reserve grade(g/t) 2.39 2.73 2.26 1.83 1.86 1.57 1.57 1.56 1.68 1.58 1.61 1.271995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006数据来源：高盛研究、麦格里研究 开采矿与储藏矿等级开采矿与储藏矿等级 2008 年有色金属行业风险分析报告 2、行业整合往往先于产量扩张、行业整合往往先于产量扩张 长时间的金属牛市和市场对全球新兴工业化国家经济的持续高速增长的预期使得资源价值得到重估，这刺激了行业内巨头对资源价格控制的欲望，从而导致行业的整合往往先于产量的扩张，当行业供给集中度达到一定程度之后，行业中的巨头可以在小范围内调控市场。

也就是说行业供给集中度与产量损失具有一定相关性，行业集中度高的金属品种产量损失较大，供给弹性较小 数据来源：Metals Economics 2006 年全球年全球 5 大生产商产量比大生产商产量比 3、成本上升使扩产更为慎重、成本上升使扩产更为慎重 全球能源、劳动力价格以及资源价值被重新评估后造成的成本的上升非常显著，生产成本上升使得金属价格得到强有力的支撑，而且在金属需求旺盛的条件下，通过金属价格上涨来转移成本的可能性增加 虽然生产成本的相对上升在资源类产品极高利润率的情况下对利润敏感性极低，但是生产之外的税收，政策成本的加大使得铝厂商对扩产采取慎重的态度 数据来源：Barkley 金属生产的边际成本提升幅度金属生产的边际成本提升幅度 4、新矿工程进度低于预期、新矿工程进度低于预期 有色金属供给瓶颈在于金属矿的供给， 而金属矿的供给一般与一个建设周期前投入到生产中的资本正相关， 在行业景气、 投资回报率高时投入到有色金属行业的资本较多2008 年有色金属行业风险分析报告 从下图可以看出，本轮金属牛市从 2003 年开始后投入到金属勘探，生产领域的资本逐渐增加，但现阶段新矿工程建设周期要 5 年甚至更长，08 年新矿工程投产较少，大量的新矿推迟到 2009 年以后投产，2007 年金属矿产增速的提升主要由于大量的现有矿扩产产能开始投产，预计 2008 年金属矿增量仍将以投产矿为主，从而制约有色金属的供给。

根据世界金属经济的预计， 2007 年全球有色金属行业勘探投资近 106 亿美元， 统计的国际 16 家主要的矿业公司在 2004-2006 年资本开支复合增速为 57%，国内有色金属矿采选行业固定资产投资同比增幅为 67%资本投入的高速增长，反映出全球资本对于矿业景气周期运行的乐观期待受益于 2006 年以来资本投入增长，矿山产能的快速释放预计在 2010 年前后逐步释放出来因此 2010 年之后制约有色金属供给的瓶颈将被消除 数据来源：世界经济 有色勘探支出有色勘探支出 综合以上四点，我们认为短期内国内有色金属供给增长速度提升空间不大；长期来看， 随着金属矿产能的爆发以及冶炼行业未来的洗牌、 整合， 行业集中度将会不断提高，小型企业的无效、低效产能将被淘汰，市场的需求将决定未来产能的发展，预计未来几年有色行业产量增速将保持在 15%~25% 三、行业需求分析及预测 （一）行业需求分析 近四年来，我国有色金属消费量迅猛增长，在消费不断增长的前提下，行业销售收入也保持高速增长，特别是在 2006 年由于有色金属价格的飞涨，销售收入突破一万亿，增幅高达 60.53%2007 年增速有所回落，但依旧保持在 40%以上，前 11 个月就实现销售收入 15909 亿，预计年底将达到 17000 亿。

2008 年有色金属行业风险分析报告 5374.7512593.9515909.377713.6347.84 40.3460.5334.8405000100001500020000200420052006200711亿元010203040506070％销售收入收入增速数据来源：国家统计局 2004~2007 年有色行业销售收入年有色行业销售收入 从各子行业的销售收入所占比例情况来看， 常用有色金属冶炼业和有色金属压延加工业所占的销售收入最高，2007 年前 11 个月，两者的比例分别为 46.34%和 43.16%纵向来看，常用有色金属冶炼业 2007 年的销售收入比重与 2006 年相比略有下降，而贵金属冶炼、稀有稀土金属冶炼以及有色金属压延加工业的比重均有上升 2004~2007 年子行业销售收入所占比重年子行业销售收入所占比重 单位：% 常用有色金属冶炼 常用有色金属冶炼 贵金属冶炼贵金属冶炼稀有稀土金属冶炼稀有稀土金属冶炼有色金属合金制造 有色金属合金制造 有色金属压延加工有色金属压延加工 2004 47.64 3.66 4.76 3.84 40.10 2005 45.62 3.44 4.98 3.29 42.67 2006 47.14 3.12 4.21 3.01 42.51 200711 46.34 3.24 4.41 2.85 43.16 数据来源：国家统计局 （二）行业需求预测 对有色金属需求的预测需要从以下三个方面来考虑： 1、美国经济衰退、美国经济衰退 愈演愈烈的美国次贷危机已经使得美国经济步入衰退， 从最近公布的一系列数据和金融市场的剧烈动荡来看，美国经济已经陷入衰退，关键的问题是这样的衰退会持续多长时间。

从美国有色金属的需求结构看，对铝需求最大的板块是交通运输，对铜需求最大的板块是房地产，而对铅需求最大的板块是铅酸蓄电池，也就是交通运输由此可见，铜受到次贷危机影响的可能性比较大 2、美国经济衰退影响全球经济，中国经济仍将高速增长、美国经济衰退影响全球经济，中国经济仍将高速增长 作为世界最大经济体的美国经济走向衰退， 不可避免将对世界整体经济带来消极影响世界银行和国际货币基金组织(IMF)最近半年的各个报告，都调低了对世界经济尤其是美国经济的增长预期IMF 在 08 年 1 月的报告中将美国经济增长率由 1.9%调低至2008 年有色金属行业风险分析报告 1.5%，世界经济增长率由 4.8%调低至 4.1% 由于欧洲、日本、加拿大、墨西哥等经济体因与美国经济关系密切，受创最重美国、欧洲、日本的 2007 年 12 月 OECD 领先指标数据进一步下滑（日本有所反弹） ，预示着西方国家 2008 年基本金属需求将会疲软 数据来源：Bloomberg OECD 领先指数领先指数 相对而言，短期内，中国和印度等新兴经济体仍可望保持稳健增长IMF 的数据表明中国 2008 年经济增长较 07 年将有所回落，但仍可望保持 10%的增速。

在美国和其他发达经济体增长乏力之时，中国等新兴经济体正成为世界经济稳定增长的来源数据表明中国、印度、俄罗斯三国 2007 年对全球经济增长的贡献率超过了 50% 3、中国需求将抵消西方影响、中国需求将抵消西方影响 中国正处在重工业化和城市化阶段，这个时期必将伴随着对有色金属的巨量需求，全球金属商品市场上“中国因素”的影响越来越大从全球有色金属的总量结构和增量结构来看，中国是全球有色金属消费量最大和增长最快的国家因此中国的需求对全球有色金属未来的消费情况有决定性影响 从中国有色金属的消费结构来看，主要可以分为两个部分，一部分用于中国国内的消费，另一部分用于出口如果中国大量出口某种金属到美国，那么该金属受次贷危机影响的可能性就较大从 2004 年到 2006 年，我国铜和锌一直处于净进口状态，只有铝是净出口状态，因而次贷危机对铜和锌的影响相对较小虽然中国是铝净出口国，但是首先电解铝净出口占国内消费量的比例呈逐年下降的趋势，2007 年前 11 个月该比例只有 2%；其次，受关税政策影响，在电解铝出口量下降的同时铝制品出口量大幅增加，但是铝制品出口的主要国家和地区是亚洲周边国家， 因此铝材出口受美国需求的影响也有限。

综合来看，中国的需求将抵消西方国家有色金属消费疲软的影响 2008 年有色金属行业风险分析报告 四、行业效益分析及预测四、行业效益分析及预测 （一）有色行业三费分析 有色行业三费增速总体低于销售收入增速，但是在 2007 年，销售收入增速放缓，同比增长了 40.34%， 而三费中销售费用和财务费用的增速反而加快。