债券市场课件资料

1、第三讲 债券市场,1,第1页,资本市场（）债券市场 1. 债券的概念和类型 2. 债券价格与收益率 3. 我国的债券市场及其运行机制 4. 债券市场交易和行情 5. 我国债券市场的创新与发展,第2页,内容提要,固定收益证券是一大类重要金融工具的总称，其主要代表是国债、公司债券、资产抵押证券等 风险类型：固定收益证券包含了违约风险、利率风险、流动性风险、税收风险和购买力风险。各类风险的回避是固定收益证券被不断创新的根本原因 固收收入来源：利息收入，价差收入 票面价值；到期期限；票面利率；发行方,1. 债券的概念和类型,第3页,纯贴现债券（又称零息债券）：承诺在到期日支付一定数量现金（面值）的债券 纯贴现债券的交易价格低于面值（折价）；交易价格与面值的差额就是投资者所获得的收益 纯贴现债券收益率，也叫即期利率，或零息票收益率 是经济中的基础利率和定价基准,纯贴现债券和即期利率,第4页,付息债券规定发行人必须在债券的期限内定期向债券持有人支付利息，而且在债券到期时必须偿还债券的面值 付息债券可以被看作是纯贴现债券的组合 例： 30年8债券，每半年支付一次利息，面值为1,000元 每半年债券持

2、有人获得40元的利息；30年后获得1,000元的面值,付息债券 Coupon Bonds,第5页,计息方式,主要计息方式： ACT/ACT：大部分成熟国债市场常用 ACT/360：银行法。这种利息计算略高于报价利率，主要用于货币市场工具，存款、贴现债券、短期国库券、商业票据等常用 30/360：美国的公司债券市场和少数欧洲的债券市场,不够精确 我国债券的计息方式： ACT/365 我国银行的计息方式： ACT/360 存一年可以多得5天的利息。那么谁损失呢？,第6页,计息方式,第7页,银行计息案例：某公司曾在2012年12月份从某股份制银行贷了一笔1000万元的贷款，期限一年，利率是央行基准利率6.56%上浮30%，即8.528%。2013年12月份银行实际收取的贷款利息是多少？ 比直接用1000万8.528%算出的852800元多了11844元,利用零息票利率（即期利率）为付息债券定价 债券的价值等于将来所支付的利息和面值的现值之和（我们假设利息支付一年一次）：,2. 债券价格与收益率,第8页,国库券，息票率8，三年到期（假设一年付一次利息） 假设1年、2年和3年的贴现利率为4，4.

3、5%，5.2%,债券价格,第9页,如上例中的附息债券，持有了第一年，那么这一年的当期收益率current yield 就是当年收到的息票利息，除以债券价格： CY=8/107.78=7.42% 会overstate 真实的收益率，因为到期时获得的本金不是107.78，而是100,债券的当期收益率（Current Yield）,第10页,到期收益率：是指如果现在购买债券并持有至到期日所获得的平均收益率 到期收益率也等于使未来现金流的现值之和等于交易价格的贴现率(IRR) 到期收益率的计算,债券的到期收益率（Yield to Maturity, YTM）,第11页,假设 3年期债券，面值100元，息票利率8，每年支付一次 市场价格93.22元 到期收益率？,债券的到期收益率（YTM）,第12页,哪些因素会影响债券的收益率？ 票面利息 违约风险 税收 可赎回和可转换,第13页,债券的到期收益率（YTM）,易混淆的问题：投资的低买高卖原则在这里是指价格还是收益率 如果以价格P按照6%的YTM购买了一份7年期国债，是希望到期收益率上升呢还是下降？ 以银行存单为例 到期收益率与零息（即期）利率走势

4、一致，但通常在即期收益率的上 方,债券价格与收益率之间的关系,第14页,收益率曲线：零息票利率、到期收益率与到期日之间的关系 收益率曲线可以呈现多种形式： 水平的 上升的 下降的 驼背形的,债券的收益率曲线,第15页,这是2013年1月4日的，当前情况如何呢？收益率曲线的动态变化：利率期限结构,债券的收益率曲线,第16页,数据来源：中国货币网,债券的收益率曲线,第17页,3. 我国的债券市场及其运行机制,债券市场的基本概念 债券市场（Bond Markets）是指债券发行、认购与交易的活动的总称。 发行（一级）市场与交易（二级）市场 公募和私募 场内与场外,18,第18页,3. 我国的债券市场及其运行机制,19,第19页,3. 我国的债券市场及其运行机制,我国债券市场托管登记机构共有3家： 中央国债登记结算有限责任公司（中债登） 中国证券登记结算有限公司（中证登） 上海清算所 对应不同产品、不同市场，有不同的托管登记公司来进行登记结算，3家托管登记公司之间互相流通需要通过转托管程序来进行操作 个人投资者只能参与中国证券登记结算有限公司托管的品种,20,第20页,产品结构,21,（1）我

5、国债券市场总托管量已从2001年的1.68万亿元发展到2012年22.9万亿（GDP约52万亿，沪深股市总市值约24万亿） （2）政府债券与政策性银行债为主，接近2/3的市场份额,第21页,产品结构,22,第22页,中国的固定收益产品可分为利率产品和信用产品： 利率产品：国债、央行票据和政策性银行债 信用产品：短期融资券、中期票据、企业债、商业银行及金融机构债、外国债券、资产支持证券、公司债和可分离债等 固定收益产品以利率产品为主，央票、国债和政策性银行债三分天下，存量总计达到68% 信用产品以非金融类企业为主，发行的企业债、短期融资券和中票存量共计占约23%,短期融资券在国外称为商业票据(Commercial Paper)，最长发行期限为365天 对于发行人而言，由于短期融资券的发行成本远远低于银行贷款，具有较大的吸引力。例如，12年底1年期AAA级短期融资券的发行利率为4.47%，而1年期贷款利率为6.31%。短期融资券主要用于补充流动性资金。 对于投资者而言，短期融资券的收益率高于同期限的央票，而优质企业的违约风险很小,信用产品：短期融资券,中期票据是2008年由央行推出的产品。

6、为了区别于短期融资券，中期票据的发行期限一般在1年以上（以3年和5年居多）。原则上，上市公司和非上市公司都可以发行中期票据，但发展初期，有两个优先原则：一是大型权重股上市公司（但房地产公司除外）；二是煤电油运等基础行业的龙头企业。 中期票据和短融都采用注册制，发行效率较高。对中期票据/短期融资券的管理已由人民银行备案管理转变为由交易商协会注册的市场自律管理。交易商协会将组织券商、银行、评级机构等中介机构的专业人员组成注册委员会，对企业发行中期票据/短期融资券等进行审核，每次注册会议由5人组成，3票同意即为通过 中期票据目前主要的投资者是商业银行，而保险公司仅能投资AAA级品种，基金公司已经放开进行中票投资,信用产品：中期票据,信用产品：企业债,企业债与公司债的主要区别在于发行人为非上市公司。企业债募集资金的用途有： 用于固定资产投资项目，符合国家产业政策的项目会得到发改委的大力支持 用于收购重组，帮助大型企业完成整体上市，行业整合，收购海外资产 用于调整债务结构或补充流动资金，减少财务成本 企业债的发行利率仍不得超过同期银行存款利率的140% 企业债的交易场所以银行间为主，但可以采取跨

7、市场的发行，即部分托管在交易所市场，而且也可以在两个市场之间进行转托管。它是唯一的可在两个市场同时进行交易的信用产品 09年以来，企业债成为了地方政府融资平台的主要融资渠道，城投债发行金额和占比均明显提高,公司债是指上市公司(A股、H股)在交易所发行的普通债券。该品种从07年开始发行，由证监会监管。公司债与企业债的主要区别在于发行主体是否是上市公司。 公司债全部托管在交易所市场。伴随着政府推动直接融资发展、大力发展债券市场，公司债市场快速发展，11年尤为明显。 公司债的发行人以前以房地产公司偏多，信用评级整体而言低于中期票据。目前发行主体不断多元化。 公司债市场未来将成为信用市场的主要组成部分：信息披露透明；发行人主体多元化、层次丰富；投资者市场化和多元化等。,信用产品：公司债,投资者结构,我国债券市场投资者主要是机构投资者。从托管量上看，商业银行占67%，在债券市场上处于绝对主导地位，而个人投资者在其中仅占不到1%。银行间市场与交易所市场的参与者不尽相同。,27,第27页,投资者结构,28,第28页,投资者结构,第29页,银行间市场与交易所的托管量比较,30,第30页,分割的市场,第

8、31页,市场分割的表现与后果,银行间债券市场和交易所债券市场不是互联互通的市场 从托管量和成交量数额上来看，银行间市场是交易所的10倍左右 银行间市场属于场外市场和批发市场，交易以机构之间的询价推动，实行机构之间一对一的交易模式 交易所则以电子化竞价交易为主，大宗交易为辅,32,第32页,市场分割的表现与后果,短融券、中票等只能在银行间市场流通，公司债只能在交易所流通。从投资者结构上看，未上市商业银行只能参与银行间市场，个人投资者只能参与交易所市场 除了银行间市场还有一个银行柜台市场，个人可以参与 储蓄国债（凭证式和电子式；不可交易；到期一次还本付息即单利） 投资国债（记账式国债） 市场分割造成交易所市场与银行间市场资金成本差异化明显,33,第33页,两市场资金成本差异,34,第34页,两市场资金成本差异,两市场的流动性差异使得它们的资金成本也存在一定的差异。2013年全年的加权平均资金成本来看，不同期限的银行间回购利率均比交易所回购利率要高20-180BP不等 这使得不同市场上的投资者，即使投资同一标的债券，其成本也是存在差异的,35,第35页,36,监管分割，五龙治水,第36页,监

9、管分割导致评级标准不一,37,目前，评级机构有中诚信、大公国际、联合、新世纪、鹏元和中债。,第37页,监管分割导致评级标准不一,信用评级行业的监管标准不一，造成同一评级机构不同评级产品信用等级之间评判标准不尽相同，导致信用评级结果遭受市场质疑 同时，评级机构为应对不同业务的多种监管标准，运营成本大幅上升，在收费标准一致性的环境中，盈亏平衡目标迫使评级业务恶性竞争，为承揽业务纷纷上调客户主体及债券级别,38,第38页,评级对定价缺乏影响力,39,评级市场监管标准的不同，造成的评级缺乏公信力，导致评级结果对债券定价失去了其应有的作用 如同时期发行的期限结构相同、主体和债项级别相同的债券，最终发行利率却差异较大，有的甚至高达70BP。评级对市场定价已缺乏影响力,第39页,4. 债券市场的交易及行情,银行间市场 中国货币网 13附息国债18 中国债券信息网 交易所市场 行情软件 金融界 交易所与银行间债券市场的比较（吴蕾等，2011；于鑫等，2011） 数据下载：Wind，CSMAR,第40页,4. 债券市场的交易及行情,债券的净价交易： 除了零息债以外，银行间市场均实行净价交易，但以全价结算 交易所的国债和公司债实行净价交易，但企业债、可转债仍采用全价交易 什么是净价交易和全价交易 全价=净价+应计利息 应计利息的计算 为什么要用净价交易,第41页,案例： 010107国债2013年1月4日收盘报价104.58，债券全价是多少？该债券是2001年发行的20年国债，每张面值100，固定利率计息，年利率4.26%，半年付息一次，付息日为每年7月31日和1月31日 解： 4.260.5（1+31+30+31+30+31+4） 182.5 =1.844 思考：净价报价的作用？,这是因为付息日是付之前的利息，付息日当天要算到 下一个计息周期,计息方式,第42页,债券价格行情 债券价格的风险和波动： 2012年7月5日当年第二次降息后，国债010107从2012年7月16日的近期高点107.94元跌至2012年12月20日的104.21元，跌幅达3.46%，换成年率就是超过8% 看后面的几幅图，并思考： 债券价格的交易和波动来自于什么？ 与造成股票波动的原因一样吗？,4. 债券市场的交易及行情,第43页,4. 债券市场的交易及行

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