企业估值方法EBITDA

1、企业估值方法EBITDA * 通过投入产出关系的变化导致ROIC的提高，同时?IC减少，对现金流增长将产生直接影响 企业价值 自由现金流（FCF） （1+r）n ? n 自由现金流 （FCF ） EBITDA投资所得税利息的税盾运营资本的增量 NOPAT（投资折旧）运营资本增量 ICROIC固定资产净值的增量运营资本增量 ICROIC?IC 从ROIC与现金流的关系看企业价值创造 * 构成公司价值的三大要素是：增长、现金流与回报 一味的规模扩张并不能为股东创造价值。投资者希望得到的是高质量的增长，即高回报、高现金流入的增长 自由现金流 FCF, Free Cash Flow 资本回报率 Return on Capital 收入与利润的增长 Growth 构成公司价值的主要因素 * 收入 现金成本 EBITDA 折旧 EBIT 利息费用所得税率 资本支出 影响公司价值的关键事项资本支出计划 资本支出 所得税 NOPAT 资本支出 平均投入资本 资本支出 ROIC 不同的资本支出计划 后果 过度投资将导致： 当年自由现金流迅速下降 资产利用率过低或提前投资太多，降低未来回报率，从而降低未来

2、的自由现金流 公司负债水平迅速上升 公司价值损失 财务风险增大 合理的投资水平可以： 每年至少确保正的自由现金流 提高资产的使用率和未来的回报率，从而有助于提升自由现金流 负债水平维持在健康的范围内 创造公司价值 财务状况保持健康 * 衡量企业价值的财务指标体系 净利润率 息税折旧前利润率（EBITDA率） 盈利比率 资产周转率 存货周转率 应收帐款周转率 应付帐款周转率 管理效率 净债务权益比 总债务/总资产 利息偿付倍数 （EBITDA/利息支出） 资本结构 公司盈利能力 成本控制水平 费用节约水平 规模效应体现 资产运转效率 存货的管理水平 公司的信用政策 公司的市场控制力度 公司发展阶段 融资渠道 长期清偿能力 破产风险 当期偿债能力 综合水平决定回报率 股本回报率（ROE） 总资产回报率（ROA） 投入资本回报率（ROIC） 资本运作的效率 投入产出管理水平 为股东创造价值的能力 * 对财务指标体系的进一步解释 ROE高就一定好吗？ 净利润率高 资产周转率高 ROE 净利润 股东权益 净利润 主营收入 主营收入 总资产 总资产 股东权益 净利润率 资产周转率 权益乘数 权益乘

3、数高（资产负债率高） 净利润率高就一定好吗？ 资产周转率高的公司一定好吗？ 资产负债率率高一定风险大吗？ 如果公司创造现金流能力强，EBITDA利息覆盖倍数高，在一定程度上可以降低财务风险 过高的资产负债率会增大公司的融资成本 高收入背后可能隐藏着大量的赊帐和缓慢的回款速度，影响公司的现金流 不同行业的情况不同，如零售业的资产周转率必然大于能源等固定投资较多的行业 收入高 资产少 净利润往往受到会计政策、非经常性项目的影响，比如债务重组收益、评估增值、外汇损益、帐面浮盈等；应进一步比较EBITDA率等 * 单机装机容量 总装机容量 衡量电力企业价值的指标体系 规模指标 发电量 售电收入 EBIT/发电量 效率指标 人均EBIT 盈利能力指标 EBITDA利润率 EBIT利润率 净利润率 负债指标 速动比率 付息债/资本比率 利息保障倍数 流动性指标 应收帐款周转率 资产周转率 企业价值 对发电企业ROIC的分析可分解为多个简单财务和经营指标构成的指标体系。通过对各项指标的评价，可以判断企业价值的高低 附录: 主要概念释义 * 主要基本概念 EBITDA EBITDA率 EBIT EBI

4、T率 ROE ROIC 加权平均资本成本WACC 资本支出占收入的比例 经营产生的自由现金流 企业的价值根本上取决于企业在满足发展后最终能分配给投资者（包括股东和债权人）的现金流，因此除传统的利润率、资本回报率外，自由现金流也是投资者非常关注的指标 “扣除利息、税收、折旧、摊销前收益”是能源行业中使用最普遍的财务指标之一 EBITDA占营业收入的比率 “扣除利息、税收前收益”，等于EBITDA减去折旧和摊销 EBIT占营业收入的比率 “股本收益率”，等于净利润除以股东权益，是衡量资本效率、经营水平的指标之一 “资本收益率”，指企业的总资本（包括股本和债务）的收益水平 指企业的股本融资成本和债务融资成本按目标资本结构相加权后的平均资本成本 等于资本支出除以营业收入，是衡量资本支出相对规模，投资回报情况的指标之一 等于EBITDA减去所得税、利息的税盾、当年资本支出和营运资本增加，反映企业在满足业务发展后所能分配给投资者（包括股东和债权人）的现金流 * * * * 对冲基金 hedge 金融百科 .jinrongbaike 对冲基金 hedge 金融百科 .jinrongbaike * 目

5、录 第一章 国际资本市场的公司估值方法 第二章 财务估值模型介绍 第三章 电力企业模型结构介绍 第四章 公司价值管理 附录： 主要概念释义 第一章 国际资本市场的公司估值方法 * 投资者看重的是公司的回报水平 股票市场投资者主要关注公司资产所产生的现金流、利润和未来增长。 投资者不仅注重资产的规模，更注重资产的盈利性。 投资者一般集中对以下相关的信息进行分析 盈利和现金流 重点考察回报率（股息收益、股本回报率、资产回报率和资本回报率） 注重长期增长潜力 公司高管的管理能力 战略定位 * 投资者看重的是公司的未来 公司的股价是投资者对公司未来价值估计的体现 投资者看重未来的盈利和现金流 在股票定价时，投资者以发行期当年及未来一年的预测指标为主要判断依据，并会根据自身对行业及公司的判断构建模拟公司未来情况的估值模型 公司历史的财务表现只作为预测的部分基础 * 采用的主要估值方法 现金流折现法 通过建立财务预测模型，将公司未来5-10年的自由现金流量及其终值，按照一定的折现率加以折现并加总，从而计算出公司企业价值及股票价值的方法。这是对电力公司估值的基本方法。 市盈率法 通过将公司的净利润乘

6、以适当的倍数（即市盈率）计算出公司股票价值的方法。这是对电力公司估值最常采用的方法。 EBITDA倍数 通过将公司的EBITDA乘以适当的倍数 即EV/EBITDA倍数），并减去公司的净债务，从而计算出公司股票价值的方法。 EBITDA指公司在利息费 用、所得税、折旧与摊销前的现金流。 其它方法 还会参考其它适当的估值手段。如市净率，公司价值/装机容量， 价格/每股资本等 可比公司法 第二章 财务估值模型介绍 * 企业（资产）的价值取决于它未来创造现金流的能力 理论估值方法通常使用现金流贴现法对企业进行估值：将企业未来运营产生的现金流以一定的贴现率贴现到当前，即为企业价值 企业价值的表现形式 企业 价值 现金流贴现价值 现金 债务价值 股权 价值 市场价值 从公司财务的角度看企业价值 运营 资产 帐面价值 现金 负债 所有者权益 （帐面价值） 从会计核算的角度看企业价值 非运营 资产 帐面价值 企业价值的估值模型 * 公司的价值等于折现的未来营运所产生的现金流 现金流折现分析在于衡量公司未来通过营运产生现金流的能力，从根本上反映了公司的业务营运状况。此分析运用财务模型来预估公司的损益表

7、、资产负债表、及产生的现金流量 现金流折现分析有三个重要成分： 根据公司业务计划和行业分析员预测，模拟公司在预估期 通常为7至15年 内的业务、财务和现金流情况 对预估期之后的业务、财务和现金流预测采用终值估算 加权平均资本成本 WACC 通常用作现金流和终值折现的贴现率 适当的终值倍数将用于决定终值，终值倍数的计算主要是依据可比公司的分析。 利用加权平均资本成本对预估期内公司各年的现金流和终值折现，即得到公司价值 现金流折现分析 现在 1年 7-15年 终值 以WACC贴现预估期间各年的现金流 预估期 预估期之后 3年 4年 5年 6年 2年 * 估值所用现金流的计算通常是基于不考虑负债的假设前提，亦即不扣除利息费用、债项摊销及股息支付的自由现金流 资本/债务结构对公司价值的影响反映在加权平均资本成本这一折现参数中 尽管现金流折现分析是以公司的未来表现为依归，但仍有必要参考以往经营表现和同业表现 “实际检验” 由于对未来预测的假设较多，得出的公司价值应是一个范围，而并非单一的数值 在基本的现金流折现法下，决定价值的两个主要因素是： 未来各期的自由现金流 折现率，即加权平均资本成本 现

8、金流折现分析（续） * 现金流预测方法示意图 价格 产量 收入 成本 经营利润 折旧 EBITDA 其它调整 自由现金流 资本开支 减 等于 宏观经济环境 行业周期 公司定价能力 匹配 生产效率 规模效应 控本措施 转固影响 加 等于 减 等于 运营成本增加 税收 其它 经营活动现金流 减 等于 * 现金流折现方法的优势在于： 并不完全依赖于历史会计价值，注重未来，具有前瞻性 较少地受不定市场条件或其它非经济因素的影响 承认资金的时间价值并能较为全面地把握企业，理论上讲是最可靠的方法 可将未来经营战略容纳到模型当中，并有助于分析某一策略或方法对企业价值的影响 可被用于企业不同层次，并与目前诸多大型公司的资金预算过程相一致 现金流折现方法的劣势在于： 计算所得现值通常对假设十分敏感 所得价值可能处于较大范围内，故而使其有用性受到限制 现金流折现分析尽管在理论上是最为正确的方法，但仅是若干投资银行常用估值方法中的一种 10 现金流折现方法的利弊 * 现金流折现模型的重要作用量化的管理工具 现金流折现模型除估值外的另一重要作用是管理层进行量化管理的工具 由于现金流模型按照钩稽关系模拟了企业的

9、业务、财务和现金流状况，管理层可以通过它制定预算，甚至进行更长期的预测 公司管理层可以通过现金流模型进行敏感性分析 对电力企业而言，管理层可以通过敏感性分析测算标煤单价上升 10元/吨或利用小时上升100小时等对净利润、现金流以及企业价值的影响，从而更好的把握各个因素如何影响企业经营情况 公司管理层可以通过现金流模型进行情景分析 所谓情景分析，对电力企业而言，实际上是对不同电价、电量及成本情况下，企业经营情况的模拟。企业的经营情况会在较乐观的情景与较悲观的情景之间。通过现金流模型情景分析，管理层可以对企业未来的经营情况有较合理的判断 * 可比公司的确定是一个复杂的过程，需要综合考察公司各方面的可比性： 事实上，符合或与上述所有条件尽量相近，即真正意义上”可比“的公司是非常罕见的 可比公司法选择可比公司 业务规模 市场地位 盈利能力 资产负债状况 增长潜力 股东回报（分红预期） 企业治理结构 管理层 信息披露 资本市场表现，等 * 可比公司法选择估值指标 企业价值（EV/EBITDA ） EBITDA 指未减去利息收支、非经营性收支、所得税、折旧及摊销前的盈利 投资者一般以未来预测的EBITDA作为定价的参考 市盈率（P/E） 市盈率（P/E） 股价 / 每股盈利 投资者一般以未来预测的每股盈利作为定价的参考 传统上最简单直接的定价方式，特别是散户投资者所常采用的定价办法 同一市场内股票具有较强的可可比性 其它指标 市净率（P/B） 股权价值/现金流 股息收益率 价值/净现值 * 收益 时间 EV/PP&E EV/Sales EV/EBITDA EV/Revenue P/E P/E P/BV EV/EBITDA 根据公司在不同发展阶段的特点，投资者使用不

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