巴菲特投资可口可乐案例分析.doc

巴菲特投资可口可乐案例分析(2012-02-05 16:26:43) 巴菲特在 1988、1989 年重仓买入可口可乐，而且一直持有到现在二十多年过去了，在巴菲特的普通股投资组合中，其持仓的可口可乐市值除了在 2006年被美国运通超出，其他年份都位居第一我们试图观察巴菲特投资可口可乐的过程，从中看看他的选股和选时，当然凭我们的阅历，只是粗浅的一己之见基于自己以前对巴菲特的认知，我认为他的选股原则：选好公司，因为时间是好公司的朋友；选时原则：逆向投资，或者说“他人贪婪我恐惧，他人恐惧我贪婪”，再或者说安全边际，中间的道理其实都一样1、巴菲特投资可口可乐的时点巴菲特集中于两个时点买入可口可乐，经多次送股后，当前持股 2 亿股，是可口可乐最大单一股东，约占 8.6%1）核心介入时间点：1988H2-1989H1 重仓买入 18700 万股（送股后），特征如下：u 右侧交易u 介入市盈率，动态约 15 倍，静态约 17 倍u 处于股价 3 年（1986H2-1989H1）盘整的末期，这一期间业绩走的 V 型（2）小幅加仓时间点：1994 上半年买入 1300 万股（送股后），特征如下：u 是否右侧交易未知，但下半年股价就大幅上扬u 介入市盈率，动态约 21 倍，静态约 25 倍u 处于股价 2.5 年（1992H1-1994H1）盘整的末期，期间业绩增长还不错从上述巴菲特两次介入可口可乐的时点看，反映了老人家“逆向投资”的原则，但我有个疑问是：为什么两次都能够踏准节奏，在调整末期介入？调整末期，意味着此时悲观情绪释放殆尽。

前面一次还可以理解，老人家对公司的理解及其深刻，对业绩的追踪和预见应该不成问题，他可以充分利用市场对短期业绩的偏好但后一次增持时，可口可乐的 PE 不低，而且业绩并没大波动，不太好理解为什么老人家在此时介入尽管我们注意到，1992H1-1994H1 这一期间，可口可乐股价明显跑输道琼斯指数，相对吸引力增强，但这只是一个比较勉强的解释2、巴菲特买入可口可乐的理由从巴菲特给股东的信中，我们可以已经看到其中关键的原因，但肯定不止这些意译自巴菲特给股东的信：一旦我们找到杰出管理层所经营的非凡生意，我们当然乐意一直持有对可口可乐所经营的高毛利率产品，我的确看到了它们对消费者异同寻常的吸引力，以及不错的前景52 年来我一直在享受着可乐，但直到 1988 年我的脑袋才转过弯来，终于看到了这迷人的机会经历了 70 年代的摇摆后，1981 年 Roberto Goizueta 成为新的 CEO，并让公司重现活力无处不在的可乐又获得了新动力，海外市场也在爆炸式扩张在 Robert 优秀的市场和财务技巧指引下，公司的产品销量取得快速的增长，给股东的业绩回报还要增长得更快，而这正是股东所梦寐以求的说真的，我们应该趁 Roberto 和 Don 开始干这些事的时候，就行动起来，这样可以早点持有可乐的股票。

从巴菲特上面这段话，我们看到的都是老调重弹的东西，但这就是价值投资的核心点： （1）非凡的产品或服务：从营销的角度，产品是公司的核心价值所在，其他是辅佐2）杰出的管理层：好的人带路，不会走错路，执行力也强，不至于慢悠悠走3）潜在的市场：80 年代-90 年代是可口可乐国际化扩张的黄金期上面 3 点也只是因，但所有的因都是为了果，如何衡量果？反映业绩的财务指标是一个集中体现，这也是会计系统存在的意义巴菲特给股东的信中也提到，可口可乐公司的产品销量取得快速的增长，给股东的业绩回报还要增长得更快反映到财务指标上，就是两个东西，一是销售额，二是销售净利率即便是回溯到 1983 年，可口可乐已经是有百年历史的巨无霸，销售额的增长速度快不了，1983-2010 中间 27 年的时间才增长了 7 倍，年复合增速 7.4%，不高但销售净利率的增长做了部分的弥补从图 2 可以看到，可口可乐公司 2007 年的销售净利率是 25%，是一个顶峰，也是公司市值的顶峰但支撑销售净利率上扬的因素是什么？毛利率1983 年可口可乐的毛利率是 49%，一路攀升至 1997 年的 64%，其后也就停滞在这一水平从上图 3，我们看到，2010 年可口可乐的市盈率回归到 1983 年的水平（13倍），形成一个闭口形状。

如果以 1988-1998 这 10 年为投资周期，加上历年的现金分红，期间投资增值有 13 倍，对一个成熟公司而言，这一回报水平非常惊人3、巴菲特投资可口可乐给我们的借鉴 东阿阿胶、云南白药、贵州茅台、张裕、双汇发展、苏宁电器这些大消费的股票曾经都是牛股，包括美的、格力、上海家化这些也挺牛，但这当中有些曾经历浮沉，有些现在正在浮沉中，这其中还有谁未来可以带来超额回报？还是值得做一些思考，谁能提供非凡的产品或服务、具有杰出的管理层，并且面对一个有潜力的市场？从巴菲特投资可口可乐的案例，有几点体会：（1）大市值的白马股也可能老树开花，提供惊人回报，特别是能提供非凡产品或服务的公司：这点对茅台很有借鉴性，当然不是现在2）对业绩成长性而言，可挖掘的潜在市场需求固然重要，但销售净利率也能取到强力补充，这要看产品的成本控制和议价能力够不够强：这对相对饱和的市场，特别是泛奢侈品领域很有借鉴性，大多数普通消费品能做到这点的不多3）逆向投资是选时上的战略选择，但战术上的具体时间点也依然重要，比如巴菲特是在可口可乐经历 2-3 年盘整后介入，也有右侧交易的痕迹4）如果投资者要超额收益，很难避免做出“同甘不共苦”的选择，尽管可以拿个 5 年，10 年，甚至更长，但没有永远不抛的股票，除非降低收益预期：就如巴菲特现在持有的可口可乐、伯林顿铁路，都是能跨越超长周期的品种，虽然超额收益很有限，但却是他的非卖品，被当做可以放心布局交给接班人的遗产。

文/选自《心如止水的博客》。