[管理学]国际财务管理第5章.ppt

第5章 汇率决定理论与汇率预测,,学习目标:,通过本章学习，应掌握以下知识要点： 1. 自由外汇市场中汇率的决定与影响因素； 2． 利率平价理论； 3． 购买力平价理论； 4． 费雪效应和国际费雪效应； 5. 几种平价理论之间的关系； 6. 汇率的预测方法第一节 市场均衡汇率的决定,一、自由外汇市场中汇率的决定 在””布雷顿森林””体系下，各国都参照过去流通中金属货币的含金量，用法令规定单位纸币含金量，两国纸币的金平价仍是决定汇率的基础 由于美元的危机，纸币不断贬值，其实际代表的价值与法定含金量逐渐完全背离，纸币的金平价已不能再作为决定汇率的基础，于是导致了固定汇率的瓦解 在纸币与黄金脱钩的情况下，汇率变成了浮动的市场汇率，虽然各国政府采取不同的参与和干预政策，采用不同的浮动方法，各国出现不同形式的浮动汇率，但作为浮动汇率的基本特点是“市场汇率”，即汇率象商品的价格一样，影响它的基本要素是自由外汇市场中供求之间的相互作用二、影响汇率变动的因素 （一）影响汇率变动的长期因素 1.国际收支的经常项目 国际收支是一国对外经济活动的综合反映，所以对汇率的变动有直接影响 国际商品和劳务的贸易是外汇市场上的主要交易，它们的交易情况，影响着汇率变动的趋势,,2.通货膨胀 通货膨胀的影响是长期、间接地发挥作用 它还会影响国内外实际利率的预期心理，从而影响市场参加者的外汇持有额等等 3.国家之间经济增长率的差异,,(二)影响汇率短期变动的因素 1.国际收支的资本项目 国际收支的资本项目，对汇率的短期波动影响最大。

虽然在外汇市场上是以国际商品、劳务交易为基础，但更主要的，影响更大的是把外汇作为一种金融资产来进行的交易2.利率的差异 利率高低会影响一国金融资产的吸引力 3.市场预测心理因素 在外汇市场上人们买进还是卖出某种货币，同交易者对以后汇率变动趋势的预测有关4.各国政府的直接干预 各国政府的干预主要由中央银行出面，由于汇率的变动对一个国家的对外收支、进出口贸易、资本流动有着很大的影响，这些影响又联锁反映到国内的生产、投资和价格等一系列问题 这种干预的形式有： 在外汇市场上买进或卖出外汇； 调整国内货币政策和财政政策； 在国际范围发表言论以影响市场心理； 与其它国家联合进行直接的或通过协调进行间接性的干预干预的目的是使汇率的变动对本国有利 干预的结果一般会达到三种结果： 使变动剧烈的汇率趋于缓和； 使汇率稳定在某个水平上； 使汇率上升或下降到某个水平上5.各国宏观的经济政策 各国所制定的宏观经济政策将影响到一个国家的经济增长率、物价波动水平、利息率和国际收支，这些都必然影响到汇率的变动第二节 外汇市场的汇率平价关系,一、利率平价理论 (一)利率平价理论的基本内容 利率平价(Interest Rate Parity - IRP)理论所揭示的是利率和汇率之间的经济关系，在某种情况下，即期汇率、远期汇率和利息率之间存在着一种均衡关系。

它反映了汇率变化与利率变化之间的基本规律，也是远期汇率的决定因素根据利率平价理论，短期汇率波动是由本国和外国的相对利差决定的，两国之间远期汇率是溢价（升水）还是折价（贴水），取决于两国之间利息之差两种交易货币短期利率的差额构成溢价（升水）或折价（贴水）的基础，远期外汇汇率是在即期汇率的基础上，用加减升水或贴水的方式来计算的如果两者的汇率相等，既没有升水，也没有贴水，就称为平价(at par)这时它们之间的关系表达式是： 其中： FR：表示远期汇率 SR：表示即期汇率 1十ix：表示一个国家的利率（或国内利率） 1十iy：表示另一个国家的利率（或国外利率） ix一iy：表示两国之间的利率差,,,如果用δ表示汇率的升水(贴水)数，则： （注：这里的利率和汇率都是一年期，没有计算时间） 或 上述公式常被近似地表示成： 这个公式表示远期汇率升水或贴水等于两国之间利率的差异利率平价理论反映了利率对汇率的影响，该理论基于这样一种假设：套利保值资金的流动最终将两国的投资收入趋于一致 投资者在比较两个国家的金融资产收益时，不仅要考虑两种金融资产利率所提供的收益率，而且还要预计这两种货币汇率的变化所造成的收益差异。

例子,,现有100 000美元，如何进行投资？ 方案1：投资于美国本国的国库券 一年后取得的收益是： US$=l00 000×(1+ i$) =US$100 000×1.05 = US$105 000 没有外汇风险方案2：投资于英国的国库券 1.需要在即期外汇市场上卖出美元，买进英镑，可兑换成£66 667 2.然后，把英镑在英国的市场上投资于英国的国库券£66 667，到期值是： £72 000 = £66 667×1. 08 3.同时做掉期交易，在远期外汇市场上卖出投资于英国的本金和利息，1年后的收益是： US $106 560 = £72 000×US$1.48/£,,（二）抵补（抛补）套利的意义 抵补（抛补）套利是一种保值的外汇投资(hedged or covered foreign investment)方法，投资者在进行即期交易时，为了规避汇率风险同时还在远期外汇市场上进行套期保值 具体说，就是将本币的资本金按即期汇率兑换成外币在国外投资，同时签定一份远期外汇合同，进行掉期交易，把一年后投资的本利收益按合同中的远期汇率兑换成本币，这样不但获得投资收益，也避免了汇率风险三）利率平价理论的不足 利率平价实现的依据是一价定律（law of one price），所谓一价定律是指在不计入运费、关税等情况下， 同一种商品在不同国家只能以一种真实价格交易。

它必须具有一定的先决条件： 国际金融市场是有效市场； 国家之间的资本完全能够自由流动； 交易成本很低，可以忽略不计； 套利资金的供给弹性无穷大； 不同国家的金融资产之间可以完全替代等等二、购买力平价理论 (一)购买力平价理论的基本内容 购买力平价(Purchasing Power parity – PPP)理论是关于汇率决定的理论，是揭示汇率与购买力之间的关系 它的基本思想是：汇率决定于两国货币购买力之比，汇率的变化决定于两国货币购买力之比的变化汇率是两国货币的购买力之比，而购买力实际上是一般物价水平的倒数，因此两国物价水平之比，就是两国间的汇率 购买力平价关系表明：汇率随着两国国民经济中商品和劳务价格变动而变动，最终使得两国等量货币的购买力相等二）一价定律 一价定律（law of one price）是开放经济中购买力平价的原始形式，指在不计入运费、关税等情况下，同一种商品在不同国家只能以一种真实价格交易 购买力平价分为绝对购买力平价和相对购买力平价三）绝对购买力平价 绝对购买力平价(Absolute purchasing Parity)理论提出，汇率由两国货币在各自国家内所具有的购买力之比来决定，均衡汇率等于两个国家的价格比率，这是某一时点上汇率决定的基础。

直接用两个国家的价格水平来定义：,,其中： R：汇率 ∑PA ： A国的物价水平 ∑PB： B国的物价水平,,（四）相对购买力平价 相对购买力平价(Relative Purchasing Parity)是指当两国的物价或货币购买力发生了变动，在两国货币都发生通货膨胀，即价格指数出现变动时，汇率的变动要与同一时期内两国物价水平的相对变动成比例用公式表示是： ER = SR ×（1+Px ）/（1+Py） 其中： SR： 基期汇率 相当于上式中的R ER： 通货膨胀后的预期汇率 1+Px：x国的通货膨胀率 1+Py： y国的通货膨胀率,,购买力平价理论的相对形式反映了两个国家相对通货膨胀率和货币的升值或贬值率的关系，由于相对通货膨胀率容易观察，所以相对形式是企业和汇率预测者经常采用的形式 上式也可以写成： ER/SR = (1+Px)/(1+Py) 如果用δ表示某一时期货币的升值或贬值率，则： δ=（ER-SR）/SR 或者： δ=(Px-Py)/(1+Py) 当通货膨胀率较低时，我们将分母省略，得到近似值： δ= Px - Py,,这种理论也是在一定的假设前提条件下存在的，因此同样具有局限性: 该理论提出的物价指数只限于贸易商品，并且两国所用的权数相当。

但一般物价水平包括贸易商品和非贸易商品 该公式只考虑了国际收支的经常性项目，而没有考虑资本流动、投资储蓄、生产成本、贸易条件和政府干预、政治环境变动等各种因素对汇率的影响，所以也是一种理论的抽象三、费雪效应和国际费雪效应 （一）费雪效应 费雪效应揭示的是国家之间利率和通货膨胀率之间的关系，也就是利率和购买力之间的关系 .,,用公式表示为： （1+i）=(1+r)(1+p) 其中： i：名义利率 r：实际收益率 p：通货膨胀率 这个公式还可以表示为： 1+ r = (1+ i) / ( 1+ p) 即：一个国家的实际收益率等于名义收益率除以通货膨胀率， 所以一个国家的实际收益要扣除通货膨胀的影响费雪效应的基本思想是： 在完善的市场条件下，投资者在每个国家的投资获得的实际收益都应该是一样的，或者世界上的实际收益率应趋于一致，只存在一个实际收益率公式表示如下： r w = rG = rus 1+ rw = 1+ rG = 1 + rus 其中： rw：世界上存在的实际收益率 rG：德国的实际收益率 rus： 美国的实际收益率,,费雪效应的理论依据是： 如果一个国家的实际收益率较高，那个国家就会马上变成投资的热点，投资者将把它的资金投在实际收益率较高的国家，直到那个国家的实际收益率下降，最后导致的结果是所有国家的实际收益率都趋于相等,,这是费雪效应的直接推论：投资在金融资产的名义利率和相对的通货膨胀率存在着联系，两个国家价格水平的相对变动体现在两国利率的相对差异上，反之亦然。

名义利率和通货膨胀率之间的关系有时可以近似地表现为： iG – ius = PG – Pus 或 ix – iy = Px – Py (X：表示一国，Y：表示另一国〉 这个公式表明：两国名义利率之差，等于两国相对通货膨胀率之差费雪效应的应用也需要具有一定的前提条件: 即各个国家的投资风险相一致，实际上这种假设与现实也存在不符，由于各个国家的政治经济环境不同，投资风险不同，所以费雪效应的公式也是一种理论的抽象二）国际费雪效应 国际费雪效应(IFE)将购买力平价理论和费雪效应相结合，反映利率和汇率的联系，揭示了预期汇率变动和名义利率之间的关系可以推倒出： 其中: ER：表示预期的汇率 SR：表示即期的汇率 1+ ix：表示一国的名义利率 1+ iy：：表示另一国的名义利率,,,根据这个理论，如果一个国家利率相对较高，反映这个国家所预期的通货膨胀率较高，预示这个国家的货币将贬值 从另一个角度来说明，当各个国家的金融资产实际收益率不同时，利率较高的国家表明有较高的实际收益率，这将吸引资本投入，因而提高了汇率四、外汇市场各种经济关系的联系 以上各种经济平价理论所揭示的五种主要的经济关系，它们都建立在一种假设前题下，即依据市场的力量来产生均衡关系。

根据前面的例子，如果我们已知： 美国的预期通货膨胀率 Pus=10％ 德国的预期通货膨胀率 PG=5% 各国资产的预期实际收益率 rw＝5%， 马克的即期汇率 SR＝US$0.50/DM,,1.从购买力平价理论可以得到将来的预期汇率； ER＝US$0.50/DM×1.10/1.05=US$0.5238/DM 2.从费雪效应可得到名义利率： 1+ius = (1+0.05)(l+0.10) ius =(1+0.05)(1+0.10) -1= 0.1550 3.从国际费雪效应可得到预期的汇率： ER=US$0.50×(1+0.1550)/(1+0.1025)=US$0.5238/DM 4.从利率平价关系可得到远期汇率。