铜峰电子(600237)调研报告：厚积薄发腾飞在即1130.ppt

分析师：刘亮公司研究证券研究报告被动元件铜峰电子（600237 ）增持（首次）2013 厚积薄发，腾飞在即公市场数据主要财务指标司调研报告报告日期收盘价（元）总股本（百万股）流通股本（百万股）总市值（百万元）流通市值（百万元）净资产（百万元）总资产（百万元）每股净资产2012-11-295.12400.00400.002048.002048.00795.731623.281.99会计年度营业收入(百万元)同比增长(%)净利润(百万元)同比增长(%)毛利率(%)净利润率(%)净资产收益率（%）每股收益(元)每股经营现金流(元)20118339.7%4753.9%25.3%5.7%6.2%0.120.152012E720-13.6%45-4.8%22.5%6.2%5.6%0.110.042013E103043.1%153240.7%33.5%14.9%18.2%0.380.332014E153248.7%23452.9%35.4%15.3%25.6%0.580.40相关报告021-38565917liuliang@S0190510110014研究助理：秦媛媛021-38565937qinyy@投资要点国内薄膜电容器及薄膜材料龙头：公司自 1975 年开始从事薄膜电容器生产，技术和工艺积累深厚。

产品包括聚酯膜、聚丙烯膜、金属化膜、交流电容器、直流电容器、电力电子电容器拉膜是薄膜电容器产业链中的核心环节，公司是国内少有的集拉膜及电容器于一身的产业链一体化公司长久以来压制公司发展的股权及机制问题已经理顺：公司原本为国有体制，2007 年引入民营资本，铁牛集团收购集团公司 60%股份但此后进度搁臵，直到 2011 年底才完成了 100%收购在此期间，公司业务一直没有大的发展体制与股权问题理顺之后，公司明晰了业务发展战略，并对内部激励机制做了积极调整体制的转变为其注入了新的活力，与同行的盈利水平差距有望缩小电力电子电容器明年极具爆发力：根据国家相关规划测算，电力电子电容器在国内的行业规模 2013 年达到 22 亿元，2015 年达到 36 亿元公司 2000年开始研发，2008 年研发成功，打破国外垄断，市场份额稳步提升至今客户资源储备充分，新增产能年底投放去年 8000 万营收，我们预计明年达 3 亿左右，净利润接近 1 亿是业绩反转的看点所在盈利预测及投资建议：电力电子电容器研发和认证时间长，具有相当的技术和客户壁垒公司在沉寂的十年中做了充分的积累和储备，而机制的转变点燃了其厚积薄发的引线，2013 将是公司极具爆发力的一年。

我们预计公司 2012-2014 年 EPS 分别为 0.11、0.38、0.58 元，当前对应的 PE 为 46倍、13 倍、9 倍假设增发 1 亿股，摊薄后 EPS 分别为 0.09、0.31、0.47元，当前对应 PE 为 57 倍、17 倍、11 倍首次覆盖给予公司“增持”评级风险提示：机制转变过程中人员潜能的发挥、下游投资进度的不确定性请阅读最后一页信息披露和重要声明敬请参阅最后一页特别声明公司调研报告1、薄膜电容器及薄膜材料龙头，股权机制理顺，战略清晰、薄膜电容器及薄膜材料龙头，股权机制理顺，战略清晰 业务简介公司自 1975 年开始从事薄膜电容器生产，技术和工艺积累深厚主要产品包括聚酯膜、聚丙烯膜、金属化膜、交流薄膜电容器、直流薄膜电容器、电力电子电容器拉膜是薄膜电容器产业链中的核心环节，公司薄膜实现完全自给，部分外销，是国内少有的集拉膜及电容器于一身的产业链一体化公司图 1、薄膜电容器产业链及公司布局、薄膜电容器产业链及公司布局上游电子级树脂拉膜聚酯膜聚丙烯膜中游蒸镀金属化膜下游直流电容器交流电容器应用节能灯等电子、家电等聚苯乙烯膜电力电子机车、电网、新能聚碳酸膜电容器源、矿井、舰艇等数据来源：兴业证券研究所注：黄色表示公司涉及的环节，直流电容器逐步退出2011 年公司实现营收 8.12 亿元，其中薄膜电容器 2.94 亿，占比 36%，薄膜 4 亿，占比 49%。

表 1、、2011 年各类产品营收结构（百万元）产品交流电容器直流电容器电力电子电容器聚丙烯膜聚酯膜金属化膜其他合计营收183258620311383119812占比23%3%11%25%14%10%15%100%数据来源：兴业证券研究所 股权机制理顺，管理层增持表信心公司自 2006 年起欲转变机制，引入民营资本，2007 年铁牛集团收购集团公司 60%股份但此后进度有所搁臵，直到 2011 年底才完成了 100%收购在此期间，公司业务一直没有大的发展多年以来压制公司发展的体制与股权问题理顺之后，2012 年公司明晰了业务发展战略，并对内部激励机制做了积极调整体制的转变使公司自上而下焕然一新，为公司注入了新的活力敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 -聚酯膜公司调研报告图 2、股权结构变更、股权结构变更2000 年铜陵市工业国有资产经营有限公司100%安徽铜峰电子（集团）公司24.46%安徽铜峰电子股份有限公司2007 年铁牛集团60.46%安徽铜峰电子（集团）公司27.20%安徽铜峰电子股份有限公司2011 年底铁牛集团100%安徽铜峰电子（集团）公司23.64%安徽铜峰电子股份有限公司数据来源：兴业证券研究所公司公告11月12-13日，铁牛集团高管及公司高管层以个人自筹资金增持共计138.1万股（平均成交价5.72元），且表示在未来三个月内有意以自筹资金继续增持不超过900万股。

体现了管理层对公司的信心 业务规划清晰股权和机制问题理顺后，公司对产品战略规划相当明晰电容器方面：退出直流电容器市场，交流电容器由毛利率低的国内市场转向出口，已成为美国第一、二大空调厂商的独家供货商，并在持续开拓海外下游重点发展高毛利的电力电子电容器，在技术积累和客户储备上均已成熟薄膜方面：聚酯膜全部外销，并积极开拓电容器之外的下游应用聚丙烯膜向超薄型（3μm 以下）和复合型进军，优化产品结构，并为高端电力电子电容器产品做原材料自给表 2、产品战略规划、产品战略规划产品交流电容器直流电容器当前出口比例 30-40%亏损产品已退出未来规划维持现有规模，加大出口比例至 80%左右，提升毛利率逐步退出电力电子电容器 今年底新产线投产高毛利业务，战略重点，重要增长点聚丙烯膜金属化膜4 条生产线，共 10000 吨年产能，部分外销，部分自给1 条生产线，共 3000 吨年产能，全部外销今年底新增 1 条产线当前年产能 4500 吨，部分外销，部分自给2-3 微米超薄型聚丙烯薄膜（增发项目）、智能电网用新型薄膜（增发项目），预计2014 年上半年投产面向电容器、票据、标签等多领域应用数据来源：兴业证券研究所 同行对比：毛利率存在提升空间南洋科技主要产品为电容器用聚丙烯薄膜。

法拉电子主要产品为薄膜电容器（消费类为主），无拉膜生产线从销售规模来看，铜峰电子的金属化膜营收规模小于南洋科技，但由于其基膜和金属化膜都有相当部分自给，因此实际生产规模应该均大于南洋科技截止 2011年，铜峰电子出产以家电为主的交流电容器，法拉电出产以节能灯为主的直流电容器，在营收规模上铜峰电子要小很多敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 3 -公司调研报告从毛利率来看，铜峰电子无论在基膜、金属化膜还是电容器上都与竞争对手有较大差距在公司完成体制转变，彻底由国有变成了民营之后，凭借其自身优秀的产品品质及深厚的技术积累，可以预见未来盈利水平存在提升空间从费用率来看，铜峰电子的三项费用率是三个公司中最高的主要源于财务费用较高，公司上市时间早（2000 年），南洋科技 2010 年上市，2012 年增发，资金充沛法拉电子上市以来一直财务稳健，现金流健康公司的营业费用率高于同行，有望随着客户储备的成熟和体制的转变而降低管理费用率低于同行，国企体制下管理人员和研发人员工资低图 3、基膜营收及毛利率对比、基膜营收及毛利率对比 （百万元）图 4、金属化膜营收及毛利率对比（百万元）、金属化膜营收及毛利率对比（百万元）350300营收-南洋科技毛利率-南洋科技营收-铜峰电子毛利率-铜峰电子50.0%45.0%180160营收-南洋科技毛利率-南洋科技营收-铜峰电子毛利率-铜峰电子50.0%45.0%40.0%14040.0%25020015010050035.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%12010080604020035.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%201020112012H1201020112012H1数据来源：兴业证券研究所图 5、薄膜电容器营收及毛利率对比（百万元）、薄膜电容器营收及毛利率对比（百万元）数据来源：兴业证券研究所图 6、净利率对比、净利率对比1,4001,2001,000营收-法拉电子毛利率-法拉电子营收-铜峰电子毛利率-铜峰电子40.0%35.0%30.0%30%25%20%铜峰电子24.7%21.6%南洋科技26.6%22.3%法拉电子24.9%20.4%80025.0%20.0%15%60040020015.0%10.0%5.0%10%5%4.0%5.7%8.6%0201020112012H10.0%0%201020112012H1数据来源：兴业证券研究所图 7、三项费用率对比、三项费用率对比数据来源：兴业证券研究所图 8、营业费用率对比、营业费用率对比20%铜峰电子南洋科技法拉电子5%铜峰电子南洋科技法拉电子18%16%14%15.6%17.2%14.4%5%4%4%4.4%12%10%8%11.5%9.6%11.4%8.9%10.9%10.7%3%3%2%3.1%1.9%1.9%2.3%1.9%6%4%2%1%1.4%1.3%1.7%2%0%1%0%201020112012H1201020112012H1数据来源：兴业证券研究所数据来源：兴业证券研究所敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 4 -公司调研报告图 9、管理费用率对比、管理费用率对比图 10、财务费用率对比、财务费用率对比12%10%8%铜峰电子10.2%9.4%7.6%南洋科技9.3%8.9%8.6%法拉电子10.1%10.2%7.4%6%5%4%3%铜峰电子4.8%南洋科技4.2%法拉电子4.8%2%6%1%4%0%0.2%0.2%2%-1%-2%2010-1.9%2011-1.3%2012H1-1.0%-1.2%0%-3%2010数据来源：兴业证券研究所20112012H1数据来源：兴业证券研究所2、电力电子电容器：十年磨一剑，厚积薄发时、电力电子电容器：十年磨一剑，厚积薄发时电力电子是随电能转换、电磁学、自动控制、电子信息和计算机技术的新成果而迅速发展起来的交叉学科，由于其在电力传动、电力牵引、电能传输、新型能源等方面的巨大优势而产生并迅猛发展的一个新兴行业——电力电子行业。

近十年来电力电子逐渐应用于新型、大功率的电力传动、电能传输等领域，并开始逐渐取代老的传动控制方式和电能传输方式电力电子应用方面全部依赖于不同应用领域的电力电子变流器，而作为变流器的三大主要器件之一的电力电子电容器有着不可或缺的作用在变流器的不同部位，各种电力电子电容器起到储能、滤波、支撑、抑制谐波和吸收杂散参数等重要功能，从而实现能量的传递和控制、电压和频率的变换等作用 行业规模公司的电力电子电容器涵盖范围很广，应用于电力牵引、电力传动、电能传输、电网质量改善、新能源等多个领域图 11、电力电子电容器下游应用领域、电力电子电容器下游应用领域数据来源：兴业证券研究所目前，机车是公司电力电子电容器产品的重要下游铁道部对十二五期间铁路车辆规划投资 5000 亿，我们预计明年车辆投资 1100 亿，其中动车 660 亿（440 列），机车 270 亿（1500 台）敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 5 -公司调研报告表 3、铁路车辆投资预估、铁路车辆投资预估20112012E2013E2014E2015E总投资（亿元）1000900110010001000其中高铁动车（亿元）数量（标准列）机车（亿元）数量（台）660440270150064042725013896104072301278数据来源：兴业证券研究所根据最新《风电发展“十二五”规划》，到 2015 年，投入并网的风电装机容量达到1 亿千瓦。

根据最新《可再生能源发展“十二五”规划》，至 2015 年太阳能发电新增装机容量达到 2000 万千瓦根据相关规划，我们对 2013-2015 年风电及光伏发电装机容量预估如下表 4、风电及光伏发电装机容量预估、风电及光伏发电装机容量预估20112012E2013E2014E2015E风电并网装机容量 MW新增风电并网容量 MW新增风电吊装容量 MW新增光伏发电装机容量 MW（集中式）新增光伏发电装机容量 MW（分布式）新增光伏发电容量 MW（总计）4700020005800011000143002000150035007200014000182003000180048008700015000195003000240054001040001700022100300024005400数据来源：兴业证券研究所表 5、国内行业规模测算、国内行业规模测算应用领域大型电力机车（台）电容器产值(万元/台)大型电力机车市场规模（万元）高铁动车（列）电容器产值(万元/列)高铁动车市场规模(万元)城轨地铁动车（列）电容器产值(万元/列)城轨地铁市场规模(万元)风力发电装机量（MW）电容器产值(万元/MW)风力发电市场规模(万元)光伏系统（MW）电容器产值(万元/MW)光伏发电市场规模(万元)SVG，HVDC，FACTs（万千法）电容器产值（元/千法）智能电网市场规模（万元）新能源汽车（万辆）电容器产值（元/辆）新能源汽车市场规模（万元）合计2013E150042630006604026400250102500182002.74914048004.5216003000824000103000300002166402014E138942583336404025600300103000195002.75265054004.5243003000824000153000450002328832015E127842536676104024400350103500221002.75967054004.524300300082400025300075000264537数据来源：兴业证券研究所注：SVG 用电容器（静止功率补偿用电容器，主要用于柔性输变电系统），HVDC 用电容器（即高压直流输变电用电容器，铜峰电子为国内唯一一家生产商，国外只有 VISAY 公司），FACTS 用电容器（即柔性交流输变电网用电容器）敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 6 -器公司调研报告基于以上分析，我们对下游各领域做了测算，不包括矿井提升机、电梯、军工等领域，明年公司电力电子电容器产品面向的国内下游市场规模达到 21.6 亿元，到2015 年达到 26.5 亿元。

总体来说，国外市场应用至少是中国市场的 2-3 倍 公司市场地位2000 年公司开始研发机车用电力电子电容器，经历了 8 年时间，终于研发成功，打破了国外垄断2011 年电力电子电容器实现营收 8000 多万，在机车、高铁用电容器、SVG/STATCOM 、HVDC，FACTs 用电容器等多个下游领域国内市占率接近 20%， 明年是轨道交通建设的大年，公司的增长也主要源于轨道交通、电网等下游高端电力电子电容器正在经历进口替代的过程，我们预计随着产能扩张，公司未来几年市占率将逐步提升按照明年 15%的国内市占率估算（机车、电网的国内市占率估算（机车、电网领域 20%市占率，其他领域市占率，其他领域 10%市占率）市占率），预计电力电子电容器业务营收在 3 亿元左右，毛利率 50%以上 竞争对手分析此前高端电力电子电容器一直被国外大厂 TDK-EPCOS、AVX、VISHAY 等垄断，在各应用领域，国内有少数厂商有生产能力，但对公司不够成竞争威胁，主要竞争对手还是国外厂商公司产品品质过硬，同时价格较国外竞争对手有很大优势，因此，在进口替代的过程中将是极大的受益者表 6、竞争对手分析、竞争对手分析市场类别大型电力机车用电容器、高铁动车用电容器、城轨地铁动车用电容器主要生产商铜峰电子宁波和荣无锡泛尔特TDK-EPCOS法国安施电子 AVX德国威驰 VISHAY备注国内唯一能够生产大型电力机车电容器的厂商南车投资，产品偏中低端客户主要是株洲南车主要国外竞争对手。

以前由他们垄断，市占率高目前进口替代正在进行风 力 发 电 用 电 铜峰电子容器、光伏系统 法拉电子几乎完全被国外垄断，铜峰与法拉规模相近，市占率均在 4-5%用电容器SVG/STATCO德国伊凯基意大利 ICAR意大利 ARCO日本 TDK-EPCOS法国安施电子 AVX铜峰电子市占率近一半M 、 HVDC ， 创格电子FACTs 用 电 容 TDK-EPCOS法国安施电子 AVX德国威驰 VISHAY规模小，低价竞争主要竞争对手新能源汽车用电容器铜峰电子常捷电子等少量出货，市占率很低数据来源：兴业证券研究所 客户公司的高端应用电力电子电容器进入庞巴迪、阿尔斯通、日本东芝、西班牙卡佛公司、东洋公司、SMA 公司等全球采购供应链，并成为铁道部合格供应商，为国内的中国电力科学院、南车株洲电力机车所、北车大连机车所、许继电气、上海电气、国电南自、山东长兴风电项目等供货敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 7 -公司调研报告公司产品已在大连机车、大同机车、神华货运机车等等国内机车上应用；在北京地铁 4 号线、上海地铁、广州地铁、南京地铁、重庆地铁、德黑兰、伊朗、英国、西班牙、美国、加拿大、瑞典等等国家地铁上应用。

表 7、下游客户、下游客户下游应用领域铁路机车、城轨电网新能源客户庞巴迪、阿尔斯通、西班牙卡佛、南车、北车等国家电力科学院等许继电气、上海电气、国电南自等数据来源：兴业证券研究所3、盈利预测与估值、盈利预测与估值我们对公司各项业务拆分及费用、税率假设如下：表 8、公司盈利预测假设、公司盈利预测假设营业收入（百万） 20112012E2013E2014E备注交流电容器同比增长率毛利率直流电容器183.0013.00%25.00200.009.29%16.00%0.00220.0010.00%21.00%0.00242.0010.00%25.00%0.002013 年新增盒式电容器产品结构优化、出口占比提升，拉升毛利率亏损产品逐步退出市场同比增长率毛利率-12.00%电力电子电容器同比增长率毛利率聚丙烯膜同比增长率毛利率金属化膜86.0040.00%203.0030.68%86.0060.00-30.23%48.00%170.00-16.26%24.00%80.00300.00400.00%52.00%100.00-41.18%30.00%70.00400.0033.33%48.00%400.00300.0%35.00%60.00今年底新增产能投产，明年释放产品结构优化，今明两年毛利率提升，2014 年竞争加剧，毛利率下降随着电力电子电容器增长，聚丙烯薄膜外销量减小，2014 年增发项目投产1）机制转变 2）产品结构优化，毛利率提升随着电力电子电容器增长，金属化膜外销量下降同比增长率毛利率聚酯膜同比增长率毛利率其他同比增长率毛利率收入合计增长率综合毛利率营业费用率管理费用率财务费用率实际税率28.44%113.0025.14%118.0030.00%814.0025.27%4.36%8.61%4.20%-1.90%15.00%100.00-11.50%19.00%110.00-6.78%27.00%720.00-11.55%22.54%2.50%7.60%4.09%10.00%32.00%230.00130.00%25.00%110.000.00%30.00%1030.0043.06%33.50%2.30%7.60%4.39%15.00%35.00%320.0039.13%30.00%110.000.00%30.00%1532.0048.74%35.41%2.30%7.60%5.11%15.00%机制转变，效率提升，毛利率提升年底新产线投产，明年贡献营收，2013 年继续扩产1）新产线效益好于老线 2）机制转变，毛利率提升机制转变，营业费用率下降机制转变，管理效率提升，但管理人员、研发人员工资上涨，综合来看，管理费用持平暂不考虑增发募集资金数据来源：兴业证券研究所整理敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 8 -公司调研报告基于以上各业务拆分预测和假设，我们给出公司的盈利预测。

表 9、公司盈利预测结果、公司盈利预测结果项目营业收入(百万元)同比增长(%)净利润(百万元)同比增长(%)毛利率(%)净利润率(%)每股收益(元)每股经营现金流(元)市盈率市净率20118339.7%4753.9%25.3%5.7%0.120.1543.482.692012E720-13.6%45-4.8%22.5%6.2%0.110.0445.692.542013E103043.1%153240.7%33.5%14.9%0.380.3313.412.442014E153248.7%23452.9%35.4%15.3%0.580.408.772.24数据来源：兴业证券研究所表 10、估值比较、估值比较代码公司EPSPEPB市值2012E2013E2014E201220132014（最新） (亿元亿元)600237.SH002389.SZ600563.SH002484.SZ铜峰电子南洋科技法拉电子江海股份0.110.431.180.450.380.671.330.560.581.041.540.7846.5528.499.9622.1813.4727.1210.5217.828.8317.279.3212.792.571.882.001.5620292821数据来源：wind、兴业证券研究所（2012.11.29）4、投资建议及评级、投资建议及评级自 1975 年开始直流电容器生产至今，公司在薄膜电容器方面积累了深厚的技术基础和工艺经验。

过去公司一直受股权和机制问题压制，如今束缚企业发展的问题已经得到解决，机制的转变为企业带来了新的活力和增长动力过去 10 年间，虽然业绩一直沉寂，但研发和认证却从未停止自 2000 年开始，花费 8 年时间研发高端电力电子电容器，此后又用了 3 年时间打入国内外大客户供应链技术积累和客户储备均已到位，万事俱备只欠东风如今机制的转变唤醒了沉睡的巨人，2013 将是公司极具爆发力的一年我们预计公司 2012-2014 年EPS 分别为 0.11、0.38、0.58 元（不考虑增发摊薄），当前对应的 PE 为 46 倍、13倍、9 倍假设增发 1 亿股，摊薄后 EPS 分别为 0.09、0.31、0.47 元，当前对应PE 为 57 倍、17 倍、11 倍首次覆盖给予公司“增持”评级5、风险提示、风险提示1）体制的转变最终要落实到员工观念的蜕变，激励机制的转变能否充分激发员工的潜能，是实现业绩反转的重要前提2）铁路、城轨、新能源发电等投资进度存在不确定性敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 9 -公司调研报告附表资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度流动资产货币资金交易性金融资产应收账款其他应收款存货非流动资产2011736237016461277522012E620144014291569042013E84820602041219212462014E12493060303182771472会计年度营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失20118336237367235172012E7205584185530102013E10306856237845102014E15329909341167310可供出售金融资产长期股权投资投资性房地产固定资产在建工程油气资产无形资产资产总计流动负债短期借款应付票据0420601460361489675450840400767580281524662552004001073103019209411841040004001329810112721170915100公允价值变动投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润EPS(元)-01449251-1525470.120046111566505450.110018320120230172191530.380030010130946263292340.58应付账款9072103153其他51384146主要财务比率非流动负债5300会计年度20112012E2013E2014E长期借款0000成长性(%)其他负债合计股本568040036654000118440001709400营业收入增长率营业利润增长率净利润增长率9.7%39.6%53.9%-13.6%4.7%-4.8%43.1%301.1%240.7%48.7%63.8%52.9%资本公积285285285285未分配利润115269120盈利能力(%)少数股东权益股东权益合计负债及权益合计4580814895085915246991020949810132721毛利率净利率ROE25.3%5.7%6.2%22.5%6.2%5.6%33.5%14.9%18.2%35.4%15.3%25.6%现金流量表单位:百万元偿债能力(%)会计年度净利润折旧和摊销201147792012E45392013E153522014E23469资产负债率流动比率速动比率45.7%1.090.8343.7%0.940.7056.5%0.720.5562.8%0.730.57资产减值准备14-671220无形资产摊销3333营运能力(次)公允价值变动损失财务费用-035030045073资产周转率应收帐款周转率0.564.580.484.040.575.120.645.20投资损失-1000少数股东损益551929每股资料(元)营运资金的变动经营活动产生现金流量投资活动产生现金流量52125163614-178144134-395266159-295每股收益每股经营现金每股净资产0.120.151.910.110.042.020.380.332.100.580.402.29融资活动产生现金流量-1571323167现金净变动126-936231估值比率(倍)现金的期初余额现金的期末余额189315237144144206206237PEPB43.482.6945.692.5413.412.448.772.24敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 10 -行业评级推中回公司评级买增中减公司调研报告投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：荐：相对表现优于市场性：相对表现与市场持平避：相对表现弱于市场报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：入：相对大盘涨幅大于 15%持：相对大盘涨幅在 5%～15%之间性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间持：相对大盘涨幅小于-5%机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 21 层邮编：200135：021-38565955北京市西城区武定侯街 2 号泰康国际大厦 6 层邮编：100140：010-66290200深圳市福田区益田路 4068 号卓越时代广场 15 楼 1502-1503邮编：518048：0755-82562090敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 11 -公司调研报告【信息披露】本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。

客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况分析师声明】本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律声明】兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示、推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 网站刊载的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本公司系列报告的信息均来源于公开资料，我们对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。

我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任敬请参阅最后一页特别声明请阅读最后一页信息披露和重要声明- 12 -。