医药行业研报

1、敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告证券研究报告 | 行业策略报告行业策略报告 日用消费日用消费 | 医药医药 推荐推荐（维持）（维持） 集中与分化仍是最大投资主题集中与分化仍是最大投资主题 2012年年4月月7日日 医药行业医药行业2012年二季度策略报告年二季度策略报告 上证指数上证指数 2306 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 147 7.3 总市值（亿元） 8432 4.0 流通市值（亿元） 6346 3.9 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -3.4 -11.7 -27.1 相对表现 3.4 -6.8 -2.5 -40 -30 -20 -10 0 10 Apr-11Jul-11Nov-11Mar-12 (%) 医药沪深 300 资料来源：港澳资讯、招商证券 相关报告相关报告 1、 医药行业 2012 年度投资策略医 改即将进入深水区，集中与分化带来 结构性机会 2011/12/5 2、全球视角：国际板引发的中国医 药股估值思考 估值洼地已现，把 握投资机会 2011/10/7 3、 医药行业 2011 年中期投资策略 行业具有长期配置价值，建议逐步

2、加 强配置 2011/6/8 李珊珊李珊珊，CPA lishshcmschina。com。cn S1090511040046 徐列海徐列海 0755-83271609 S1090511080001 杨烨辉杨烨辉（研究助理） 0755-829432370 廖星昊，廖星昊，CIIA（研究助理） 0755-83271617 张同张同（研究助理） 0755-83287995 医药板块年初至今（流通市值加权）涨幅倒数第二，下跌 0.6%。2 季度在行业增 速下降、药品价格调整等预期下，预计板块整体估值将维持稳定，个股走势主要 围绕 1 季度业绩分化， 5、 6 月份进入信息真空期以后部分主题性个股或较为活跃， 重点推荐 1 季报业绩增速环比加快及超预期个股，维持板块“推荐”评级。 ? 2 季度重点关注季度重点关注 1 季报业绩增速环比加快及超预期个股：季报业绩增速环比加快及超预期个股： 目前一线股 12PE 估 值中枢在 25 倍左右，估值相对合理；板块目前整体 12PE 在 20 倍左右，处 于历史较低水平。在行业增速下降、药品调价的预期下，我们预计 2 季度板 块估值整体稳定，4 月份个股走

3、势将围绕 1 季度业绩展开，且为 56 月份个 股走势奠定基础；由于 56 月份进入信息的相对真空期，部分主题概念的个 股可能会较为活跃。2 季度建议持有一线股，重点关注 1 季度业绩增速环比加 快及业绩超预期个股，推荐东阿阿胶、康美药业、华润三九、信立泰、瑞康 医药、利德曼等。 ? 集中与分化仍是最大主题：集中与分化仍是最大主题：医药行业 2012 年基本面谨慎乐观，药品终端增速 将有所放缓，但仍维持不低速度，政策将加速集中与分化，全年关注： 1、业绩增长确定性高、受政策影响较小的行业龙头：、业绩增长确定性高、受政策影响较小的行业龙头：东阿阿胶、贵州百灵、东 富龙、鱼跃医疗、康美医药、天士力、云南白药、爱尔眼科； 2、受益于医保付费方式改革，产品性价比高：、受益于医保付费方式改革，产品性价比高：恒瑞医药、信立泰、华东医药； 3、基药组合：、基药组合：天士力、华润三九、以岭药业、千金药业、瑞康医药； 4、受益于成本下降的组合：、受益于成本下降的组合：江中药业、华润三九、桂林三金； 5、关注弹性较大的制剂出口企业：、关注弹性较大的制剂出口企业：华海药业、海正药业 ? 12 年年 12 月

4、份医药工业收入、净利润增长月份医药工业收入、净利润增长 21%和和 12%：增速明显慢于 11 年全年的 29%、24%，与 11 年 12 月份的 28%、21%也有一定差距；收入 的增速下降符合我们预期，我们认为主要与医保筹资增速下降有关。 ? 消化类药品最高零售价下调消化类药品最高零售价下调 17%，幅度基本符合预期：，幅度基本符合预期：我们所分析的统一定 价、单独定价品种降价幅度分别为 23.3%和 16.7%（部分品种原最高零售价 未获得）。独家品种（主要是外资品种）由于中标价高，实际降价影响更大； 上海地区由于中标价较高，需要调价的品种较多；部分品种在部分省市存在 调价压力；后续抗肿瘤药、血液、及免疫调节剂 3 类药品也将进行价格调整； ? 发改委发文加强出厂价格调查与监测，药品价格监管趋于多样化：发改委发文加强出厂价格调查与监测，药品价格监管趋于多样化：出厂价的 调查与药品流通环节价格管理相衔接，将考验公司对成本的运作能力， 因为执行在地方，对运作能力强的公司有利；中药成本难以监控，没有规范 的税票，成本运作空间相对较大；有商业的公司在成本方面也有较大的运作 空间。以往发

5、改委的监管重点是中标价和最高零售价，现在除了维持原先的 监管以外，增加了对出厂价和流通价的监管，需要企业有更好的资源运作能 力，安排好整个药品价格链条，同时会增加一定幅度的成本。 ? 风险提示：风险提示：医保目录内品种招标价格降幅高于预期。 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、集中与分化仍是最大投资主题 5 医药板块年初至今下跌 0.6%，在所有板块中倒数第二. 5 板块 12PE 约 20 倍，一线股 25 倍左右 5 集中与分化仍是最大投资主题，维持行业“推荐”评级 6 二、医药工业 2012 年 12 月收入、利润增速有所下降，重点公司 2012 年 1 季报前瞻 . 9 医药工业 12 年 12 月收入、利润增速有所下降 . 9 重点公司 1 季度业绩前瞻 10 三、消化系统药品降价 17%，基本符合预期 12 四、发改委加强出厂价调查与监测，价格监管趋于多样化 15 发改委加强出厂价调查与监测，与药品出厂价格调查办法（试行） 相衔接 15 发改委价格监管趋于多样化 16 五、公司部分 16 东阿阿胶（000423） ：资源型长线品种，舆论影响

6、消除后有望补涨（强烈推荐-A）. 16 康美药业（600518） ：贯穿全产业链，盈利模式独特（强烈推荐-A）. 17 云南白药：白药资源整合者（审慎推荐-A） . 17 天士力（600535） ：11 年业绩低于预期，预计 12 年 1 季度主业高增长（审慎推荐-A） . 18 恒瑞医药（600276） ：国内创新的标杆企业（审慎推荐-A）. 19 贵州百灵（002424） ：中药材种植+苗药整合，高成长进行时（强烈推荐-A） 19 东富龙（300171） ：纵深发展，大有可为（强烈推荐-A） 20 鱼跃医疗（002223） ：家用医疗器械行业的龙头、 12 年业绩前低后高（强烈推荐-A） . 20 华润三九：盈利恢复增长，外延增长提供弹性（审慎推荐-A）. 22 瑞康医药：快速增长的区域性商业龙头（审慎推荐-A） . 22 信立泰（002294） ：心血管业务提供安全边际，抗生素业务创造弹性（强烈推荐-A） . 23 益佰制药（600594） ：11 年报业绩略超预期，股激完成助推长期发展 （审慎推荐-A） . 24 爱尔眼科（300015） ：全国布局即将完毕，三级网络进一步完善

7、（强烈推荐-A）. 24 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 华海药业（600521） ：沙坦爆发增长，制剂出口渐入收获期（强烈推荐-A） 25 海正药业（600267） ：国际合作深化，向产业链高端迈进（强烈推荐-A） . 26 众生药业（002317） ：从广东省逐步走向全国的优秀中药企业（审慎推荐-A） 27 六、附录. 29 . 图表目录 图 1：年初至今板块涨跌幅. 5 图 2：年初至今医药子行业涨跌幅 5 图 3：当前板块 2012 年预测 PE 19.9 倍，相对全部 A 股估值溢价率为 88% 5 图 4：中国医药行业估值逻辑. 6 图 5：12 月医药工业收入、利润增速放缓. 9 图 6：医药工业毛利率、利润率变化图. 9 图 7：医药工业期间费用率变化图 . 10 图 8：发改委药品价格监管思路. 16 图 9：医药行业历史PEBand . 29 图 10：医药行业历史PBBand . 29 图 11：国内青霉素工业盐价格稳中有升. 29 图 12：青霉素工业盐出口价格处于历史地位. 29 图 13：6-APA 价格近期稳中有升. 29 图 14

8、：阿莫西林价格近期稳中有升 . 29 图 15：7-ACA 国内价格价格维持稳定. 29 图 16：7-ADCA 国内价格维持稳定 29 图 17：VE 国内价格走势图 30 图 18：VC 国内价格走势图 . 30 图 19：VA 国内价格走势图 30 图 20：VH 国内价格走势图 . 30 图 21：太子参价格走势图 30 图 22：金银花价格走势图 30 图 23：三七价格走势图 . 30 图 24：丹参价格走势图 . 30 图 25：黄芪价格走势图 . 31 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 26：当归价格走势图 . 31 图 27：党参价格走势图 . 31 图 28：斑蝥价格走势图 . 31 图 29：桂枝价格走势图 . 31 图 30：茯苓价格走势图 . 31 图 31：黄连价格走势图 . 31 图 32：红参价格走势图 . 31 图 33：鳖甲价格走势图 . 32 图 34：牛黄价格走势图 . 32 图 35：虫草价格走势图 . 32 图 36：红花价格走势图 . 32 图 37：重楼价格走势图 . 32 图 38：冰片价格走势图 . 32 表

9、 1：重点公司盈利预测与投资评级 7 表 2：重点公司 1 季报前瞻.11 表 3：消化类统一定价类产品价格调整分析. 13 表 4：消化类单独定价品种价格调整分析. 14 表 5：发改委历次药品调价 15 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 一、集中与分化仍是最大投资主题 医药板块年初至今下跌 0.6%，在所有板块中倒数第二 按流通市值加权，年初至今 A 股指数上涨 5.5%，医药指数下跌 0.6%，医药指数跑输 大盘 6.1 个百分点，在所有板块中倒数第二。医药指数近两年连续跑输大盘，我们认为 主要是前期估值较高，而目前行业增速有所下降，药品降价等政策影响市场心理预期， 估值下行导致指数表现较差。 各子板块方面，生物制品和医药商业分别上涨 2.9%、0.6%，中药、化学制药、医疗器 械和医疗服务子行业分别下跌 1%、1.5%、3.5%和 10.1%。 图图 1：年初至今板块涨跌幅：年初至今板块涨跌幅 图图 2：年初至今医药子行业涨跌幅：年初至今医药子行业涨跌幅 -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 有色金属 家用电器 房地产 食品饮料 轻工制造 餐饮旅游 商业贸易 建筑建材 电子 交运设备 综合 黑色金属 全部A股 化工 交通运输 机械设备 金融服务 信息设备 纺织服装 采掘 农林牧渔 公用事业 医药生物 信息服务 5.5% -0.6% -12.0% -10.0% -8.0% -6.0% -4.0% -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 生物制品 医药商业 中药 化学制药 医疗器械 医疗服务 资料来源：港澳资讯、招商证券（流通市值加权） 资料来源：港澳资讯、招商证券（流通市值加权） 板块 12PE 约 20 倍，一线股 25 倍左右 目前一线股 12PE 估值中枢在 25 倍左右，我们认为一线股估值向下空间已经很小了； 板块目前整体 12PE 在 20 倍左右，整体来看从绝对估值、相对自身历史估值来看均处 于较低水平；所有 A 股 12PE 10.5 倍，医药股估值溢价 88%，高于 01 年至今的 58% 的平均水平， 处在历史较高水平。 对于当前的高溢价率， 我们认为： 宏观经济相对低迷， 全部 A 股未来有一定的盈利下调预

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