航空机场9月月报：暑期旺季行业景气持续关注3季度航空盈利释放的确定性1010.ppt

曾旭行业研究证券研究报告航空运输Ⅲ暑期旺季行业景气持续，关注 3 季度航空盈利释放的确定性行推荐（维持）2012 年 10 月 08 日业投资策略报告重点公司重点公司东方航空中国国航南方航空海南航空上海机场厦门空港白云机场深圳机场12E0.370.480.350.400.851.240.700.3313E0.430.580.410.480.981.440.820.23评级增持增持增持增持买入增持增持中性投资要点剔除汇兑后主业盈利继续正增长我们预计 8 月我国航空运输收入 390 亿元，同比+7%，环比+1%；税前利润 58 亿元，同比-17%，环比-9%；剔除汇兑税前利润 62亿元，同比+13%，环比-7%；毛利率 28%，同比+1PT，环比-0.6PT预计 1-8 月我国航空运输收入 2595 亿元，同比+10%；税前利润 165 亿元，同比-37%；剔除汇兑利润 179 亿元，同比-9%；毛利率 19%，同比-1.5PT7 月和 8 月连续两个月剔除汇兑后，主业盈利均实现正增长，显示了旺季行业的高景气客运保持强劲，货运依然不振2012 年 8 月我国全民航综合、国内（含地区）、国际和地区 RTK 分别为 55.79、38.22、17.57、1.18 亿吨公里，同比增长 8.4％、11.1％、3.0％和-1.6％，环比增长 2.1％、2.9％、0.5％和-1.6％。

RPK 同比增长 13.6%、15.4%、20.5%、7.7%，RFTK 同比增长-4.4%、13.2%、-9.7%、5.3%运力环比小幅增长，供需基本匹配8 月底我国民航运输飞机 1892 架，同比和环比分别增长 11.8%和 1.1%飞机日利用率 9.7 小时，同比上升 0.1 小时，环比持平ATK 75.39 亿吨公里，同比增长 7.2%，环比上升 1.5%，供座数 3639 万个，同比增相关报告《浅析战争、灾害、地缘政治等突发事件对航空的影响》2012-09-24《两岸航空发展现状与未来展望》2012-09-17《航空机场 8 月月报--旺季盈利高歌猛进、汇率贬值风雨飘摇》2012-09-02《从普货向快递延伸——航空货运转型之路》2012-07-31分析师：021-38565575zengxu@S0190511020002朱峰021-38565939zhufeng@S0190511100001长 12%，环比增长 2.1%ASK 达 566 亿客公里，同比增长 14.4%，环比增长 1.9%暑期旺季，行业飞机引进速度和飞机日利用率保持相对高位，以应对旺季客流需求客座率环比上升票价环比下降。

8 月全民航综合、国内（含地区）、国际和地区客座率（PLF）分别为 84.4%、84.6%、83.5%、81.0%，同比上升-0.5、-1.3、2.4、-2.3PT，环比上升 0.5、0.1、1.9、0.1PT预计 8 月我国民航吨公里票价 6.6 元，同比下降1%，环比下降 1%；客公里票价 0.72 元，同比下降 4%，环比下降 3%8 月人民币兑美元小幅贬值，油价止跌回升8 月份人民币兑美元小幅贬值 0.2%，1 年期 NDF 高于即期汇率 1.68%，短期仍有贬值压力从中期来看人民币汇率有望维持均衡油价近期止跌回升，未来可能维持高位震荡机场：消费属性日益增强，稳增长，偏防御随着中国经济的持续稳定增长、居民收入水平和消费水平的提高，机场业务有望持续稳定增长同时航空业务和非航业务双轮驱动，将使机场有望穿越经济波动，盈利有望持续稳定增长风险提示：国内外经济不佳影响航空需求，运力增长过快、油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁对航空业冲击超预期，发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等行业评级及投资策略：盈利释放的确定性，油价和汇率企稳，短期博弈超跌反弹前期，受油价回升、汇率贬值、暑期旺季进入尾声、4～7 月行业连续取得超额收益等原因，航空股价持续下跌，已经跌破 2011 年底的低点。

短期，油价和汇率企稳，3 季度航空盈利释放的确定性较强，9 月和 10 月基本面景气持续，4 季度淡季尚需观察但值得期待如果大盘止跌企稳，航空股存在超跌反弹的可能性中期，如果明年国内外经济能够逐步回升，国际航线、航空货运，乃至支线航空都会摆脱颓势，从而带来显著的盈利弹性我们建议投资者关注国际航线占比高、业绩弹性大的中国国航；战略配置协同效应日益显现、战略引资坚定不移的东方航空；整合重组稳步推进、定向增发改善资本结构的海南航空；密切关注国际航线发展和空客 380 运营情况的南方航空低估值、稳增长、促消费、高分红、产能周期与经济周期匹配的机场依然是中长期配置的好品种，我们推荐产能充裕、非航业务快速发展、机场收费提价和迪斯尼预期的上海机场，受益海西经济融合和旅游市场的厦门空港，业务增长令人欣喜、枢纽建设取得进展、估值较低的白云机场，关注市净率破 1 的深圳机场请阅读最后一页信息披露和重要声明行业投资策略目录投资聚焦 ....................................................................................................................- 6 - 投资逻辑 ................................................................................................................- 6 - 投资策略 ................................................................................................................- 6 - 核心假设 ................................................................................................................- 8 - 风险提示 ................................................................................................................- 8 - 航空运量需求： 客运保持强劲、货运依然不振...................................................- 8 - 运输总周转量：增速上升、国内优于国际.........................................................- 8 - 旅客周转量：同比增速上升 ..............................................................................- 10 - 货邮周转量：RFTK 同比增速小幅回升 ...........................................................- 10 - 旅客运输量：同比强劲增长、环比继续提升................................................... - 11 - 货邮运输量：同比基本持平、环比略有上升...................................................- 12 - 航空运力供给：环比小幅上升 ..............................................................................- 14 - 飞机同比增速小幅上升、日利用率环比持平...................................................- 14 - 可用吨公里：ATK 同比增速上升......................................................................- 14 - 可用客公里：ASK 同比增速上升 .....................................................................- 16 - 可用货邮吨公里：AFTK 同比增速下降 ...........................................................- 16 - 航空运营效率：客运环比上升、货运环比下降...................................................- 17 - 载运率：同比环比小幅上升 ..............................................................................- 17 - 客座率：环比小幅上升 ......................................................................................- 18 - 货邮载运率： 环比小幅下降 ............................................................................- 19 - 航空运营效益：票价环比下降、油价环比上升...................................................- 20 - 票价水平：同比环比下降 ..................................................................................- 20 - 航油成本：同比下降环比上升，未来有望维持高位震荡...............................- 21 - 燃油附加费：跟随油价上涨而上调 ..................................................................- 23 - 汇率：8 月人民币兑美元小幅贬值 ...................................................................- 23 - 主业利润：受汇兑拖累同比下滑 ......................................................................- 24 - 机场业：受益航空市场大众化趋势，航空业务有望稳定增长...........................- 24 - 上海机场—主业增长稳健，期待税改和油价的负面因素转换.......................- 25 - 厦门空港—旅游和两岸直航拉动航空业务快速增长.......................................- 27 - 深圳机场—客货业务实现较快增长 ..................................................................- 28 - 白云机场—航空业务稳健增长、枢纽建设持续推进.......................................- 29 - 图 1、全民航 8 月 RTK 增速国内高于国际...........................................................- 9 - 图 2、全民航 8 月 RTK 同比增速上升...................................................................- 9 - 图 3、国航 8 月 RTK 同比增速国际高于国内 ........................................................- 9 - 图 4、国航 8 月 RTK 同比增速上升........................................................................- 9 - 图 5、南航 8 月 RTK 同比增速国际高于国内 .......................................................- 9 - 图 6、南航 8 月 RTK 同比增速上升.......................................................................- 9 - 图 7、东航 8 月 RTK 同比增速国际低于国内 .......................................................- 9 - 图 8、东航 8 月 RTK 同比增速上升........................................................................- 9 - 图 9、全民航 8 月 RPK 同比增速上升.................................................................- 10 - 图 10、国航 8 月 RPK 同比增速上升...................................................................- 10 - 图 11、南航 8 月 RPK 同比增速上升 ...................................................................- 10 - 图 12、东航 8 月 RPK 同比增速上升....................................................................- 10 - 图 13、全民航 8 月 RFTK 同比增速上升 ............................................................- 10 - 图 14、国航 8 月 RFTK 同比增速上升 .................................................................- 10 - 请阅读最后一页信息披露和重要声明-  2  -行业投资策略图 15、南航 8 月 RFTK 同比增速下降 ................................................................. - 11 - 图 16、东航 8 月 RFTK 同比增速持平 ................................................................. - 11 - 图 17、全民航 8 月客流同比增速国际高于国内.................................................. - 11 - 图 18、全民航 8 月客流量同比增速上升 ............................................................. - 11 - 图 19、国航 8 月客流同比增速国际高于国内...................................................... - 11 - 图 20、国航 8 月客流量同比增速下降 ................................................................. - 11 - 图 21、南航 8 月客流同比增速国际高于国内......................................................- 12 - 图 22、南航 8 月客流量同比增速下降 .................................................................- 12 - 图 23、东航 8 月客流同比增速国际接近国内......................................................- 12 - 图 24、东航 8 月客流量同比增速上升 .................................................................- 12 - 图 25、中国 8 月外贸出口同比增速下降 .............................................................- 12 - 图 26、中国 8 月外贸进口同比增速下降 .............................................................- 12 - 图 27、全民航 8 月货邮同比增速国内高于国际..................................................- 13 - 图 28、全民航 8 月货邮量同比基本持平 .............................................................- 13 - 图 29、国航 8 月货邮同比增速国内接近国际......................................................- 13 - 图 30、国航 8 月货邮量同比增速上升 .................................................................- 13 - 图 31、南航 8 月货邮同比增速国际高于国内......................................................- 13 - 图 32、南航 8 月货邮量同比增速上升 .................................................................- 13 - 图 33、东航 8 月货邮同比增速国际接近国内......................................................- 13 - 图 34、东航 8 月货邮量同比增增速持平 .............................................................- 13 - 图 35、8 月底全民航运输飞机 1892 架 ................................................................- 14 - 图 36、全民航 8 月飞机引进速度上升 .................................................................- 14 - 图 37、全民航 8 月飞机日利用率 9.7 小时 ..........................................................- 14 - 图 38、全民航 8 月飞机利用率同比持平 .............................................................- 14 - 图 39、全民航 8 月 ATK 同比增速国内高于国际 ................................................- 15 - 图 40、全民航 8 月 ATK 同比增速上升................................................................- 15 - 图 41、国航 8 月 ATK 同比增速国际高于国内 ....................................................- 15 - 图 42、国航 8 月 ATK 同比增速下降....................................................................- 15 - 图 43、南航 8 月 ATK 同比增速国际高于国内 ....................................................- 15 - 图 44、南航 8 月 ATK 同比增速下降....................................................................- 15 - 图 45、东航 8 月 ATK 同比增速国际低于国内 ....................................................- 15 - 图 46、东航 8 月 ATK 同比增速下降....................................................................- 15 - 图 47、全民航 8 月 ASK 同比增速上升 ...............................................................- 16 - 图 48、国航 8 月 ASK 同比增速持平 ...................................................................- 16 - 图 49、南航 8 月 ASK 同比增速持平 ...................................................................- 16 - 图 50、东航 8 月 ASK 同比增速略有下降 ...........................................................- 16 - 图 51、全民航 8 月 AFTK 同比增速下降 .............................................................- 16 - 图 52、国航 8 月 AFTK 同比增速下降 .................................................................- 16 - 图 53、南航 8 月 AFTK 同比增速下降 .................................................................- 17 - 图 54、东航 8 月 AFTK 同比增速下降 .................................................................- 17 - 图 55、全民航 8 月载运率国内高于国际地区......................................................- 17 - 图 56、全民航 8 月载运率小幅上升 .....................................................................- 17 - 图 57、国航 8 月载运率国内高于国际地区..........................................................- 17 - 图 58、国航 8 月载运率下降 .................................................................................- 17 - 图 59、南航 8 月载运率国内高于国际地区..........................................................- 18 - 图 60、南航 8 月载运率上升 .................................................................................- 18 - 图 61、东航 8 月载运率国际高于国内地区..........................................................- 18 - 图 62、东航 8 月载运率上升 .................................................................................- 18 - 图 63、全民航 8 月客座率国内高于国际地区......................................................- 18 - 图 64、全民航 8 月客座率上升 .............................................................................- 18 - 图 65、国航 8 月客座率国际高于国内和地区......................................................- 19 - 请阅读最后一页信息披露和重要声明-  3  -行业投资策略图 66、国航 8 月客座率略微下降 .........................................................................- 19 - 图 67、南航 8 月客座率国内高于国际和地区......................................................- 19 - 图 68、南航 8 月客座率上升 .................................................................................- 19 - 图 69、东航 8 月客座率国际高于国内和地区......................................................- 19 - 图 70、东航 8 月客座率上升 .................................................................................- 19 - 图 71、全民航 8 月货邮载运率小幅上升 .............................................................- 20 - 图 72、国航 8 月货邮载运率小幅下降 .................................................................- 20 - 图 73、南航 8 月货邮载运率小幅上升 .................................................................- 20 - 图 74、东航 8 月货邮载运率小幅上升 .................................................................- 20 - 图 75、国内航线票价指数 .....................................................................................- 20 - 图 76、亚洲及港澳地区航线票价指数 .................................................................- 20 - 图 77、国际航线（不含亚洲地区）票价指数......................................................- 21 - 图 78、国内、亚太与国际航线票价指数 .............................................................- 21 - 图 79、三大航 8 月票价环比下降 .........................................................................- 21 - 图 80、三大航 8 月国内票价环比下降 .................................................................- 21 - 图 81、三大航 8 月国际票价环比上升 .................................................................- 21 - 图 82、三大航 8 月地区票价环比持平 .................................................................- 21 - 图 83、9 月 WTI 原油价格跌至 91 美元/桶左右 ..................................................- 22 - 图 84、预计 8 月航空公司航油采购均价约 7110 元/吨.......................................- 22 - 图 85、8 月人民币兑美元汇率贬值 0.2% .............................................................- 24 - 图 86、8 月人民币兑日元升值 0.7% .....................................................................- 24 - 图 87、9 月末一年期 NDF 高于即期汇率 1.22% .................................................- 24 - 图 88、8 月上海两场旅客同比增速高于货邮.......................................................- 25 - 图 89、8 月上海两场起降同比增速下降 ..............................................................- 25 - 图 90、8 月上海两场旅客吞吐同比增速下降.......................................................- 26 - 图 91、8 月上海两场货邮同比增速持平 ..............................................................- 26 - 图 92、8 月浦东机场同比增速客流高于货邮.......................................................- 26 - 图 93、8 月浦东机场起降同比增速持平 ..............................................................- 26 - 图 94、8 月浦东机场客流量同比增速持平 ..........................................................- 26 - 图 95、8 月浦东机场货流量同比增速持平 ..........................................................- 26 - 图 96、8 月虹桥机场同比增速客流高于货流.......................................................- 26 - 图 97、8 月虹桥机场起降同比增速下降 ..............................................................- 26 - 图 98、8 月虹桥客流量同比增速下降 ..................................................................- 27 - 图 99、8 月虹桥机场货流量同比增速持平 ..........................................................- 27 - 图 100、8 月厦门空港起降同比增速上升 ............................................................- 27 - 图 101、8 月厦门空港客流同比增速下降 ............................................................- 27 - 图 102、8 月厦门空港货流同比增速上升 ............................................................- 28 - 图 103、7 月厦门空港同比增速客运大于货运.....................................................- 28 - 图 104、8 月深圳机场起降同比增速上升 ............................................................- 28 - 图 105、8 月深圳机场客流量同比增速上升.........................................................- 28 - 图 106、8 月深圳机场货流同比增速上升 ............................................................- 29 - 图 107、8 月深圳机场同比增速货流大于客流.....................................................- 29 - 图 108、8 月白云机场起降同比增速上升 ............................................................- 30 - 图 109、8 月白云机场旅客同比增速上升 ............................................................- 30 - 图 110、8 月白云机场货流量同比略有下降.........................................................- 30 - 图 111、8 月白云机场客流同比增速接近货流 .....................................................- 30 - 图 112、航空与其他周期板块股价走势比较........................................................- 32 - 表 1、重点公司盈利预测与估值表（2012.9.26）..................................................- 8 - 表 2、国内航油出厂价生命历程（元/吨） ..........................................................- 22 - 请阅读最后一页信息披露和重要声明-  4  -行业投资策略表 3、国内燃油附加费生命历程 ...........................................................................- 23 - 表 4、全球航空公司估值比较（2012.9.28）........................................................- 30 - 表 5、全球机场估值比较（2012.9.28） ...............................................................- 31 - 请阅读最后一页信息披露和重要声明-  5  -行业投资策略投资聚焦投资逻辑需求：暑期旺季客运保持强劲，货运依然疲软暑期旺季，国内客运增速持续回升、国际客运依然保持较高增速。

货运方面，受国际经济表现不佳影响，行业表现依然疲软1～8 月份全民航 RPK 逐月增速为14.8％、9.6％、12.6％、9.9%、8.0%、9.7%、11.2%、13.6%，其中国际 RPK 逐月增速为 12.9％、4.9％、19.7％、19.3%、16.9%、13.2%、15.8%、20.5%全民航RFTK 逐月增速为-30.3%、17.1%、-7.0％、-12.0%、-2.4%、-5.0%、-3.4%、-4.4%，其中国际 RFTK 逐月增速为-32.7%、7.1%、-11.4%、-18.0%、-6.4%、-8.4%、-11.1%、-9.7%我们预计 8 月我国航空运输收入 390 亿元，同比+7%，环比+1%；税前利润 58 亿元，同比-17%，环比-9%；剔除汇兑税前利润 62 亿元，同比+13%，环比-7%；毛利率 28%，同比+1PT，环比-0.6PT预计 1-8 月我国民航收入 2595 亿元，同比+10%；税前利润 165 亿元，同比-37%；剔除汇兑利润 179 亿元，同比-9%；毛利率 19%，同比-1.5PT剔除汇兑后，主业盈利实现正增长，显示了行业较高的景气程度。

供给：运力环比小幅增长2012 年 8 月底我国民航运输飞机 1892 架，同比和环比分别增长 11.8%和 1.1%飞机日利用率 9.7 小时，同比上升 0.1 小时，环比持平ATK 75.39 亿吨公里，同比增长 7.2%，环比上升 1.5%，供座数 3639 万个，同比增长 12%，环比增长 2.1%ASK 达 566 亿客公里，同比增长 14.4%，环比增长 1.9%暑期旺季，行业飞机引进速度和飞机日利用率保持高位，以应对旺季客流需求汇率：8 月人民币兑美元小幅贬值8 月份人民币兑美元小幅贬值 0.2%，1 年期 NDF 高于即期汇率 1.68%，短期仍有贬值压力从中期来看人民币汇率有望维持均衡，长期仍有望小幅升值，带来的汇兑损益有望给公司盈利锦上添花油价：同比下降环比上升，未来有望维持高位震荡我们估算 8 月航空公司航油采购均价 7110 元/吨，同比下降 11%，环比上升 2%7 月以来国际油价止跌回升，8 月 1 日和 9 月 1 日国内航空煤油出厂价上调 95、718 元/吨，未来可能维持高位震荡我们预计 WTI 在 90 美元/桶以下时，航空公司可能重启航油套保，但痛定思痛后，简单的套期保值的概率较大。

投资策略航空业：盈利释放的确定性，油价和汇率企稳，短期博弈超跌反弹前期，受油价回升、汇率贬值、暑期旺季进入尾声、4～7 月行业连续取得超额收请阅读最后一页信息披露和重要声明-  6  -行业投资策略益等原因，航空股价持续下跌，已经跌破 2011 年底的低点近来，油价和汇率开始企稳，同时我们认为 3 季度航空盈利释放的确定性较强短期，油价和汇率企稳，3 季度航空盈利释放的确定性较强，9 月和 10 月基本面景气持续，4 季度淡季尚需观察但值得期待如果大盘止跌企稳，航空股存在超跌反弹的可能性中期来看，如果明年国内外经济能够逐步回升，则国际航线、航空货运，乃至支线航空都会摆脱颓势，从而带来显著的盈利弹性我们建议投资者关注国际航线占比高、业绩弹性大的中国国航；战略配置协同效应日益显现、战略引资坚定不移的东方航空；整合重组稳步推进、定向增发改善资本结构的海南航空；密切关注国际航线发展和空客 380 运营情况的南方航空机场业：消费属性日益增强，稳增长、偏防御相较于受油价、票价和客座率影响较大而产生较大业绩波动的航空公司而言，机场的业绩表现较为稳定，防御性明显长期来看，随着中国经济的持续稳定增长、居民收入水平和消费水平的提高，机场业务将持续稳定增长。

同时，近年来机场非航收入，尤其是机场商业呈现快速增长的态势，收入结构持续改善航空业务和非航业务双轮驱动，将使机场有望穿越经济波动，盈利有望持续稳定增长我们推荐产能充裕、非航业务快速发展、机场收费提价和迪斯尼预期的上海机场，受益海西经济融合和旅游市场的厦门空港，业务增长令人欣喜，枢纽建设取得进展、估值较低的白云机场，关注市净率破 1 的深圳机场低估值、稳增长、促消费、高分红、产能周期与经济周期匹配的机场依然是中长期配置的好品种通用航空：相关政策陆续出台，行业发展小步快跑7 月份，民航局先后颁布了《促进民航业发展的若干意见》和《通用机场建设规范》，未来将在通用航空机场等基础设施建设、空管系统升级换代、低空空域开放等方面给予积极引导和政策倾斜通用航空未来有望迈入发展快车道中国通用航空应该是一个自上而下政策推动和自下而上产业倒逼的发展过程，管理体制、运行机制、空域管理等顶层设计的完善必不可少我们认为，顶层设计的完善还需要 1～2 年的时间，这段时间里通航产业将呈现小步快跑的发展态势待顶层设计完成、基础设施和人才匮乏问题得到有效解决之后，通航产业将出现爆发性增长通用航空产业的大力发展，也必将带动航空制造业的全面升级，相关投资机会也值得关注。

从业务和盈利增长情况来看，我们建议投资者关注飞机刹车片快速增长、民用炭/炭材料市场发力、产能快速释放的博云新材；航空研发制造爆发增长、飞行培训和航空维修稳步推进的海特高新；空管系统订单有望在“十二五”爆发的川大智胜；机队扩张彰显雄心、深海油田服务业务渐入佳境的中信海直请阅读最后一页信息披露和重要声明-  7  -行业投资策略核心假设2012 年 WTI 均值 90 美元/桶，波动区间 70－110 美元/桶2012 年航空公司有望重启航油套保，燃油附加费与油价继续保持联动2012 年人民币兑美元升值 0～1％左右风险提示国内外经济不佳影响航空需求，运力增长过快、油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁对航空业冲击超预期，发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等表 1、重点公司盈利预测与估值表（2012.9.26）股票简称中国国航东方航空南方航空海南航空股价4.693.113.283.6811A0.610.430.520.64EPS12E0.480.370.350.4013E0.580.430.410.4811A7.697.236.315.75PE12E9.778.419.379.2013E8.097.238.007.6712E1.091.330.781.31PB13E0.971.130.711.12评级增持增持增持增持厦门空港      11.94上海机场      11.541.100.781.220.851.440.9810.8514.799.7913.588.2911.781.471.301.251.17增持买入白云机场深圳机场6.413.610.610.370.700.330.820.2310.519.769.1610.947.8215.700.930.820.830.78增持中性数据来源：兴业证券研究所航空运量需求：  客运保持强劲、货运依然不振运输总周转量：增速上升、国内优于国际2012 年 8 月我国全民航综合、国内（含地区）、国际和地区的运输总周转量（RTK）分别为 55.79、38.22、17.57、1.18 亿吨公里，同比增长 8.4％、11.1％、3.0％和-1.6％，环比增长 2.1％、2.9％、0.5％和-1.6％。

2012 年 1-8 月我国全民航综合、国内（含地区）、国际和地区的运输总周转量（RTK）分别为 397.45、271.92、125.53、9.02 亿吨公里，同比增长 5.5%、9.2%、-1.7%、7.8%请阅读最后一页信息披露和重要声明-  8  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 1、全民航 8 月 RTK 增速国内高于国际图 2、全民航 8 月 RTK 同比增速上升运输总周转量国内国际地区80.00%40.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 3、国航 8 月 RTK 同比增速国际高于国内图 4、国航 8 月 RTK 同比增速上升70.00%运输总周转量国内国际地区35.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 5、南航 8 月 RTK 同比增速国际高于国内图 6、南航 8 月 RTK 同比增速上升150.00%运输总周转量国内国际地区50.00%2008年2009年2010年2011年2012年40.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月  10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 7、东航 8 月 RTK 同比增速国际低于国内图 8、东航 8 月 RTK 同比增速上升80.00%运输总周转量国内国际地区40.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  9  -行业投资策略旅客周转量：同比增速上升图 9、全民航 8 月 RPK 同比增速上升图 10、国航 8 月 RPK 同比增速上升50.00%2008年2009年2010年2011年2012年40.00%2008年2009年2010年2011年2012年40.00%30.00%30.00%20.00%20.00%10.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 11、南航 8 月 RPK 同比增速上升0.00%-10.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月图 12、东航 8 月 RPK 同比增速上升40.00%2008年2009年2010年2011年2012年50.00%2008年2009年2010年2011年2012年30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%1月   2月   3月   4月   5月   6月   7月   8月   9月  10月 11月 12月-30.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所货邮周转量：RFTK 同比增速小幅回升图 13、全民航 8 月 RFTK 同比增速上升图 14、国航 8 月 RFTK 同比增速上升100.00%2008年2009年2010年2011年2012年80.00%2008年2009年2010年2011年2012年80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月-40.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  10  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 15、南航 8 月 RFTK 同比增速下降图 16、东航 8 月 RFTK 同比增速持平150.00%2008年2009年2010年2011年2012年80.00%2008年2009年2010年2011年2012年100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月  10月 11月 12月60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所旅客运输量：同比强劲增长、环比继续提升2012 年 8 月我国民航综合、国内（含地区）、国际和地区旅客运输量分别为 3070.9、2838.2、232.7、73.2 万人次，同比增长 11.3％、10.9％、16.4％和 6.7％，环比上升 2.7％、2.4％、5.8％和-3.7％ 。

2012 年 1-8 月我国民航综合、国内（含地区）、国际和地区旅客运输量分别为 21176、19607.4、1380.3、500.3 万人次，同比增长 9.2％、8.8％、13.6％和 11.1％图 17、全民航 8 月客流同比增速国际高于国内图 18、全民航 8 月客流量同比增速上升旅客运输量国内国际地区80.00%50.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 19、国航 8 月客流同比增速国际高于国内图 20、国航 8 月客流量同比增速下降100.00%旅客运输量国内国际地区50.00%2008年2009年2010年2011年2012年80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  11  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 21、南航 8 月客流同比增速国际高于国内图 22、南航 8 月客流量同比增速下降80.00%旅客运输量国内国际地区40.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月  10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 23、东航 8 月客流同比增速国际接近国内图 24、东航 8 月客流量同比增速上升80.00%旅客运输量国内国际地区60.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所货邮运输量：同比基本持平、环比略有上升2012 年 8 月我国民航综合、国内（含地区）、国际和地区货邮运输量分别为 45.56、32.16、13.40 和 1.78 万吨，同比上升 0.1%、4.9%、-9.9％和 5.5%，环比上升 4.2%、7.2%、-2.5％和 4.9%。

2012 年 1-8 月我国民航综合、国内（含地区）、国际和地区货邮运输量分别为 341.79、240.78、101.01 和 13.06 万吨，同比上升-4.1%、0.8%、-14.1％和-9.1%图 25、中国、中国 8 月外贸出口同比增速下降图 26、中国、中国 8 月外贸进口同比增速下降2000180016001400120010008006004002000出口商品总额出口商品总额同比增速60%50%40%30%20%10%0%-10%180016001400120010008006004002000进口商品总额进口商品总额同比增速100%80%60%40%20%0%-20%-40%数据来源：海关、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  12  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 27、全民航 8 月货邮同比增速国内高于国际图 28、全民航 8 月货邮量同比基本持平货邮运输量国内国际地区150.00%80.00%2008年2009年2010年2011年2012年100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 29、国航 8 月货邮同比增速国内接近国际图 30、国航 8 月货邮量同比增速上升200.00%货邮运输量国内国际地区60.00%2008年2009年2010年2011年2012年50.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 31、南航 8 月货邮同比增速国际高于国内图 32、南航 8 月货邮量同比增速上升250.00%货邮运输量国内国际地区80.00%2008年2009年2010年2011年2012年200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%1月     2月     3月     4月     5月     6月     7月     8月     9月    10月  11月  12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 33、东航 8 月货邮同比增速国际接近国内图 34、东航 8 月货邮量同比增增速持平120.00%100.00%80.00%货邮运输量国内国际地区80.00%60.00%2008年2009年2010年2011年2012年60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%-100.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  13  -行业投资策略航空运力供给：环比小幅上升飞机同比增速小幅上升、日利用率环比持平2012 年 8 月底我国民航运输飞机 1892 架，同比和环比分别增长 11.8%和 1.1%。

飞机日利用率 9.7 小时，同比上升 0.1 小时，环比持平ATK 75.39 亿吨公里，同比增长 7.2%，环比上升 1.5%，供座数 3639 万个，同比增长 12%，环比增长 2.1%暑期旺季，行业飞机引进速度和飞机日利用率保持高位，以应对庞大客流需求图 35、8 月底全民航运输飞机 1892 架2000图 36、全民航 8 月飞机引进速度上升180015.0%2008年2009年2010年2011年2012年160014001200100080060040020001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 37、全民航 8 月飞机日利用率 9.7 小时2008年2009年2010年2011年2012年14.0%13.0%12.0%11.0%10.0%9.0%8.0%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月图 38、全民航 8 月飞机利用率同比持平10.52008年2009年2010年2011年2012年15.00%2008年2009年2010年2011年2012年109.598.581月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所可用吨公里：ATK 同比增速上升2012 年 8 月我国民航综合、国内（含地区）、国际和地区的可用吨公里（ATK）分别为 75.39、50.96、24.5 和 1.71 亿吨公里，同比增长 7.2%、10.8%、1.0%和 3.6%，环比增加 1.5%、2.5%、0%和-3.0%，同比增速上升。

1~8 月全民航累计综合、国内（含地区）、国际和地区的可用吨公里（ATK）分别为 552.37、375.82、182.42、13.87 亿吨公里，同比增长 6.4%、10.8%、-0.2%、6.6%请阅读最后一页信息披露和重要声明-  14  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 39、全民航 8 月 ATK 同比增速国内高于国际图 40、全民航 8 月 ATK 同比增速上升可利用吨公里国内国际地区60.00%30.00%2008年2009年2010年2011年2012年50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 41、国航 8 月 ATK 同比增速国际高于国内图 42、国航 8 月 ATK 同比增速下降50.00%可利用吨公里国内国际地区25.00%2008年2009年2010年2011年2012年40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 43、南航 8 月 ATK 同比增速国际高于国内图 44、南航 8 月 ATK 同比增速下降120.00%可利用吨公里国内国际地区35.00%2008年2009年2010年2011年2012年100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月     2月     3月     4月     5月     6月     7月     8月     9月    10月  11月  12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 45、东航 8 月 ATK 同比增速国际低于国内图 46、东航 8 月 ATK 同比增速下降50.00%可利用吨公里国内国际地区25.00%2008年2009年2010年2011年2012年40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  15  -行业投资策略可用客公里：ASK 同比增速上升图 47、全民航 8 月 ASK 同比增速上升图 48、国航 8 月 ASK 同比增速持平30.00%2008年2009年2010年2011年2012年18.00%2008年2009年2010年2011年2012年25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 49、南航 8 月 ASK 同比增速持平16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%1月    2月    3月    4月    5月    6月    7月    8月    9月   10月 11月 12月图 50、东航 8 月 ASK 同比增速略有下降25.00%2008年2009年2010年2011年2012年30.00%2008年2009年2010年2011年2012年20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月  10月 11月 12月25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所可用货邮吨公里：AFTK 同比增速下降图 51、全民航 8 月 AFTK 同比增速下降图 52、国航 8 月 AFTK 同比增速下降40.00%2008年2009年2010年2011年2012年30.00%2008年2009年2010年2011年2012年35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  16  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-1130.00%38.00%行业投资策略图 71、全民航 8 月货邮载运率小幅上升图 72、国航 8 月货邮载运率小幅下降70.00%2008年2009年2010年2011年2012年73.00%2008年2009年2010年2011年2012年65.00%60.00%55.00%50.00%45.00%40.00%35.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 73、南航 8 月货邮载运率小幅上升68.00%63.00%58.00%53.00%48.00%43.00%1月    2月    3月    4月    5月    6月    7月    8月    9月   10月 11月 12月图 74、东航 8 月货邮载运率小幅上升60.00%2008年2009年2010年2011年2012年70.00%2008年2009年2010年2011年2012年55.00%50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%65.00%60.00%55.00%50.00%45.00%40.00%25.00%1月  2月  3月  4月  5月  6月  7月  8月  9月 10月 11月 12月35.00%1月2月3月4月5月6月7月8月9月    10月  11月  12月数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所航空运营效益：票价环比下降、油价环比上升票价水平：同比环比下降预计 8 月我国民航吨公里票价 6.6 元，同比下降 1%，环比下降 1%；客公里票价0.72 元，同比下降 4%，环比下降 3%。

图 75、国内航线票价指数图 76、亚洲及港澳地区航线票价指数1402008年2009年2010年2011年2012年1202008年2009年2010年2011年2012年1301201101009080701101009080701月2月3月4月5月6月7月8月9月  10月 11月 12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月  10月 11月 12月数据来源：中国民用航空、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  20  -J-08A-08J-08O-08J-09A-09J-09O-09J-10A-10J-10O-10J-11A-11J-11O-11J-12A-12J-12J-08A-08J-08O-08J-09A-09J-09O-09J-10A-10J-10O-10J-11A-11J-11O-11J-12A-12J-12J-08A-08J-08O-08J-09A-09J-09O-09J-10A-10J-10O-10J-11A-11J-11O-11J-12A-12J-12J-08A-08J-08O-08J-09A-09J-09O-09J-10A-10J-10O-10J-11A-11J-11O-11J-12A-12J-12行业投资策略图 77、国际航线（不含亚洲地区）票价指数图 78、国内、亚太与国际航线票价指数国内航线综合票价指数1902008年2009年2010年2011年2012年亚洲及港澳地区航线票价指数国际航线综合票价指数(不含亚洲地区)17015013011090190.0170.0150.0130.0110.090.0701月2月3月4月5月6月7月8月9月  10月 11月 12月70.0Jan/08Jan/09Jan/10Jan/11Jan/12数据来源：中国民用航空、兴业证券研究所图 79、三大航 8 月票价环比下降图 80、三大航 8 月国内票价环比下降0.800.750.70元/客公里国航南航东航0.900.850.800.75国航元/客公里南航东航0.650.600.550.500.45数据来源：兴业证券研究所预测图 81、三大航 8 月国际票价环比上升0.700.650.600.550.500.45图 82、三大航 8 月地区票价环比持平0.80元/客公里国航南航东航1.00元/客公里国航南航东航0.700.600.500.900.800.700.600.500.40数据来源：兴业证券研究所预测航油成本：同比下降环比上升，未来有望维持高位震荡我们估算 8 月航空公司航油采购均价 7110 元/吨，同比下降 11%，环比上升 2%。

7 月以来国际油价止跌回升，8 月 1 日和 9 月 1 日国内航空煤油出厂价上调 95、718 元/吨，未来可能维持高位震荡请阅读最后一页信息披露和重要声明-  21  -2005/1/52005/5/52005/9/52006/1/52006/5/52006/9/52007/1/52007/5/52007/9/52008/1/52008/5/52008/9/52009/1/52009/5/52009/9/52010/1/52010/5/52010/9/52011/1/52011/5/52011/9/52012/1/52012/5/52012/9/5行业投资策略图 83、9 月 WTI 原油价格跌至 91 美元/桶左右200.00180.00WTI新加坡航油160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00数据来源：Wind、兴业证券研究所表 2、国内航油出厂价生命历程（元/吨）时间2011010120110220201104012011040720110525201107012011080120110901201110012011110120111201201201012012020120120301201204012012050120120601201207012012080120120901出厂价调整35050080085-115-109-224376-293105260336-129-467-74095718出厂价63406840764077257610750172777653736074657725806179327465672568207538综合采购成本差价调整10-2050-58-31综合采购成本60206370635068507650770077857670750372797655736274677727806079317464672468207538进销差价(均值）400400400400400400400400400400400400400400400400400400400400零售价64206770675072508050810081858070790376798055776278678127846083317864712472207938数据来源：发改委、CAAC、兴业证券研究所图 84、预计 8 月航空公司航油采购均价约 7110 元/吨900080007000600050004000300012年航油价格09年航油价格11年航油价格08年航油价格10年航油价格1月2月3月4月5月6月7月8月9月  10月 11月 12月数据来源：发改委、CAAC、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  22  -，行业投资策略从国内航企航油套保持仓量增加的 2007 年和国内航企盈利高点 2010 年来看，2007年 WTI 均价 72.23 美元/桶，最高值 98 美元/桶；2010 年 WTI 均价 79.51 美元/桶，最高值 91 美元/桶；目前 6 月份 WTI 均价为 82 美元/桶左右。

我们认为，如果WTI 跌破 90 美元/桶的价格，国内航企有可能重启航油套保，并随着油价的下跌不断增加持仓量以锁定未来成本燃油附加费：跟随油价上涨而上调根据 2011 年 11 月 1 日发改委《关于完善民航国内航线旅客运输燃油附加与航空煤油价格联动机制有关问题的通知》 国内航空煤油综合采购成本累计变化幅度超过每吨 250 元时，燃油附加最高标准方可按联动机制有关规定进行调整近期燃油附加费跟随油价同步上调9 月 5 日起，800 公里（含）以下航线燃油附加费每航段由 50 元上调为 70 元；800 公里以上航线燃油附加费每航段由 100 元上调为 130 元表 3、国内燃油附加费生命历程日期800 公里       800 公里以下（元）   以上（元）当期新加坡航油离岸价（美元/桶）当期国内航油理论出厂价（元/吨）当期国内航油实际出厂价（元/吨）20110222201104082011052620110701201108012011090520111005201111052011120520120105201203052012040520120605201207052012090550608080808070707070708070507090110140140150140140130140130140150130100130123.85139.05123.75124.35133.85124.55117.45124.65124.80128.50133.95134.95110.48115.50134.458236915381217664819276397,1197,5467,5717,7248,0438,0906,6846,9748,11563406840764076407768761075017,2777,6537,3607,7258,0617,4656,7257,583数据来源：发改委、CAAC、兴业证券研究所汇率：8 月人民币兑美元小幅贬值8 月份人民币兑美元小幅贬值 0.2%，1 年期 NDF 高于即期汇率 1.68%，短期仍有贬值压力。

从中期来看人民币汇率有望维持均衡，长期仍有望小幅升值，带来的汇兑损益有望给公司盈利锦上添花请阅读最后一页信息披露和重要声明-  23  -0507 0510 0601 0604 0607 0610 0701 0704 0707 0710 0801 0804 0807 0810 0901 0904 0907 0910 1001 1004 1007 1010 1101 1104 1107 1110 1201 1204 12070507051006010604060706100701070407070710080108040807081009010904090709101001100410071010110111041107111012011204行业投资策略图 85、、8 月人民币兑美元汇率贬值 0.2%图 86、、8 月人民币兑日元升值 0.7%9876543210美元兑人民币汇率人民币升值速度3%2%2%1%1%0%-1%-1%-2%9876543210100日元兑人民币汇率人民币升值速度10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%数据来源：Wind、兴业证券研究所图 87、9 月末一年期 NDF 高于即期汇率 1.22%6.96.86.76.66.56.46.36.2一年期NDF人民币汇率2010/01/042011/01/042012/01/04数据来源：Bloomberg、兴业证券研究所主业利润：受汇兑拖累同比下滑我们预计 8 月我国航空运输收入 390 亿元，同比+7%，环比+1%；税前利润 58 亿元，同比-17%，环比-9%；剔除汇兑税前利润 62 亿元，同比+13%，环比-7%；毛利率 28%，同比+1PT，环比-0.6PT。

我们预计 1-8 月我国民航收入 2595 亿元，同比+10%；税前利润 165 亿元，同比-37%；剔除汇兑利润 179 亿元，同比-9%；毛利率 19%，同比-1.5PT机场业：受益航空市场大众化趋势，航空业务有望稳定增长受益于国内航空市场较高的景气程度和大众化趋势，以及国际航线市场需求逐渐改善，各上市机场航空业务规模稳定增长，剔除扩建周期后，业绩有望稳步提升请阅读最后一页信息披露和重要声明-  24  -Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12行业投资策略上海机场—主业增长稳健，期待税改和油价的负面因素转换客运平稳增长，货运同比下降8 月份公司完成飞机起降 3.19 万架次、旅客吞吐量 419 万人次、货邮吞吐量 24.72万吨，同比增长 5.2%、8.2%、-5.0%1~8 月份公司完成飞机起降 24.11 万架次、旅客吞吐量 3033 万人次、货邮吞吐量190 万吨，同比增长 5.5%、10.0%、-10.9%下半年公司展望3 季度为航空旺季，起降架次和旅客需求环比大幅增长，公司起降费、旅客服务费和安检费收入有望明显增加。

随着居民收入持续增长，人们消费水平提升并带来庞大旅游休闲需求，长期来看中国航空市场还将维持中高速增长态势航空需求的增长，将给公司带来持续的客流增量和商业收入，未来发展前景值得期待7 月之后油价止跌回升，下半年有望高位震荡，浦东航油盈利水平将逐步好转营改增给公司带来负面影响，按照税改不增加企业赋税的原则，公司有望收到部分税收返还，但具体时间尚不明确短期的税改冲击不影响公司长期投资价值图 88、8 月上海两场旅客同比增速高于货邮图 89、8 月上海两场起降同比增速下降起降架次（次）货邮吞吐量（吨）旅客吞吐量（万人）2008年2011年2009年2012年2010年60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  25  -Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12行业投资策略图 90、8 月上海两场旅客吞吐同比增速下降图 91、8 月上海两场货邮同比增速持平2008年2011年2009年2012年2010年2008年2011年2009年2012年2010年50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 92、8 月浦东机场同比增速客流高于货邮60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec图 93、8 月浦东机场起降同比增速持平起降架次（次）旅客吞吐量（万人）货邮吞吐量（吨）2008年2011年2009年2012年2010年25.0%70.0%20.0%-30.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 94、8 月浦东机场客流量同比增速持平图 95、8 月浦东机场货流量同比增速持平2008年2011年2009年2012年2010年2008年2011年2009年2012年2010年60.0%40.0%20.0%0.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-20.0%JanFebMarAprMayJunJul AugSepOctNovDec-40.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 96、8 月虹桥机场同比增速客流高于货流图 97、8 月虹桥机场起降同比增速下降起降架次（次）货邮吞吐量（吨）旅客吞吐量（万人）40.0%2008年2009年2010年2011年2012年60.0%30.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  26  -行业投资策略图 98、8 月虹桥客流量同比增速下降图 99、8 月虹桥机场货流量同比增速持平2008年2011年2009年2012年2010年2008年2011年2009年2012年2010年60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%Jan Feb Mar  Apr May Jun  Jul Aug Sep  Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所厦门空港—旅游和两岸直航拉动航空业务快速增长航空业务稳步增长，客货业务高于行业增速8 月份公司飞机起降 1.26 万架次、旅客吞吐量 156 万人次、货邮吞吐量 2.24 万吨，同比增长 9.3%、10.7%、7.3%。

1～8 月份公司飞机起降 9.56 万架次、旅客吞吐量1148 万人次、货邮吞吐量 17 万吨，同比增长 9.1%、11.0%、2.3%两岸三通和海西经济融合拉动业务增长两岸三通和海西经济融合，对厦门机场的航空旅客吞吐量有实质性拉动作用2012年上半年，厦门往来台湾航空旅客达 22.7 万人次，占厦门机场航空旅客吞吐量的2.7%随着两岸经贸和旅游往来的进一步发展，厦台航线将为公司贡献持续增量居民收入水平提升旅游需求近年来，中国居民收入水平快速提升，人民消费水平的提高和对高品质生活的追求使得我国旅游市场呈现快速增长态势2011 年，中国国内旅游人数达 26.41 亿人次，同比增长 26%；福建接待国内旅游人数达 1.36 亿人次，同比增长 19%厦门作为旅游胜地，将受益于旅游市场的持续升温图 100、8 月厦门空港起降同比增速上升图 101、8 月厦门空港客流同比增速下降2008年2011年2009年2012年2010年2008年2011年2009年2012年2010年25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec请阅读最后一页信息披露和重要声明-  27  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 102、8 月厦门空港货流同比增速上升图 103、7 月厦门空港同比增速客运大于货运2008年2011年2009年2012年2010年起降架次（次）货邮吞吐量（吨）旅客吞吐量（万人）60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-40.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所深圳机场—客货业务实现较快增长客运增速上升、货运增速下降8 月份深圳机场完成飞机起降 2.1 万架次、旅客吞吐量 260 万人次、货邮吞吐量7.46 万吨，同比增长 12.3%、7.9%、12.9%，客货均实现较快增长。

1～8 月份公司累计完成飞机起降 15.86 万架次、旅客吞吐量 1966 万人次、货邮吞吐量 54.31万吨，同比增长 7.3%、5.1%、1.7%未来展望投资者担心公司明年的 T3 启用和业绩下滑，对公司估值造成巨大压力，目前 PB已经破 1对 A、B 航站楼资产减值损失的计提，将部分释放业绩压力，有利于公司轻装前行长期来看，深圳机场管理优秀、航空业务与非航业务发展空间巨大T3 预计于2013 年中启用，公司业绩将于 2014 年见底，之后盈利水平将进入上升周期，是中长期战略配置的好品种，建议投资者予以关注图 104、8 月深圳机场起降同比增速上升图 105、8 月深圳机场客流量同比增速上升2008年2011年2009年2012年2010年2008年2011年2009年2012年2010年15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec请阅读最后一页信息披露和重要声明-  28  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略图 106、8 月深圳机场货流同比增速上升图 107、8 月深圳机场同比增速货流大于客流80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%2008年2011年2009年2012年2010年80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%起降架次（次）旅客吞吐量（万人）货邮吞吐量（吨）-40.0%Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所白云机场—航空业务稳健增长、枢纽建设持续推进航空业务平稳增长，货运增速行业领先8 月份白云机场完成飞机起降 3.2 万架次、旅客吞吐量 421 万人次、货邮吞吐量10.39 万吨，同比增长 7.9%、7.8%、5.5%。

1～8 月份公司累计完成飞机起降 24.76万架次、旅客吞吐量 3194 万人次、货邮吞吐量 80.09 万吨，同比增长 7.4%、7.3%、5.7%努力推动枢纽转型公司在中枢关键政策上取得突破，海关总署批准白云机场南航航班从 6 月 15 日起试行国际中转“通程航班”监管模式，有力推动了白云机场中枢建设和南航的枢纽转型8 月份南航宣布“广州之路”发展战略，将在此前广州中转以及澳新航线的基础上，开发第六航权，通过广州连接欧亚以及澳洲南航的枢纽构建及国际航线发展对白云机场将带来积极的拉动作用扩建工程获批，暂由集团建设2012 年 7 月 20 日，发改委对广州白云国际机场扩建工程可行性研究报告予以批复，8 月 4 日举行奠基仪式本次扩建项目总投资 188.54 亿元，新建一条长 3800米，宽 60 米的第三跑道和滑行道系统和Ⅱ类精密进近助航灯管系统，飞行区等级指标为 4F；新建约 60 万平方米的二号航站楼主楼及东西两侧 5、6 号候机指廊；新建 100 个停机位的站坪及附属设施；建设停车楼及交通中心 17.1 万平方米，停车场 6.1 万平方米，建设航站区道路等附属设施；建设 110 千伏变电站工程及场内供电工程。

扩建项目建设周期为 5 年，第三跑道工程计划于 2014 年建成，二号航站楼工程计划于 2016 年建成，以 2020 年为设计目标年，设计年旅客吞吐量为 8000 万人次、货邮吞吐量 250 万吨、飞机起降量 62 万架次请阅读最后一页信息披露和重要声明-  29  -Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12行业投资策略我们预计，此次扩建可能以集团先建，再择机注入上市公司的形式，因此短期内对公司业绩无甚影响图 108、8 月白云机场起降同比增速上升图 109、8 月白云机场旅客同比增速上升20.0%2008年2009年2010年2011年2012年30.0%2008年2009年2010年2011年2012年15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%Jan  Feb  Mar  Apr  May  Jun  Jul  Aug  Sep  Oct  Nov  Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所图 110、8 月白云机场货流量同比略有下降25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%Jan  Feb  Mar  Apr  May  Jun  Jul  Aug  Sep  Oct  Nov  Dec图 111、8 月白云机场客流同比增速接近货流120.0%2008年2009年2010年2011年2012年起降架次（次）货邮吞吐量（吨）旅客吞吐量（万人）100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-40.0%Jan  Feb  Mar  Apr  May  Jun  Jul  Aug  Sep  Oct  Nov  Dec数据来源：CAAC、公司公告、兴业证券研究所表 4、全球航空公司估值比较（2012.9.28）公司名称中国国航-A南方航空-A东方航空-A海南航空平均中国国航-H南方航空-H东方航空-H平均国泰航空新加坡航空马来航空全日空长荣航空大韩航空20118.146.427.855.917.088.456.485.856.939.2611.66-1.3218.73292.50-15.46201210.958.709.948.759.5816.0313.9310.3013.4242.0128.97-4.4217.6924.7214.65PE20138.197.468.507.247.8411.7710.317.599.8915.1326.99-32.1012.9312.537.6120147.916.517.726.907.2610.429.367.128.9710.1516.3514.0110.809.256.2520111.300.971.251.181.181.300.971.251.180.941.154.171.201.651.1920121.100.871.490.901.091.020.790.920.910.880.971.480.801.331.34PB20131.070.781.260.790.980.920.720.780.810.830.961.380.781.171.1220140.970.701.080.710.860.840.650.670.720.790.931.220.741.090.9520118.357.008.118.878.088.357.008.117.827.173.60N/A7.289.889.30EV/EBITDA2012          20136.476.697.076.357.356.57N/AN/A6.966.538.077.077.526.687.806.817.806.859.197.054.233.9359.4213.085.784.577.426.078.126.8520146.155.375.82N/A5.786.536.066.426.345.973.198.734.135.466.19请阅读最后一页信息披露和重要声明-  30  -行业投资策略印度捷达航空亚洲航空快达航空维珍蓝韩亚航空中华航空平均国际统一航空法荷航空汉莎航空瑞安航空易捷航空平均西南航空联合航空达美航空美国航空JetBlue加拿大航空平均-36.0314.3511.45-13.39-40.94-29.1718.47504.82-1.87-362.1717.451,104.76252.6038.437.818.84-0.0715.77-1.3811.57-1.898.2248.4615.969.6013.8118.15-3,925.00-2.0127.3713.371,050.72-567.1113.507.554.74-0.7910.10-2.625.41-9.958.1111.4510.126.689.666.601,145.99-10.9910.9313.66957.10423.349.324.383.430.287.744.324.9116.586.956.897.035.087.569.74566.796.577.0112.39857.99290.157.963.552.88N/A6.524.295.042.422.590.670.661.381.301.610.610.190.531.690.870.780.963.46N/AN/A0.83N/A1.7512.991.500.460.961.441.052.100.680.310.611.891.340.970.963.376.09N/A0.75N/A2.79N/A1.280.440.931.180.951.000.640.310.591.911.190.930.891.862.31N/A0.67N/A1.43N/A1.090.420.830.990.910.910.590.300.561.721.070.850.831.172.24N/A0.56N/A1.20N/A11.622.876.226.5916.648.123.147.072.437.513.854.804.682.834.555.735.932.864.43N/A8.153.864.947.058.8311.555.246.623.486.995.495.563.903.493.04N/A5.615.344.2816.647.432.943.985.937.297.153.994.393.016.784.844.603.062.512.15N/A4.793.993.3011.076.662.483.374.967.005.773.213.262.635.704.173.802.242.212.28N/A4.283.772.95数据来源：Bloomberg、兴业证券研究所表 5、全球机场估值比较（2012.9.28）公司名称白云机场上海机场深圳机场厦门空港国内平均北京首都机场美兰机场香港平均日本空港泰国机场法兰克福机场奥克兰机场哥本哈根机场维也纳机场苏黎世机场巴黎机场外国平均201110.6114.739.4611.2311.5119.427.8913.6574.2343.7917.7734.6420.8623.8513.9218.1730.9020129.3413.109.399.9110.4316.057.9211.99-48.7218.3718.4925.73N/A12.9313.5518.398.39PE20138.3711.3613.338.6810.4412.906.289.5950.1914.4516.3824.09N/A14.0312.6216.4421.1720147.399.7910.317.848.8310.555.998.2727.8012.1114.1221.72N/A11.9711.6114.2916.2320111.041.541.031.961.390.950.920.930.840.791.241.194.720.761.111.461.5120121.011.350.811.591.191.180.730.960.711.451.431.39N/A0.881.041.681.23PB20130.961.260.721.351.071.100.710.900.731.361.361.40N/A0.850.971.591.1820140.901.170.651.150.971.010.650.830.711.261.281.40N/A0.830.921.501.1320113.899.536.916.416.698.296.527.407.646.198.4913.419.776.516.487.828.29EV/EBITDA2012          2013N/AN/A7.305.66N/AN/A4.963.546.134.608.337.145.975.227.156.188.566.529.268.538.838.1214.1513.67N/AN/A7.606.846.536.219.168.459.168.332014N/A4.30N/A2.423.365.754.325.045.578.187.5912.84N/A6.025.857.667.67数据来源：Bloomberg、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  31  -2011/01/042011/02/04 2011/03/042011/04/042011/05/042011/06/042011/07/042011/08/042011/09/042011/10/042011/11/042011/12/042012/01/042012/02/042012/03/042012/04/042012/05/042012/06/042012/07/042012/08/04行业投资策略图 112、航空与其他周期板块股价走势比较上证A股有色金属房地产煤炭建材水泥汽车航空机场3202702201701207020(30)数据来源：Wind、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-  32  -行业评级推中回公司评级买增中减行业投资策略投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：荐：相对表现优于市场性：相对表现与市场持平避：相对表现弱于市场报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：入：相对大盘涨幅大于 15%持：相对大盘涨幅在 5%～15%之间性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间持：相对大盘涨幅小于-5%机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 21 层邮编：200135：021-38565955北京市西城区武定侯街 2 号泰康国际大厦 6 层邮编：100140：010-66290200深圳市福田区益田路 4068 号卓越时代广场 15 楼 1502-1503邮编：518048：0755-82562090请阅读最后一页信息披露和重要声明-  33  -行业投资策略【信息披露】本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。

客户可登录  内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况分析师声明】本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律声明】兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示、推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 网站刊载的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本公司系列报告的信息均来源于公开资料，我们对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。

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