银行行业:救赎之路-二季度展望
15页1、 银行业银行业二季度展望二季度展望 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 1 We Go Further 救赎之路救赎之路 2013 年年 4 月月 11 日星期四日星期四 二季度展望二季度展望 核心提示 核心提示 今年春节之前,美国著名投资管理机构 GMO 发布了一篇报告讨论中国信 贷体系(Feeding the Dragon: Why Chinas Credit System Looks Vulnerable,华 尔街见闻网站有转载),在美国机构投资者中引起了广泛的关注。GMO 认 为中国的信贷体系存在很多不健康和脆弱的因素,包括信用过度增长、道 德风险、贷款展期、庞氏融资、久期错配等一系列风险因素。惠誉也在最 近几天下调了中国的本币债务评级,称由于信用总量与 GDP 的比值上升过 快,中国的金融风险上升。GMO 和惠誉提到的金融体系的诸多风险是切实 存在的,由于中国银行体系的特殊性导致风险尚未大范围暴露。我们希望 通过这篇报告的讨论解释 3 个问题:1)融资规模快速扩张背后的驱动因素 和隐藏的趋势是什么?2)金融体系风险暴露的触发因素是什么,在什么时 点
2、?3)这些因素对银行板块的投资意味着什么? 季度评级:同步大市季度评级:同步大市 马昀 博士 +86.21.3852.1123 报告摘要 报告摘要 融资扩张的背后融资扩张的背后:社会融资规模快速扩张的背后隐藏着利息支出占比仍 高、增量资金主要流入地产和基建、以及地方政府负债快速扩张三个现 象和驱动因素。我们估算 2013 年企业总利息支出将达到 7 万亿,与社 融的比例将达到 38%。地方政府 2012 年末超过了 18.6 万亿,去年全年 增加了 2.6万亿,相当于地方政府全年收入的 19%。 高速老龄化将导致金融体系风险上升:高速老龄化将导致金融体系风险上升:中国与日本的人口结构高度相 似。我们的人口结构模型预测 2019 年左右中国的老龄化增速将接近每 年 0.5%,与日本在 90 年代中期的老龄化增速相同。因此,由老龄化增 速的显著上升可能带来的经济放缓、政府财政收入和卖地收入恶化、资 产价格停止上涨将导致金融体系不确定性和债务风险显著上升,2019 年是一个重要的时间节点。 监管窗口打开,资产质量整固:监管窗口打开,资产质量整固:目前对地方政府融资和商业银行表外 业务监管趋严
3、的政策窗口已经开启,463 以及 8 号文等政策的出台很难 确认为监管靴子落地。对非因金融机构通道业务以及对银行同业业务的 监管可能在二季度强化。监管强化及二季度利率市场化可能推进都导致 板块面临的负面冲击较多,但由于监管政策出台节奏难以把握使得板块 缺乏趋势性机会。建议投资者配置四大行。 银行业银行业二季度展望二季度展望 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 2 2013 年年 4 月月 11 日日 第第 一一 部部 分分 2019,不健康体系的边界,不健康体系的边界 社会融资规模快速扩张的背后隐藏着利息支出占比仍高、增量资金主要 流入地产和基建、以及地方政府负债快速扩张三个现象和驱动因素。 由于这三个现象的存在,导致融资扩张对经济的拉动作用弱化和信用总 量相对 GDP 的比例提高,加剧了金融体系健康程度恶化。 人口老龄化增速的显著加快可能带来的经济放缓、政府财政收入和卖地 收入恶化、资产价格停止上涨将触发金融体系不确定性和债务风险显著 上升,2019年是一个重要的时间节点。 银行业银行业二季度展望二季度展望 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 莫尼塔(上海)投
4、资发展有限公司 3 2013 年年 4 月月 11 日日 融资扩张之谜 融资扩张之谜 去年下半年以来,在非信贷融资驱动下,社会融资规模出现了显著 的扩张。由于信用总量与 GDP的比值上升过快,惠誉最近下调了中 国的本币债务评级,称中国的金融稳定风险上升。而今年以来融资 数据的高速增长与实体经济偏弱的矛盾也难以解释。因此,这其中 隐含的两个问题是:1)融资规模快速扩张的驱动因素是什么?2) 为何融资扩张及信用总量增加对经济拉动的效果在变弱,从而导致 融资相对 GDP的比例出现了快速上升? 图表图表 1 社会融资总额季调折年社会融资总额季调折年 数据来源:Wind,莫尼塔公司 图表图表 2 社会融资总额与人民币贷款增速社会融资总额与人民币贷款增速 数据来源:Wind,莫尼塔公司 图表图表 3 社会融资总额与人民币贷款与社会融资总额与人民币贷款与 GDP 之比之比 数据来源:Wind,莫尼塔公司 0 5 10 15 20 25 12/03 04/04 08/04 12/04 04/05 08/05 12/05 04/06 08/06 12/06 04/07 08/07 12/07 04/08
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