【安信电新】新能源汽车产业链研究框架-胡洋

1、 2018年起覆盖新能源汽车产业链 主要研究新能源产业链，覆盖电动车产业链、储能等 擅长产业研究及个股挖掘胡洋 首席电力设备与新能源行业分析师上海交通大学管理学学士、硕士新能源汽车产业链分析框架安信证券研究中心 电力设备与新能源行业团队分析师：胡洋SAC执业证书编号：S14505211200032022年1月概览新能车产业链概览：以预期带动估值，用量价锚定业绩1 下游：国内终端重塑，全球电动化加速国内终端重塑，2021年产销持续超预期欧洲电动化决心笃定，供需共振美国加码电动车，期待销量弹性2 中游：全球电动化中国中游全球电动化，中国中游长坡厚雪，壁垒为王电池及材料各环节梳理3 上游：“锂”想闪耀，钴镍迎来新篇章锂：“锂”想闪耀钴：供需奠基，预期定调镍：新一轮红土镍矿资源利用热潮开启4 风险提示新能源汽车产业链概览上游资源中游材料下游整车钴锂镍磁材电机电池电控客车乘用车专用车正极负极隔膜电解液新能车行情复盘-以预期带动估值，用量价锚定业绩资料来源：Wind，GGII，安信证券研究中心回首对新能车板块的投资：以预期带动估值，用量价锚定业绩。u 2019年前，预期的核心变量是政策；2020年

2、起，核心变量在于终端重塑下的真实市场需求。u 2020年，疫情短暂扰动，但产业趋势加速：1）国内终端重塑-C端放量；2）全球电动化加速-欧洲政策及数据持续超预期。u 2021年，排产及终端销量的高景气推升市场及产业链持续上修全年销量预期，同时智能化加速叠加欧美持续的政策加码。我们站在了全球电动化渗透率加速提升的最好时代。2019年底前核心变量为政策2020年起核心变量为供需2019年底至今波澜壮阔的大行情下游：国内终端重塑，全球电动化加速1中游：全球电动化中国中游2上游：“锂”想闪耀，钴镍迎来新篇章3风险提示4目录1.1 国内-终端重塑，感知车型结构变化资料来源：交强险，安信证券研究中心2019年底以来二级市场估值认知的切换（从政策指引到供需预期）源于对C端放量的期待。长期来看，B端仅数百万级别的保有量；而C端则有2.5亿以上的保有量空间。因此，B端短期内虽然仍有较大（“较大”是针对目前新能车产销基数低）的空间，但在C端切实放量才是新能源汽车产业真正能够做大做强的核心。而我们在2020年起切实感受到C端成为产业链主导力量。2020年C端上险80.5万，占比提升至72%。特斯拉+新势力等

3、中高端+五菱宏光Mini EV等极致性价比车型突破低端。2021年起，以比亚迪秦为代表的A级车型突破10-15万价格带。2020年C端车型结构：M3/新势力&性价比车型突破C端2017年来国内新能源乘用车上险结构2019年来新能源乘用车批发销量及增速（万辆，%）1.1 国内-2021年国内新能车产销持续超预期2021年新能车产销持续超预期。根据乘联会数据，10月新能源乘用车销量36.5万，YOY+153%，环比+2.8%；前10月累计235.8万，YOY+203%。2021年10月，新能源乘用车渗透率18.36%。2021年，国内新能源乘用车渗透率从2020年的3-10%区间提升到10-20%区间。资料来源：乘联会，安信证券研究中心2020年来国内新能源乘用车渗透率（万辆，%）1.1 国内-新能车供给端百花齐放，需求端方兴未艾车企2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 前10月累计YOY比亚迪2.0 1.0 2.4 2.5 3.2 4.1 5.0 6.1 7.0 8.

4、0 41.5 221%特斯拉中国1.9 2.6 3.6 2.6 3.3 3.3 3.3 4.4 5.6 5.4 36.0 289%上通五3.8 2.1 4.1 3.1 2.8 3.0 2.7 4.4 3.9 4.2 34.2 286%上汽1.4 0.7 1.3 1.3 1.1 1.0 1.3 1.7 2.1 2.5 14.5 203%长城1.0 0.7 1.3 0.7 0.4 1.1 0.7 1.2 1.3 1.3 9.8 207%广汽0.7 0.3 0.7 0.8 0.8 0.9 1.1 1.2 1.4 1.2 9.1 99%蔚来0.7 0.6 0.7 0.7 0.7 0.8 0.8 0.6 1.1 0.4 7.0 123%小鹏0.6 0.2 0.5 0.5 0.6 0.7 0.8 0.7 1.0 1.0 6.7 333%奇瑞0.7 0.2 0.6 0.6 0.6 0.7 0.6 0.7 0.8 0.8 6.3 131%理想0.5 0.2 0.5 0.6 0.4 0.8 0.9 0.9 0.7 0.8 6.3 188%长安0.3 0.3 0.4 0.4 1.0 0.6 0.9 0.7

5、 0.8 0.6 6.1 414%吉利0.3 0.2 0.4 0.3 0.5 0.6 0.7 0.7 0.9 0.8 5.3 173%合众0.2 0.2 0.3 0.4 0.5 0.5 0.6 0.7 0.8 0.8 5.0 338%一汽大众0.3 0.2 0.6 0.5 0.3 0.4 0.4 0.7 0.7 0.6 4.7 80%上汽大众0.2 0.1 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 0.5 0.7 0.8 3.7 67%华晨宝马0.4 0.3 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3 0.5 0.5 0.4 3.7 54%威马0.2 0.1 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 3.4 102%零跑0.2 0.0 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 3.1 470%其他1.3 0.8 1.6 2.1 2.5 3.4 3.0 3.8 5.4 6.0 29.8 157%总计16.9 10.8 20.2 18.3 19.9 23.4 24.3 30.4 35.5 36.5 236.1 201%资料来源：乘联会，安信证券研究中心

6、2021年前10月，国内新能源乘用车批发数据来看，比亚迪、特斯拉、上通五分居前三位。比亚迪DMi系列异军突起；特斯拉Model 3、Model Y持续放量；上通五宏光Mini开启近两年A00电动车热潮。同时，蔚小理等新势力持续放量，传统豪强纷纷发力，合资品牌整装待发。供给端百花齐放，需求端方兴未艾。1.1 欧洲电动化决心笃定，政策频发力，数据高增显韧性2021年1-10月，以欧洲主要的德法英意荷西挪瑞八国(占欧洲8成以上份额)看，新能源汽车注册量累计145.8万辆，YOY+90.8%。2021年内，德国新能车渗透率从20%逐步提升至30%；法国从10%提升至20%；意大利、西班牙年内完成从个位数向10%+的提升。资料来源：各国官网，安信证券研究中心1.1 欧洲电动化决心笃定，政策频发力，数据高增显韧性2020年欧洲电动车渗透率完成从5%至10%的跨越，今年完成向20%的提升。疫情期间，欧洲政策端持续推动新能车发展。2021年1-10月，以欧洲主要的德法英意荷西挪瑞八国(占欧洲8成以上份额)看，新能源汽车注册量累计145.8万辆，YOY+90.8%。2021年内，德国新能车渗透率从20%

7、逐步提升至30%；法国从10%提升至20%；意大利、西班牙年内完成从个位数向10%+的提升资料来源：各国官网，安信证券研究中心欧洲主要8国2020年来每月新能车注册量及渗透率（万辆，%）1.1 美国-拜登政府加码电动车，期待美国销量弹性美国11月电动车销5.9万辆，YOY+84%，环比+7.3%。2021年1-11月累计销量55.2万辆，YOY+73.6%。2021-2022年美国新能源汽车销量预期分别为62万/150万辆。u 拜登上台之后，对新能源政策大幅加码，推动BBBA法案：1、税收抵免政策加码：放开20万辆限制，税收抵免上调至1-1.25万美元（仍待批准）；2、上调CAF油耗经济性考核标准（仍待批准）。3、加大CAF油耗经济性罚款力度：每辆车、每加仑不达标罚款140美元（原55美元），22年执行。u 新车型将密集推出，尤其期待皮卡：美国为全球皮卡主销国，占比超5成，2020年美国皮卡销量293.5万台，占比约2成。特斯拉Cybertruck量产交付在即，福特皮卡F-150预计明年上市，Rivian皮卡也将交付，优质供给将持续推动市场。资料来源：美国政府官网，Marklines，

8、安信证券研究中心1.2 2021年产销持续超预期，价格弹性成主导2018-2020年，全球电动车销量增量合计仅120万辆，国内增量仅10万台，产业链实际增速有限，资产负债表扩张意愿较弱。而2021年迎来爆发式超预期增长，全球增量超300万辆，诸多环节迎来猛烈的周期成长。截至12月初，碳酸锂价格突破22万，较年初增长320%；6F价格突破55万，较年初增长400%；铁锂正极价格达9-10万，较年初增长130%；此外，三元正极、负极、隔膜、电解液等均有不同幅度上涨。产业链经过2018-2020年相对平稳2021年迎来爆发增长诸多环节周期成长-量价齐升资料来源：鑫椤锂电，Marklines，安信证券研究中心1.2 二级市场做加法，行情波澜壮阔，价格弹性居前我们选取Wind锂电池各个环节指数，可以看到均取得较高涨幅。其中涨价最为猛烈的上游锂矿涨幅居前；涨价动能最弱的隔膜环节涨幅相对较弱。截至2021年12月，Wind锂矿指数年内涨幅200%；正极涨幅107%；负极113%；电解液102%；隔膜55%。资料来源：Wind，安信证券研究中心1.3 以渗透率S曲线来看，新能车产业进入加速期兴起期成长

9、期成熟期饱和期减速上升期加速上升期推广期肇始期成熟期意大利-9%，西班牙-7.5%法国-17%，荷兰-18%，英国-16.6%，中国-14.2%德国-24.4%瑞典-42.6%挪威-84.6%智能手机渗透率及各主要国家电动化率电动车渗透率S曲线美国-5%产业趋势加速明显：国内终端重塑，智能化加速，全球电动化开启。未来3-5年产业链保持高增速、高景气。复盘各新兴产业的发展，渗透率S曲线具有很强借鉴意义。智能手机用了5年时间从20%提升到70%，挪威用了6年左右的时间实现10%的电动化率提升到了70%的电动化率(强政府推动)。产业及市场往往以线性思维推演行业成长，产业渗透率提升并非线性，我们站在了产业趋势加速的最好时代。2020年欧洲主流市场迈入S增长曲线快速增长区域，跨过10-20%区间；2021年国内新能车步入10%+渗透率时代；2022年，我们期待美国市场冲击10%+渗透率。分市场看增速弹性，2020年看欧洲、2021年看国内、2022年看美国。资料来源：各国官网，安信证券研究中心1.3国内高景气度持续，预计2022年国内新能车销量530万资料来源：乘联会，安信证券研究中心我们预计国

10、内新能车市场新势力、自主、合资均将持续发力，2022年销量预期530万，增速为60.6%。而产量预计超过销量，如特斯拉、上汽等有部分产量将出口海外。21E品牌产量(万辆)国内总装机(MWh)22E品牌产量(万辆)国内总装机(MWh)新势力特斯拉48.526675新势力特斯拉8048000蔚来9.56650蔚来1814400理想93465理想155775小鹏107500小鹏1813500威马4.52700威马63600零跑41400零跑62100自主比亚迪6030000自主比亚迪15075000上汽208000上汽3015000广汽127800广汽2013000上通五42.56375上通五456750吉利7.23744吉利157800长安82800长安155250长城12.54375长城186300北汽2.81400北汽42000奇瑞84000奇瑞126000合资上汽大众5.22600合资上汽大众105000一汽大众63000一汽大众105000华晨宝马51000华晨宝马81600上汽通用21000上汽通用52500客车816000客车816000专用车126000专用车128400其他

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