美国五次并购浪潮的回顾.doc

美国五次并购浪潮的回顾朱宝宪 吴洪公司并购指的是企业之间合并或兼并，其动机是企业战略的落实，其实质是社会资源的重新配置从世界的角度看，最早的公司并购发生在美国，到现在已有 100 多年的历史了中国的公司并购，特别是上市公司的并购只是近年来才有的事情，从 1993 年深宝安收购延中实业算起，也不过十多年的历史公司并购作为一项实现企业战略、促进资源优化配置的方法或措施如何在中国经济发展中发挥更大的积极作用是一件值得思考的事情，而认真总结历史经验，清楚了解历史上的公司并购的背景、原因、过程、方式、效果等情况，特别是了解有 100 多年历史的美国公司并购的各方面情况，显然对中国公司并购各方面的改进与完善有很强的启示作用从历史上看，公司并购具有周期性，即每隔一些年会出现一次大规模的并购高峰美国历史上共出现过五次并购高峰，人们常称之为五次并购浪潮前四次并购浪潮的区间为 1897—1904 年，1916—1929 年，1965—1969 年和 1984—1989 年，第五次浪潮的区间大体上为上个世纪 90 年代的 1991—2000 年各个并购高峰都有不同的特征，通过对美国五次并购浪潮的回顾，我们希望从中能得到一些对中国经济发展和中国公司并购有益的借鉴。

一、第一次并购浪潮美国的第一次并购浪潮从 1897 年开始，到 1904 年结束，共经历了 8 年这 8 年间，共发生了 2943 起并购，平均每年 368 起这一时期的美国并购浪潮经历了一个由低到高，又由高到低的过程，期间在 1898—1902 年间并购的数量达到了高峰一)第一次并购浪潮的基本情况美国第一次并购浪潮的公司合并或收购的数量，通过并购大公司形成的情况，以及在一些主要行业中并购后大公司的产品在市场中的占用率情况是我们关注的重点，首先来观察在第一次并购浪潮中各个年度发生的公司并购数量，见表 1：表 1：美国 1897—1904 年间发生的并购数量 资料来源：Merrill Lynch Business Brokerage and Valuation, Mergerstat Review, 1989第一次并购浪潮几乎涉及了美国的所有行业，但是，经历了最多并购的是金属、食品、石化产品、化工、交通设备、金属制造产品、机械、煤碳等八个行业，这些行业的并购约占该时期所有并购的三分之二制造业部门在此期间的并购数量的情况见表 2：表 2：美国 1897—1904 年间制造业部门发生的并购数量资料来源：Naomi R. Lamoreaux, The Great Merger Movement in American Business, 1895-1904, P.2. Cambridge University Press, 1985.第一次并购浪潮的最主要特征是同行业之间的并购，即横向并购。

在此间的全部并购中有 78.3%的并购为横向并购，12％的并购为纵向并购，其余 9.7％的并购为混合并购1[1] 横向并购的结果是垄断的形成美国许多垄断巨头是在这一时期通过大规模并购获得垄断地位的譬如，J.P. 摩根创建的美国钢铁公司收购了安德鲁·卡内基创办的卡内基钢铁公司以及其它 784 家独立公司，最后形成钢铁巨人——美国钢铁集团，它的产量曾一度占美国钢铁行业生产总量的 75%另外，今日仍然作为巨型跨国公司活跃在世界市场的杜邦公司、标准石油、通用电器、柯达公司、全美烟草公司以及国际收割机公司等等都是在第一次并购浪潮结束时就已在业界领先第一次并购浪潮彻底改变了美国的经济结构，3000 家公司的消失，使一些大公司控制了美国许多产品的生产美国烟草公司当时已占有 90%的市场份额，洛克菲勒的标准石油公司当时占有美国市场份额的 85%，它仅通过三个炼油厂就控制了世界石油产量的 40%美国经济史学家拉穆鲁统计，在当时有 72 家大公司分别控制了各自市场份额的 40%，42家大公司至少控制了市场的 70%，尽管许多大公司很快失去了支配地位，但包括美国钢铁公司、杜邦公司、国际收割机公司等大公司在 50 年后仍位于美国100 家最大公司之列。

2[2] 企业规模扩大也对管理能力提出更高的要求，并促进管理进一步向专业化发展第一次并购浪潮结束时，美国工业的集中程度显著提高一些行业的公司数量急剧下降，有些行业甚至只有一家公司幸存第一次并购浪潮前后美国大公司形成的情况见表 3：表 3 美国第一次并购浪潮前后主要大公司的形成资料来源：邵万钦著《美国企业并购浪潮》，中国商务出版社 2005 年 1 月版，第 62 页从表 3 中的数据可见，通过并购，表中十二个行业中的领头公司使其生产能力得到了极大的增长，被并购的产量占到了该公司总产量的 50-100％其中，缝纫机、铝制品、电器和烟草行业的领头公司通过并购获得的产能达到了其总产能的 90％或以上从公司资本的规模看，在第一次并购浪潮过后，美国工业企业的平均规模有了迅速的提高到 1904 年第一次并购浪潮结束的时候，美国拥有资产额在一亿美元以上的大型公司和工业企业有 10 家，公用事业企业有 11 家最大的六家铁路公司的资产额均在 10 亿美元以上3[3] 这些大公司占有很高的市场比率，美国钢铁、汽车、烟草和制罐行业的大公司占有市场份额的情况见表 4：表 4 1891—1931 年美国主要工业部门大公司占有市场的份额(％) 资料来源：根据邵万钦著《美国企业并购浪潮》，中国商务出版社 2005 年1 月版，第 63 页的内容编制。

从表 4 的数据可见，在第一次并购浪潮中，美国许多行业的垄断情况达到了其历史的高峰譬如，美国烟草公司占据了 88.9％的市场份额，美国制罐公司占据了 85％的市场份额，美国钢铁公司占据了 61.1％的市场份额，可以说，这几个行业达到了很高的垄断程度二)第一次并购浪潮的产生原因第一次并购浪潮产生的原因是多方面的首先是由于当时的经济衰退，众多企业业绩不佳许多大公司认为，行业内有很多小又无效率的公司是行业整体业绩不良的重要原因它们发起成立信托公司，接受公司股东的委托，运用手中掌握的投票权作出了许许多多的并购的决策它们希望通过并购扩大企业规模，减少同行的竞争，获得规模效应，改善公司业绩摩根集团、标准石油公司和花旗集团起了主要的推手作用摩根集团的摩根银行就曾先后控制了第一国民银行、国民商业银行、第一芝加哥国民银行、自由国民银行、大通国民银行、汉奥佛国民银行和阿斯特国民银行3另外，美国棉籽石油信托和美国领先信托也在相关行业中占据了主导地位造成第一次并购浪潮的另一个原因是美国一些州的公司法逐渐放宽公司在获得资本、持有其它公司股票、扩大商业运作范围等方面变得更方便、更简易资本的易于获使得公司在进行并购时更容易筹集到必要的资金，公司控股行为规定的放宽，允许企业为并购目的而收购其它公司的股票。

这些都为公司实施并购创造了良好的条件新泽西州的情况最突出，1888 年通过的新泽西州控股公司法大大放宽了该州的公司法，在以后的一些年中，确有很多企业选择并入新泽西州到 1915 年，各州公司法之间的区别逐渐消失，新泽西州和其他一些州具有很大并购份额的情况才开始变化第三个原因是美国交通运输系统的发展南北战争后，主要铁路系统的建成使公司能为全国市场而不是地区市场服务横贯大陆的铁路，例如 1869 年完工的联合太平洋—中央太平洋铁路，将美国西部和其它地区连接了起来全国交通运输系统的发展使企业可以方便地以较低的成本向远方市场提供产品和服务1882 年至 1900 年，铁路运输成本平均每年下降 3.7%20 世纪初叶，尽管运输服务需求不断增长，但运输成本几乎没有上升许多公司认识到全国是一个完整的大市场，它们希望通过大幅扩张以充分利用现在更为广阔的市场而面对来自远方竞争对手的挑战，当地公司选择与同地区的竞争对手合并以维持市场份额当然，还有一些其他的原因对形成并购浪潮很重要，譬如现代工业的发展，现代化工厂大量替代传统的作坊式的工场，技术的革新和大机器的运用等但是以上三个原因是比较主要的二、第二、第三与第四次并购浪潮美国第二、第三与第四次并购浪潮分别发生在上世纪的二十年代末、六十年代和八十年代，三次并购浪潮分别发生在一次世界大战和二次世界大战后，时代背景都很不同，并购浪潮的特征也很不同。

第二次并购浪潮是在美国反托拉斯法逐步严厉的情况下出现的，主要的并购类型不再是横向并购，而是纵向并购；第三次并购浪潮发生在战后经济大增长的六十年代，除了通常的横向并购和纵向并购外，出现了很多的多元化并购，还首次出现了敌意收购；在八十年代的第四次并购浪潮中，作为金融机构、金融工具和市场市场大发展的反映，管理层收购、杠杆收购成为并购浪潮的新特征在这一小节中，我们将对三次并购浪潮的情况、特点分别进行介绍与分析一)美国的第二次并购浪潮关于第二次并购浪潮发生的时段有不同的解说，美国学者帕特里克·高根认为第二次并购浪潮的时间段应为 1916—1929 年 4[1]，中国学者邵万钦则认为其时间段为上世纪二十年代末三十年代初 5[2]，据美国学者厄尔 ·金特的报告，美国 1921 年至 1933 年并购涉及资产达到 130 亿美元，占国家全部制造业资产的 17.5%6[3] 但他们都承认，真正的并购高峰发生在 1926—1930 年间，在此期间，共发生了 4600 起公司并购案最活跃的并购领域是钢铁、铝与铝制品、石油产品、食品、化工产品和运输设备行业第二次并购浪潮最终被美国历史上最严重的 1929 年大危机打断。

由于美国反托拉斯法的立法不断完善，特别是1914 年国会通过了克莱顿法案，对行业垄断的约束和监管更加严格，反垄断的措施更加具体，执行更加有效，虽然在此次并购浪潮中仍然有很多横向并购的案件，但是发生得更多的是上下游企业之间的整合和并购因此，如果我们说美国第一次并购浪潮是导致垄断巨头的并购，那么第二次并购浪潮更多产生的是占据很大市场份额的寡头公司，它们不是一家，类似的几家占据某一产品的巨大市场份额美国有许多至今活跃的著名大公司就是在此期间通过并购形成的，譬如通用汽车、IBM 公司和联合碳化合物公司美国在第一次世界大战后经济波动很厉害，先是继续繁荣，从 1918 年冬大战结束一直到 1920 年经济持续增长，但很快又进入很深的衰退， 1920—1921年的有些经济指标比 1929—1933 年大危机期间都更严重 (说句题外的话，这部分地导致了 1929 年大危机来临时许多人的乐观心态，因为他们发现一些指标并不比 1920 年的衰退来得厉害)，但在 1921 年衰退又让位于持续的经济增长了经济增长促进的并购的活跃，这可以说是美国第二次并购浪潮兴起的第一个原因对并购有影响的第二个原因是，一方面，美国铁路和公路的发展，火车、汽车的日益增多，使产品市场的范围大大扩张，许多原来的地区市场逐渐地扩张为全国市场；另一方面，广播的发明，广播公司的大量出现，收音机的生产和普及，使产品广告进入千家万户。

无论运输还是广告的普及都使大规模的生产和销售成为可能，这必然会促进企业扩大生产规模，以满足市场的需要，占据更大的市场份额，获得更多的利润，这当然会促进公司间的并购美国通用汽车公司是一家通过不断并购逐渐壮大的公司，最终在第二次并购浪潮中它成为美国首屈一指的大公司，形成纵向一体化的完整体系，成为代表该次并购浪潮特征的典型案例通用汽车的创始人是威廉·杜兰，最初靠推销手推车和马车起家1904 年当别克汽车公司陷于危机时，杜兰乘机将其买下从此，开始了制造汽车的生涯1908 年当别克公司汽车产量达到 8000 辆时，他以别克公司为基础组建了通用汽车公司杜兰运用获得的 875 万公司红利开始了大规模的收购活动，他的目标有两个，一个是扩大汽车的生产线，一个是收购零件供应商，以组建一个特许零件供应商网络为此，他收购了别克汽车车身供应商斯图尔特·巴迪公司，拥有了别克汽车车轴。