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风险可控的期权卖空策略.pdf

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  • 卖家[上传人]:lizhe****0001
  • 文档编号:47321559
  • 上传时间:2018-07-01
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    • 风险可控的期权卖空策略21.期权推出初期,我国期权的隐含波动率易高估2.期权卖空策略是性价比低的高风险策略吗?3.风险可控的期权卖空策略介绍主要内容3 3 3n 交易型指数产品做市业务总体偏弱,期权做市能力需在实践中积累经验n 对冲不方便,风险高•股票涨跌停制度、融券不顺畅,卖空报升规则限制等•卖空保证金高n 保险、基金等机构投资者入市需要时间,投机性交易者占比高n 市场投机性过强,套利及做市力量不足造成隐含波动率偏高且不稳n 期权策略十分丰富,在期权高估情况下,初期涉及卖空策略有优势,本文 介绍几种常见的风险可控的期权卖空策略1.1 期权推出初期:我国期权隐含波动率易高估且不稳定402004006008001000120014001600-10-6-2261014182201020304050607080901990/1/21997/1/22004/1/22011/1/2VIXRV30d4 4n 标普500指数期权超过90%的时间里隐含波动率指数高于历史波动率n 隐含波动率指数比30天历史波动率平均高出5%1.2 成熟市场:隐含波动率高于历史波动率也是常态图1:VIX指数与标普500指数30天历史波动率(%)图2:隐含波动率指数与历史波动率差值分布图51.期权推出初期,我国期权隐含波动率易高估2.期权卖空策略是性价比低的高风险策略吗?3.风险可控的期权卖空策略介绍主要内容6 6 6n 期权空头盈利有限,风险无限,看上去似乎是一种很糟糕的交易策略n 结合现货交易,期权空头策略是一种风险可控的常见交易策略n 即使是纯空头交易,期权空头策略也是一种性价比很高的策略n 空头部位可起到其他方法无法替代作用! •赢利模式多样化 •熊市下绝对收益获取成为可能 •等等2.1 期权空头策略是性价比低的高风险策略吗?7 7 7n 第一个优点:胜算概率大,约有3/4的期权到期毫无价值•即使发生标的不利走势,考虑期权费收入,胜算概率还能进一步提升n 第二个优点:时间是卖方的朋友•期权时间价值随着到期日临近而快速衰减n 第三个优点:交易要求技能简单,只需判断最不可能发生的价位即可•反之,期权多头交易要求方向、速度、幅度缺一不可2.2 期权空头策略的优点81.期权推出初期,我国期权隐含波动率易高估2.期权卖空策略是性价比低的高风险策略吗?3.风险可控的期权卖空策略介绍主要内容9 9 9n 备兑卖出看涨期权策略n 与增持股票结合的卖出看跌期权策略n 备兑卖出ETF看涨期权策略n 高息票据3.1 结合现货交易,风险可控的期权卖空策略101010n 策略构建:持有标的股票,同时卖出相应数量的看涨期权n 风险收益结构:•到期若股低于行权价,继续持有股票,获得期权费收益•到期若股价高于行权价,达到策略收益上限:行权价+期权费3.2.1 备兑卖出看涨期权策略收益风险结构图3:备兑卖出看涨期权损益图-10-5051015202530100现货到期日损益打平点现货到期日损益打平点110-10-5051015202530100现货损益备兑看涨策 略损益打平点现货损益备兑看涨策 略损益打平点110111111n 备兑卖出看涨期权策略使用环境•在目前价位上投资者认同股票投资价值,不愿意卖,认为股票一段时间内突破 某一价位可能性不大,希望卖出一部分行权价为减持价的价外看涨期权,以达 到增加收入目的。

      如果股票突破减持价,投资者也愿意在该价位减持部分股票n 期权选择遵循如下原则:•行权价在目标减持价附近•选择交易活跃的短期期权,获取更多时间价值•隐含波动率越高越有利n 上交所设计了备兑开仓指令,策略操作方便,不额外占用保证金3.2.2 备兑卖出看涨期权策略的使用环境和方法123.2.3 备兑卖出看涨期权策略 VS 择机减持股票策略n优点:如果标的表现符合预期,投资者想法得到更好实现,多收期权费 n缺点一:如股价在到期前上涨至目标价以上,结果会出现变数 •股价到期前上涨至目标价以上没减持,到期股价不足减持价,投资者错失减持机会 •股价到期前上涨至目标价以上进行了减持,到期股价又超过减持价,减持部位增加 •股价到期前上涨至目标价以上进行了减持,到期股价不足减持价, 投资者达到了减 持目的且多收了期权费 n缺点二:建立了空头部位,意味着放弃了特定情况下的选择权利 •在股价上涨时,如投资者想法改变了,认为股价将大幅上涨,策略表现不如直接 持有现货行权价股价行权价股价到期日期权开仓路径到期日期权开仓路径1路径路径2错失减 持机会突破行权价错失减 持机会突破行权价图4:不同路径下备兑卖出看涨期权的不同效果13n 投资者认为上汽集团具有投资价值,判断股价在12元-14元间震荡,突破14元 可能性较小,若突破则减持1万股股票,面临两种选择: •持有股票,择机减持 •备兑卖出看涨期权:3月27日上汽集团收于12.81元,备兑卖出2张4月23日到期的行 权价14元看涨期权,期权费为0.191元/股 n 两个策略孰优孰劣?3.2.4 备兑卖出看涨期权策略——上汽集团案例图5:上汽集团走势及备兑开仓点备兑开仓备兑开仓141414n 4月2日,上汽集团股价突破减持价,收于14.12元,期权价格上涨至1.105元。

      到期日上汽集团股价收于14.37元 n 4月2日若直接减持股票,到期日由于期权处于价内,再度减持股票,当然多收 了期权费 n 4月2日若没有减持股票,到期日由于期权处于价内,减持股票,多收了期权费3.2.5 备兑卖出看涨期权策略——上汽集团案例1515153.3.1 与增持股票结合的卖出看跌期权策略风险收益结构n 使用环境:•投资者认为目前股价处于安全区间,下跌突破某一价位可能性不大,但短期大幅 上涨的可能性也不大,希望卖空看跌期权来增加收入,如果跌至目标价位以下, 愿意按目标价来增持股票n 期权选择:•行权价在目标价附近•选择交易活跃的短期期权,获取更多时间价值•隐含波动率越高越有利n 风险收益结构:•到期股价高于行权价,获得期权费收入•到期股价下跌至行权价以下,以行权价买入标的股票,承担股价低于行权价的损 失,获得期权费收入1616163.3.2 卖出看跌期权策略 VS 择机增持股票策略n 优点:如果标的表现符合预期,投资者想法得到更好实现,多收期权费 n 缺点一:如股价在到期前下跌至目标价以下,结果会出现变数 •股价到期前下跌至目标价以下没增持,到期股价高于增持价,投资者错失增持机会 •股价到期前下跌至目标价以下进行了增持,到期股价又低于增持价,增持部位增加 •股价到期前下跌至目标价以下进行了增持,到期股价高于增持价,投资者达到了增 持目的且多收了期权费 n 缺点二:建立了空头部位,意味着放弃了特定情况下的选择权利行权价股价行权价股价到期日期权开仓路径到期日期权开仓路径1路径路径2错失增 持机会突破行权价错失增 持机会突破行权价图6:不同路径下卖出看跌期权策略的不同效果1717173.4.1 备兑卖出ETF看涨期权策略n 适用对象及目的:长期持有ETF,希望通过滚动卖出ETF看涨期权增强收益n 策略构建:•股指期权需现金担保,故选择ETF期权•到期如果期权实值,交割现货还是期权平仓取决于期权和现货的冲击成本哪个低n 优点:•震荡和下跌行情下,期权费收入起到指数增强的效果•备兑策略的波动率小于现货指数n 缺点:收益有上限,上涨行情下跑不赢现货指数181818n 隐含波动率每增加1%,备兑卖出ETF期权策略年收益率约增加1.4%•每个月滚动卖出平价当月看涨期权n 期权推出初期隐含波动率有可能比历史波动率高10%以上,目前出现大牛市的 可能性很小,目前是使用该策略的合适时机3.4.2 隐含波动率升高,策略增强效果明显图7:上证50ETF Covered Call策略在不同期权估值水平下的净值曲线0.01.02.03.04.05.06.07.08.02004/1/22006/1/22008/1/22010/1/22012/1/22014/1/2历史波动率+10%历史波动率+15%上证50指数191919n 海外既有卖出平价看涨期权的备兑策略也有卖出价外看涨期权备兑策略n 卖出期权价外程度越高,策略收益波动率越高•上涨行情下,卖出期权价外程度越高,越能分享更多的上涨收益•下跌行情下,卖出期权价外程度越高,期权费越低,提供的下跌保护越小n 震荡行情下,平价期权时间价值最大,因此收益最大3.4.3 策略波动率取决于期权价外程度图8:选择不同价外程度期权下Covered Call策略净值曲线00.511.522.533.544.5504/1/206/1/208/1/210/1/212/1/214/1/2平价价外2%价外5%上证50指数 策略类型日收益率 标准差策略类型日收益率 标准差平价1.06%价外2%1.17%价外5%1.32%现货1.80%表1:不同价外程度期权下Covered Call策略收益波动率202020n 卖短期期权获得更多时间价值,平价期权的价格有如下经验公式:n 卖6次当月合约的收益约是卖1次半年合约的2.5倍3.4.4 滚动卖出短期期权优于一次卖出长期期权图9:选择不同期限期权的上证50ETF Covered Call策略的净值曲线00.511.522.533.544.5504/1/206/1/208/1/210/1/212/1/214/1/21个月2个月6个月上证50指数TScσ4 . 0/=213.5.1 高息票据: 可开发性较强的结构性产品-60-40-20020406050 57.6 65.2 72.8 80.4 88 95.6 103 111 118 126 134 141 149标的价格损益现货看涨型高息票据n 产品结构 •看涨型高息票据=货币ETF+价外看跌期权 空头图10:看涨型高息票据到期日损益结构n 产品适用环境 •投资者预期到期标的价不会低于行权价( 一般为期初标的价90%),能获取高收益•若标的低于行权价,投资者愿以行权价持 有标的;223.5.2 模拟测算:预期年化收益或超15%n 国内优势:收益来源具备双高特点•期权高估值:可获得额外收益•货币ETF高收益:年化收益可达4%或更高n 预期年化收益或达15%以上,吸引力强n 股票历史波动率高于指数,且期权做市、对冲难度更大,因此隐含波动率更高 ,预计以股票为标的的高息票据最高年化收益率可达30%期权隐含波动率假设30%40%50%看跌期权空头(1个月,10%价外)0.48%1.17%2.04%最高年化收益(期权+货币基金)9.76%18.04%28.48%高息票据产品(1个月)高息票据产品(1个月)表2:不同隐含波动率下高息票据收益测算。

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