上市公司法律问题研究(金融法课程论文)

1、1上市公司收购法律问题研究摘 要：公司收购作为一种重要的并购活动受到企业家的广泛青睐，尤其在西方国家一直是实现企业外部扩张的重要方式，但我国上市公司收购立法却有些滞后， 上市公司收购管理办法已经 2006 年 5 月 17 日中国证券监督管理委员会第 180 次主席办公会议审议通过，自 2006 年 9月 1 日起施行，充分表现了国家对此的重视。本文将从上市公司收购的法律性质和收购的基本原理为出发点，结合国情以及国内外的实践经验对上市公司收购的法律问题进行分析，在不同层面存在了一些缺陷和不足，并由此提出完善上市公司收购的法律问题的几点建议。关键字：上市公司收购；协议收购；信息披露 在证券市场上，公司之间的收购兼并以争夺控股权的方式展开，即一上市公司直接或间接地持有另一个上市公司发行在外的普通股达到一定的数额，经过一定的程序以达到收购兼并的目的，这是各国证券市场发展过程的必然现象，它有利于优化资源配置，调整产业结构，提高上市公司的管理水平，从宏观上实现了优胜劣汰。在我国随着证券市场的产生和发展，上市公司的收购活动也不断的发展。从发生于 1993 年9、10 月之间的“宝延风波”开始，到后

2、来的“万科控股中华” 、 “恒通控股棱光” 、“康恩贝控股浙凤凰”等，一方面促进了产权市场的证券化，推动了上市公司的产权重组；另一方面也对证券公司的法律监管和证券法 、 上市公司收购管理办法等相关法律研究提出了新的要求。由于上市公司收购活动涉及到多方面的利益关系，需要订有详尽的收购法律法规，不仅可以维护公司收购市场的公开、公平、公正，防止公司收购中出现的欺诈、操作市场的现象，而且能调整各种利益关系，稳定本国股市，保障收购活动的有序进行。一、上市公司收购的法律性质上市公司收购就其性质而言，实际上是一种股份买卖，是当事人（即收购者与目标公司股东）通过对目标公司股份的买卖而使目标公司控制权发生移转的一种买卖行2为，因此，买卖法的一般规则应同样适用于上市公司收购。如该种股份买卖合同的达成同样要经过要约和承诺两个阶段，卖方对所出售的股份与一般买卖合同中的卖方一样也要承担瑕疵担保责任等，但上市公司收购中的股份买卖是一种特殊的买卖，这主要表现为上市公司收购的标的是一种特殊的财产市公司收购的标的既不是作为法律人格的公司，也不是公司自身所拥有的具体形态的财产，而是抽象的表示公司资本份额的股份。这是由上市

3、公司收购的目的和股份的性质所决定的。上市公司收购直接的和根本的目的是要获取目标公司的控制权，进而通过运作被收购的公司来获取收益，这一目的只能通过收购目标公司股东持有的公司股份的方法来实现。对于这一点，可以从股份的性质来解释。第一，股份从性质上来讲是股东持有的公司资本的份额，股东对自己的股份享有所有权，基于这种所有权，股东对公司享有一系列权利，总称为股权，它包括共益权和自益权两大类。通过前者，股东可以控制公司；通过后者，其可以获取收益。因此，只要取得了股份的所有权，上市公司收购的目的就可以达到。第二，上市公司的股份作为股东自己的财产，可以依法自由转让，无需经过被收购公司的同意，这就使得收购者在不经目标公司同意的情况下取得其股份成为可能。由上可见，上市公司收购的目的和股份的性质决定了上市公司收购只能是一种股份买卖。转二、上市公司收购的基本原则（一）股东平等待遇原则1. 全体持有人规则。在公开要约收购的情况下，收购者必须向所有持有其要约所欲购买股份的股东发出收购要约。有的国家的法律，如英国伦敦城收购与合并守则第 14 条还规定，如果目标公司有着不同类别的股份，则对不同类别的股份应作出条件类似

4、的要约。在要约条件改变时，收购者还必须抽所有要约人通知要约条件改变的情况。2. 按比例接纳规则。进行部分收购时，当目标公司股东承诺出售的股票数量超过收购者计划购买的数量时，收购者必须按比例从所有同意出卖股份的股东那里购买，而不论股东作出同意出卖其股份的意思表示的先后，这与一般证券交易中遵循的“时间优先原则”明显不不同。33. 全体持有人规则。目标公司股东在收购中平等地享有收购者向任何股东提出的最高价要约，这是股东平等待遇原则最具实质意义的内容。如果收要约人在要约期间内提高收购价格，那么该价格也必须适用于所有的受要约人，不论受要约人在此之前是否已经作出了承诺，也不论承诺额是否已经达到了收购要约人所支付的价格。（二）信息披露原则1. 大额持股披露。大额持股披露是指股东在持股达到一定比例时，有报告并披露其股份增减状况和持股意图的义务，并且在持股达法定比例时，有强制收购的义务。大额持股往往是收购的前兆，大额持股披露一方面使广大投资堵对迅速积累股票的行为及其可能引起公司控股的变动情势有足够的警觉，另一方面又提醒其对所持有股票的真正价值重新加以评估，以保护投资公众在充分掌握信息的基础上时自主地作出

5、投资判断，防止大股东以逐步收购的方式形成事实上的信息垄断和对股权的操纵。2. 收购要约和收购意图的披露。收购者收购要约的具体内容和收购意图是目标公司股东作出投资判断（保有或卖出）的主要依据，因此，为保护广大股东的合法权益，防止有关人士利用内幕信息从事股权交易，各国的上市公司收购立法都对此做出了相当严格的规定。这也是保障股东平等待遇原则得以贯彻的基本前提。（三）保护中小股东利益原则上市公司收购活动中目标公司中小股东的弱者地位应当得到重视，如果他们提不到收购立法哟有力的保护，那么法律的公正性就很难体现，因此各国的收购立法都对中小股东的利益给予了特别的关注。这主要体现在强制收购要约和强制购买剩余股票两个方面。1强制收购要约。强制收购要约是指当收购者收购目标公司股份达法定比例时（往往是法定控股比例），法律强制其向目标公司的剩余股份持有者发出全面收购要约。其目的在於防止收购者凭借其控股地位压迫中小股东，从而损害他们的合法权益。法律通过强制要约收购，将是否与新控股者合作的选择交给中小股东，他们可以选择控股股东，也可以出售自己的股份去寻找新的合作者。42强制购买剩余股票。这是指当要约期满，要约收购人

6、持有股份达到目标公司股份总数的绝对优势比例时（一般为90），目标公司的其余股东有权以同等条件向收购要约人强制出售其股票，该制度的初衷与强制收购要约制度的道理相同，目的也是在於给中小股东以最后选择的权利，以显示法律的公平。三、上市公司收购的法律问题（一）信息披露制度中的缺陷我国的上市公司收购立法已初步确立了信息披露制度，证券法和信息法披露实施细则以及相应的信息披露内容和格式准则（第五号）都对“股份变动报告书”和“收购报告书（收购要约）”的披露时间、内容、程序和形式等问题作了比较明确的规定，但现行立法中仍有不少值得商榷或有待完善之处。1. 对目标公司董事会的信息披露义务没有明确规定鉴於前文所述目标公司董事会披露其对收购所持意见及理由的重要性，笔者认为，我国公司收购立法应借鉴欧共体第 13 号公司法指令中的相关规定，明确目标公司董事会出具意见书的义务。意见书应包括下列内容：董事会对收购行为所出具的意见，并要附上理由；意见书中必须注意董事会是否与收购者就此次公开收购或行使目标公司表决权事项达成任何合意或谅解等情况；持有目标公司股份的董事是否应此次收购而计划售出或不售出其股份。2. 对一致行动问

7、题也没有明确的规定我国股票条例第 47 条曾规定任何法人“直接或间接”持有上市公司发行在外的普通股达到 5时，应当负有持股披露的法定义务。虽然该条对“间接”一词该如何理解没有明确说明，但至少涉及到了一致行动问题，而新颁行的证券法对此却没有任何涉及，这不能不说是立法上的缺失。因此，我国收购立法应当在充分借鉴英国日本和香港等相关立法的基础上，对“一致行动人”给予科学的界定。本文建议将其界定为：收购公司的母公司、子公司、联营公司、并列入子公司、收购公司的董事（包括董事的近亲属、与之有信托关系的公司及该亲属或公司所控制的公司）、收购者的合伙人、近亲属、与之有信托关系的公司或该亲属或公司控制的公司以及其他与收购人有一致行动契约关系的人。3. 没有明确规定上市公司重组计划的披露5不论是何种收购，从控股到控制公司必然要经历一个过程。一个大股东在实现这样一种“质的飞跃”时应当向证券监管部门以及公众报告或公告控制公司后的重组计划，以便有关部门和人士监督，以便对未来做出准确的判断。证券法第 82 条中仅作出“收购目的”披露的要求，是不够的。（二）上市公司协议收购中存在的问题1. 收购行为不规范收购行为不规

8、范，有些尚无规范可循，有些虽有规范，却不够明确具体，如有关协议收购中如何履行披露义务，境外投资者直接购买早市公司的法人股，间接进入我国 A 股市场如何规范等。自 1995 年以来，我国证券市场上相继发生了几起成功的外资协议购上市公司非流通国家股和法人股的事件。如日本五十铃等公司协议受让北京北旅公司非流通法人股，四川广汉市国资局将其所持的广华化纤部分国家股协议转让给美国凌龙公司。为此，国家主管部门作出规定：在国家有关上市公司国家股和法人股管理办法颁布之前，任何单位一律不准对外转让上市公司的国家股和法人股。2. 资产评估不规范，转让价格不合理资产评估不规范，转让价格不合理，造成国有资产价值的低估和流失，在实际操作中，股权转让通常处于非公开状态，以低于市场价格较大的幅度成交是屡见不鲜的，因为国有股的转让价格是一对一的协商谈判确定，转让价格高低往往取决于双方的议价能力，而非股权的内涵价值。而收购公司一般是在资金、技术上占有优势，他们往往会抓住上市公司的弱点而极力压价，导致转让价格不合理。3. 信息披露义务和收购要约义务的豁免缺乏公开性和透明度。我国业已发生的场外协议收购中，由于大多数是一次性完

9、成的，几乎无一例外地都获得了 5%和 2%的公告义务豁免；在持股比例达 30%或以上的案例中，也都获得了强制收购要约义务的豁免。4. 协议收购中关联交易现象严重，却缺乏监管措施1994 年恒通公司以协议方式受让棱光公司 35%股份后取得了控股地位，随后棱光公司出资 116 亿元收购了恒通公司属下的一个全资子公司，这种连环控股行为，属典型的关联交易。而这种关联交易中，由于控股公司拥有对子公司的绝对控股权，极易在交易中以损害中以损害或牺牲子公司中中小股东的利益来谋取本公司的利益。因为按资本多数表决原则，中小股东根本无力左右局面。65. 政府职能不明，对公司购并中政府监管功能的规定尚不健全我国的许多上市公司是由国有企业作为主要发起人设立的，原国有企业或国有资产管理部门理所当然成为上市公司的第一大股东，且占绝对控股地位，这种股权结构使企业间的重组不仅不能避免政府的行政干预，而且政府可以股东身份充任决策人，上市公司的董事长根据公司法的规定，由股东大会按资本多数来表决，因此董事长也就成了政府的代言人。这就使得资产重组的出发点不是社会效益和全局利益，而是从本位主义和地方或行业保护主义出发，人为因素影响较大，市场机制作用的发挥受到较大限制。（三）外资收购企业国有股的法律问题1. 境外收购的法律适用问题首先，国有企业股权转让是所有级别的国企都可以，还是限制到哪一级？我国有几十万家国有企业，从出资者的行政级别区分，可以分为中央所属的国企和地方政府所属的国企。地方国企按照行政级别又分为四大类：省、直辖市、自治区所属的国有企业；地、市政府所属的国有企业；区、县级政府所属的国有企业；乡、镇政府所属的国有企业。2003 年我国新一届政府在原国有资产管理局的基础上，合并了经贸委等部委的一些司局，成立了新的国有资产管理委员会，重新划分了管辖中央所属大型国企的范围。目前国资委主要管辖 196 家大型国有企业，其他原来由中央管辖的中央国企不再由国资委直接管辖，而归属于相应级别的地方政府国资局管辖。根据国企资产分级管理的政策，“国家授权投资的机构”也要分级管理，这需要分级管理的具体规定，但是迄今为止还没有制定出相应的规定。其次，“转让或者购买股份的审批权限、管理办法，由法

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