德国最高法院对抢帽子交易案的判决及其启示.doc

德国最高法院对抢帽子交易案的判决及其启示高基生摘要：如何界定抢帽子交易的法律性质，在各国证券界一直存在争议2003年德国联邦最高法院对斯图加特抢帽子交易上诉案作出判决，裁定抢帽子交易不是内幕交易，而是市场操纵这一判决无论是对德国司法实践还是对德国证券法学理论都具有极其重要的意义本文以德国联邦最高法院的判决书和相关法律资料为基础，简要介绍了案情、一审判决和联邦最高法院的判决，详细阐述了联邦最高法院将抢帽子交易裁定为市场操纵的依据，并论述了该案例可对我国证券立法和执法提供的启发和借鉴意义关键词：抢帽子交易；市场操纵；法院判决；德国证券法作者简介：高基生，供职于深圳证券交易所市场监察部抢帽子交易（Scalping）是证券市场上重要的违法违规类型之一但是，如何界定抢帽子交易的法律性质，各国证券界一直存在争议，有人主张将其界定为内幕交易，也有人主张将其界定为市场操纵从主要资本主义国家的证券立法来看，尚未见有哪个国家的证券法对抢帽子交易作出了规定；从司法实践来看，在2003年之前也一直未见抢帽子交易的司法判例因此，抢帽子交易的法律性质问题是一个值得深入探究的课题2003年，德国联邦最高法院就斯图加特“抢帽子交易上诉案” 作出判决，裁定 “抢帽子交易” 不是内幕交易，而是市场操纵，并确立了审判“抢帽子交易 ”案件的指导原则 。

这是德国联邦最高法院有史以来对“抢帽子交易” 所作的第一个判决 ，该判例对德国的司法实践和证券监管具有重要的指导意义，并能给我国证券法律的仲裁带来有益的启示案情简介被告O系德国资本市场上颇具影响力的专业杂志“Der Aktionä r”（《股票投资者》杂志）的编辑，同时也是股市专刊“Neuer Markt Inside”《新市场内参》的编辑被告O经常作为股市分析演讲嘉宾出席有关电视台的股市评论栏目，向观众提供投资建议其分析和演讲很有说服力，因此，在1999年和2000年，他不仅被个人投资者视为“新市场 ”领域的“投资专家”，而且被机构投资者视为“ 新市场”领域的“点子大师”被告O除从事编辑工作外，还通过F组建的“证券资讯有限责任公司” （GFBK），向几家股票基金提供投资咨询服务；其中有“DAC-Kontrast-Universal-Fonds”（以下称“DAC”，投资规模4.72亿欧元）和 “H＆A Lux DAC Neuer-Markt-Fonds”（以下简称“ H＆A”，投资规模5000万欧元）因此，上述基金与GFBK之间存在咨询契约关系，而GFBK与被告O之间也存在咨询契约关系，但最终是被告O向上述基金提供咨询。

两家基金主要投资对象为“新市场”股票正如O所了解的那样，两家基金的有关部门在正常情况下，对他的投资建议言听计从，并且迅速付诸执行被告K是一个私人投资者 ，在证券市场上进行投资活动多年但业绩一般，他在新市场的投资活动所依据的信息主要来源于《股票投资者》2000年8月，他产生了一个想法，想组建一个基金，以便能够以更大的资金规模进行投机交易于是，他找到被告O，告之其想法两人一拍即合，并且两人商定，由被告K筹集资金，进行股票交易；由被告O向各家基金提供投资建议，利用被告O在投资咨询方面的影响力来获取利益被告O知道，基金的大笔买入委托单能够对所涉及的股票的价格造成影响，能够推动股价上涨为了获取唾手可得的、实实在在的利益，他必须在作出投资建议之前，先买入他将要推荐的股票，然后在股票因其推荐而导致价格上涨后再将之卖出获取的收益将在被告O、被告K和提供融资者之间按照如下比例分配：被告O占30％，被告K占20％，提供融资者占50％随后，被告K认为，该项股票交易绝对保险，绝对能够获益，因为被告O具有影响和“推高 ”相关股价的能力于是，他又找到几位投资者，其中部分是他的直系亲属，这几位投资者共向被告K在ConSors-Direkt-Bank N 的银行帐户上划入资金243,426.06 欧元。

被告O按照他们的计划，在2000年10月12日至2000年10月23日的11天内买入了相关股票，买入总金额为469,147.15欧元，然后他向基金推荐买入接到他投资建议的基金无一例外地采纳了他的投资建议，并且付诸实施股价正如被告O所预想的那样，迅速上涨被告O立即卖出相关股票，并要求支取部分收益，其余收益仍然留在共同的帐户上买入其它的股票这次交易共获利61,716.26 欧元，并于卖出当日划入被告K在ConSors-Direkt-Bank N 的银行帐户上被告O此次提取资金23,519.43 欧元，被告K提取资金2,147.43 欧元此外，被告O在2000年10月9日至2000年10月23日，以同样的方式，还单独进行股票交易，投资总额377,273.95欧元，累计获利53,545.85 欧元在被告O的投资建议中，他建议各家基金买入不超过100,000股各家基金在此范围内买入了数量不等的股票被告O建议DAC-Fonds基金以18.42 欧元的价格买入相关股票，投入资金总额为1,842,000 欧元被告O在发出投资建议前一日，于德国时间18:46至19:33，分多笔委托单买入同一股票，其中最高买入价格为16.70欧元，共买入股票7029股。

第二天，他在向DAC-Fonds基金发出投资建议后7分钟，卖出其前一交易日买入之全部股票，卖出价格为18.50欧元此外，被告在另一交易中，买入时间为11:42 ，向基金发出投资建议的时间为11:43，基金发出买入指令的时间为12:07，被告卖出股票的时间系当日12:53，这一连串的行为均发生在1个多小时的时间内斯图加特地区法院的判决斯图加特地区法院认为，被告O和被告K的上述行为是“抢帽子交易”，符合《有价证券交易法》第13条和第14条规定的内幕交易的事实构成2002年8月30日，斯图加特地区法院对本案作出如下判决 ： 认定被告O累计犯有内幕交易罪行9次，其中6次为行为单数（Tateinheit） ，且同时触犯无证提供金融服务禁令，对其合并判处1年自由刑，缓期执行；宣告失权 （Verfall）77,065.28欧元认定被告K犯有内幕交易罪行6次，行为单数，同时触犯无证提供金融服务禁令；此外犯有伪造证件罪行，对其合并判处1年自由刑，缓期执行；没收其在ConSors-Direkt-Bank N 银行帐户上的现金285,529.63欧元；宣告失权2,147.43欧元 被告O认为，斯图加特地区法院在判决中存在程序性障碍，不服判决并由此而提起上诉。

被告K对判决其犯有内幕交易罪行不服、对判处没收财产及宣告失权不服，也提起上诉联邦最高法院的判决2003年11月6日，德国联邦最高法院刑事一庭对被告O和被告K的上诉案进行了审理，作出了判决 判决书犹如一篇很长的论文，主要包括以下内容：一、对斯图加特地区法院的判决作出裁定 德国联邦最高法院刑事一庭认为，原审法院关于被告触犯内幕交易禁令的认定不能成立；关于被告违反《信贷法》无证从事自营交易的认定不能成立作出如下判决：1.裁定撤销与被告O相关之判决；2.撤销与被告K相关之判决，包括被告K从事内幕交易六次，行为单数；触犯无证提供金融服务禁令；总和刑罚 、没收财产3.本案发回斯图加特地区法院，在联邦最高法院刑事一庭裁定撤销内容范围内，由斯图加特地区法院另一经济刑事庭对本案进行审理和判决二、联邦最高法院在判决中形成的指导原则联邦最高法院通过对本案的判决，对抢帽子交易案件的审判工作形成了如下指导原则：1.买入内幕证券，然后向他人推荐买入该证券，其目的是为了在该证券因其推荐而上涨之后再卖出该行为不是内幕交易，而是《有价证券交易法》 第20a条第1款第1句第2项意义上的“交易所行情和市场价格操纵”2.基于前条所称之目的而作出的推荐，即使根据专业人士的判断是合理的，仍是禁止的“交易所行情和市场价格操纵”。

3.在旧版《交易所法》第88条第2项与《有价证券交易法》第39条第1款第2项、第38条第1款第4项及第20a条第1款第1句第2项之间，存在不法行为构成要件的延续性关系联邦最高法院将抢帽子交易认定为市场操纵的依据德国联邦最高法院在本案判决书中从法律精神、相关法律条文的立法原意和欧盟相关法律规定等层面出发，在判决依据的第Ⅲ部分详细列示了将“抢帽子交易” 认定为市场操纵的依据要点如下：一、当事人的行为是证券交易中的“抢帽子交易”在本案中，被告按照其计划实施上述交易，买进证券,然后向他人推荐买入相同股票,以便在股票上涨之后——因为其推荐——在获利后卖出,是通说所称之“抢帽子交易” （Scalping）抢帽子交易” 作为证券交易中的一种不法行为类型，在欧共体相关法律中得到了明确的规定在“欧洲议会和欧共体理事会关于内幕交易和市场操纵(市场滥用)的指令的建议稿”（Der Vorschlag für eine Richtlinie des Europäischen Parlaments und des Rates über Insider-Geschäfte und Marktmanipulation［Marktmißbrauch］）中将其规类为市场滥用行为。

在德国国内,对“抢帽子交易 ”这种不法行为如何进行处罚，一直存在争议在本案之前,尚没有最高法院的相关判例目前主流观点认为,“抢帽子交易” 符合《有价证券交易法 》第13条和第14条的内幕交易禁令的事实构成，应按照内幕交易给予刑事处罚 斯图加特地区法院采用了这个观点但持相反观点的人认为，“抢帽子交易” 是市场操纵，它符合《交易所法》第88条所规定的“ 行情欺诈 ”的事实构成；不应该从内幕交易禁令的角度出发对“抢帽子交易 ”给予刑事处罚，而应该从市场操纵禁令的角度出发对“抢帽子交易” 给以处罚，未对股价造成实际影响的则给予违反秩序的罚款，对股价造成实际影响的则给以刑事处罚二、不能将抢帽子交易认定为内幕交易本庭认为，将“抢帽子交易 ”作为内幕交易，不符合法律精神1.在“ 抢帽子交易” 中，行为人明确认识和意识到，其买入股票是为了随后向他人推荐股票，以便获利卖出从欧共体法的角度来看，将抢帽子交易视为内幕交易的观点是不符合欧共体法的精神的；即使从德国《有价证券交易法》的角度来看，将抢帽子交易视为内幕交易的观点也不符合该法内幕交易禁令的规定，因为《第二部金融市场促进法案》已经将1989年11月13日的欧共体内幕交易指令转换为德国国内法。

2.欧洲立法者和德国立法者没有将“抢帽子交易” 归类为内幕交易，而是将之归类为市场操纵行为在欧共体的一份《关于内幕交易和市场操纵的欧共体指令建议稿》中，明确区分了内幕交易和市场操纵两个概念，指令建议稿将“抢帽子交易 ”归类为市场操纵3.德国立法者已经将该指令建议稿的精神融入2002年6月21日的第四部《金融市场促进法案》，并写进了《有价证券交易法》因此，立法保留了《有价证券交易法》第13条和第14条，没有对之进行修改，而对《有价证券交易法》第20a条(交易所行情和市场价格操纵禁令)作了新的增补,这一修改已在2002年7月1日新的欧共体内幕交易指令出台前生效4.《有价证券交易法》第20a条取代了原《交易所法》第88条尽管两部法律的相关规定在文字表述上有所不同,但是其核心内容是保留的,没有作出相反的规定5.2003年1月28日欧洲议会和欧共体理事会发布的《关于内幕交易和市场操纵的指令(2003/6/EG)》,于2003年4月12日生效该指令虽然与其建议稿不完全相同，但是从条文内容上看并不影响将“抢帽子交易”归类为市场操纵的行为三、抢帽子交易是以“其它欺诈行为” 方式进行的市场操纵被告对相关基金发出投资建议，目的在于对行情造成影响，可推定为《交易所法》第88条第2项以及《有价证券交易法》第20a条第1款第1句第2项意义上的“其它欺诈行为”，即市场操纵行为。

1.操纵市场的技术是多样的，因此，《有价证券交易法》第20a条第2款授权给有关联邦行政机关，为法律应用实践，可对。