巴曙松主权财富基金监管的探索与实践.doc

巴曙松：主权财富基金监管的探索与实践2010-06-23 17:16:11［摘要］目前，各国尤其是西方发达国家，仍然主张通过国内法对主权财富基 金进行监管但目前，对于主权基金投资国和接受方具有影响力的监管规定共 有三个，而从全球趋势看，又以"圣地亚哥原则"和OECD所制定的行为准则最 具有普适性和指导效应针对主权财富基金的监管问题，各主权国家、国际组 织的监管实践仍然是以维护全球金融市场的开放和资本自由流动为基本出发 点，集中解决两个核心问题，即透明度问题和金融保护问题，并在此基础上解 决主权财富基金投资涉及的国家安全问题充分重视主权财富基金的兴起和发 展所引发的全球经济和金融市场格局的变化趋势透明度问题是主权财富基金 监管的核心问题，监管中要充分利用和激发市场的作用50人论坛•北京)一、全球主权财富基金监管的现状目前，各国尤其是西方发达国家，仍然主 张通过国内法对主权财富基金进行监管如美国通过修改《2007年外国投资 与国家安全法案》，加强了对有政府背景的主权财富基金的审查力度；法国在 起草一份报告，旨在保护本土一些涉及国家战略利益的领域不受主权财富基金 的影响；德国政府计划成立一个类似美国〃外国投资委员会〃的跨部门机构，监 控、审查主权财富基金在德国的投资行动；欧盟贸易代表曼德尔森则建议，欧 盟可使用〃金股〃(golden share)制度，出面阻止一些投资和收购提议，以抵 御外国政府的恶意投资。

国际上，2008年4月在美国华盛顿特区举行的西方7 国财长会议和中央银行行长会议提出了由IMF制定SWF行为准则、OECD制定 SWF接受国行为指引的方针此后；国际上也出现了美国与新加坡、阿拉伯联 合酋长国签署双边协定，以及欧盟、澳大利亚等国家自行制定SWF标准的情形, 但目前，对于主权基金投资国和接受方具有影响力的监管规定共有二个，而从 全球趋势看，又以〃圣地亚哥原则〃和OECD所制定的行为准则最具有普适性和指导效应一）美国与GIC淡马锡、阿联酋的单独会议约定2008年3月20 口，全球 最大的两只主权财富基金与美国政府之间为规范这三个国家主权财富基金的 行为准则，签订了〃华盛顿约定〃自2007年次贷危机爆发以•来，来自阿联酋、 新加坡等国家的主权财富基金频频买入西方金融机构股份的行为，引起了全球 市场对主权财富基金广泛的关注和质疑而这份无疑给这儿个国家限定了一个 框架的〃华盛顿约定〃的内容有两套，共9条约定：第一套的5条原则针对主权 财富基金国家；第二套的4条原则针对接受主权财富基金投资的国家现摘译 如下：第一套原则：（1）主权财富基金投资应该以单纯追求商业利益为目的, 而不是直接或间接地促进其所属政府实现地缘政治目的。

2） SWFs应该对适 当历史时期的投资信息如投资目的、投资目标、体系架构及财务信息，特别是 资产配置、基准及回报率等予以披露3） SWFs应该具备完善的治理结构、 内部控制及运作和风险管理系统4） SWFs应该与私营领域进行公平竞争5） SWFs应该尊重东道国所制定的可适用的规章制度及投资所在国的信息披 露要求第二套原则：（1）接受国不应当设置保护主义壁垒以限制证券投资 或外国直接投资2）接受国应当具有可预测性的投资体系o （3）接受国不 应当对投资者区别对待4）接受国应当以尽可能的不干预方式尊重投资者 的决定，而不是寻求指导主权财富基金从上述原则看，针对主权财富基金的 投资行为，除遵循接受国国内相关投资法规外，协定特别强调SWF投资的商业 目的性，强调信息披露和公司治理的规范性同时，接受国承诺不专门针对 SWF设置保护主义壁垒或其他限制措施二）圣地亚哥准则及其相关的具体细则2008年4月30 LI-5月1日，主权财富基金国际工作组织(International Working Group of Sovereign Weal th Funds,简称 TWG)在华盛顿成立，该 组织由拥有SWFs的26个IMF成员国组成。

IWG先后在华盛顿、新加坡和智利 的圣地亚哥召开了 3次会议，并在第3次会议上达成共识并起草了一致接受的 〃圣地亚哥准则〃 (Santiago Principles) 〃圣地亚哥准则"主要围绕SWFs的 法律框架、目标、宏观政策协调、公司治理结构、投资与风险管理框架等几个 方面展开，旨在规范和指导主权国家的投资行为及风险管理，建立一个开放透 明的国际投资环境而作为基础、贯穿上述各项内容的则是被当作SWF最大课 题一一透明度的问题在SWF透明度方面最被关心的是以下两点：政府对SWF 的干预以及SWF投资活动的真实情况在SWF投资活动情况信息披露方面，〃圣地亚哥准则〃向对SWF拥有者(政府) 和社会的披露分别做出了规定应该向社会披露的事项包括资产配置、业绩比 较基准、网报等财务信息；投资风格、投资主题、投资期限、是否使用杠杆等 有关投资方针；基于社会、伦理、宗教原因的投资等而应该向作为SWF拥有 者的政府披露的事项包括：用于宏观经济统计使用的统计数据；资产及投资表 现由于SWF的〃资产〃不是作为向社会披露而是向政府披露的事项，因此市场 人士所关注的SWP运用资产余额和投资对象将依然会被包裹在神秘的面纱中。

1) 关于SWF及接受国的OECD准则2008年6月，OECD发表了《OECD关 于 SWF 及接受国方针的宣言(OECD Declaration On Sovereign Wealth Funds and Recipient Countries)》，作为SWF投资接受国的行为准则其内容在 提出内外非歧视原则的同时，又提出如果SWF的投资基于政治意图则会产生国 家安全方面的疑虑，因此理应对SWF的投资设置限制该宣言沿袭了过去OECD 所通过的有关国际投资的各项原则中所提倡的内外非歧视、透明度、分阶段日 由化、防止引进新的壁垒、避免自由化过程中采取对等注意等内容(见表1) O表L OECD指定的接受过行为准则OECD关于SWP及接受国方针的宣言接受国禾得设置针对国外投资的保护主义壁垒接受国不得对条件相同的投资人予以区别对待接受国只有在针对国内或国外投资人适用 一般性规定不足以消除涉及国家安全的合理疑虑情况下，才能探讨与投资相关的追加限制 措施“在产生涉及国家安全相关的合理疑虑时，接受国的投资保护措施•应该是透明且可预见的•应该姑与明确规定的国家安全方面的风险成比例的•在适用时应该确保履行说明责任。

二、主权财富基金监管中的利益平衡针对主权财富基金的监管问题，各主权国家、国际组织的监管实践仍然是以 维护全球金融市场的开放和资本自由流动为基本出发点，集中解决两个核心问 题，即透明度问题和金融保护问题，并在此基础上解决主权财富基金投资涉及 的国家安全问题1) 透明度问题就主权财富基金来讲，透明度问题一直是主权财富基金监 管原则的重中之重IMF〃圣地亚哥准则〃把透明度问题作为贯穿该监管准则的、 基础性的问题然而与透明度问题相关的问题，即哪些信息应该披露并保持透 明、向谁披露、如何披露等，并未完全解决国际主权财富基金研究机构(Sovereign Wealth Fund Institute)也发布了有关国际主权基金监管透明度的评估方法，设置Linaburg-Maduel 1透明度指标来进行判断该透明度指数是基于主权财富基金面向公众的十项重要原则来进行编制国际主权财富基 金研究机构(Sovereign Wealth Fund Institute)针对透明度的指标的最低要求是8；具体的十项评价原则如下(表2)所示表2： Linaburg-Maduell透明度指标评估办法得分Unaburg—Maduett遗明度指标评估办法+1完整地介绍基金创设历史、资金来源、所有者结构等♦】主权基金提供及时的独立审计的年报+1主权基金提供关于公司持股比例、公布地理位置的相关信息+1主权基金提供假资产组合的市场价值、投资回报等♦1主权基金提供关于公司道德准则制定及投资策略所遵守的相关原则+1主权基金说明清晰的投资策略和目的+1如果可行的话，主权基金介绍其相关分支机构和其联系信息+1如果可行的话，主权基金提供其外部管理人相关信息41主权基金自行管理网站并且及时公布信息资料+ 1主权基金提供其办公地址与、等联系信息资料来源:SWF Institute然而对于透明度如何实现，在IWG讨论中也是一个具有争议性的话题，比如准 则21条要求SWF行使股东权利时，要披露相关信息，有的国家甚至要求主权 财富基金的投资或者放弃投票权，或者股权持股比例不得超过某一个比例。

这 些也遭到了许多国家的反对，原因在于这一点也不符合基本的自由市场原则 并且如果主权财富基金投资于一个上市企业，上市企业的投票都是有记录的， 可以查到，但如果是一个私营企业就缺乏操作性再比如，对于如何达到透明 度的要求，多数国家认为渐进、逐步增加透明度可以接受；由于市场上还有很 多投资机构如对冲基金规模大且不透明，因此，透明的规则一定是全球一致适 用、非歧视的原则，国际市场参与者都应当遵守，同时作为问题的另一面，主 权财富基金满足透明度要求的同时，投资接受国也要切实地防出金融保护主 义只有这样才能够使透明度问题得到有效解决，真正地维护全球金融体系， 提高全球资本市场的效率尽管如此，随着TMF相关行为准则的制定，各国 SWF自身也在谋求提高透明度例如，新加坡政府投资公司(GTC)于2008年 9月发布了 1981年成立以来的首份年度报告《2007-2008年政府投资组合管理 报告 (Report on the Management of the Government, s Portfolio for the Year 2007-2008)》全球最大、成立历史相当长，却一直以其高度隐秘而著 名的阿布扎比投资局(AD1A)也对其网页内容进行了大幅度地充实，增加了历 史、人员、投资战略、公司治理、组织架构、招聘、新闻发布等链接，详细披 露了其组织架构。

尽管上述披露相对简洁，且缺乏与资产规模、资产配置、外 部委托情况等有关的具体信息，但可以看出，各国主权财富基金对透明度问题 已经给予高度关注，各SWF将结合本国实际情况，遵循一个循序渐进的过程， 逐步从低度透明过渡到中度透明、高度透明二）防范金融保护主义主权财富基金投资于发达经济体，其投资策略上不 再满足于通过购买债券借钱给美国和其他政府而获得的收入，而是希望收购那 些提供更高回报的资产，甚至进行一些战略性投资一般认为，主权财富基金 的非商业性投资有以下三种类型：一是买入战略性股份如果是一般商业机构 的投资可能不会引发担忧，但涉及到具有政府背景的主权财富基金，在买入具 有潜在战略性的资产时，这项投资就完全变成了另一回事，尽管这些投资存在 明显的经济合理性这些领域包括电信、能源、金融领域和寻求获得知识产权 的投资等第二种类型涉及资源民族主义问题是指在世界范围内购进战略性 商品和资源使用权的意图第三种类型是指主权财富基金在提升国家战略进程 中所发挥的作用这涉及到国家地缘政治关系问题正是出于对主权财富基金 天生所带有的〃主权〃特征的担忧，特别是中国、俄罗斯的加入，使得它们的投 资行动引发收购目标国的担忧，一些主权投资者令人畏惧的动机正导致这些国 家呼吁采取措施，阻止外资收购木国战略资产。

保护主义对战略性投资的反对 的确存在，并对全球贸易形成了损害正如近年来所见，并非所有接受投资的 国家都喜欢这些投资：泰国政府不愿让新加坡淡马锡购买泰国内的某一电信公 司股份；激起美国国会以〃国家安全〃为由的抗辩后，迪拜港口世界公司（Dubai Ports World）不得不放弃对拥有6个美国港口。