中央银行学第10章货币政策的传递机制.ppt

第十章 货币政策传递机制,第一节 主要货币政策传递机制理论,一、货币政策传递机制的含义是指货币管理当局确定货币政策目标之后，从选用一定的政策工具进行政策操作开始，到实现其预期目标之间，所经过的操作变量、中介变量到最终日标的逐次传递过程在此过程中．货币政策工具首先对操作变量作用，操作变量变动引起中介变量的变化中介变量的变化影响企业和家庭的投资、消费行为，进而影响到最终日标这一过程就是货币政策肋传递机制二、关于货币政策传递机制的理论分析经济学家们不仅对货币政策是否影响产出和就业存在分歧，在解释货币政策如何影响经济活动的问题上也存在着理论分歧西方货币经济学关于后者主要有两大流派理论：凯恩斯学派货币政策传递机制理论和货币主义传递机制理论一）凯恩斯学派的货币政策传递机制理论凯恩斯在1936年出版的《就业、利息和货币通论》一书中，提出了关于货币与经济关系的看法，后来他的追随者又在他的理论基础上发展和修正其理论，从而形成了凯恩斯学派的货币理论凯恩斯把他对货币需求的分析纳入到对总需求和总供给的分析框架中，形成了关于货币活动如何影响经济活动的途径即货币政策传递机制的分析凯恩斯学派的总需求方程式为：Yad＝C十I十G十NX 式中，Yad表示总需求，C表示消费支出，I表示投资支出，G表示政府支出，NX表示净出口。

凯恩斯学派的货币需求函数可用下式表示：在此函数中,Md为货币需求，P为一般价格水平．i为利率，Y为总收入i下面的负号表示对实际货币余额的需求与利率成反比，Y下面的正号表示对实际货币余额的需求与收人成正比凯恩斯学派以其总需求理论和货币需求理论为基础，将货币与利率，利率与投资之间的相互作用联系在一起，形成了传统的凯恩斯学派的货币传递机制该模型描述的货币政策传递机制是：货币供给(M)影响利率(R)，利率又影响投资支出(I)，投资支出引起总支出(E)的变化，最终对总产出(Y)产生影响如果中央银行采用了一个扩张性的货币政策，导致货币供给量扩大，那么它对总产出会产生如下影响：M R I E Y货币供给量的增加，引起货币市场上资金价格的下降，即利率下降利率的下降意味着企业投资的资金成本下降，这将刺激企业增加投资，社会的投资支出将会增长，企业开工增加，就业增加这样，社会的总体消费能力将会增长，总支出将增加，社会总产出也将增加如果货巾供给量减少，则货币政策作用的传递将引起经济的紧缩反应，总产出将减少，传迎过程与上述过程相反凯恩斯学派对货币影响经济活动具体途径的研究，着重通过分析利率对投资支出的影响来考察货币供给与总产出之间的关系。

上述分析被称为局部均衡分析只表达了货币市场变动对商品市场的影响，而没有显示它们之间的循环往复的相互影响希克斯在1937年建立的IS-LM模型，则是一种一般均衡分析方法，主要描述了在价格水平不变的情况下，经济中利率和总产出的决定，反映了货币市场和商品市场相互作用并趋于均衡的过程1)假定货币政策工具的运用使货币供给增加，在既定的产出水平下，利率会相应地下降，利率下降会刺激投资，并引起总支出增加，总需求又推动总产出增增加2)产出量的上升又使货币需求上升，如果没有新的货币供给投入经济生产，货币供求的对比就会使下降了的利率回升这是商品市场对货币市场的作用3)利率的回升又会使总需求减少，产量下降，产量的下降又导致货币需求下降，那么利率又会回落，这样的变化会循环往复4)这一过程最终会远近一个均衡点，在这个点上货币市场和商品市场同时达到均衡图6—1说明货币供给从M0扩大到M1，人们的名义收入增加，引起了货币需求的增加，货币需求曲线从MD0右移到MD1，引起了利率的变动，利率从i0到i1再到i2,在i2的利率水平上．货币市场上供求均衡图6—2说明了货币市场和而品市场相互作用的过程当利率从i0下降到i1时，利率的下降引起投资和消费的增加，进而引起总产出的增加，从Y0到Y1，这是货币市场的变化对商品市场的影响。

总产出的增加又扩大了货币需求，此时，如果没有相应的货币供给的增加，如图6—2所示，货市供给的增加只使LM曲线从LM0右移到LM2,那么利率必然会上升到i2,那么总产出的扩大就只是到Y2而不是到Y1 ．为了能使总产出达到Y1，还应该增加货币供给直到LM1，此时利率又回到i1的水平，产出也达到丫1该过程说明商品市场对货币市场的影响事实上货币市场和商品市场的相互作用和调整是多回合的逐渐调节过程，在此过程中利率也是不断波动的，并不像之前描述的是几个分离的阶段注：图形来自陈学斌《中央银行学概论》(第二版）P203,,凯思斯学派理沦小存在的问题是，市场利率是传统凯恩斯学派货币政策传递机制中的核心，但现实中存在的是复杂的利率体系，而非模型中抽象的利率而且企业融资的渠道很多，可以从银行贷款，也可以从股票市场融资，或者发行企业债券，还可以内部积累，每种融资方式的成本和风险也是不同的，货币政策对利率产生影响进而对经济主体投资行为的影响也是比较复杂的凯恩斯自己也强调货币与产出之间的这种因果关系是不确定的，一个特例就是流动件陷阱会导致货币政策传递过程的中断二）货币主义的货币政策传递机制在20世纪50一60年代凯恩斯学派经济学处于上升地位时，以米尔顿·弗里德曼为首的芝加哥大学的一些经济学家提出了一个新的观点：货币对总需求的变动是至关重要的。

弗里德曼及其追随者们的货币理论后来被称为货币主义的货币理论1956年，米尔顿·弗里德曼在他的著名论文《货币数量论：一种新的解释》中发展了现代货币数量论他也从货币需求动机入手，将资产需求理论运用于货巾分析，他的货币需求函数如下：,各变量下面的正负号表尔货币需求与符号上面的变量是正相关或负相关货币主义的主要论点是：永久性收入是决定货币需求的主要因素，出于永久性收人的稳定性，货币需求函数也是稳定的此外，货币需求对利率变动是不敏感的，这就意味着货币流通速度是可以准确预测的所以货币供给是决定名义收入的主要因素，故货币供给对总支出作用重大在这种货币需求理论的基础上，货币主义提出了他们的货币政策传递机制：,货币数量(M)的变动引起总支出水平(E)的变化，进而影响总产出(Y)如果中央银行采取一个扩张性的货币政策，使得货币供给虽增加，那么传递过程如下：货币供给量的增加会引起总支出水平(E)的增加，总支出增加会带动总产出(Y)的增加由于货不主义没有揭示货币供给量影响总支出变化的渠道，而仅仅指出货币供给量的变化会引起总支出变动，人们又把货币主义的政策传递机制称为“黑箱理论”图6-3表明货币供应的增加，使得在每一价格水平上，实际货币余额上升，从而总支出水平从AE0上升到AE1。

总需求的增加使总产出也从Y0上升到Y1图6-4表明总支出的增加推动了总需求的增加，总需求曲线从AD0向右移动到AD1总需求增加使总产出从Y0增加到Y1货币主义不仅在理论上提出了不同于凯恩斯学派的货币政策传递机制，还从实证上进一步说明了货币的重要性他们分别用时序实证、统计实证和历史实证的方法说明货币对经济活动的重要影响三、后凯恩斯学派关于货币政策传递机制的进一步探讨主要是对货币政策传递机制进行了拓展，米什金（2001）出版的《货币、银行和金融市场经济学》将这些传递机制概括为如图6-5第二节 货币政策传递渠道,货币政策的传递渠道的观点在不断拓展深化的米什金将其概括为三类九种：一、传统的利率渠道传统的凯恩斯学派十分强调投资在经济周期波动中的作用,，因而货币政策传递机制的早期工作主要集中在利率对投资支出的影响上，他的主要思想是：货币供给的增加导致实际利率下降，实际利率下降又促使投资增加，投资增加会引起总需求和总产出的增长，其传递机制为：但是，这种传递机制可能由于以下两个因素的出现而被堵塞①当流动性陷阱出现时,人们预期利率只会上升，不会下降，货币供给的增加被人们无限的货币需求所吸收，而不会引致投资的增加。

②当投资的利率弹性非常低时，利率的下降就不会对投资的增加有明显的刺激作用，较小的投资增加对总产出的影响也是不明显的正是因为这两种因素的存在，凯恩斯认为财政政策比货币政策更有效利率传递机制的一个重要特点是，它强调影响消费者和企业决策的利率是实际利率而非名义利率其次，对支出有重要影响的通常是实际长期利率而非短期利率中央银行调控的短期名义利率的变动怎样传递到短期和长期债券的实际利率的呢?价格粘性是其关键出于价格粘性的存在，价格总水平的调整较为缓慢，扩张性货币政策在降低短期名义利率的同时也降低了短期实际利率长期利率是预期未来短期利率的平均值因而，短期利率的下降也导致长期利率的下降，从而引导投资和产出的增加实际利率而非名义利率影响支出的事实解释了即使在通货紧缩，名义利率趋于零的时候货币政策影响经济活动的重要机制当名义利率为零时，增加货币供应导致价格预期从而通货膨胀预期上升，因而降低实际利率，通过利率渠道刺激支出增加：,这种机制说明：即使在名义利率下降为零时，货币政策仍然是有效的这种机制是货币学派在解释美国经济在大萧条时为何没有陷人流动性陷阶，为何在此期间扩张性货币政策能够阻止经济大幅下降的关键二、其它资产价格渠道传统凯恩斯主义的货币政策传递机制分析只分析了一种资产价格——利率，而忽视了其他资产价格的影响。

货币学派主义注意到了其他的相对资产价格和实际财富的传递渠道此外，债券价格、股票价格和外汇价格(汇率)也是货币政策的传递渠道一)汇率对净出口的影响机制随着经济国际化和浮动汇率的出现，汇率对净出口的影响已经成为一个重要的货币政策传递机制企业和金融机构对未来汇率的走势非常关注，因为汇率的上升或下调影响到其资产负债表中以外币计值的资产价值货币政策传递的国际贸易渠道是指货币政策的变动通过影响货币供给量进而影响到国内利率，利率的变化引起汇率的变动，进而对净出口产生影响的过程第一,货币供给对汇率的影响长期的货币供给增加会使国内的真实利率水平下降,并使国内物价水平上升，这两个因素都会使汇率(以直接标价法计)上升，本国货币贬值在图6-6和图6-7中，US$和反RMB分别表示美元存款的预期回报率和人民币存款的预期回报率，当US$和RMB相等时，外汇市场均衡，由此决定一个均衡汇率图6-6表示，国内货币供应增加，人民币真实利率水平下降，人民币存款的预期回报率下降，从RMB1左移至RMB2，均衡汇率由El上升至E2，本币贬值图6-7表示，货币供给量增加引起物价水平上升，对人民币升值预期下降，使得人民币的预期回报率下降，从RMB1左移到RMB2;同时,使得美元存款的预期回报率上升,US$1右移到US$2，均衡汇率从E1上升到E2，本币贬值。

第二．汇率(E)变动对净出口的作用商品价格始终都是影响商品交易的重要因素，无论在国内贸易中还是在国际贸易中都发挥着重要作用国际贸易中各国货币之间的比价，即汇率体现了不同国家的同一商品之司的相对价格汇率的下降意味着本国货币的升值．汇率上升意味着本国货币的贬值一国货币升值，该国的出口将下降，进口将增加．从而净出口将减少；若货巾贬值，则该国的出口上升，进口下降，从而净出口将增加第三，净出口(NX)的增加意味着出口需求的增加，出口需求的增加会增加总需求，从而总产出(Y)会增加通过以上分析，汇率(E)影响净出口渠道的货币政策传递机制可以表述如下：,[二)托宾的q理论耶鲁大学的詹姆斯·托宾发展了一种关于货币政策变化通过影响股票价格而影响投资支出的理论，该理论称为q理论，托宾把q定义为： q＝企业资本的市场价值／企业资本的重置成本q和投资支出之间是正相关的关系企业资本的市场价值数据可以从上市企业的股票价格获知，资本重置成本的价格指数可以在国民收入和国民生产核算账户中查到，因此，托宾的q是一个衡量投资状况的有用指标q对投资的影响如下：当q很低时，由于企业资本的市场价值低于资本价格，它们不会购买新的投资品。

如果这时企业想购买资本品，可以低价购买其他企业已存在的资本品这样，对新资本品的购买就会很少，而投资支出是指对新投资品的购买，因此，在q很低时，投资支出也很少。