08第八章衍生金融工具.doc

第八章 衍生金融工具本章重点：衍生金融工具的特征、种类本章难点：金融期货、期权以及认股权证、可转换债券等衍生工具的属性与策略第一节 金融期货一、期货交易概述1、期货交易期货是买卖双方约定在将来某个日期按成交时双方商定的条件交货的一种交易方式期货交易最初产生于商品的远期交易并取得成功，然后移植到金融资产的交易商品期货交易早在中世纪的欧洲就已产生，但现代期货交易是19世纪从美国首先发展起来的本70年代期货市场发生了翻天覆地的变化，金融工具逐步成为主要的期货商品其产生于发展与浮动汇率制以及美国政府运用利率调控经济密切相关2、期货交易的特性①交易对象不同商品现货交易的对象是某一具体形态的商品；证券现货交易对象是代表某种权利的股票或债券，具有“内在价值”；期货交易的对象是期货合约，是交易所设计的一种统一协议书，合约本身没有价值②交易目的不同商品交易在于商品的价值和使用价值；证券交易目的在于筹集资金和投资机会；期货交易目的在于保值与投机③结束方法不同现货交易一般以现货转手结束；期货交易大部分通过相反交易平仓了结3、金融期货的主要种类①外汇期货：主要场所在芝加哥商业交易所，主要品种有日元、德国马克、加拿大元、英镑、瑞士法郎。

②利率期货：在美国期货市场上主要有短期国库券期货合约、3个月欧洲美元期货合约、美国政府长期公债期货合约等③股票指数期货：如价值线指数期货合约、标准普尔500种股票指数期货等④股票期货：股票期货合约是以单只股票为标的的期货合约根据香港交易所的解释，股票期货合约是一个买卖协定，注明于将来既定日期以既定价格买入或者卖出相等于某一既定股票数量的金融合约单只股票期货是近年较为引人注目的金融创新之一，发展非常迅速2000年9月14日美国商品期货交易委员会(CFTC)和证券交易委员会(SEC)联合宣布废除有关证券期货交易禁令，单只股票期货迅速发展；2001年1月至5月间，伦敦国际金融期货期权交易所(LIFFE)分三次共推出了涵盖英国、欧洲大陆和美国股市的65个股票期货合约目前全球已经有超过15家交易所推出了单只股票期货，其中香港交易所推出了41个单只股票期货合约和期权合约，另外，中国建设银行(0939.HK)的单只股票期货和期权合约19日也将上市交易4、期货交易的功能⑴风险转移功能，在于现货价格与期货价格的高度相关性首先，某一特定商品或金融资产的现价与期价受相同的经济因素的影响与制约，变动趋势一致；其次，市场走势具有收敛性，即基差随交割期的临近而不断变小趋于合一的现象。

基差是指某一特定商品在某一特定地点的现货价格与该商品在期货市场中期货价格之差，也就是现货价格减去期货价格基差为负称为远期升水，基差为正称为远期贴水基差大小主要取决于空间因素与时间因素，前者反映两市场间的运输成本，后者为持有商品所需的储存费、保险费、损耗费和利息费等对金融工具而言，决定因素主要为利率、现货价格与交割期限⑵价格发现功能即通过期货市场上供需双方通过公开讨价还价和竞争，使价格水平不断更新并不断传播的过程二、期货交易机制1、期货交易所⑴价位变动：期货交易的价位变动幅度比较小⑵涨跌停板：即合约价格在一交易日内允许变动的最大幅度⑶未平仓合约：没有通过相反交易进行对冲或进行实物交割的期货合约数术语有建仓、对冲、平仓、多头、空头等未平仓合约是反映期货行情的重要指标对冲交易是一种同原先持有的期货头寸方向相反的交易行为某一到期月份的股票价格指数期货合约多头或空头头寸持有者，要做对冲交易，只需在该种合约挂牌的交易所卖出同一到期月份的同种股票价格指数期货合约或补回其空头期货头寸2、期货合约指交易双方就在将来约定时间按当前约定的价格买卖一定数量的某一特定商品或金融资产而达成的标准化协议⑴期货合约是标准化合约，其唯一的变量是交易价格。

⑵每一期货合约都有买卖双方当事人，其执行对双方都是强制性的不过期货合约一般不实际交割远期合约也是一种远期协议，不过远期交易是资产买卖双方自行安排的，合约是非标准化的特别是远期合约是到期交割，交割价不会变动，合约本身就含有价值，而期货合约的市场价值永远是零3、保证金在期货交易中，结算公司把买卖双方分割开来使其都以结算公司为对方，从而避免了信用风险但是期货交易双方都必须通过经纪人向交易所交纳一定数量保证金保证金分为初始保证金、价格变动保证金和维持保证金（初始保证金75%左右）期货交易的保证金主要起履约的保证作用现货保证金为预付款；信用交易的保证金为融资保证当一个交易者持有某种期货合约多头或空头期货头寸，而价格又在朝着不利于自己的方向变化时，其保证金账户余额就会相应减少当保证金账户余额持续减少到维持水平保证金时，交易者必须于第二个交易日开盘前补交保证金至起始保证金水平(若不按规定补交保证金，则清算所将会对其头寸作强制平仓处理，盈亏由交易当事人承担)假设交易者补交保证金后继续持有其期货头寸，且价格仍然朝着对其不利的方向发展，则其保证金账户余额仍将持续减少这种情况也许表明交易者对股票价格指数变化方向的判断是错误的(或者对期货合约有效期间内价格趋势的判断是正确的，但建仓的时机不好)。

此时，若交易者失去持仓信心，则可进行对冲交易(在期货合约到期前即合约规定的最后交易日前的任何时间，持仓者均可按其意愿对冲了结)4、结算公司⑴结算公司实行无负债的每日清算制度⑵形成简便高效的对冲机制⑶使期货交易没有信用风险，只有价格风险平仓——清算保证金——会员公司担保金——动用所有的担保金三、套期保值1、套期保值策略套期保值指投资者通过期货交易的盈亏来冲销其资产或负债价值变动的行为，它是转嫁风险的重要手段⑴套期保值的决定①预计未来现货价格变动的可能及方向；②预计未来现货价格变动的幅度；③计算可能遭受损失的概率；④计算可能发生的亏损额；⑤计算套期保值对应的机会成本；⑥计算保值费用；⑦决策⑵确定套期保值结构①选择期货合约的种类两者必须具有高度相关性②选择交割月份考虑现货的保值期、期货合约交割期、期货合约的流动性、期货合约的相对价格③确定期货合约的数量⑶基差变化对套期保值的意义套期保值的基本原理是现货市场与期货市场价格走势基本一致，但走势相同的两个市场价格变化幅度却不一定相同当供求关系发生变化时，现货价格的变动速度却快于期货价格，因而基差就会变宽或变窄，当基差变窄时为空头套期保值的最佳时机，而基差变宽则为多头套期保值的最佳时机。

⑷套期保值对冲时机的选择一般情况下在保值目标实现后作一相反的交易结束期货头寸，但有时必须提前结束以保住盈利当走势与预测相反时应立即结束交易；当价格向有利方向变动而幅度过大时为维持盈利应提前对冲；当基差始终向不利于自己的方向变动时，可采取延期策略2、期货套期保值示例⑴多头套期保值某公司于11月初得知将于2月初有100万美元价值的证券到期，公司准备把该款项用于短期国库券投资，预计可得到满意的利率，但为避免利率下降的风险，准备通过期货交易进行保值，使利率保持11月的水平上现货交易期货交易11月初国库券票面利率为9%11月1日买入一手2月份90天期国库券合约，指数为91.00，合约价值为977500美元2月初，得现金100万美元，按当时利率8%购买91天国库券成本为979778美元2月初卖出2月份90天期国库券合约，指数为92.00，合约价值为980000美元购买100万国库券实际成本为9979778-2500=977278美元实际利率=8.99%⑵空头套期保值某服装公司2月初向服装厂订价值100万元的服装，要求在3月初交货该公司预计该服装可6月初销售完毕，计划在服装厂交货时向银行申请3个月贷款，待6月以销售款偿还。

2月初银行优惠贷款利率10%，为避免利率上升，希望通过短期国库券期货套期保值现货交易期货交易2月初，银行贷款利率为10%2月初卖出一手5月份90天国库券期货合约，指数为90.25，合约价值为975625美元3月初向银行贷款100万美元，期限3个月，利率为12.25%，利息为30625美元3月初买入一手5月份90天国库券期货合约，指数为88.00，合约价值为970000美元贷款实际成本=30625-5625=25000美元实际利率=25000÷1000000×12/3=10%四、期货投机与套期图利1、头寸交易（1）日交易法：在开盘后入市，收盘前结清头寸的交易方法2）顺流交易法：随大势潮流顺势而为的投机方法3）逆流交易法：利用期货价格因超买或超卖而暂时偏离正常轨道的时机进行交易的方法2、套期图利交易套期图利又称差价交易，是交易者利用不同月份、不同商品、不同市场之间期货价格关系的变动进行期货交易获取利润的交易方式1）跨月图利交易：利用同一市场、同一商品但不同月份的期货合约间的价格变动的差异谋利的交易方法如美国政府长期债券的跨月图利交易时间5月份期货12月份期货价差3月1日以90—00买入合约以98—24卖出合约-0.755月1日以98—24卖出合约以99—08买入合约-0.5盈利750美元亏损500美元净盈利250美元（2）跨商品图利交易指利用两种不同商品或句融资产对同一因素变化的价格反应差异谋利的交易方式。

其基本原则是买涨卖跌3）跨市场图利交易指在两个或两个以上的期货交易所，以相反买卖地位交易同一种期货合约，利用市场间价格差异谋利的交易方式五、股票价格指数期货股票价格指数期货交易，是以标准化的、在交易所买卖的股票价格指数期货合约为交易对象，以交易商买卖该种期货合约时所报指数点（即买卖成交价格）与合约到期目标的股票价格指数实际数间的差额用现金结算的期货交易1、股票价格指数期货交易的特点（1）作为交易对象的股票价格指数期货合约，是一种标准化的特殊类型证券，其标准化条款如交易单位、交货品等级、交割方式、报价方式、最小变动价位、每日价格限制、合约月份、最后交易日、交割日、在交易所交易时间等，都由期货合约加以约定2）合约的价值由股票指数乘以某一固定乘数决定作为合约标的“资产”的股票价格指数，是有代表性的市场指数，每一指数点的价值在合约条款中“交易单位”项下约定，一份合约的多头（或空头）头寸的总价值等于成交时所报指数与指数每点价值的乘积3）股指期货交易以现金结算，无实物交割因为指数的成份股票较多，实物交割不可能以所有成份股进行交收，所以股指期货都设计为现金结算无论是多头还是空头期货头寸，现金交割均以建仓时所报指数与平仓指数点（或交割日实际指数点）间的差额乘以指数每点价值以货币交收。

4）股票价格指数期货合约是一种高杠杆的投资工具投资者买卖股指期货，必须存入的保证金比率通常为期货合约总价值的10％左右换言之，一成的资金投入，可以支配十成的合约总价值，可谓杠杆效果高当然，高杠杆率对收益与损失都具有放大效果2、利用股票价格指数期货套期保值如何确定保值时应持有多少期货头寸？这取决于被套其保值的的投资组合的的相关价格波动性和期货合约的收益波动性，即套期保值比率是被保值的投资组合的价格波动性和期货合约收益波动性之间的比率套期保值比率=投资组合相对于股票指数的贝塔╳股票指数相对于指数期货的贝塔（1）计算等价市场指数单位2）计算贝塔调整等价市场指数单位（3）计算合约数目第二节 金融期权期权交易又称选择权交易，是指它的持有人在规定的期限内具有按交易双方商定的价格购买或出售一定数量某种金融资产的权。