资本资产定价模型基本理论(61页PPT).pptx

南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系第七章第七章 资本资产定价模型资本资产定价模型（CAPM）教材P197-204CAPM理论及其基本假设资本市场线分离定理证券市场线第一页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系v资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）是由美国Stanford大学教授夏普等人在马克维茨的证券投资组合理论基础上提出的一种证券投资理论vCAPM解决了所有的人按照组合理论投资下，资产的收益与风险的问题vCAPM理论包括两个部分：资本市场线（CML）和证券市场线（SML）7.1 CAPM理论及其基本假设理论及其基本假设第二页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系托宾的收益风险理论F托宾(James Tobin)是著名的经济学家、他在1958年2月The Review of Economic Studies发表文章，阐述了他对风险收益关系的理解F1955-56年，托宾发现马克维茨假定投资者在构筑资产组合时是在风险资产的范围内选择，没有考虑无风险资产和现金，实际上投资者会在持有风险资产的同时持有国库券等低风险资产和现金的。

由于利率是波动的，投资者通常会同时持有流动性资产和风险资产F他还指出，投资者并不是简单地在风险资产和无风险资产这两种资产之间进行选择，实际上风险资产有许多种，因此，他得出：各种风险资产在风险资产组合中的比例与风险资产组合占全部投资的比例无关这就是说，投资者的投资决策包括两个决策，资产配置和股票选择而后者应依据马克维茨的模型即无论风险偏好怎样，投资者的风险资产组合都应是一样的托宾的理论不仅使凯恩斯理论有了更坚实的基础，也使证券投资的决策分析方法更深入，也更有效率第三页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系夏普的夏普的CAPMCAPM模型模型F夏普夏普(William Sharpe)(William Sharpe)是美国斯坦福大学教授是美国斯坦福大学教授F诺贝尔经济学评奖委员会认为CAPM已构成金融市场的现代价格理论的核心，它也被广泛用于经验分析，使丰富的金融统计数据可以得到系统而有效的利用它是证券投资的实际研究和决策的一个重要基础F夏普1934年6月出生于坎布里奇，1951年，夏普进入加大伯克莱分校学医，后主修经济学1956年进入兰德公司，同时读洛杉矶分校的博士学位。

在选择论文题目时，他向同在兰德公司的马克维茨求教，在马克维茨的指导下，他开始研究简化马克维茨模型的课题F1961年他写出博士论文，提出单因素模型这极大地简少了计算数量在1500只股票中选择资产组合只需要计算4501个参数，而以前需要计算100万个以上的数据1964年提出CAPM模型它不是用方差作资产的风险度量，而是以证券收益率与全市场证券组合的收益率的协方差作为资产风险的度量(系数)这不仅简化了马模型中关于风险值的计算工作，而且可以对过去难以估价的证券资产的风险价格进行定价他把资产风险进一步分为“系统”和“非系统”风险两部分提出：投资的分散化只能消除非系统风险，而不能消除系统风险第四页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系基本假设基本假设 资本市场理论是建立在Harry Markwitz模型基础之上，所以其模型包含了Harry Markwitz模型的假设除此之外，还有一些假设第五页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系 投资者是同质期望的这假设表明，投资者获得的信息相同于证券和市场的期望是一致的，它 保证了每个投资者的相同。

资本市场是有效的这个假定消除了投资者获得最优投资组合的障碍 a不存在交易成本、佣金、证券交易费用无税赋 c 资产可任意分割，使得投资者可获得任何比例的证券d 单个投资者的交易行为不影响证券价格投资者是理性的，是风险厌恶者投资只有一期这个假定排除了证券现价受到未来投资决定的影响例如，如果投资的 投资期限从2年变到20年，投资者的投资选择就会受到影响所有投资者都可以以同一无风险利率借入或借出任何数量的无风险资产资本市场是均衡的第六页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系n均衡市场的性质：(1)每个投资者都持有正的一定数量的每种风险证券；(2)证券的价格使得对每种证券的需求量正好等于市场上存在的证券数量；(3)无风险利率使得对资金的借贷量相等第七页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系资本市场理论的发展资本市场理论的发展无风险资产无风险资产：预期收益率是完全确定的，因而其收益率的标准差为零短期国债）Harry Markwitz模型 CAPM模型无风险资产第八页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系n由于违约、通货膨胀、利率风险、再投资风险等不确定因素，证券市场并不存在绝对无风险的证券。

n到期日和投资周期相同的国库券视为无风险n对大多数投资者而言，货币市场基金是最容易获得的无风险资产n买卖债券只不过是手段，而实质是存在无风险借贷的市场第九页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系7.2 7.2 资本市场线资本市场线 有效边界的变化命题：一种无风险资产与风险组合构成的新组合的有效边界为一条直线第十页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系第十一页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系一种风险资产与无风险资产构成的组一种风险资产与无风险资产构成的组合，其标准差是风险资产的权重与标合，其标准差是风险资产的权重与标准差的乘积准差的乘积第十二页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系风险风险p收益收益rprf不可行不可行非有效非有效M第十三页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系资本市场线资本市场线CML上资产组合优于原风险资产组合有效边界上的组合从而成为新的有效边界从无风险资产RF处作与风险资产组合有效边界相切与M点的射线，该线称为资本市场线（CML）CML的方程为：和 表示有效资产组合的期望回报率 和标准差。

第十四页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系无风险资产RF与风险资产组合M的连线第十五页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系CML与个人的效用曲线加入无风险资产后的最优资产组合加入无风险资产后的最优资产组合第十六页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系7.3 7.3 分离定理分离定理所有投资者对风险投资组合的选择和他们的效用函数无关v分离定理（Separationtheorem）：投资者对风险的规避程度与该投资者风险资产组合的最优构成是无关的v所有的投资者，无论他们的风险规避程度如何不同，都会将切点组合（风险组合）与无风险资产混合起来作为自己的最优资产组合因此，无需先确知投资者偏好，就可以确定风险资产最优组合v风险厌恶较低的投资者可以多投资风险基金M，少投资无风险证券F，反之亦反第十七页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系分离定理对组合选择的启示v若市场是有效的，由分离定理，资产组合选择问题可以分为两个独立的工作，即资本配置决策（Capitalallocationdecision）和资产选择决策（Assetallocationdecision）。

v资本配置决策：考虑资金在无风险资产和风险组合之间的分配v资产选择决策：在众多的风险证券中选择适当的风险资产构成资产组合v由分离定理，基金公司可以不必考虑投资者偏好的情况下，确定最优的风险组合第十八页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系问题：切点组合问题：切点组合M扮演什么角色？扮演什么角色？市场组合市场均衡定价模型第十九页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系n在均衡时，每一种证券在切点证券组合M的构成中都占有非零的比例这一特性是分离定理的结果从分离定理，每一个投资者所选择的证券组合中的风险证券的组成是一样的，他们都选择M作为证券组合中的风险证券组成部分如果每个投资者都购买M，但是M并不包括每一种风险证券，则没有哪一个人会购买M中不包含的风险证券，从而，这些证券的价格回下降，导致其期望回报率上升，而这又会刺激投资者对这些证券的需求这种调整一直持续到切点证券组合M中包含每一种风险证券第二十页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系n在均衡时，每种证券的供给等于需求。

如果每个投资者都认为切点证券组合M中B的比例为0.4，但是，在B的现实价格下，市场上B的数量不能满足需求，这时会发生什么情况？这时，对B的定单会蜂涌而至，B供不应求，使得B的价格上升这种调整又使得B的期望回报率下降，减小了投资者对B的兴趣，导致切点证券组合M中B的比例减小，直到对B的供给等于需求第二十一页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系n在均衡时，借、贷量相等，所有个体的初始财富的和等于所有风险证券的市场总价值n每种证券在切点证券组合M中的权重等于该证券市值占整个市场证券市值的比例第二十二页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系附：切点组合的论证 根据资产分割定理，每个投资者都持有相同的风险资产组合，而不再持有其它风险资产，故在市场均衡时，资本市场上任意风险资产在组合M中所占比例必为正数设资本市场上共有n种风险资产，资产i 的股数为Ni ，市价为Pi （i=1,2,3,n），投资者共有k 个，投资者j 持有的资产 i 的股数为Nij，他投资在资产 i 上的资金占投资在所有风险资产上的资金Wj的比例为Xi ，则 Xi=Ni1 Pi/W1=Ni2 Pi/W2=.=Nik Pi/Wk 由上式可导出：Nij=Wj(Nik /Wk)，则 Ni=Nij=Wj(Nik /Wk)Pi Ni=Wj(Nik Pi/Wk)=Xi Wj ，Wj =Pi Ni 故有：Xi=Pi Ni/Wj =Pi Ni/Pi Ni 第二十三页，编辑于星期三：二十三点二十四分。

南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系n市市场场证证券券组组合合是由所有风险证券组成的证券组合在这个证券组合中，投资在每种证券上的比例等于它的相对市场价值每一种证券的相对市场价值等于这种证券的总市场价值除以所有证券的总市场价值市场证券组合市场证券组合n当证券市场达到均衡时，切点证券组合M就是市场证券组合第二十四页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系例子n假设资本市场只有三种风险证券A、B、C各自价格为1元、2元、3元，各自股数为750股、750股、250股n总市值=3000元n市场证券组合为第二十五页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系理论上，市场组合必须包含市场中所有的风险资产（艺术品、邮票、和金融资产等）实际中，市场组合通常用金融市场中综合指数组合来代替，如标准普尔500的组合第二十六页，编辑于星期三：二十三点二十四分南昌大学管理科学与工程系南昌大学管理科学与工程系在均衡状态下，资产组合（在均衡状态下，资产组合（FM直线上的点）是市。