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综合知识：第11章（金融危机）第11章金融危机§11.1 金融危机概述 11.1.1 11.1.1金融危机的含义《帕格雷夫经济学大辞典》中对金融危机的定义：金融危机是指全部或大部分金融指标-短 期利率、资产（证券、房地产、土地）价格、商业破产数和金融机构倒闭数的急剧、短暂、 超周期的恶化这一定义说明金融危机具有三层含义：（1）金融危机时金融状况出现恶化;（2）金融危机时金融恶化涵盖了全部或大部分金融领域；（3）金融危机时的金融恶化具有 突发的性质，它是急剧的、短暂的和超周期的金融危机和金融风险密切相关，金融风险会导致金融体系的剧烈动荡，爆发金融危机金融 危机直接表现为金融领域的严重动荡以及对整个经济产生的一系列后果 11.1.2 金融危机的分类.以金融危机的影响地域来划分（1）国内金融危机.这一类危机往往起因于某些国家的经济、金融因素，其影响面仅局限 于一国国内，一般通过整顿该国的经济金融秩序加以控制，或者由政府金融当局出面采取某 种形式给予适当救助，即可化解与解决2）区域金融危机这一类金融危机往往最先爆发于某一经济贸易一体化组织中的一个成 员国，而后即由于高度的经济贸易一体化水平迅速传导到其他成员国，其对于一体化外国家 或者世界经济、金融一般没有或较少有直接的影响。

3）世界金融危机，也可称全球金融危机这•类危机区别于上述两种危机的主要特征是 无论其首先在发达国家爆发还是在发展中国家爆发，都必然通过某种途径传导到欧美主要的 发达国家，进而波及全球金融市场，并且在一定的条件下有可能引发世界经济危机或全球经 济衰退1 .以金融危机的性质、内容来划分（1）货币市场危机，又称货币危机这类危机是指在实行固定汇率制或带有固定汇率制色 彩的盯住汇率安排的国家，由于其国内经济变化没有配合相应的汇率调整，导致其货币内外 价值脱节，通常表现为本币价值高估，由此引发的投机冲击加大了外汇市•场上本币的抛压2）资本市场危机这类危机是指某些国家的资本市场（主要是股票市场）由于国内外原 因，导致价格在短期内大幅度下降3）金融机构危机，又称银行业危机这类危机是指某些商业银行或非银行金融机构由于 内部或外部原因，出现大量不良债权或巨额亏损，导致破产倒闭或支付困难，其影响极易扩 散，引发社会对各类金融机构的挤提风潮，从而严重威胁整个金融体系的稳定4）综合金融危机这类危机往往表现为上述几种危机的混合体，现实中常常是一种危机 的爆发带动其他危机的爆发，危机迅速波及有关国家的整个金融市场和金融体系，形成综合 金融危机。

2 .以金融危机的影响程度来划分（1）系统性金融危机这一类危机源于系统性金融风险，其影响深远且带有明显的全局性 特征，如果处理不当将危及一国金融体系乃至世界金融体系的安全与稳定，前面提到的综合 金融危机就是系统性金融危机2）非系统性金融危机这一类危机源于非系统性金融风险，其影响往往局限于某一特定 金融机构、金融市场或金融领域，一般不会对他国的金融体系产生直接的威胁，但是也并不 排除非系统性金融危机由于处理不当在一定条件下转化为系统性金融危机的可能性§ 11.13 代金融危机的特点.金融危机具有广泛的传染性1 .金融危机的生成具有潜伏性2 .金融危机爆发具有内源性首先，金融危机国家未能执行有序的渐进式的金融自由化战略其次，政府对经济的过分保护，使得市场经济的作用受到抑制 再次，在开放资本市场的情况下，固守已经僵化的钉住汇率制 最后，政府的监管手段和措施赶不上金融市场衍生工具的发展3 .金融危机爆发的频繁性4 .金融危机后果的严重性 1.1.1 H.2金融危机生成原因11.2.1金融危机的第一代模型金融危机的理论研究始于70年代后期的拉美国家-墨西哥(1973-1982)和阿根廷(1978-1981) 等国家-所发生的债务危机。

克鲁格曼(Krugman, 1978)在萨兰特(Salant)和亨德森(Henderson) 关于商品价格稳定机制研究的基础上提出了货币危机的早期理论模型基本模型假设一个小型开放经济，其汇率盯住主要贸易伙伴国货币，汇率由购买力平价决 定；假设经济主体可持有三类资产：本国货币、本国债券和外国债券，资产之间可完全替代； 为了简化，假设没有私人银行，所以货币存量等于基础货币；假设国内信贷增长为外生变量， 国内信贷增长率为恒定的常数；经济主体具有完全理性预期在此假设下，投机性冲击被认为是贬本经济因素恶化的结果，而政府预算赤字是危机之源 政府预算赤字依靠国内信贷扩张来弥补，扩张的财政政策和货币政策使国内需求增加，从而 导致国内物价上升，在购买力平价条件下，外汇实际汇率升值对于一个实行固定汇率制的 小国，货币当局必须适时调节本国的货币供给来维持固定汇率水平，主要是通过改变国内外 货币供给的结构假设政府为了弥补财政赤字或实现其它宏观经济目标，国内信贷持续增长， 则外汇储备必然以同样的速度下降如果信贷扩张不止，外汇储备将最终被耗尽此时政府 无力维持固定汇率，要么让汇率浮动，要么本币贬值，重新设立汇率盯住目标区域，投机性 冲击成功，货币危机爆发。

在存在投机冲击的情况下，货币危机不会等到外汇储备全部耗尽 时才爆发投机者基于基本经济因素的分析，开始对货币进行冲击，购买余卜的全部政府外 汇储备，则货币危机会提前爆发第•代模型较好地解释了 70-80年代的货币危机,即所谓的“拉美型”货币危机,如墨西哥 1973-1982危机、阿根廷1978-1981危机 1.1.2 金融危机的第二代模型1992-1993年欧洲货币危机表现出与以往危机明显不同的特点，第一代模型无法对此做出合 理解释，以及它自身具有的上述缺点经济学家们--最具代表性的是奥伯斯法尔德(Obstfeld, 1994),开始寻找其他理论，逐渐形成了所谓的第二代模型1 .早期模型第一代模型假设当局维持固定汇率的承诺是恒久不变的，第二代模型则认为 当局的外汇政策选择是非线性行为，是由“状态决定”的，强调由政府的非线性行为引起的多 重均衡早期采用的一种较为简单的方式是直接用非线性政策来修正第一代模型2 .近期模型近期研究中最具代表性的是奥伯斯法尔德(Obstfeld, 1994)建立的金融危机模 型他认为当一国政府的政策并无扩张性时，私人部门对货币贬值的预期会给政府增加压力， 使政府处于困境。

这种预期反映在利率、劳动合同和其他价格决定当中，即存在要求提高利 率和提高T•资的压力和通货膨胀预期的压力如果政府维持固定汇率就牺牲了短期经济的柔 性和长期信用之间的平衡对于面临银行体系脆弱、存在经济周期低潮的失业压力等问题的 政府，可能会通过实现私人部门的预期来摆脱困境按照这一逻辑，贬值预期可以自发引起 贬值，即投机性冲击会”自我实现，如果私人部门预期贬值，明智的政府最好选择贬值；如 果私人部门没有预期贬值，政府就什么也不需要做因此这时存在由预期决定的多重均衡 第二代模型较好地解释了所谓的“欧洲型”货币危机(如1992-1993欧洲货币危机)§11.2.3新一代金融危机模型1997年亚洲危机为代表的许多金融危机发生时，与其相伴随的现象是：金融自由化、大规 模的外资流入与波动、金融中介信用过度扩张、过度风险投资与资产泡沫化、金融中介资本 充足率偏低、缺乏谨慎监管等，可见金融中介(特别是银行业)在导致金融危机中的核心作 用因此近年来许多主流理论提出了一系列基于金融中介的金融危机模型这些模型从不同侧面分析了由于资本充足率偏低、缺乏谨慎监管的银行信用的过度扩张及由 此导致过度风险投资、资产特别是股票和房地产的泡沫化，因而导致银行业危机并诱发货币 危机，这两种危机的白珈化作用进一步导致严重的金融危机。

资产泡沫化(Asset Bubble)模 型”分析了资产泡沫化导致银行业危机的机制；”道德风险(Moral Hazard)模型”强调了金融中 介的道德风险在导致银行过度风险投资、形成资产泡沫化中的核心作用；”外资诱导型 (Capital flow-induced)模型"分析了金融自由化与外资的流入在导致金融中介信用扩张、资产 泡沫化及产生和放大商业周期中的关键作用；”金融恐慌(Financial Panic)模型”指出金融恐慌 等心理因素导致银行业的非流动性危机，而政府与国际金融机构的不适当政策干预将银行业 的非流动性危机转变为非清偿性危机，导致货币与金融危机；”孳生危机(Twin Crisis)模型” 则分析了银行业危机与货币危机的关系及二者间的自强化机制§11. 3金融危机的国际传染融危机的传染我们把金融危机发生的同时性作为衡量危机传染的标准，在概念上通常分为两类：第•类” 传染”强调不同市场之间的相互依赖所导致的溢出效应第二类“传染”则指危机的传染与可 观测到的宏观经济或其它基本面无关，而仅仅是由于投资者或其他金砸经纪人行为的结果 后一种，，传染”通常被认为是“非理性，，的结果，如金融恐慌、”羊群行为”、信心的丢失以及风 险厌恶的增加。

§1132金融危机的国际传染机制广义的金融危机国际传染,泛指金融危机在国与国之间的传播和扩散，它既包括存在于贸易、 金融关系紧密的国家间的接触性传染，也包括贸易、金融关系并不紧密的国家间的非接触性 传染所谓接触性传染是狭义的金融危机的国际传染，它是指在金融危机发生之前、之中、之后， 某些经济要素的变化引起其他要素变化，最终引起经济金融的某些侧面或整体变化，以致引 发、扩大金融危机的跨国作川过程，也称“溢出效应”，其从一国危机中的本币贬值和股市暴 跌开始，通过汇率的相对价格机制作用于国际贸易和国际资本流动两个渠道，导致另一个或 几个国家本币贬值和股市暴跌，从而实现金融危机的国际传染1 .金融危机的溢出效应：一国发生的金融危机造成的货币贬值可能恶化另一个(或几个) 国家宏观经济基本因素(如贸易赤字加大、外汇储备下降)，从而可能导致另一个(或儿个) 国家投机性冲击压力，这就是金融危机国际传染的溢出效应溢出效应有两种传染渠道：一种是贸易联系渠道，另一种是金融联系渠道1)贸易联系渠道是指，•个国家的危机恶化了另•个(或几个)与其贸易关系密切的国家 的经济基础，从而导致危机贸易溢出主要是通过价格效应和收入效应实现的。

2)金融联系渠道是指，一个市场由于危机而导致市场流动性不足，使金融中介清算其在 其它市场上的资产，从而通过直接投资、银行贷款或资本市场渠道导致另一个与其有密切金 融关系的市场的非流动性，引发另一个国家大规模的资本抽逃行为此外，当一国出现货币 危机时，在此国有投资头、j的投资者通常会采取措施减少风险，卖出那些收益率与危机国家 资产相关的资产，导致相关国家的资本外逃2 .金融危机的净传染效应净传染是指危机的传染无法从宏观经济基础变量来解释-两个国 家间经济联系薄弱，一个国家的危机并没有恶化另一国家的经济基础净传染是由一个国家 的危机导致投资者重新评价其他类似国家的经济基础(即使这些国家的经济基础并没有发生 变化)，从而产生”自促成”的投机者对类似国家的货币冲击根据投机者所认定的国家间相似性的类型不同，净传染包括多种形式：(1)经济净传染经济净传染是指，投机者在看到一个国家发生危机时，往往对另一个与 其在经济基础或经济政策相似的国家发起冲击⑵政治净传染一国政府在决策时往往面临政治I斗标和经济目标的冲突，如果投机者预 期政府视经济目大了政治目标，则发起对该国货币的冲击3)文明净传染这种传染机制是指，即使一些国家在经济上亳无联系，但由于他们具有 某些共同或相似的文明和文化背景、相似的发展史而被金融巾场投资者划为具有相同特点或 气质的某一类型国家，并且认为正是这种类似的特点或气质会导致他们在经济政策的取向上 以及处理问题的思路、方式方面趋于•致。