新外资法体系中VIE模式法律问题探究.doc

新外资法体系中VIE模式法律问题探究摘 要：VIE模式在中国长期作为国内新兴企业海外上市、外国投资者进入我 国限制类、禁止类行业领域的重要投资手段，在中国的发展日趋成熟然而VIE 模式在我国长期以来一直缺乏法律基础，其合法性长期受到业界质疑此次外资法 律体系重构，我国法律首次尝试直面VIE模式，将VIE模式定性为多种投资方式 之一，拟赋予其合法身份然而此种法律态度将可能改变VIE模式在中国长期生 存的土壤，对既存或新设的VIE模式企业都将产生重大的影响本文将通过分析 我国法律对VIE模式态度的变化，并结合相关案例来探讨VIE模式的未来，以及 对法律规定提出些许意见关键词：VIE模式实际控制征求意见稿外资法律重构自2000年新浪首次采JIJ VIE模式赴美上市成功，带给国内企业海外上市新的思路15 年来VIE模式成为了国内众多中小企业，特别是增值电信类、网络游戏类等属于限制或禁 止外商投资领域的企业奔赴海外上市的主耍途径长期以来，我国法律对VIE模式没有表 露出明确的态度，VIE模式一直处于不稳定状态，在中国的发展可谓一波三折自2011年 支付宝事件后，木次《中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）》（以下简称《征求意 见稿》）又一次将VIE推向风口浪尖，成为人们广泛关注的话题。

一、VIE模式的发展历程（一）VIE模式存在的童义1 •何为VIE模式“吴韦唯，华东政法人学国际法学院，2014级法学研究生VIE （Variable Interest Entities,可变利益实体）是美国标准会计准则FIN46中关于被投 资的实体的一种定义方式，是指企业通过一系列协议，而非通过股权控制，享有一个利益实 体的实际或潜在的经济利益VIE模式（又称“新浪模式”）是保持运营实体股权结构不变, 国内实际控制人同外国投资者通过在境外设立SPV （特殊目的公司），由该SPV在境内设立 WOFE （外商独资企业），并通过签订一系列特殊协议曲线获得境内运营实体的经营控制权, 实现SPV与境内运营实体报表合并,达成海外上市1=1的的一种途径（典型的VIE架构如图） VIE模式的H的能够实现，实质是利用我国法律与境外上市地会计标准对某一相同事项的认 定标准间的旁异，咲国会计准则要求其实际控制人与首要受益方（primary beneficiary）应外国投资者SPV门然人股东i 7WOFE*境内运营实体境外境内 ＞控股 4协议当将利益实体作为附属机构（majority-owned subsidiary）在财务报表中合并与披露”，而我 国法律的态度则不相同。

VIE模式中…般包含资产运营控制协议、借款合同、股权质押协议、认股选择权协议、 投票权协议、独家服务协议等协议来确立控制关系③，将境内运营实体的未来收益根据协议 转移到境外上市实体2. VIE模式产生的原因20世纪末21世纪初，我国资木市场发展缓慢，融资环境较差，中小企业融资途径较为 狭窄，而在国内申请上市的门槛较高，令许多优秀的新兴企业望而却步反观国外市场，其 具有申请上市时间短、效率高、市场广阔等优势，同时准入门槛较低 所以重监管、轻审批①陈泽住：《VIE协议在我国的法律效力及其监管完善》，载《行政与法》，2013年05期，I19J25页Reinstein A、Lander G Danese S. Consolidation of Variable Interest Entities: Applying the Provisions of FIN 46 （R）[J]. Social Science Electronic Publishing, 2005.③叶存金：《VIE结构的合法性探讨》，載《公民与法（法学版）九2012年05期,10-15页的境外资本市场成为国内中小企业不错的选择。

此外，在境外上市还可以学习外国先进的管 理经验和模式，完善公司治理结构，提升企业形彖、与国际接轨，在国内还可以享受外资优 惠政策等国内企业在海外上市的途径一般采取直接申请上市（“H股模式”）与红筹模式对于“H 股模式”，企业皿满足国内法律的要求，同时还得满足股市所在地法律对于外来公司严格苛 刻的条件与限制，由于不同的会计制度和法律制度的差界会给企业带来诸多不便，故国内企 业大多选择通过红筹模式到海外上市，将公司转为外资性质而对于国家限制和禁止外商踏 足的行业，典型的红筹模式并不适用，由此VIE模式应运而生2006年8月商务部等6部委联合发布《关于外国投资者并购境内企业的规定》（简称“10 号文”，2009年修改），要求企业海外上市须通过证监会的审杏，并获得商务部、外管局的 审批等，木意在于严格保护国有资产、打击外逃资金，但客观上封锁了国内企业红筹上市的 途径①然而10号文却没有波及VIE模式，于是VIE模式更加受到国内企业的青睐我国长期以来施行的外资准入制度也是VIE得以盛行的原因2—根据我国的外资准 入制度，国内许多新兴领域，如互联网、新媒体行业等都是外商限制或禁止类行业，国内这 些领域的企业却常常因缺乏资金而难以发展壮大，外国投资者往往通过VIE模式则突破相 关的行业限制，进入这些领域。

同时，这些企业将来海外上市成为外资退出获得投资收益的 最佳途径②二）VIE模式存在的风险由于VIE模式是根据一系列协议获得的控制权，并没通过传统意义上的股权控制，其 木身存在一定的风险：1. VIE模式在我国现行法律中没有明确的合法基础，可能会产生法律政策风险（下文将 具体分析），以及由此引发的我国法院对其承认与执行的问题③，大大影响投资人权益2. 由于涉及外资入境、利润转出等资金的流转过程，都需经过外汇管理局的批准，存 在着一定的外汇管制风险2014年7月14 II,国家外汇管理局发布《关于境内居民通过特%1 王仁荣:《VIE模式：山雨欲来风满楼》,载《上海经济》,2011年10期,20-25页1 薛乾：《VTE模式产生的原因、风险及对策分析》，a《现代商业》，2012年21期，193页Shi S. Dragon's House of Cards: Perils of Investing in Variable Interest Entities Domiciled in the People's Republic of China and Listed in the United Slates [JJ. Fordham International Law Journal. 2014, Vbluine 37, Issue 4.殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（简称“37号文”）对于境内 居民境外投融资和返程投资有重大意义，可以看出我国外汇法律制度在不断完善。

3. VIE模式中涉及大量的关联交易，涉及到转移定价、股息分配等税收问题，以及国际 反避税的税务风险4. 基于VIE木身契约性质，存在着较大的违约风险与控制风险2011年的支付宝事件, 马云单方终止VIE协议，将VIE模式的不稳定性完全暴嘉不仅VIE模式本身存在着较大的风险，复杂的会计准则也可能导致企业对VIE的认识 及风险把握不足，导致财务报表出现重大错报，影响广大投资者的利益巴同时，国内企业 纷纷采取VIE模式到海外上市亦对我国国民经济发展有较大的弊端造成了我国资木市场 空心化和边缘化、国有资产大量流失、严重影响我国的经济控制权等问题②所以，对于喜 忧参半的VIE模式，《征求意见稿》对其的态度也是十分的谨慎二、现行法律对VIE的态度我国法律对VIE模式的态度一頁处于模糊状态，从VIE模式产生到现在，对VIE模式 有监管意向的规范性文件有2006年的《信息产业部关于加强外商投资经营增值电信业务管 理的通知》、2009年的《关于贯彻落实国务院v “三定”规定〉和中央编办有关解释，进一步 加强网络游戏前置审批和进口网络游戏审批管理的通知》、2011年的《国务院办公厅关于建 立外国投资者并购境内企业安全审杳制度的通知》，以及同年《商务部实施外国投资者并购 境内企业审查制度规定》等。

同时，虽未明确监管态度但内容有所设计VIE模式的监管性 文件,除上文中提到的10号文，还有2001年《外商投资电信企业管理规定» （2008年修改）、 2005年的《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊bl的公司融资及返稈投资外汇管理 有关问题的通知》、同年的《互联网新闻信息服务管理规定》等行业规范性文件可以看出，对于VIE模式的定性，我国一直没有从法律层级给予明确的定义，涉及到 VIE模式的规范性文件大多为行政法规、部门规章，英至纲领性文件国家近年来监管的重 点领域在于国有企业，对于民营企业采取VIE模式奔赴境外上市，普遍采取观望和试水态Evert B, Edwards D, Curtis G. Financial Statement Risk And Corporate Governance [J]. Rocky Mountain Mineral Law Foundation. 2008, May 1-2.②纪宝成，刘元春：《论大规模企业盲目海外上市的缺失》，载《中国人民大学学报》，2006年05期,1-7 页度,地方政府为了相关业绩需要，也有出台类似激励性文件鼓励地方民营企业前往境外上市。

由于法律态度不明确，VIE模式法律基础不稳定，业界普遍担心VIE模式会因为（1） 违反法律、行政法规的强制性规定而无效，（2）根据我国《民法通则》第52条“以合法形 式掩盖非法H的”为由被认定为无效2011年的宝生钢铁事件中，河北省地方政府告知其 VIE协议违反li前中国有关外商投资的管理政策和国家公共政策込加重了业界对VIE模式 合法性的质疑而与此相反的，2014年“福建纵横高速信息技术有限公司、福建分众传媒 有限公司等与史带开曼投资公司申请不予执行一案的执行裁定书”②就给外国投资者一•颗定 心丸，该案认为对于行政法规和部门规章中强制性规定的违反，并不当然构成对我国公共政 策的违反，本案中是否涉及VIE模式、是否违反国务院信息产业部及商务部等部门规章并 不当然构成违反我国公共利益木案是关于VIE结构的香港仲裁裁决得到内地法院的承认 与执行的重要案例，反映出我国法律对VIE模式并不持完全否定的态度，至少不会因为违 反行政法规及以下层级的规范性文件而被认定违反公共利益被宣告无效，对于外国投资者的 利益保护有重要的意义三、《征求意见稿》对VIE模式的态度顺应构建开放型经济体制和实施高水平对外开放的要求，商务部于2015年1月19 推 出《中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）》向社会广泛征求意见。

本次的《征求 意见稿》对于现行以三资企业法为主的外资法体系是一次重大的变革《征求意见稿》不仅 改变以往严谨的逐案审批制，拟建与准入前国民待遇加负血清单管理模式相适应的外资管理 模式，还统一创制了国家安全审查、信息报告等重要制度《征求意见稿》也是我国法律首 次 W VIE模式，从某种意义来说，解决了 VIE模式长期以来存在的法律政策风险VIEfit式的性质《征求意见稿》明确，通过合同、信托等方式控制境内企业或持有境内企业权益的，为 外国投资，将VIE模式同其他绿地投资、并购、中长期融资等方式一同定义为外国投资， 同时规定''通过合同、信托等方式能够对该企业的经营、财务、人事或技术等施加决定性影 响的”投资行为认定为具有控制权的标准之一，也同时规定不得以协议控制等方式规避“外%1 见2011年3月28日Buddha钢铁提交SEC的8-k表1 见“福建纵横高速信息技术有限公司等诉中国高速传媒控股有限公司协议纠纷案”，（2014）榕执监字第51 号，（法宝引证码 CLI.C.379。