杠杆交易和监管：国际比较.doc

[Table_MainInfo]杠杆交易和监管：国际比较杠杆交易和监管：国际比较摘要：摘要：美国的杠杆交易和监管：美国的杠杆交易和监管：1987 年股灾后加强杠杆监管1）1995- 2015 年，融资余额增速为标普 500 指数的 2 倍融资余额占纽交所 市值比例约为 2.5%融资余额与融券余额的比例约为 3：12）投 资者以 Reg T 账户为主，杠杆为 1:1按照融资金额大到小，融资 利率逐渐增加仙股及粉单股不能作为两融标的3）美联储等 4 个 机构共同监管两融业务经纪商可以在相关准则基础上设立更严格 标准香港香港的杠杆交易和监管的杠杆交易和监管：：1）融券卖空机制完善，卖空占市场总 成交额的 9.7%2）融资比例个股差异较大，杠杆最大 9 倍融资 利率=最优贷款利率（LPR）+3%两融标的有限制，主要为香港联交 所主板公司3）香港证券及期货事务监察委员会负责监管卖空监 管体系成熟卖空标的有较为细化的管理台湾台湾的杠杆交易和监管的杠杆交易和监管：：1）两融余额占股市总市值比重逐年下 降，峰值为 1998 年 12 月的 5.13%，15 年 5 月为 1.1%2）上市和 上柜股票的融资比率为 60%；融券保证金比率为 90%；最低维持担保 率为 120%。

3）以台湾行政院金融监督管理会为最高监管机构中外比较：中外比较：1）渠道多；增速快；融资和融券发展不协调杠杆操作 包括两融、股权质押、伞形信托、单一结构信托、场外配资等渠道 近 18 个月，两融余额增速为上证综指的 5 倍与此相比，1995 年 1 月到 2015 年 6 月，美国融资余额涨幅为标普 500 的 2 倍融资与 融券余额的比例高达 560:12）正规渠道门槛高；场外配资杠杆高 开立两融账户需要保证金至少 50 万元及普通账户开户 2 年，挤出了 一批散户大批散户涌向场外配资，杠杆高达 1:4-1:10与此相比， 美国两融门槛较低3）中国是分业监管，有待加强跨部门监管协调 大量场外配资游离于监管之外对融资标的的限制也有待于加强， 在成熟国家，对两融标的有严格限制 五点建议五点建议5000 点前后杠杆资金占市场交易额的 10%以上，最高时 接近 20%，远超美欧市场调整时，杠杆资金过高易导致市场卖压 过重而瞬间丧失流动性近期杠杆交易存在再度加速苗头，应尽快 采取措施，避免重蹈覆辙1）将场外配资纳入管理范围2）开正 门，堵偏门，降低融资门槛，差异化融资利率2）发展融券业务 3）严控两融标的、融资比例及股权质押比例。

4）成立一行三会联 合行动小组目目 录录1.美国的杠杆交易和监管美国的杠杆交易和监管........................................................................31.1.规模：规模：1995-2015 年，融资余额增速为标普年，融资余额增速为标普 500 指数的指数的 2 倍倍.........31.2.投资者：三种账户，杠杆可达投资者：三种账户，杠杆可达 1:5 或更高或更高........................................31.3.监管规则监管规则...............................................................................................51.4.1987 年股市危机：杠杆监管的转折点年股市危机：杠杆监管的转折点..............................................52.香港的杠杆交易和监管香港的杠杆交易和监管........................................................................52.1.两融业务历史短，但机制成熟，交易量稳步提升两融业务历史短，但机制成熟，交易量稳步提升...........................52.2.投资者：融资利率投资者：融资利率=LPR+3%，个股杠杆率差异大，个股杠杆率差异大.........................62.3.监管规则监管规则...............................................................................................73.台湾的杠杆交易和监管台湾的杠杆交易和监管........................................................................73.1.两融余额占股市总市值比重逐年下降，两融余额占股市总市值比重逐年下降，15 年年 5 月为月为 1.1%............73.2.投资者：上市和上柜股票的融资比例投资者：上市和上柜股票的融资比例 60%;融券保证金比例为融券保证金比例为 90%83.3.监管规则监管规则...............................................................................................94.中外对比中外对比..............................................................................................104.1.杠杆交易概况：渠道多；增速快；融资和融券发展不协调杠杆交易概况：渠道多；增速快；融资和融券发展不协调.........104.2.投资者：正规渠道门槛高；场外配资杠杆高投资者：正规渠道门槛高；场外配资杠杆高.................................114.3.监管规则：分业监管监管规则：分业监管.........................................................................115.五点建议：加强对杠杆的监管，规范透明发展，有效降低杠杆五点建议：加强对杠杆的监管，规范透明发展，有效降低杠杆..11前期报告《杠杆上的股市：新特征与新影响》 （20150630）指出，带杠杆的股市 上涨和调整是我们目前面临的新情况，上涨时加杠杆有助于快速兑现预期，调 整时去杠杆加大市场波动性。

那么，如何正确使用和监管杠杆？这是中国资本 市场进一步发展亟需解决的问题1. 美国的杠杆交易和监管美国的杠杆交易和监管1.1.规模：规模：1995-20151995-2015 年，融资余额增速为标普年，融资余额增速为标普 500500 指数的指数的 2 2 倍倍融资余额占纽交所市值的比例约为融资余额占纽交所市值的比例约为 2.5%2015 年 5 月，纽交所融资余额为 4991 亿美元，纽交所总市值为 19.69 万亿美元1995 年 1 月到 2015 年 6 月，标 普 500 涨幅 3.4 倍，融资余额涨幅 6.8 倍 融资余额与融券余额的比例约为融资余额与融券余额的比例约为 32015 年 5 月，融资融券总额为 6655 亿美元， 其中融券的规模约为 1663 亿美元图图 1 两融余额与标普两融余额与标普 500 指数同步指数同步图图 2 1987 年：两融管理的转折点年：两融管理的转折点4006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002,20001000200030004000500060001995-011996-051997-091999-012000-052001-092003-012004-052005-092007-012008-052009-092011-012012-052013-092015-01两融余额（亿美元）-左轴美国:标准普尔500指数:收盘价02004006008001000120014001600050,000100,000150,000200,000250,0001980-01 1981-01 1982-01 1983-01 1984-01 1985-01 1986-01 1987-01 1988-01 1989-01 1990-01 1991-01 1992-01 1993-01 1994-01 1995-01 1996-01 1997-01 1998-01 1999-01两融余额（百万美元）-左轴美国：标准普尔500指数：收盘价数据来源：NYSE，WIND 1.2.投资者：三种账户，杠杆可达投资者：三种账户，杠杆可达 1:51:5 或更高或更高在美国投资者可以开立三种账户，现金账户（Cash Account） ；Reg T 保证金账户 （Reg T Margin Account） ；投资组合保证金账户（Portfolio Margin Account） 。

投资组合保证金账户杠杆可达投资组合保证金账户杠杆可达 1:5 或更高现金账户，不能使用杠杆，但无最低 保证金限制Reg T 保证金账户，按 Regulation T 规定杠杆可达 1:1，日内最高 可达 1:3，隔夜还是 1:1保证金是 2000 美元，日内交易者的保证金是 25000 美 元投资组合保证金账户，可以交易美国股票、指数期权、股票期权、个股期 货以及共同基金，杠杆最大可达到 1:5，甚至更多保证金是 11 万美元投资 组合保证金账户是基于在当前市场环境下计算每日潜在的损失，根据所有的持 仓按照流动性和历史波动水平，以及风险程度制定相应的保证金比例投资组 合保证金账户和 Reg T 最主要的区别在于，两只股票的相关性小于等于 1，降低 投资组合风险，从而增加杠杆比率另外，卖空帐户保证金必须维持在资产净 值的 30%以上两融资金来源包括：两融资金来源包括：券商自由资金、信用帐户中的贷方余额、银行贷款、保证 金、担保价款融资融券的证券来源包括：券商自有的有价证券、保证金帐户 中融资担保品，从其他券商或银行等金融机构借贷的证券经纪商建议：经纪商建议：预留超额现金或流动性证券应对股价波动；设置触发价格，尽量 减少情绪化操作；每日监控账户，利用现有模型计算保证金的变动（各种机构都有研发的简易软件让客户自行计算潜在风险及各种场景下的资产变化） 。

图图 3 Fidelity 公司融资风险评估软件资料来源：Fidelity 公司网站按照融资金额大到小，融资利率逐渐增加按照融资金额大到小，融资利率逐渐增加以 E-Trade（美国最大的网上经纪商） 和 Fidelity（美国第二大公募基金及金融服务公司）为例，E-Trade 公司 100 万美 元及以上，融资利率最低，为 3.89%Fidelity 公司 10000 美元以下，融资利率 为 8.575%表表 1 E-Trade 公司融资利率公司融资利率 Debit BalanceMargin Rate$1,000,000 or more3.89% (0.25% below base rate)$500,000 to $999,999 4.14% (Equal to base rate)$250,000 to $499,999.995.14% (1.00% above base rate)$100,000 to $249,999.996.14% (2.00% above base rate)$50,000 to $99,999.997.44% (3.30% above base rate)$25,000 to $49,999.997.94% (3.80% above base rate)Less than $24,999.998.44% (4.30% above base rate)资料来源：E-trade 公司网站表表 。