南都电源300068研究报告.doc

南都电源300068研究报告南都电源——迅速崛起的储能巨头报告关键点：受益通信产业升级（如，3G）、低碳经济时代到来每股合理佔值区间24.7〜29.25元报告摘要：公司是国内规模最大的通信用阀控密封蓄电池专业生产企业之一：主营业务为化学电源、 新能源储能产品的研究、开发、制造和销儕产品主要应用于通信领域，同时在太阳能、风 能等储能系统和车用动力系统等领域也有广泛应用公司于2008年12月收购了上海锂电锂 离了电池经营性资产示，将锂离了电池业务的相关研发、生产和销代纳入了公司的整体经营 体系中阀控密封蓄电池受益通信产业升级（如，3G）迎来快速成长：目前在通信电源领域中， 对电源系统的基木要求具有高可靠性、高安全性、大容量、低成木，阀控密封电池是唯一选 择通信用麻备电池行业集中度不断提高，已形成相对稳定的竞争格局，是一个具有较高进 入壁垒的行业通信行业作为关系国家竞争力的基础行业，是我国重点投资领域，近五年中 国通信行业毎年的固定资产投资均在2,000亿元以上，基木保持稳定增长的态势：根据规划, 2009-2011年，3G建设投资预计约4,000亿元，用户目标为5,000 ）］户左右，考虑到3G建 设的投资计划，未来几年将是电信业I古I定资产投资的高峰期，年投资规模可达4,000亿元左 右，这将会给通信后备电池带來巨大的市场机遇。

阀控密封蓄电池受益低碳经济迎来快速成长：储能电池为独立太阳能系统、风能系统的 关键设备Z…,面对口益严重的能源危机与环保压力，全球都衣积极发展太阳能、风能等新 兴能源，世界各主要经济体纷纷制订了今麻的可再生能源规划国内外太阳能、风能的高速 发展将对高性能的储能电池产品产生极大的需求此外，公司产品还用于新能源汽车用动力 电池从美国的“下一代电池和电动汽车计划"中可见，用于电动汽车的铅酸蓄电池已成为重 要发展方向，新能源汽车在未来将成为阀控密封电池的重要潜在市场公司在阀控密封蓄电池行业的竞争地位：日前，公司在国内同行中，产品海外销售收入 排名第一，国内市场排名第三，是国内三人电信运营商主要后备电池供应商2007-2009 年，公司在国内通信用阀控密封蓄电池市场的皆有率分别为7.3%、9.7%、10.3%； 2007-2008 年，公司在海外通信用阀控密封蓄电池市场的占•有率（除中国以外）分别为0.9%、1.6% 公司的竞争优势主要体现在技术优势、品牌与质最优势、产品比较优势、市场与渠道优势等募集资金投资项目将大大提升公司在行业中的地位：木次将发行人民币普通股6,200方 股募集资金主要投向新建南都阀控密封电池工产线项日，该项日投资53,000力元，拟使 用募集资金49,837.60力元，实现新建生产线产能达到350 ）］ kVAh。

公司将进一步提高市场 份额，争取至2012年将国内市场份额提高至16%,将海外市场份额提高至2.5%左右项目 达产示预计年新增销信收入156,53&50力-元，新增税厉利润为14,235.40力一元公司每股合理估值区间24・7元〜29・25元：根据招股说明书中的项日达产进度，以及我们 的盈利预测模型，我们预测公司2010、2011和2012年摊薄麻的每股收益分别为0.77元、1」9元和1.5元相对估值法，参照可比公司2009年市盈率（平均PE在57〜63倍），我们建议给予公司基于2009年的业绩38-45倍PE是合理的，公司的每股合理估值区间为24.7〜29.25元；绝对估值法，按照DCF佔值法，我们计算得出公司股东价值72.4亿元，折合每 股估值为29.18元综合两种方法来看，我们认为公司的毎股合理估值区间在24.7〜29.25元风险提示：环保风险、竞争加剧导致盈利能力下降的风险、原材料价格波动风险、主要 供应商集中风险、外销业务风险等财务和估值数据摘要（百万元）200820092010E2011E2012E管业收入1,567.11.304.31.877.02,815.53,526.3Growth (%)73.5%•16.8%43.9%50.0%25.2%净利润116.4160.8191.3295.5372.3Growth (%)146.9%38.2%19.0%54.4%26.0%毛利率（％）23.1%27.9%24.1%24.2%24.2%净利润率（％）7.4%12.3%10.2%10.5%10.6%每股收益（元）0.470.650.771.191.50畚股净资产（元）1.542.036.687.648.79净资产收益率（0勾30.6%31.9%11.5%15.6%17.1%ROIC(%)25-1%21.6%20.0%20.9%19.8%1・公司简介1・1・基本情况浙江南祁电源动力股份有限公司是国内规模最大的通信用阀控密封蓄电池专业生产企业 z_,公司主营业务为化学电源、新能源储能产品的研究、开发、制造和销售。

公司主要产品为“南都"牌高容量阀控密封蓄电池，主要应用于通信领域，同时在电力、 铁路、军用装备等麻备电源系统，太阳能、风能等储能系统和车用动力系统等领域也有广泛 应用公司于2008年12月收购了上海锂电锂离子电池经营性资产后，将锂离了电池业务 的相关研发、生产和销售纳入了公司的整体经营体系中1.2. 股权结构本次发行股份为6,200力股，发行后总股木为24,800力股本次发行股份占发行后总股 木的比例为25%实际控制人为周庆治，白公司成立以来未发生变化周庆治通过杭州南 都、上海益都和上海南都集团间接控制公司木次发行前52」9%的股份，为公司的实际控制 人，持有公司5%以上股份的股东为杭州南部、上海益部、陈博、上海南都集团、浙江华瓯、 杭州华星发行示周庆治仍然是公司的实际控制人，控制公司39.15%的股份1・3・主要控股子公司简况公司目前共冇5家控股子公司、1家参股了公司（新源动力，经营范围为燃料电池及相 关零部件研制、生产，公司持有新源动力4.27%的股份），控股子公司情况如下：表2主要挫股子公司情况（截至2009年12月31日） 万元子公司名称总资产净资产净利润经营范團南都英国903.38381.16123.93阀控密対电也、聚合物俚离子电池.电披材料及相关产品的销隽南都亚太2.636.37651.23315.74阀控密时电也、聚合物俚离子电池、电极材料及相关产品的销隹临平南榔14.724.227.022.163.599.36高性能仝密対蓄电池：煥料电池、锂离于电池、操氢电池.丸阳能电44安南那31.125.427.729.55・792.13研发、生产.销隹阀拉密対电池；研发.销僖任离子电池2.113.92-544.3671.98常酸蓄电池、电池材料与电池配件的40.进出口业务2.电池行业分析2.1. 电池行业总体概述电池从大的类别讲可分为一次电池与二次电池。

一次电池主耍有锌猛电池，碱猛电池等, 不可重复使用二次电池就是可充电、可循环使用的电池根据电池T作原理、原材料的不 同可分为酸性电池、碱性电池、锂离了电池、钱银电池、燃料电池及其他新型电池等2008 年，我国电池行业的销伟收入超过2,000亿元从整个行业的发展来说，总体技术趋势是不 断致力于新技术、新材料、新工艺的研发与应用，持续提高电池寿命、比能量、安全性，同 时不断拓展电池的丿'V川领域，使H在新能源领域中打据LI趋重要的地位目前，在市场上应用最为广泛的有三类电池：铅酸蓄电池、锂离了电池及磔氢电池,对 这二类电池的技术特点及应川领域列表比较如下:表2各科电池性能比较主要特点铅酸蓄电池锂离子电池仪氢电池单体电压2V3.7V1.2V电池容量范围3 Ah-3000All5OniAli-5OAli10inAh-3Ah体积比能量90360143重量比能量3512068工作温度范国-40-60-20-60-40-50记忆效应无无有安全性高较高校高可回收性高低低主要应用领域便携电子设备电动工具、电动犹具等这三类电池的技术特点冇着较大不同，决定了其应用领域的不同铅酸蓄电池的技术特 点使其特别适合于后备及储能系统的应用。

锂离了电池日前最大可达到50Ah,远低于铅酸 电池的最大容量,而且容量越人，安全性越差,容易产生爆炸起火等危险;钦氢电池可以在特殊技术条件下做成大容暈电池，但其单体电压低，串联电池纟H.极易失 效，也不适川于后备及储能系统的使川与其相比，铅酸蓄电池的安全可靠性最高，这也正 是后备及储能电源系统所需要的公司日前的主要业务为阀控密封蓄电池及锂离子电池，铅酸蓄电池由于具有容量大、安 全可靠性强、人电流放电性能优越、使用温度范用广、再生循环利用高等突出优点,在化学 电源中始终占主导地位，整个产业不断增长，目前已占据了二次电池市场的75% （功率数）2.2. 铅酸蓄电池技术介绍铅酸蓄电池从应用领域來讲可分为汽车电池与工业电池两大类，其中工业电池又可分为 后备电池与动力电池两类最初的铅酸蓄电池放置在开口容器中使用，电解液极易流失，需 经常加酸、加水维护二I•世纪80年代，美国Gates公司生产出圆柱形玻璃纤维隔板的吸 液式电池，这就是现在的阀控密封电池只有传统的技术，没有传统的产业今示随着新技术、新材料、新结构的进展，铅酸蓄 电池技术将向高比能最、高性价比、宽温度适应性、长使川寿命方向发展，推动了整个铅酸 蓄电池产业也处于不断的升级与进步之中。

2009年9月，美国总统奥巴马宣布用24亿美元支持企业发展“下一代电池和电动车计划”, 要求企业按1:1的比例配套24亿美元，发展8类、48个科研生产项目铅酸蓄电池被列入 该计划中，铅酸蓄电池企业EXIDE集团和EAST PENN公司获得政府对铅酸蓄电池研究项 目的资助,共计6,680万美元2.3. 阀控密封蓄电池技术介绍2.3.1. 阀控密封蓄电池主要特点阀控密封电池是最新一代技术的铅酸蓄电池，实现了铅酸蓄电池行业范命性的技术突破, 其主要特点为充放电过程中实现了内部氧气的循环机制，正极的氧可以顺利到达负极与氢复 合成水，因此可以实现密封其主要特点为：（1） 在电池幣个使用寿命期间，无需进行添加水和调報酸密度等维护工作；（2） 无酸雾、不腐蚀设备；（3） 自放电小，25°C下自放电率小于2% （每月）；（4） 结构紧凑，密封良好,抗爲动，比能最高;（5） 电池的高低温性能较好，可以・40°C〜+50°C范围内使用；（6） 不存在镉银电池的“记忆效应”（指浅循环丁作时容量损失）目前在通信电源领域中，对电源系统的基木要求是具有高可靠性、高安全性、人容量、 低成木，阀控密封电池是唯一选择在将来，除阀控密封电池外，锂离了电池和燃料电池也 存在应用的可能性。

2.3.2. 阀控密封蓄电池的技术风险阀控密封蓄电池潜在的替代风险，日前通信用阀控密封电池容量范囤亦50Ah到3000Ah 之间，随着3G、4G的发展，通信网络需要的电池容量的容量范围将发展到26Ah至3000Ah, 部分的小容量电池如26Ah,会遇到锂离了电池的竞争，考虑到锂离了电池安全性，价格和 从未在通信领域使川过等方面的因素，锂离了电池在通信领域会处于少帚试川阶段阀控密封蓄电池自身局限性。