从纳斯达克十年经验看科创板演绎路径.docx

正文目录-、科创板周年回顾：市场表现分化初显1.1 制度建设：“硬科技”定位和改革试验田4市场分化：“高研发”公司涨幅居前8二、纳斯达克经验：科技公司十年如何实现优胜劣汰12纳斯达克上市公司特征：高退市、高并购和高研发122.1 科创板启示：新兴景气向上，优质企业脱颖而出 15二、风险提不16第一，从研发投入来看，研发强度较大的公司收益率相对更高，资金青睐〃高成长〃我们用2018 年和2019年研发费用/营业收入作为研发强度的衡量指标，平均研发强度在20%以上的公司涨跌幅 中位数为87.1%,研发强度在15%-20%之间的公司涨跌幅中位数为43.9%,研发强度在10%-15% 之间的中位数为24.8%,研发强度10%以下的公司中位数为30.7%,整体来看年均研发强度较高的 公司收益率表现更好第二，从市值的角度来看•涨跌幅呈现〃两头高，中间低〃的现象70家公司中，市值前20%和后 20%公司涨幅较高，平均涨幅分别为77.0%和93.5%,市值处于中部60%的公司涨幅为34.9%第三，从行业来看，2020年1・7月受益于疫情防控下需求的高增长，医疗保健行业涨幅居前，日常 消费和工业相对弱势。

以WIND行业作为划分标准，2020年1・7月医疗保健涨幅排名第一，平均涨 幅到达119.4%,日常消费和工业涨幅相对较低，分别为36.6%和9.2%O从二级行业来看，制药、 生物科技与生命科学，医疗保健设备与服务两个行业的涨幅在100%以上，商品和专业服务、资本 货物的涨幅在排名末位，分别为13.1%和8.4%O第四，首批上市公司分化加大在15家收益率为负的公司中，10家均为科创板首批上市公司，下 跌幅度最大为23.0%,与此同时，首批上市的其余15家公司均实现上涨，涨幅最大为227.2%,市 场分化趋势愈创造显，当然这与行业特征也有一定的关联，跌幅居前的首批上市公司多集中于工业、 材料等偏传统的板块，涨幅居前的公司多为医疗保健和信息技术等科技属性更强的板块除此之外,上市公司涨跌幅表现与成立期限和盈利并未呈现明显的相关性70家公司涨幅前10% 的公司平均运营时间13年，与整体平均值持平；2018年平均ROE为15.4%,低于平均水平2020 年1月科创板首家未盈利企业上市，2018年ROE为94.5%, 2020年1―7月累计上涨59%,高于 70家公司的平均值54.5%,当前来看科创板盈利能力与涨跌幅表现并未呈现出明显的关联性。

总结科创板2020年1・7月的表现，我们可以得到以下结论：第一，投资者偏好科技属性更强、研 发投入更高的新兴企业；第二，板块内部的分化趋势将随着时间的延长愈创造显但是科创板运行时间相对较短，且2020年受到新冠疫情等事件性冲击，板块的运行规律可能局部失 真，因此就当前的时点来看，科创板的市场表现并未呈现出更多明显的规律下文我们将以2010 年在纳斯达克上市的公司作为样本，试图探究在更长的时间维度上科创板可能呈现出怎样的特征图表20 WIND行业涨跌幅表现140■ 2020年1-7月累计涨跌幅（%）119.49.2工 业图表21研发强度较大的公司涨幅较高资料来源：WIND,平安证券研究所资料来源：WIND,平安证券研究所资料来源：WIND,平安证券研究所图表22科创板首批上市公司表现分化I证券简称成立至上市 间隔时长 （年）行业发行市盈率2018 年 ROE ( %)2019 年 ROE ( %)2018年研 发强度2019年研 发强度2019 年 7-12月涨跌幅（％）2020^1-7 月涨跌幅%)华兴源创14.1信息技术41.126.79.313.8%153%82.5-23睿创微纳9.6信息技术79.112.48.616.9%16.2%90.5108.2天准科技9.9工业57.522.55.115.7%17.5%15.1-3.4容百科技4.8材料58.26.82.03.9%3.9%25.0-10.4杭可科技7.7工业39.831.413.15.2%5.7%44.836.6光峰科技12.8信息技术47.924.79.49.8%10.2%58.3-13.8澜起科技15.2信息技术40.120.412.715.7%15.4%188.824.2中国通号8.6工业18.811.89.33.3%3.8%18.3-5.1福光股份15.5信息技术49.411.85.28.2%6.5%65.6-6.8新光光电11.6工业58324.44.95.9%13.4%10.20.9中微公司15.2信息技术170.84.35.07.2%12.0%218.5136.2交控科技9.6工业4316.611.76.7%6.9%104.625.9心脉医疗6.9医疗保健39.841.913312.6%14.9%217.9111.2乐鑫科技11.2信息技术56.730.29.815.8%15.8%168.04.6安集科技13.5材料48.313.07.421.6%20.2%237.0227.2方邦股份8.6信息技术38.528.28.57.9%11.6%68.428.4瀚川智能6.7工业44.438.48.44.5%63%70.5-11.0沃尔德12.9工业34.119.26.96.4%6.9%138.5-23.0南微医学19.2医疗保健39.933.212.35.3%5.4%206.256.6天宜上佳9.7工业35.321.411.65.8%7.1%32.6-21.9航天宏图11.5信息技术46.213.36.911.9%14.8%122.025.5虹软科技16.4信息技术74.415.38.432.4%34.7%63.648.3西部超导16.4材料67.87.06.28.1%9.7%124.56.0粕力特8工业68.414.56.98.8%13.1%67384.2嘉元科技17.8材料37.425.113.13.3%4.4%100.5-12.8资料来源：WIND,平安证券研究所二、纳斯达克经验：科技公司十年如何实现优胜劣汰科创板在板块定位和制度设计方面与美国纳斯达克类似，因此对纳斯达克上市公司的开展路径进行 复盘剖析能够为科创板的未来开展提供一定的参考,下文以2010年纳斯达克上市公司为样本探究上 市公司特征以及10年以来纳斯达克公司的开展规律。

2.1 纳斯达克上市公司特征：高退市、高并购和高研发2010年共计81家公司在纳斯达克上市，截至2020年7月末仍然续存的有50家从81家公司的分布来看，纳斯达克公司在上市前已经呈现明显的分化，表达在成立时间、首发市 值和盈利水平等方面：从成立时间来看，成立时间最早的公司运营超过100年，8.6崛勺公司在2010年当年成立2010 年纳斯达克上市公司的成立时间分化显著，33.3%的公司在2000年以前便即成立，其中成立时间最 早在1903年，上市前累计运营超过100年，8.6%的公司于上市当年成立1市值方面，10亿美元以上的大市值公司占比13%，主要集中于半导体、软件和生物医药等新兴产 业从公布发行市值的45家公司来看，上市之初市值在10亿美元以上的公司有6家，数量占比为 13.3%； 5・10亿美元的13家，占比33.3%, 1・5亿美元的有19家，占比为42.2%； 1亿美元以下 的5家，占比11.1%o 10亿美元以上的大市值公司主要为半导体、软件、生物医药等新兴产业从 行业市值分布来看，半导体产品与设备、软件和汽车市值占比位居前三，分别为17.3%、14.1%和 8.3%汽车、医药保健服务和半导体产品设备公司平均市值均在10亿美元以上，其中汽车行业仅 有特斯拉一家上市公司。

从盈利水平看，未盈利公司占比到达42%，公司之间ROE分化显著纳斯达克与科创板均允许未 盈利公司上市，以2009年年报净利润作为衡量标准，可以看到2010年纳斯达克上市公司中未盈利 公司占比到达42.3%,远高于当前科创板亏损公司占比，平均每家公司亏损0.4亿美元，亏损额最 大的公司2009年年报亏损2.3亿美元从ROE来看，公司之间呈现显著分化，2009年ROE最高 的公司到达81.4%, 5家公司ROE在・100%以下图表23公司成立时间分布图表24公司首发市值分布公司数量公司数量■公司数量20181614121086421990年以前1991-2000 年2000-2005 年2005-2010

1 VSKIIP516落 201向00=_长胡001人跟随费料来源：Bloomberg, WIND,平女证券研究所资料来源：Bloomberg, WIND,平女证券研究所注释：2009年公布净利润的公司共计78家公司上市后呈现高退市率、频繁的并购重组和高研发投入的特征从上市公司的续存和退市表现来看，81家公司退市率达38%，退市公司平均续存时间5.8年截至 2020年7月末续存公司50家，退市31家，退市率38.3%,摘牌公司平均续存时间为5.8年，2016 年是退市高峰期，共退市9家公司73%0勺退市源于并购重组，多发生于金融、科技公司频繁的并购重组是纳斯达克的一大重要特征， 也是上市公司退出的主要原因2010至今，81家公司共发生313起并购重组；31家退市公司中有 22家源于并购重组，多为金融和新兴科技行业公司，其中金融业5家，信息技术、通信和医疗保健 等新兴产业12家从市值角度来看，并购重组多发生于1・10亿美元的中市值公司，10亿美元以上 的大市值公司续存率为100%上市之初10亿美元以上的6家公司均续存至今，退市的多为1-10 亿美元的。