2017宏观策略报告：道法自然：无为而无不为20171228

1、研究所,赵菁菁,文 商 走,华 品 势,220,200,180,160,140,120,道法自然：无为而无不为,白 2013 年宏观策略报告,糖,主要观点 行情回顾与思考。回顾 2012 年，全球经济增速放缓，欧洲陷入了衰退，美国温和 复苏，以中国为首的新兴体国家前三季度经济增速明显下滑，总需求萎缩背景下期,报告日期,2012-12-13,货行情走势较为纠结。期货市场的大方向、价值中枢判断往往是我们交易逻辑的起 点。 中国经济短周期触底，2013 年前高后低。短周期看，2012 年第三季度中国经济已 经触底。发电量同比增速 5 月已经触底，工业增加值、PMI 在 8 月份已经触底回升， 无论是领先指标，还是同步指标，都预示中国经济最悲观的时候已经过去。整体看， 2013 年不会有大规模的刺激措施出台，全年 GDP 同比增速保持在 8%左右，上半年 延续反弹，下半年缓慢回落。 美国经济持续复苏，欧债问题暂趋稳定。美国经济的内生增长能力很强。我们认为， 美国经济正在持续好转，预计 2013 年美国经济全年走势前低后高，财政紧缩会落 拖累上半年经济增长，下半年随着房地产市场的进一步复苏而逐渐

2、好转。欧债问题,马春阳 首席策略分析师 010-59113541 高级分析师 010-59113598 相关图表,日趋稳定，股票市场以及大宗商品市场对欧债风险的反应也在逐步衰减。 240 期货价格与宏观经济之间的内在逻辑。工业品与宏观经济的相关程度要强于贵金 属、农产品。贵金属是全球流动性的浮标，2008 年金融危机以来发达国家推行低利 率政策，货币竞相贬值，贵金属的保值与避险功能共同推升了其价格水平；农产品 价格影响主要取决于供给，产量周期、天气与宏观经济叠加引起价格波动，当产量 保持稳定的时候，与宏观经济的联动性就会加强。,2013 年期市温和反弹，成交量继续放大。从长周期看，大宗商品市场平均周期在 29 年左右，大宗商品牛市在 2008 年已经终结（贵金属除外），那么在接下来的十 余年里，商品市场调整或将成为一种常态；从短周期看，大宗商品本轮下跌是从 2011 年 2 月开始，在 2012 年 6-9 月渐次企稳。2013 年随着全球经济的企稳复苏，去库 存周期结束，期货市场将迎来温和上涨，波动幅度将再次放大。 2013 年重点选择品种选择以及投资机会。我们认为 2013 年

3、的行情主要体现在工业 品和股指期货上，重点关注 2011 年 2 月以来跌幅最大、行情波动幅度最大的橡胶、 PTA、焦炭、螺纹、铜、股指，适度关注豆类油脂。工业品已经处于较低的位置，,相关研究 2012 年度策略研究报告：祸 兮福之所倚，2011.12； 2011 年度策略研究报告：通 胀、失衡背景下中国经济御 风而行，2010.12；,2013 年上半年有一波反弹行情，下半年随着中国经济增速再次放缓，美强欧弱格局 导致美元指数震荡上扬，工业品整体面临回调压力；发达国家宽松货币条件下贵金 属维持震荡上扬态势；沪深 300 股指最悲观的时候正在过去；豆类油脂在 2012 年 6 月有过一波大行情， 2013 年南美天气如果不出现极端情况，将明显弱于工业品； 白糖、棉花仍处于增产周期，暂时不是我们的重点考虑对象。 1,2013 年宏观策略报告,目 录,一、行情回顾与思考 . 5 二、中国经济短周期见底：2013 年前高后低 . 5 （一） 长周期看：中国经济进入中速增长 5 （二） 短周期看：中国经济已经见底 6 三、美国经济持续复苏，欧债问题暂趋稳定 8 （一）美国经济持续复苏，财政悬崖

4、拖累增长. 8 （二）欧洲经济依然疲软，债务问题暂趋稳定. 9 四、期货价格与宏观经济之间的内在逻辑. 10 （一）贵金属、工业品、农产品价格都对经济敏感吗？ 11 （二）2012 年下半年为什么中国股市表现远远还不如欧美股市？ . 12 五、2013 年期市温和反弹，成交量与成交金额有望放大 13 六、2013 年重点品种选择以及投资机会 15,2,白,糖,2013 年宏观策略报告 插 图 图 1 2012 年中国大宗商品期货走势. 5 图 2 2012 年全球主要股指累计涨跌幅. 5 图 3 2009 年四季度以来中国经济明显放缓. 6 图 4 长期看中国经济进入中速增长阶段 . 6 图 5 工业增加值自 2012 年 8 月见底回升 6 图 6 PMI 自 2012 年 8 月见底回升 6 图 7 中国 GDP 同比增速预测：前高后低 7 图 8 三大支出在 GDP 同比增速中的贡献 . 7 图 9 消费：全年保持企稳回升态势 . 7 图 10 投资：上半年成为拉动经济增长的亮点 7 图 11 房地产：销售回暖有望 7 图 12 出口：增速维持低位 7 图 13 美国 GDP 季

5、度环比增速. 8 图 14 美国失业率及非农就业人数 8 图 15 美国联邦财政赤字. 9 图 16 美国债务上限及公共债务 9 图 17 美国经济增长-彭博社预估 . 9 图 18 财政悬崖及非悬崖情况下赤字和公共债务 9 图 19 财政悬崖及非悬崖情况下税收和支出 9 图 20 备选措施对赤字影响 9 图 21 欧元区经济依然疲软 . 10 图 22 欧元区制造业、服务业均低迷 . 10 图 23 全球主要经济体 PMI 与黄金走势对比 . 11 图 24 全球主要经济体 PMI 与白银走势对比 . 11 图 25 全球主要经济体 PMI 与铜走势对比 . 11 图 26 全球主要经济体 PMI 与橡胶走势对比 . 11 图 27 全球主要经济体 PMI 与螺纹走势对比 . 12 图 28 全球主要经济体 PMI 与焦炭走势对比 . 12 图 29 全球主要经济体 PMI 与 PTA 走势对比 . 12 图 30 全球主要经济体 PMI 与 LLDPE 走势对比 . 12 图 31 全球主要经济体 PMI 与豆粕走势对比 . 12 图 32 全球主要经济体 PMI 与白糖走势对比

6、. 12 图 33 PMI 与沪深 300 指数走势对比 13 图 34 2012 年美国、英国、中国股市累计涨幅. 13 3,2013 年宏观策略报告,图 35 全球主要经济体 PMI 与文华商品指数 . 14 图 36 2013 年全球经济增速：前低后高. 14 图 37 2013 年大宗商品将迎来温和上涨行情. 14 图 38 2013 年中国期市成交量与成交规模继续放大 . 14 图 39 2011.2-2011.12 主要品种涨跌幅. 14 图 40 2012.1-2012.12 主要品种涨跌幅. 14 图 41 2011.2-2012.12 主要品种涨跌幅. 15 图 42 2011.2-2012.12 主要品种相对于均值波动幅度 . 15,4,白,糖,2013 年宏观策略报告 一、行情回顾与思考 期货市场每年都有几波大机会，人们往往是在机会逝去的时候才会顿然醒悟。 成功的理由也许只有一个：看对了行情并且做到其中一段。随着量化投资、程序 化交易的兴起，用纯粹的客观模型来固化交易思想，某种程度上能克服人性的弱 点，然而无论是趋势、对冲、套利、套保交易方式，抑或是主观、量化交易

7、手段， 都有一定的局限性。期货市场的大方向、价值中枢判断往往是我们交易逻辑的起 点，以铜为镜，可正衣冠；以古为镜，可知兴替；以人为镜，可明得失，策略研 究的意义也在于此。 回顾2012年，全球经济增速放缓，欧洲陷入了衰退，美国温和复苏，以中国 为首的新兴体国家前三季度经济增速明显下滑，总需求萎缩背景下期货行情走势 较为纠结。从大宗商品来看：上半年欧洲债务危机向纵深发展，4月工业品开始大 幅下跌，之后随着欧盟与欧洲央行强力救助，欧元崩溃的风险有所释放。6月以原 油、铜为首的大宗商品普遍企稳，与此同时美国遭遇了50年以来的干旱，大豆、 豆粕出现了一波久违的暴涨行情，相反焦炭、螺纹连续暴跌，6-9月多豆粕空螺纹 不失为2012年期货市场的绝佳投资机会。由于存在对主要发达国家新一轮量化宽 松政策的预期，基本金属在8月下旬至9月中旬出现了一波反弹。9月欧洲央行公布 了新债务购买计划（OMT），美联储推出了新一轮的量化宽松QE3，预期兑现后大 宗商品价格开始回落，10月份生效的欧洲金融稳定机制、11月份政府选举总体来 说对大宗商品影响有限。从股票指数来看：欧美股市与中国股市第一季度普遍上 涨，二季

8、度集体下跌，下半年分化明显，中国股市一路下跌，欧美股市企稳反弹， 做多SP500股指期货，做空沪深300股指期货的投资者获利颇为丰厚。 2013年，站在新的起跑线上，到底选择什么样的期货品种投资？是做多还是 做空？什么时候做比较合适？我们试图从逻辑上来理顺上述问题。考虑到大部分 商品是全球定价，股指与宏观经济更是密不可分，本文的第二、三部分着重探讨 全球经济走势；第四部分分析宏观经济与期货行情的内在逻辑关系；第五、六部 分展望2013年期货行情走势以及重点投资机会。,图 1 2012 年中国大宗商品期货走势,图 2 2012 年全球主要股指累计涨跌幅,195,文华商品指数,0.2,SP500,富时100,沪深300,190,185 180 175 170 165,0.15 0.1 0.05 0,160 0.05 0.1,数据来源：文华财经、安信期货研究所,数据来源：Wind、安信期货研究所 二、中国经济短周期见底：2013 年前高后低 （一） 长周期看：中国经济进入中速增长,5,7,1,8,1,8,1,8,1,8,1,8,1,9,1,9,1,9,1,9,1,9,1,0,2,0,2,0,

9、2,0,2,0,2,1,2,2013 年宏观策略报告 2009年第四季度以来中国经济开始放缓，GDP同比增速从12.2%回落至2012年 三季度的7.4% ，整个市场弥漫着极浓的悲观情绪，A股走势也许是一个最好的佐 证。持悲观态度者认为中国经济处于转型期，大规模财政刺激政策很难再现，三 次改革红利基本释放（家庭联产承包责任制、邓小平南巡讲话、加入WTO），而中 长期增长的动力主要来自劳动、资本、全要素生产率（技术进步），过分依赖房 地产、基建投资拉动经济高速增长的模式无法持续。持乐观态度者如林毅夫（2012） 认为中国在未来20年仍可能保持8%的高速增长，中央可以根据国际及国内的经济 需要，实行微调政策，在必要时，更可启动新一轮积极财政政策，以维持中国经 济快速增长。我们认为，未来几年政府将更加关注经济增长质量而不是数量，新 一轮的改革红利（行政体制、户籍制度、农村土地制度改革等）释放以及城镇化 进程推进将使经济维持7%-8%的中速增长。,图 3 2009 年四季度以来中国经济明显放缓 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00,图 4 长期看中国经济进入中速增长阶段 GDP:同比 年 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00,2.00,GDP:累计同比,GDP:当季同比,2.00 0.00,0.00,003,019,033,049,063,079,093,109,123,9 9,1 9,3 9,5 9,7 9,9 9,1 9,3 9,5 9,7 9,9 9,1 0,3 0,5 0,7 0,9 0,1 0,数据来源：Wind、安信期货研究所,数据来源：Wind、安信期货研究所 （二） 短周期看：中国经济已经见底 短周期看，2012年第三季度中国经济已经触底。发电量同比增速5月已经触底， 工业增加值、PMI在8月份已经触底回升，无论是领先指标，还是同步指标，都预 示中国经济最悲观的时候已经过去。整体看，2013年不会有大规模的刺激措施出 台，全年GDP同比增速保持在8%左右，上半年延续反弹，下半年缓慢回落。预计第 一季度8%，第二季度8.1%、第三季度7.9%，第四季

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