水泥制造行业：论水泥5个跨年关注点.pdf

行业报告 | 行业研究简报请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 水泥制造 证券 研究报告 2017 年 12 月 19 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 黄顺卿 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517040002 huangshunqing@ 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 《水泥制造 -行业点评 :不畏浮云遮望眼，水泥基本面坚定，持续看好》 2017-12-08 2 《水泥制造 -行业点评 :水泥价格仍处合理区间，涨价持续性将是超预期的点》 2017-12-07 3 《水泥制造 -行业点评: 上涨至 500 元每吨超预期，持续看好》 2017-12-05 行业走势图 论水泥 5 个跨年关注点 华东旺季限产是 涨价 诱因，而限产主因是环保 环保力度加强有目共睹，但并非 阶段性“轰轰烈烈”，目标有望全部实现是对十年来环保行动成果的肯定，长期发展基调在“绿水青山就是金山银山”中已经呈现我们认为，环保力度将继续贯彻，南方地区“随机应变”的环保机制将逐步成熟，时时监测大气变化，达到触发条件后执行污染企业限产停产。

今年南方多地旺季第一次因环保限产，出 现价格急涨现象，预计明年过程将相对缓和，但不会影响供不应求涨价的 根本逻辑 环保影响不仅体现在四季度南方灵活性、触发性上，更规模性体现在北方时间延长以及 2+26大气通道城市 特殊要求上 涨价引起下游反对是近期主要关注点，如何看待混凝土协会的发文？ 我们认为，首先，中国水泥协会已做出官方回应，市场情绪稳定第二，全国600 余城市仅 2 市混凝土协会发声， 不具备代表性，影响力有限第三，混凝土行业不能以成本波动为 由，用低价质量不过关的产品替代第四，今年南方局部紧张，北方错峰力度超去年，环保是重要诱因，供给新常态的 产生带来一些“不适应感”不必过分担忧，今年将是未来一段时间新常态的开端 看向新疆，看好淘汰 32.5 强度水泥的全国推行 水泥产能过剩实际指水泥熟料过剩，提高水泥产品标号可降低混合材比例， 提高熟料使用比例，加快熟料产能消化 可以从集中度角度 论证淘汰低端水泥的自发性四季度出现价格倒挂现象，即熟料价超过水泥价，背后体现大企业控制熟料发货，增加自用比例的动机，同时，小粉磨站高价买进熟料却以较低价卖出水泥，如持续时间长将触发小企业角色转型贸易商或退出。

大企业配备大规模磨机，小企业磨机小生产高标号水泥一直面临设备门槛高，因此，小企业减少市场集中度有望提高，产品规格自发性升级，水泥熟料产能过剩有所缓解此外，从国际先进经验中也可论证淘汰低标号水泥的趋势性 供给侧改革仍是未来很长时间内的主基调 四季度虽未颁发针对性去产能政策，但是从间接角度，严控新增产能就是供给侧改革的另一种反应，除置换与前期批复产线以及西藏地区供需缺口允许新建产线外，其他地区严控新增产能，时刻隐含在全年各个时段，因此，“供给侧改革一直在身边”而从直接角度，无论是政府主导还是协会自律，均 对水泥过剩 采取相关行动 关注区域差异性机会不只是观察需求端，理解区域市场格局才能理解协同 除需求端 显著拉动，各区域呈现不同的行业格局，与协同限产的持续性直接相关，因此始于 2011 年左右协同限产力量的发挥 也会受到区域供 给格局的制约协同效应在水泥行业成熟区域更为显著 在行业没有发生质变、无外力打破局前提下（有可能表现为需求与供给的剧烈变化），尚未出现赢家通吃现状，寡头竞争表现出稳定性，熟悉市场规则后，企业协同限产成为利益共识在华东、中南 13 个省区中，大部分企业经历过往的限电限产，以及现阶段雨季、夏天淡季自发限产、冬季环保被动限产，相当于过去多年多轮博弈后形成稳定状态，而协同成为稳定时期保障各方利益、受到认可的工具。

投资建议： 我们认为水泥行业基本面坚定，持续看好 海螺水泥、上峰水泥、华新水泥、祁连山 风险 提示 ： 供给侧改 革不及预期 ；下游需求变动不及预期 -5%0%5%10%15%20%25%30%2016-12 2017-04 2017-08水泥制造 沪深300 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 我们认为 ， 四季度诚然已是全年高潮 ， 但同时也是一个缩影 ，同一时段聚集需求、错峰、环保、协同多个有利价格的元素，同时针对价格持续性的判断，除了短期天气转冷和春节假期影响需求这些可预见性因素外，如何应对下游“抗议”、南方限产执行落实也需要短期紧密跟踪，但背后还展现出市场对供给侧去产能、 32.5 标号是否全部淘汰、环保限产常态化，以及水泥龙头能否贯穿石灰石资源与下游混凝土行业等这些长效机制的期待 我们 通过以小观大，从四季度这一“缩影”出发，对明年水泥行业给予谨慎乐观判断，并且，我们认为 行业长期因素更值得关注 ，尤其是面对 2017 年的“高开高走”， 2018 年供给侧改革、环保、错峰、协同一个都不会少，并护航价格维持高位，从而企业盈利有望持续改善。

每年四季度 ， 华东传统旺季 、北方传统淡旺季交替 今年，华东旺季限产导致水泥供不应求，以及北方淡旺过渡阶段因错峰提前延期引起供不应求价格上行，南北共同展现供不应求局面，最终直接表现为涨价，且区域间存在情绪传导，目前 P042.5 全国均价 413.67 元 /吨，已非常接近 2011 年最高点，华东部分地区超 600 元 /吨售价达到近年来之最 截止 12 月 8 日，浙江、江苏、安徽、江西、山东高标水泥吨均价 1 个月以内分别增长 122、150、 111、 76、 137 元，四季度以来分别增长 168、 173、 139、 106、 173 元，比去年同期分别增长 73%、 84%、 73%、 37%、 59% 图 1： 浙江温州高标水泥均价已达 555 元 /吨（单位：元 /吨） 图 2： 江苏南京高标水泥均价已达 544 元 /吨（单位：元 /吨） 资料来源： 中国水泥网， 天风证券研究所 资料来源： 中国水泥网， 天风证券研究所 图 3： 华东价格在四季度均出现大幅度上涨（单位：元 /吨） 图 4： 华中、华南等地价格四季度不同幅度上涨（单位：元 /吨） 资料来源： 中国水泥网， 天风证券研究所 资料来源： 中国水泥网， 天风证券研究所 1.1. 华东旺季限产是 涨价 诱因 ，而 限产主因是环保 12 月 10 日，环保部部长李干杰 表 示，今年是“大气十条”的收官之年，从目前情况看， 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 设定的重要目标有望全部实现。

环保力度加强有目共睹，但绝不是阶段性“轰轰烈烈”，目标有望全部实现是对十年来环保行动成果的肯定，长期发展基调在“绿水青山就是金山银山”中已经呈现 表 1： 2017 下半年环保督察情况 地区 范围 内容 时间及力度 京津冀 “ 2+26”城市具体为北京、天津市，河北省石家庄、唐山、保定、廊坊、沧州、衡水、邯郸、邢台市，山西省太原、阳泉、长治、晋城市，山东省济南、淄博、聊城、德州、滨州、济宁、菏泽市，河南省郑州、新乡、鹤壁、安阳、焦作、濮阳、开封市 大气污染防治专项督查 第四批督查从 7 月 14日开始，今年每个城市要督查 25 轮次 广东 广州、深圳、佛山、东莞、中山、江门、肇庆、清远、云浮 9 市 包括各地落实省“气十条”、“水十条”、大气强化措施工作进展情况，“散乱污”、“十小”企业、饮用水水源保护区内违法建设项目的取缔情况，重点信访案件处理情况，重点行业污染整治情况，重点流域污染整治情况，重点区域环境综合整治情况，以及交办的其他督查任务 2017 年 6 月 -2018 年2 月，全省调动约 2000名环境执法人员，对 9市开展为期 9 个月、 18轮次的大气和水污染防治专项督查。

山东 7 个传输通道城市，即：济南、淄博、济宁、德州、聊城、滨州、菏泽市 重点行业企业环保设施运行及达标排放情况与“小散乱污”企业排查、取缔情况 2017 年 6 月 28 日-2018 年 3 月 31 日， 江苏 徐州、南通和扬州市 重点督察地方党委和政府及其有关部门环保不作为、乱作为的情况，重点督办中央环境保护督察反馈问题整改和“ 263”专项行动进展情况 7 月 7 日 - 8 月 5 日 四川 以成都、德阳、绵阳、遂宁、乐山、雅安、眉山、资阳 8市为重点 大气污染防治专项督查 2017 年 5 月 -2018 年2 月（ 2017 年 11 月-2018 年 2 月为重点督查时间）， 资料来源：工信部等网站，天风证券研究所 我们认为，环保力度将继续贯彻，南方地区“随机应变”的环保机制将逐步成熟，时时监测大气变化，达到触发条件后执行污染企业限产停产今年南方多地旺季第一次因环保限产，出现价格急涨现象，预计明年过程将相对缓和，但不会影响供不应求涨价的根本逻辑  9 月安徽 铜陵 出台《铜陵市人民政府办公室关于印发铜陵市采取超常规措施确保完成省政府确定我市 2017 年空气质量目标工作方案的通知》 ， 超常规措施实施阶段，全市范围内的水泥、有色金属冶炼、钢铁（球团）、化工等重点行业企业严格落实限产 30%措施 。

即水泥行业有条 件限产 30%  江苏省建材协会发布 《 2017 年江苏省水泥行业 11-12 月份停窑方案》，规定 从 2017年 11 月 1 日 24:00 开始停窑，到 2017 年 12 月 31 日 24:00 结束，企业平均每条窑停窑 20 天  10 月 浙北湖州市长兴县节能办发布 10-12 月开展去产能、保环境攻坚行动通知，其中水泥行业 2017 年 10 月 21 日 -12 月 31 日每月限产 15 天  南京 12 月 3 号 8 时 启动《南京市冬春季节空气环境质量保障管控方案》二级防控措施，全市水泥、铸造行业全部停产，除市政重点工程外，全市范围内工地全部停工，对停工 工地裸露地采取防尘降尘措施，混 凝土搅拌站停产  安徽 阜阳自 12 月 5 日 20 时起 启动重污染天气 III 级应急响应，市经济和信息 化委员会下发通知，要求淮海中联水泥有限公司阜阳分公司（颍泉区） 等 6 家企业限产 20%，涉及建材、火电、化工、冶金、煤矿等多个行业 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4  江西 全省水泥、熟料生产企业（含粉磨站）将于 12 月 20 日 -24 日统一停产 5 天 今年是“ 错峰生产 ”执行第四年， 参与省区不断扩充， 例如 从最初京津冀晋鲁豫 6 个省区，到现在北方 15 省采暖季联合错峰， 时间跨度不断拉长， 例如最初京津冀仅错峰 2 个月到现在新疆部分地区错峰 6 个半月， 参与阶 段不断丰富， 不仅是冬季采暖季错峰，夏季、秋季也被包含进来。

但今年环保的作用格外突出 环保的影响不仅体现在四季度南方地区的灵活性、触发性上， 更规模性 体现在北方部分地区时间延长，以及“ 2+26”大气通道城市的特殊要求 上 例如北京、天津、河北等省市共同印发《京津冀及周边地区 2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》提出要求， 2017 年 10 月至 2018 年 3 月，京津冀大气污染传输通道“ 2+26”城市 PM2.5 平均浓度同比下降 15%以上，重污染天数同比下降 15%以上除了保障供暖等民生任务，水泥、砖 瓦窑、陶瓷、石膏板等建材行业采暖季全部实施停产 表 2： 2017 下半年部分地区错峰、限产安排 地区 限产安排 京津冀及周边 2017 年 10 月至 2018 年 3 月，钢铁有色水泥行业全面限产停产，采暖季唐山等城市钢铁限。