高油价继续支撑三大石油公司高增长.pdf

高油Cj～m同／田 价继续支撑三大石油公司高增长文／中国银河证券高级分析师李国宏中国石油，中国石化，中国海油三大石油公司比翼齐飞近一年来，中国石油(HK0857)股价上涨了近30％，中国石化(600028)股价上升38％．中国海油(HK0883)股价上升了20％三大石油巨头平均股价涨幅达29 3％，主要原因是原油、成品油等石油制品价格大幅上升，如石油定价的核心wTl(纽约商品交易所西德州轻质原油)一年来由57 08美元／桶上升到了74 35美元／桶．平均上涨了30．25％．与三大石油石化巨头股价涨幅相当产量增长不大，业绩增长主要靠油价上升2006上半年我国生产原油91 66万吨．同比增长2 08％．继续维持小幅增长态势如表一．中石油、中石化、中海油三大石油公司原油产量分别增长1 8％、3 07％和2 08％．也基本维持小幅增长态势由于产量没有太大改变．三大石油公司利润增长几乎全部来自油价上升如表二．由于我国原油多数属石蜡基中间质原油．运动粘度较大，中石油、中石化、中海油三大石油公司原油实现价格明显62叶|国石油氽业I cHINA PEmoLEuM ENTERPRIsE低于国际石油定价的核心wTl(纽约商 自然强于中国石油和中国海油。

品交易所西德卅l轻质原油)受大陆指数强于香港影响，三大公司股价升幅排名为中国石化、中国右油、中国海油近一年来．中国石油(HK0857)股价上涨了近30％，中国石化(60∞28)股价上升38％，中国海油(HK0883)股价上升了20％股价上升的主要原因是油价上升带来业绩增长，按业务比重来看．由于中国石油、中国海油的石油开采业务比重都要比中国石化大．中国石油、中国海油业绩对油价的敏感性应高于中国石化那么，为什么在同样油价上涨的背景下，中国石化股价涨幅比中国石油和中国海油的涨幅都大呢7其实，有两方面原因使中国石化股价走势强于中国石油和中国海油：一方面是大陆指数明显强于香港，如表二所示，近一年来中国大陆A股指数(OOo001 s s)上涨了38％左右，而香港恒生指数(HlS)近一年只上升了10％另一方面是中国大陆A股正在进行轰轰烈烈的股权分置改革．因市场普遍支付1 0送3作为非流通股取得流通权而应付出的对价，预期中国石化会10送2．8股．故目前还含权，股价走势未来3～5年国际油价还将持续高位运行1．地缘政治多元化导致国际油价大涨小跌目前，地缘政治在中东、非洲、以巴、朝鲜、委内瑞拉、印度等国家和地区全面“开花”，显现出多元化。

地缘政治多元化会导致国际油价大涨小跌，因为当N个地缘政治问题使油价上升后，其中问题之一缓解或消失．国际油价不会为此而下跌(还有N一1个问题支撑着国际油价)当N较大时几乎可以认为N=N--，故地缘政治多元化必然导致国际油价大涨小跌这就是为什么伊核问题会使油价大幅上涨．而问题得到解决后油价不会大幅下跌的根本原因2．美国库存下降，说明高油价并没有抑制石油消费在美国石油战略储备库存大幅下降后．美国商业库存也出现下降截止8月4日当周，虽然美国商业石油库存总量仍然在10亿桶以上，但美国原油商业库存、汽油和馏分油库存全部下降与历史同期数据比，汽油库存下降了320万桶之多从需求数据表一200410529O．538611 1 81 6481 60381 74503．062005111 371 13927{．701 8351 68991 80843．632a0628963．510043 3346222 56l}10l≯54261 81 9843 0791 662 08全球原油价格及中国三大石油公司原油实现价格表二2Q06 1m670 6 68 7132 4 30．2569 1 6 69 2534 7 32．764 36 60 9935 5 38 5200433．7233 2835 41200548 3745 8847．311H0543．4239 4043 911Q0655 1454 5358．131H0658．96来看，石油产品四周日需求平均数2093 8万桶．比去年同期高0．1％：其中汽油需求高1．8％，馏分油需求比去年同期高5 8％；而单周需求中．美国汽油日需求量969．7万桶，比前一周高5．8万桶。

除世界第一石油消费大国美国石油消费不减外近期．世界第二大石油消费国中国华东、华南地区出现的成品油供应紧张情况也足以说明高油价并没有太多抑制石油消费3．国际油价后市预测：长期趋势表三向上美国石油商业库存和战略储备库存都出现了较大下降，说明高油价并没有阻挡石油消费由于受多元地缘政治和飓风以及生产事故不断的影响．无论是以巴停火还是伊朗接受限制其铀浓缩的决议等单个事件都难以使国际油价从高位大幅回落特别是当前欧佩克原油剩余生产能力仍只有每天200万桶左右．且全在沙特阿拉伯．应对突发性供应危机的能力有净利润(亿元)中国石油中国石化中海油净利润同比增长％中国石油中国石化中海油EPS中国石油中国石化中海油2003 2004698．4 1038．41 90 1 322 811 5 4 1 61．448．9 48．734 6 69 824 9 39．9O．397 0．5910 21 9 0 372O 28 O．3928 422 656．9O 754O 4560．611H06E7821 821 66 O29．g1 O40．3O．44O 21O．40限英国警方挫败企图炸毁横跨大西洋航班的阴谋只能引发国际油价短期下降。

三大公司业绩增长将出现分化由于未来3～5年国际油价还将持续高位运行，中国石油、中国海油的石油开采业务所占比重都要比中国石化大，中国石油、中国海油业绩对油价的敏感性应高于中国石化故随着国际油价的进一步上升，中国石油、中国海油业绩将继续高增长，而中国石化因需要大量外购原油，国内成品油定价体制又限制成品油价涨幅，故如表四预测．中国石化业绩将很难再大幅上升．除非国家进一步加快成品油定价体制改革，公司成品油价格也能同步上升另外．如果我国政府应对高油价政策改价格调控为税收调控．即不再控制成品油价格．而是向石油开采业征收较高的特别收益金．然后向下海补贴．这样中国石油、中国海油业绩增长率就会有所下降，而中国石化业绩就会出现增长，但这要看国家产业政策是否做出较大调整，且什么时间调整我们分析，当前消费者对高油价的不满情绪仍然很高，政策要改价格调控为税收调控至少还要两年时间四大因素推动三大石油公司并购重组与整体上市热潮一浪复一浪1、延长产业链，通吃上下游，形成“∑11i>N”的多赢局面目前我国企业正处在规模经济特征形成期在特有的技术经济条件下，产能将越来越集中于少数巨头手中，而目前我国国内生产的集中度还很低，行业cRl0(前10家最大企业占全行业销售收入的比重)平均水平还不到20％。

大型企业与中小企业的市场占有率几乎相当，甚至还不如中小企业市场占有率高提高行业集中度是目cHIh|A PET『妁LEuM ENTERPRlsE I中国石油企业63{薹∞∞o雕6％钙6∞筠c：g；t鹅鹞帖卜∞即国讲4剧国m旺笱刚∞盯制jg瑚{c：加卫誉__∞∞勰卯勰瞻的∞m∞∞o印一∞21帖刚∞弧略∞s|．J讲一用‘c_∞旺∞引稻盯训∞∞∞脚-舶J地∞∞卯盯∞鹪∞瑚∞∞与g_∞∞∞∞阱鸵柏诣66253O35303952132表四全球主要石油公司股价走势比较EXXON USD 68 37 9 309 7 328 1 3 443 1 8 25BP GBp 637 —1．776 —7 085 —1．776 一O 24ROYAL DUTCH SHELL GBp 1 861 O 81 一O 32 1 91 4 59TOTAL EUR 52 1 1 58 —6．007 —3 967 3 0CHEVRON USD 65 5 3 109 5 309 1 3 71 7 8 82CONOCOPHILLIPS USD 68．78 1．979 2 498 14．01 7 48EN J EUR 23 83 2 345 —2 2 —0 785 3 74REPSOL EUR 22．1 7 ～1．505 —4 1 36 —4．095 —3 30前国内产业发展大势所趋，而要提高产业集中度，最快捷的方法就是并购与重组。

通过并购与重组．可延长产业链，通吃上下游．形成“∑ni>旷的多赢局面如在整合石油开采、石油炼制、化工等产业链方面．中国石表五全球主要石油公司估值比较益的共同最大化，同时给资本市场开辟了一条前所未有的新路2、并购与重组可以回避股权分置高对价支付目前．中国正在进行轰轰烈烈的股权分置改革一般在股改中大股东化、扬子石化、中原油气和石油大明4公司相比在股改中大部分以流通股30％的股票支付对价．1 O％左右的溢价回购显然是精明之选如中国石化旗下A股公司如果在股改中都采取市场上比较普遍的“10送3”的方式．中国石化就会损失大约6．3％的净利润和5 7％的净资产故对中国石化剩余5家子公司(上海石化、石炼化、仪征化纤、泰山石油、武汉石油)需要进行进一步整合可见，大股东完全可以通过回购回避以“对价”的方式支付资产．解决股改难题3、整体上市优势多对于那些仅为集团的一个“业务部门”或“加工车间”的上市公司或者集团拥有大量优质资产的上市公司来说，通过换股或定向增发实现集团整体上市的可能性与可行性都是比较大的另EXXONBPROYAL DUTCH SHELLTOTALCHEVRON CORPCONOCOPHILLlPSENIREPSOL中石油一H中石化一H中石化一A中海油USD 68 4USD 1 2 14USD 35 64EUR 52USD 65．5USD 68 78EUR 23 83EUR 22 1 7HKD 8 7HKD 4 32CNY 5 92HKD 6 6536843328106723951 41 546321 5449111 261611 5843480731 23789254028754028721 76695 76 6 34 61 06 1 10 13 79 2 87 25 23 5 71 56 58 7 97 79 71 10 32 92 34 2 76 22 56 2、76 2O 75 0 89 OO 47 0 52 O0 47 0 51 0O 62 O 71 O1 1 310．88 49 49 O6 49 78 411 g9 41 2 611 Q10 811 09 69．28 26 68 78 110 O8 81 1 69 610 910 510 39 38 47 29 O8 310 28．010 410．54 355 404 693 893 273 703 884 1 64 1 94 997 074．044 395．445 024．013 273．494 044 254 274 636 524．223 532 972 343．351 6543591173318133 9328．4928 8433 9726 1 328 3526 1 520 2628 2819 6741 9 6438．94油、中国石化发挥集团整体优势，先后收购了3家和4家上市公司。

同时，规避了国家成品油定价体制限制，解除了在当前高油价环境下冰火两重天的子公司运行状况，实现“∑nj>旷(1+1+1>3和1+1+1+1>4)的多赢局面，并给市场作出新的典范．实现流通股股东、中国石油、石化和国家利64中国彳i油企业l cHlNA PEmoLEuM ENTERPRIsE要按1 O：3的比例用非流通股向流通股送股，以支付为获得流通权而应付出的对价按要求，今年年底前全部上市公司都要进行股改大股东要回避股权分置高对价支付．惟一途径就是在年底前进行并购与重组如中石油、中石化先后要约收购辽河油田、锦州石化、吉林化工3公司和齐鲁石外，在此前的股改过程中．由于多数上市公司都是送股对价，降低了大股东的控股比例，而集团的整体上市也就成为大股东强化控制地位的手段之一从提高上市公司质量角度看．整体上市不仅降低了关联交易与利润操纵的可能性，还。