《金融理论前沿课题》第四次作业答案.doc

防范资产价格泡沫崩溃时的负面影响防范资产价格泡沫崩溃时的负面影响 资产价格泡沫崩溃时对经济的负面影响主要有摧毁市场信 心，导致经济停滞，侵蚀企业资本,引发金融危机，导致经济紧 缩等防范资产价格泡沫崩溃对经济的负面冲击,应强化经济基 础，优化产业结构,健全金融体系，提高抗风险能力,增加货币 政策的公信力，稳定市场预期等 国际经验显示，高增长低通胀环境滋生资产价格泡沫具有 普遍性西方一些经济学家对于主要发达国家的研究显示，20 世纪当中主要国家资产价格大幅攀升的时期，通常也是经济周 期处于高增长和低通胀的阶段但是，随着之后通货膨胀的出 现，货币当局不得不加息，最终刺破资产价格泡沫以日本为 例，20 世纪 80 年代资产价格大幅上升，1986 年开始通货膨胀 从负值开始上升，没有引起政府的足够重视当时日本央行非 但没有加息，反而在政府的压力下采取宽松货币政策以冲消汇 率升值对企业的压力3 年内通货膨胀逐渐上升，到 1989 年接 近 4%，这时日本央行开始加息，在两年不到的时间内将利率水 平提高了约 2 个百分点，最终刺破了资产价格泡沫其他主要 工业国也有类似情况，提供给我们的重要经验教训是，当局的 货币政策在泡沫形成的时期过松，而当泡沫已成规模之后不得 不追赶性地提高利率，让泡沫在高位破裂，结果造成金融市场 乃至整体经济的动荡。

我国当前面临着资产价格从高位滑落的现实A 股市场从 2007 年的最高点位 6100 点迅速下跌，股市泡沫受到挤压房 地产市场也同样面临着同样的处境，进入 2008 年以来各主要城 市房价出现明显下跌的压力，成交量更是跌入谷底预防资产 价格泡沫崩溃给国内经济带来的负面冲击，我们应吸取世界历 史上多次金融危机的经验教训 一、资产价格泡沫崩溃对经济的负面影响 1.摧毁市场信心，导致经济停滞资产价格泡沫形成过程 中种种扭曲的力量均要在泡沫破灭过程中释放和纠正，资产价 格的迅速下跌摧毁了市场交易者的信心，悲观情绪成为主导市 场的情绪在资产价格泡沫破灭期间，经济活动大范围减少， 经济活力下降，生产力下降，经济增长停滞资产价格泡沫破 灭后，企业设备的经济价值迅速下降，投资性支出减少，供应 能力随之迅速萎缩，结果，资产价格泡沫膨胀期间的资源错误 配置导致了未来经济增长的停滞 2.侵蚀企业资本企业资本是应对未来风险和损失的缓冲 器，资本实力越雄厚，企业更愿意也更有能力进行各种创新性 的投资但是，资本这种缓冲器的作用在经济平稳扩张期间表 现得并不明显，一旦关于未来的乐观预期出现反向变化，资产 价格迅速下跌，借款人和贷款人资产质量受到冲击，信贷供给 大幅减少，资本作为缓冲器的作用便会凸现出来。

可是，资产 价格泡沫破灭会造成企业资本的萎缩，破产可能性也随之增加， 在这种情况下，资本受到泡沫破灭侵蚀的经济主体，面对风险选择投资对象和合作伙伴时必然小心谨慎，从而导致经济活力 的下降，影响资本缓冲器作用的发挥 3.引发金融危机，导致经济紧缩资产价格泡沫通过债权 债务结构的变化效应会引发金融危机，导致经济紧缩所谓债 权债务结构的变化效应是指股市泡沫破灭前后的债权债务关系 的变化如果在股市里，所有的交易主体都是以自有资金进行 交易，那么就不存在债权债务结构的变化效应资产价格泡沫 膨胀期间，金融机构作为金融活动的枢纽，必然深深卷入其中 股票和房地产等资产的价格猛涨时期，任何投资于这些资产的 项目都看似利润丰厚，用其作为担保品的贷款也看似非常安全， 再加上金融机构之间的激烈竞争，必然会出现金融机构放松对 贷款的限制，争相对与这些资产经营有关的项目扩大信贷放款 的现象为筹措足够的资金，金融机构还会以高利率从国内吸 收存款和向国外金融机构融资但一旦股市泡沫破灭，股价大 跌，借入者无法获得收益偿还借款和利息，金融机构的资产缩 水，金融体系便首当其冲，结果金融机构的不良债权和资产增 加，其账目上必然出现大量呆账、坏账。

为了化解不良债权， 金融机构不得不收缩信用，一方面追收贷款，一方面紧缩借贷， 使得大量的企业由于缺乏资金而面临困难，失去应有的发展机 会如果金融机构介入程度较深，还会有支付危机，造成信用 链的断裂，从而导致经济萎缩和整个金融的不稳定，进而引发 经济紧缩 二、防范资产价格泡沫崩溃的政策建议 1.强化经济基础，优化产业结构一方面，资产泡沫问题 是虚拟经济发展过程中常见的现象，其产生的直接原因在于市 场的过度投机行为泡沫不可能长期持续地存在下去，一旦破 灭将会对经济产生巨大的危害，并且持续时间越长，对经济的 危害越大，治理起来越困难，所以对资产泡沫问题应该是防重 于治在当前我国外资大量流入的情况下，政府应调整产业结 构，适当引导资金的流向，防止资金流入结构的不合理而引发 泡沫同时政府的决策应着眼于帮助投资者避免错误和提高市 场效率，通过加强信息披露与财务报告管理等手段来尽量减少 资产价格泡沫另一方面，国家应注重增强研发和技术创新能 力，促进经济结构的调整美国很快从 2000～2001 年的资产价 格泡沫中恢复，还是因为美国的经济结构更能抗击冲击20 世 纪八九十年代，美国企业投资特别是高新技术投资持续增长， 大大提高了各行业劳动生产率，造就了国民经济中新的主导产 业群，在全球率先实现了信息化产业升级。

这种以知识经济为 核心的经济结构，其发展依靠的是知识、人才和创新力的作用， 而对资金的依赖性明显低于传统产业经济日本却是另外一种 情况日本模仿型技术创新模式只注重技术在实体经济中的现 实应用，不重视基础研发能力的培养，政府研发经费严重不足， 特别是在泡沫经济时期，企业界为经济的景气所陶醉，将大量 资金用于收购美国企业和不动产上，在产业升级方面投入严重不足所以日本产业结构一直未能成功升级加上银行与企业 之间相互持股，资产价格下跌带来的损失加强，严重阻碍了经 济的恢复从世界各国的经验来看，一国经济长期持续发展的 最终决定因素还是经济结构的不断升级换代，具有较强的科技 研发能力和自主创新能力，这样才能从根本上抵御各种泡沫的 冲击 2.健全金融体系，提高抗风险能力资产价格泡沫崩溃必 然导致金融机构出现大量呆账、坏账，金融机构很可能被泡沫 拖垮，进而出现全面的金融危机但是，从各国资产价格泡沫 的历史经验上看，后果的严重程度并不相同，有的国家出现了 严重的金融危机，有的国家和地区则在资产价格泡沫破灭后幸 存下来金融体系健全与否有着重要的作用，总体来说，金融 体系健全国家和地区引发全局性金融危机的可能性较小。

吴立 源（2006）在分析 1997 年东南亚金融危机时提到：当时香港和 新加坡是东南亚国家中表现最好的地区和国家，虽然香港和新 加坡都有严重的房地产价格泡沫，银行体系面临的房地产担保 风险和其他国家相比也相对较高：1997 年末，香港银行体系房 地产占其资产价值的 40%～55%，新加坡银行体系房地产占其资 产价值的 30%～40%，而韩国为 15%～25%，印度尼西亚为 25%～30%，马来西亚为 30%～40%、菲律宾为 15%～20%，泰国为 30%～40%危机来临时，香港和新加坡的资产价格都出现了大 幅下跌，但并没有出现整体性的经济金融危机香港房地产价 格下跌六成，恒生指数最严重时下跌了 10000 多点，经济在 1998 年甚至出现了几十年来绝无仅有的负增长，但是，香港资 产价格泡沫的崩溃没有引发香港全局性的金融危机，香港维持 了汇率的稳定，并保住了银行体系的稳定新加坡在金融危机 来临时，它的货币贬值 15%，股价下跌 35%，经济虽然受到明显 的影响，但并没有出现银行或金融公司破产等混乱局面，1998 年整体经济虽然出现了负增长，但金融业还保持了 3.1%的增长 率这些不能不在一定程度上归功于相对完善的金融体系以及 强有力的金融监管。

相比之下，日本金融机构缺乏这种抵抗力 在上世纪 80 年代金融自由化的大背景下,日本银行把扩大经营 业务和提高知名度作为首要任务,争相发放房地产和股票抵押贷 款并参与直接融资市场, 大量资金涌入股市和房地产随着泡 沫的崩溃，日本银行产生了大量不良资产，资本充足率严重不 足，一批银行因此倒闭十几年来银行业深陷坏账泥潭不能自 拔，根本无法向实体经济提供充足的流动性以刺激投资和消费， 以至于经济长期停滞不前因此我国应对金融体系严格实施审 慎监管，确保金融体系健康运转金融体系的健康能保证在面 临资产价格大幅度下跌时，仍然能够持续运行不至于发生大 规模的金融甚至经济危机加强银行的监管，提高银行资本充 足率，不仅可以使银行参与泡沫资产交易的动机减少，而且可 以使银行在受到金融危机冲击后的不良后果最小化3.增加货币政策的公信力，稳定市场预期预期在资产价 格泡沫形成和破灭中具有重要作用，正是由于预期的逆转才引 起了价格的暴跌而在理性预期假设下，只有意料之外的货币 政策才是有效的，因此，长期以来，各国央行对货币政策坚持 神秘的传统但是，在不确定性和公众只具有有限理性的情况 下，市场交易者可能对货币当局出人意料的货币政策做出有偏 差的反应，而背离货币当局的意图，因此不确定性是市场交易 者形成认知偏差的根本原因。

所以，为使市场交易者形成正确 的预期，需要货币当局实施稳定而透明的货币政策，通胀目标 制就是这样一种政策框架通胀目标制下，货币当局制定一个 比较明确的、定量化的通货膨胀目标，承诺保持低而稳定的通 货膨胀率，定期进行公告，以提高货币政策的有效性通胀目 标制的优点在于可以为市场创造一个稳定的环境，它使未来收 益更容易预测，有助于减轻市场交易者错误预期的程度，从而 降低资产价格泡沫发生的概率它将加强与市场交易者的信息 交流放到了首位，可以避免、至少是能减轻市场误解货币政策 意图的可能性，从而有助于市场合理预期的形成和货币政策有 效性的提高在市场信心动荡不安时只有能给市场明确预期的 政策才是正确的政策科恩等人（2003）的研究表明，中央银 行的声明对于形成公众预期具有重要作用，格林斯潘的国会证 词对远期利率有着较政策声明更为显著的影响 RefetS.Gurkaynak 等(2004)研究认为,联邦公开市场委员会的 声明比行动对市场的影响作用更大因此可以说，政府政策的 信用度、持续性、透明度是缓解有限理性预期的重要因素如 果政策信用不高，政策反复无常，政策晦暗不明，有限理性预 期就更容易自我强化，那么政策在有限理性预期作用下的效力 就会事倍功半。

因此，在不确定性造成有限理性预期的情况下， 政府的政策规则很重要，只有按照稳定透明的政策规则行事， 才能减少有限理性预期的形成和缓解其对政策效力的不利影响， 从而降低资产价格泡沫产生的可能性 总之，要避免资产价格泡沫破裂产生的对经济社会的巨大伤害，首先是要强 化经济基础，优化产业结构，加强科技研发能力和自主创新能力，唯有这样 才能从根本上抵御各种泡沫的冲击 在此基础上，要加大改革力度，健全金 融体系，提高抗风险能力，从治理结构上入手，才能根本改变我国金融体系 的现状而在采取政策对资产价格泡沫治理时，当局要确保政策的信用度、 持续性、透明度，按照稳定透明的政策规则行事，减少有限理性预期的形成 和缓解有限理性预期对政策效力的不利影响，从而有效缓解资产价格泡沫破 裂对经济的冲击力量，保持经济和社会的稳定发展。