基于现金流量的财务危机预警实证研究一一以中小板上市公司为例AnEmpiricalStudyonCash-flowbasedFinancialCrisis.docx

    基于现金流量的财务危机预警实证研究一一以中小板上市公司为例AnEmpiricalStudyonCash-flowbasedFinancialCrisis    陈志娟 袁康来（湖南农业大学，长沙410128）Reference 本文试图以中小板上市公司为例，建立基于现金流量的企业财务危机预警模型本文从中小板274家企业中，通过定义假设筛选出24家被定义发生了财务危机的企业，并根据配对原则筛选出另外24家非财务危机的企业，各自挑选出12家分成两组，一组为建模组，用来建立模型，一组为测验组，用来进行检验本文选出11个基于现金流量的财务指标，进行独立样本T检验，筛选出在危机企业和非危机企业之间具有显著性差异的指标8个，再在这8个指标的基础上建立LOGISTIC模型对企业是否发生危机进行预警，最后用测验组对其准判率进行分析得出结论Keys 中小企业；财务危机预警；现金流量F275.5：A一、研究设计（一）财务危机预警研究的假设前提1、财务危机的定义假设本文将一年净资产收益率低于同期银行活期存款利率视为发生财务危机净资产收益率又称股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比该指标反映股东权益的收益水平，指标值越高，说明投资带来的收益越高。

2、因为A股市场比B股市场更具有代表性，所以本文只研究A股市场的上市公司3、假设A股上市公司的会计报表是基本真实的，特别是现金流量表是真实的4、财务危机类上市公司与财务正常类上市公司在某些财务指标上是具有差异的，一个财务正常的公司在转变为财务危机公司时，某些财务指标会发生变化二）选取样本本文的研究目标是中小板企业，按照之前的定义假设，在274家中小板企业中有24家出现财务危机的企业，在24家面临财务危机的企业中有2家有缺失值，所以剔除这两家企业，剩下22家危机企业，与危机相对的非财务危机样本遵循以下原则论文主要通过将危机公司与非危机公司相比较来探讨危机公司的困境特征，因此对于非危机公司研究样本采用配对样本设计方法( paired-sample design)来选出24家非危机公司，配对原则如下：(1)同行业对每个危机公司选择一个行业相近的非危机公司，主要是为了消除行业因素对研究结论的影响一些统计资料以及研究结论表明，不同行业的财务指标有很大的差异2)规模相似对每个危机公司选择一个资产规模相近的非危机公司，主要是为了增强非资产财务项目在危机公司与非危机公司之间的可比性一般来说，资产规模不同，公司财务项目及现金流量项目都会不同，在这种情况下就无法比较不同公司的财务项目及现金流量项目。

由于论文选择的危机与非危机公司的资产规模相近，他们的财务项目及现金流量项目就具有可比性，这样通过比较危机公司的财务项目及现金流量项目与非危机[]公司的差异，就可以归纳、总结危机公司现金流量项目及现金流量比率方面的特征3)在资产规模相近、行业相同两项原则不能同时满足的情况下，优先考虑资产规模相近原则，即在同行业不能选择资产规模相近的非危机公司情况下，则从风险相同的其他行业中选择资产规模相近的非危机公司依据以上原则选取样本如表1：（三）选取指标为了克服会计信息失真对财务危机的掩盖，在选择财务危机预警指标时，以现金流量表中的数据为基础，通过选择并设立一些新的指标，在防范信息失真的前提下，对财务危机进行有效预警同时，作为财务危机预警指标还要具备四个基本的特征：其一，必须具有高度的敏感性，即危机因素一旦萌生，能够在指标值上迅速反映出来；其二，必须具有先兆性，即一旦指标值趋于恶化，往往意味着危机可能发生或将要发生；其三，与危机生成过程的密切关联性；四是操作性，根据现有公开财务会计信息，能够直接或间接地计算出各有关的指标1、偿债能力分析指标充分利用财务杠杆、负债经营是现代企业的一个重要特征但是负债的额度和期限必须保持合理的结构才能促进企业的稳健经营，否则可能加大企业还债负担，增加企业经营风险。

很多上市公司因财务费用负担过重，无法偿还到期债务而引发财务危机对于债权人、投资者来讲，关注上市公司的偿债能力至关重要本研究选取的衡量偿债能力的指标有：①经营活动现金净流量／流动负债( Xl)该指标说明企业通过经营活动所获得的现金净流量可以用来偿还现时债务的能力比率越大，说明短期偿债能力越强，但是比率越大，企业对财务杠杆的利用率越低②经营活动现金净流量／负债总额( X2)该指标反映企业经营活动产生的现金净流量偿还企业全部债务的能力比率越大，说明企业长期偿债能力越强，但是比率越大，企业对财务杠杆的利用率越低2、财务弹性分析指标在市场经济下，企业若不能适应经济环境的变化必然会陷入重重危机之中，最终被市场所淘汰所谓财务弹性是指企业适应经济环境变化和利用投资机会的能力本研究选取的反映财务弹性的指标是：经营活动现金净流量／资本性支出(X3)其中资本性支出是指公司为购置固定资产、无形资产等发生的支出该指标反映企业用经营活动产生的现金流量净额维持和扩大生产经营规模的能力比率越大，说明企业支付资本支出的能力越强，资金自给率越高3、获现能力分析指标一个企业若要生存和发展就必须源源不断地从经营活动中获取现金来满足其正常经营活动的各项开支，经营活动产生的净现金流量才是企业偿还债务的基础和根本保障。

获现能力指标弥补了根据损益表分析公司获利能力指标的不足，具有鲜明的客观性本研究选取的反映获现能力的指标有：①经营活动现金流人量／主营业务收入(X4)该指标反映每元销售得到的现金多少，既可反映公司生产的商品在市场上的畅销程度，又从另一个侧面体现了公司管理层的经营能力该指标的比率越大越好，类似于权责发生制下的主营业务利润率②经营活动现金净流量／全部资产(X5)该指标说明公司全部资产产生现金的能力③经营活动现金净流量／股东权益(X6)该指标反映企业净资产产生现金的能力4、现金流量结构分析指标现金流量结构是反映企业财务状况是否正常的一个重要方面，包括现金流入、现金流出及其内部结构三个部分本研究选取的反映现金流量结构的指标有：①经营活动现金流入量／经营活动现金流出量(X7)该指标反映了企业靠自身经营活动所获现金满足其正常经营活动所需现金的程度②投资活动现金流入量／投资活动现金流出量(X8)该指标反映了企业投资所获现金满足其投资现金支出的程度③投资活动现金流出量／总现金流出量(X9)该指标反映了投资现金支出占总现金支出的比重④筹资活动现金流入量／筹资活动现金流出量(Xl0)，该指标反映了筹资得到的现金能满足筹资活动现金流出的程度。

⑤筹资活动现金流出量／总现金流出量(X11)该指标反映了筹资现金支出占总现金支出的比重选取的指标汇总如表2：二、建立模型（一）独立样本T检验首先分组计算12家财务危机公司和12家非财务危机公司的11个财务指标在财务危机发生前的第1年到第3年的平均值和标准差等描述性统计量，比较财务危机公司和非财务危机公司这两组的11个财务指标在各年的平均值是否具有显著性差异，采用SPSS软件中的独立样本T检验方法来分析建模组如表3：在以上T统计量检验结果可以看出，在危机企业和非危机企业中有8个指标存在显著性差异，具体分别是：Xl（经营活动现金净流量／流动负债），显著水平连续两年在0.01以下，一年在0.1以下；X2（经营活动现金净流量／负债总额），显著水平连续两年在0，01以下；X3（经营活动现金净流量／资本性支出），显著水平第一年在0. 01以下；X5（经营活动现金净流量／全部资产），显著水平连续两年在0. 05以下；X6（经营活动现金净流量／股东权益），显著水平一年在0. 05以下；X7（经营活动现金流入量／经营活动现金流出量），显著水平连续两年在0. 05以下；X9（投资活动现金流出量／总现金流出量），显著水平连续两年在0．05以下；X11（筹资活动现金流出量／总现金流出量），显著水平第一年在0. 01以下。

在现金流指标均值差异的T检验中，大部分T值的绝对值随着危机发生时间的临近而显著增大，即两组的现金流指标平均值的差异随危机发生时间的临近而扩大可见，这些现金流指标具有显著的预测能力二）建立模型Logistic回归方法主要是用来预测二值响应变量[例如成功和失败）或者次序变量（例如，没有、一般和严重）的值，二值响应的因变量（或者称为反应变量）值可以是上榜、落榜的结果，或者疾病经过治疗后治愈、复发的两种可能不论其如何定义，Logistic回归是为了找出这个因变量与一组变量（称为自变量）之间的线性关系，所用的参数估计方法为极大似然估计法在二值响应模型中，通常用Y代表一个个体或者一个实验单元，它的取值有两种可能，为方便起见，分别记为1和0(例如，如果成功Y=l，失败Y=0)，表示自变量向量，是一组可以说明Y发生的概率大小的变量，用以表示Y的某一种特定情况（以1表示）发生的概率，X= (Xl，X 2--- ---Xt)表示自变量，用来说明Y的特定情况(例如Y=1)发生的概率大小，P= Prob(Y=11X)P则可以由以下Logistic回归方程得到：Log it(p)=In( pl (l-p))=a+biXl+b2 X2+……+ bnXn其中X表示一组自变量，b=是一组与X对应的回归系数，a是模型的截距，a和b都是待估计的参数。

在得到a和b的参数估计后，某一种特定情况（以，表示）发生的概率就可以通过以下等式得到：P= exp(a+ bX)/(l-exp(a+ bX》logistic预警模型是利用上述三个指标作为参数，判断公司是否处于财务危机状态计算公式为：Log it(p)=a+ biX,+b2X2+…….+bnXn其中Xl=经营活动现金净流量／流动负债X2=经营活动现金净流量／负债总额X3=经营活动现金净流量／资本性支出X5=经营活动现金净流量／全部资产X6=经营活动现金净流量，股东权益X7=经营活动现金流人量／经营活动现金流出量X9=投资活动现金流出量／总现金流出量Xll=筹资活动现金流出量／总现金流出量以X1，X2，X3，X5. X6，X7，X9，X11为变量，危机企业=1．非危机企业=0，是否危机为分类变量，使用SPSS中的分析进行二元逻辑值回归分析分析结果如表6：一般情况下取上市公司发生财务危机的概率为0.5，当概率大于0.5时，认为该企业发生了财务危机，当概率小于0.5时，认为该企业没有发生财务危机由显著性分析可以知道第三年，危机企业与非危机企业的差异是非常小的，本论文认为所建模型第三年无效三）检验模型本论文采用的检验样本如表9：将各企业的相关数据代入模型进行计算得到结果如表10：通过测验可知，对非危机企业的正确判断率为91. 667%，而对于危机企业的正确判断率仅66. 67%。

通过测验可知，对非危机企业的正确判断率为83. 33%，而对于危机企业的正确判断率仅为50%三、结论本文建立的模型在t-l对非危机企业的准判率为91. 667%，对危机企业的准判率为66.7%，在t-2对非危机企业的准判率为83. 33%，对危机企业的准判率为50%，对t-3的判断认为失效可以看出对危机的判断力较弱，对此，我认为存在以下几方面的原因：(1)数据来源不同，中国的证券市场相比于其他国家还不发达，数据的真实程度相比可能存在一定的差异2)本次建模选取的样本量有限，只选取了A股中小板市场24家上市公司3)在本次建模过程中，没有考虑诸如行业因素、资产因素、公司治理结构因素等定性指标但本次模型是基于现金流量类指标构建的，克服了传统的使用以权责发生制为基础的财务数据而构建的模型的缺点，我想在扩大。