洽洽食品专题报告-瓜子龙头向多元化坚果品牌转型之路.docx

洽洽食品专题报告瓜子龙头向多元化坚果品牌转型之路 1 公司介绍：以实力铸品质，洽洽打造坚果炒货金字招牌发展历程：瓜子起家，三次创新奠定坚果炒货行业龙头地位公司2001年成立于安徽，并于2011年在深交所上市，是一家专业从事坚果炒货类、焙烤类休闲类食品生产和销售的企业二十年来，公司深耕坚果炒货领域，产品种类齐全、品质优良，已成功推出洽洽香瓜子、焦糖山核桃蓝袋系列瓜子、小黄袋每日坚果三大核心单品，并拥有洽洽喀吱脆、洽洽小而香、洽洽怪U味等明星产品凭借全产业链布局和产品质量优势，洽洽品牌知名度和消费者认可度不断提升，目前已成为中国坚果炒货行业的领军品牌纵观洽洽的发展历程，大致可分为以下四个阶段：2001-2007年，创业及品牌建设阶段：葵瓜子行业早期品牌众多，竞争激烈洽洽另辟蹊径，率先开展工艺创新—变炒为煮，针对性解决了葵瓜子“吃多了会上火、嗑瓜子手会脏、食品安全难保障”三大问题，并进一步推出了全系列瓜子产品，成功打响了洽洽瓜子的金字招牌； 2008-2014年，多元发展及壮大阶段：公司陆续推出了“喀吱脆”、“怪 U味”等新品，并于2011年在深交所挂牌上市随后公司跨界进军薯片、果冻等新领域，但成效较低，品类扩张失败； 2015-2018年，改革升级阶段：在瓜子品类增长放缓，新品类扩张失败的背景下，2015年，创始人陈先保先生回归，出任总经理，开展BU制组织变革，确立“立足瓜子，发力坚果”的品牌策略，并于2017年推出新品小黄袋每日坚果； 2019-2020年，战略升级阶段：公司发布“坚果+”战略，洽洽小蓝袋益生菌每日坚果、早餐每日坚果燕麦片战略单品上市，打造第二增长曲线。

股权结构：创始人绝对控制权稳定，员工持股计划激励作用强创始人陈先保先生经验丰富，占据绝对控制权截止2021年Q2，公司第一大股东为合肥华泰集团股份有限公司，持股比例为41.71%其法定代表人陈先保先生通过直接、间接持股持有合肥华泰集团股份有限公司82.7%的股份，占据绝对控制权同时陈先保先生为洽洽食品股份有限公司董事长、也是洽洽的创始人持续推行激励机制，激发员工积极性从2015年起，公司为健全公司长期、有效的激励约束机制，提高员工的凝聚力和公司竞争力，已经实施了6期员工持股计划，员工合计持股0.22亿股2021年推进的第6期计划覆盖员工不超过213人，受让股份合计约80.7万股，资金总额不超过3060万元持续的员工持股计划将员工利益与公司利益紧密绑定，提高了员工积极性，从而促进公司长期、持续、健康发展经营概况：过去三年业绩加速释放，近期营收阶段性承压2018年以来业绩明显改善，近期高基数背景下增速小幅下滑2011年公司上市后，随着人均瓜子消费量接近天花板，洽洽主营葵瓜子业务增速进一步放缓，叠加原材料价格波动、公司新品推广困难等问题，公司2011-2017年营收从27.39亿元增长至36.03亿元，年复合增速为4.68%；归母净利润从2.13亿元增长至3.19亿元，年复合增速为6.96%。

2017年公司战略调整，坚果类产品成功上市，带动公司营收重回两位数高增长2018-2020年营收从41.97亿元增长至52.89亿元，年复合增速达12.26%，归母净利润年复合增速达36.35%，呈现出向上态势根据公司披露的2021年半年报数据来看，营收较去年同期增长3.79%，归母净利润较去年同期增长10.85%，主要系2020年上半年疫情导致的高基数影响，叠加今年疫情反复、社区团购等新线下渠道冲击导致的传统商超渠道销售量下滑主营产品：瓜子、坚果双轮驱动，口味、品类持续创新瓜子奠定业务基本盘，坚果开启洽洽第二增长曲线截止2021年6月末，公司葵瓜子、坚果营收分别占总营收的67.77%、19.37%公司以瓜子起家，1991年就推出的牛皮红袋瓜子是洽洽的传统瓜子产品此外，由于传统瓜子市场受到的冲击，公司精准把握消费升级的趋势，在强调工艺、原料的健康行之外，推出了多口味蓝袋系列、精品葵珍与皇葵系列等差异性产品，为消费者提供更多的选择随着2017年小黄袋上市，2018年公司实施“产品聚焦”战略，开始重点打造坚果产品目前公司拥有大单品小黄袋“每日坚果”，并推出了每日坚果燕麦片和益生菌每日坚果，打造了完善的每日坚果品类矩阵，形成了洽洽食品全面而系统的产品竞争力。

瓜子品类业绩稳健，坚果类增速亮眼2018年以来，瓜子品类营收增速分别为12%、18%、13%，实现稳健增长2020年受疫情影响，渠道库存增加，2021年二季度受高基数影响，瓜子营收小幅下滑，为4.61亿元坚果产品近三年增速分别为103%、64%、15%，增长态势较好，随着营销力度加大，渠道开拓，坚果品类有望维持高速增长2 行业分析：坚果炒货行业空间广阔，龙头大有可为现状：休闲食品市场空间大，坚果炒货市场持续扩容休闲食品市场规模接近万亿，未来有望保持个位数增长2020年中国休闲食品行业市场规模已达到7749亿元，过去5年行业复合增速为6.6%随着居民可支配收入的增长、产品创新迭代、消费场景日益丰富等因素，预计2025年中国休闲食品市场规模将达到11014亿元，未来5年行业年复合增长率有望达到7.3%据中商产业研究院，中国休闲食品市场规模从2016年的8224亿元增长至2020年12984亿元，年均复合增长率达到12.09%，且预测到2021年全年中国休闲食品市场规模将达14015亿元，整体呈现出上升发展态势坚果炒货类食品位列休闲食品规模第二过去五年，坚果炒货市场零售额已从954亿元提升至1415亿元，在整个休闲食品市场中占比18%，年复合增速达到8.2%，在所有子行业中仅次于调味品制品和休闲蔬菜制品，且增速高于行业平均增速。

随着消费者对健康食品需求度的不断提升，预计未来5年坚果行业将延续强劲的发展势头，年复合增速有望进一步提高至8.96%，在2025年实现市场规模超两千亿，在休闲食品行业占比超五分之一细分品类不断升级，向多元化趋势发展坚果炒货品类较多，根据原材料不同，大致分为树坚果、籽坚果两大类籽坚果主要包括葵花子、西瓜子、南瓜子、花生、蚕豆等；树坚果主要包括巴旦木、腰果、榛子、夏威夷果、碧根果、松子、开心果、核桃、巴西果等根据CBNData消费大数据，目前混合坚果品类占到坚果行业的50%以上，瓜子品类市占率位列第二销售增速上，纸皮核桃、核桃仁、花生、腰果等单品增速较快整体看，行业品类丰富度大幅提升，带有低脂代餐等功能性的坚果增速高于行业平均其中儿童/孕妇坚果销售规模占功能性坚果的75%具有高蛋白含量的坚果棒、添加益生菌的坚果产品也受到消费者青睐竞争格局：市场集中度低，龙头企业市场份额提升存在空间格局概况：我国坚果炒货市场集中度低由于进入门槛较低，我国坚果炒货行业经营主体数量众多，行业集中度较低这也导致行业整体工业化水平和经营规模均处于较低程度，呈现“小个体、大市场”的特征截止2020年，坚果炒货行业已上市企业共7家，营收规模均在1亿元以上。

以2020年坚果炒货市场规模1415亿元为基数计算，七家企业市占率约为9.57%其中洽洽食品仅次于三只松鼠，在规模以上企业中位列第二瓜子市场：洽洽在包装瓜子领域独占鳌头目前我国东北、西北和华东地区是葵花籽销售的主要市场，行业内主要企业有洽洽、真心、金鸽、正林和大好大等，其中洽洽凭借其强大的终端销售力量成为了华北市场中心城市的销售主力根据中国食品工业协会的数据，瓜子产品分为包装市场和非包装市场，2018年洽洽食品在整体瓜子市场占有率仅有7.4%在包装流通瓜子领域中，洽洽居于首位，其市场份额占据40%以上的比重坚果市场：品牌众多，整体较为分散，每日坚果品类洽洽市占率行业第二由于坚果品类众多，仅以占比最大的混合坚果——每日坚果产品为例，根据前瞻研究院数据，2018年沃隆每日坚果产品市占率最高，达到30.8%，洽洽位列第二，占比15.4%主要系沃隆于2016年就进入坚果市场，具备先发优势，而洽洽布局较晚，2017年才推出小黄袋考虑到目前坚果品类发展时间较短，消费者心智未完全建立，未来行业竞争将进一步加剧客群定位：年轻消费者占据市场主体，70前消费人数日益攀升随着收入快速增长，居民消费能力显著提升，消费升级趋势日益显著。

消费者对零食要求也从“吃饱吃好”向“吃的健康”转变根据CBNData消费数据，从消费人群来看，以90后、80后为主的年轻消费者是坚果消费主力军，同时70前消费人群增速迅猛，可见他们已经逐渐养成了购买坚果炒货的消费习惯同时不同年龄人群的消费偏好差异推动了坚果品类的多元化年轻的Z世代在意口感口味，更偏好即食板栗、夏威夷果、碧根果；中年人关注养生，偏好开心果、混合坚果和松子；银发一族的坚果品味相对更传统和普通，他们更偏爱瓜子、核桃仁、薄皮核桃3 财务分析：财务稳健，盈利能力处于行业前列拆分ROE来看洽洽的盈利能力探究可比休闲食品企业（产品覆盖坚果炒货类）的盈利能力，洽洽销售净利率较高，拉升ROE，处于行业前列水平对标同业，洽洽近两年ROE分别为17.29%、20.48%，位于可比企业第三、第一名，2020年行业平均ROE水平在18%左右进一步用杜邦分析法来进行拆解：盈利能力：销售净利率、毛利率均处于行业前列对比甘源食品、三只松鼠及良品铺子，洽洽近三年净利润率分别为10.64%、12.60%、15.35%，逐年提升，仅次于同为生产型企业的甘源食品，远高于平台型企业三只松鼠及良品铺子进一步拆分净利率来看，净利率较高的核心原因在于销售费用率较低。

从费用端来看，洽洽凭借深入下沉的渠道优势及规模效应，销售费用率明显低于同行2020年公司销售费用有明显下滑，主要系公司运费政策调整所致进一步看洽洽毛利率走高的原因：产品结构升级+新品放量复盘洽洽2013-2020年的营收表现，在13、15、18、19年营收增速都有明显提升，一方面是由于新品推广带来的销量提升：公司分别在2015年推出焦糖、山核桃口味的蓝袋瓜子，2017年推出小黄袋每日坚果，2019年推出藤椒、海盐口味的蓝袋系列新品，导致销量分别提升5%、9%、5%另一方面是由于直接提价和产品结构升级带来的价格提升过去7年，洽洽有两次明显提价，分别发生在13、18年，主要原因是葵瓜籽原材料价格上涨此外， 18、19年，新品放量带动产品吨价提升6pct、10pct，实现隐形提价营运能力：洽洽总资产周转率处于行业较低水平2019-2020年公司总资产周转率分别为0.91、0.85，主要系公司业务模式差异整体看，三只松鼠、良品铺子采用OEM 代工模式，资产周转率均高于制造型企业洽洽同为自产模式的甘源食品应收账款周转率、存货周转率均处于高位，主要系甘源生产模式是以销定产，并对经销商实行先款后货，确保公司的库存保持在合理水平，从而提升公司存货周转率、应收账款周转率。

偿债能力：洽洽权益乘数处于行业较低水平2019-2020年公司权益乘数分别为1.51、1.58，在行业中处于较低水平而平台型企业三只松鼠、良品铺子权益乘数普遍较高，在2左右整体看，洽洽的财务结构较为稳健2020年，公司权益乘数小幅上涨0.07pct，协同净利率驱动ROE提升2021年二季度，公司权益乘数达1.61，若能长期保持有望驱动ROE进一步提升4 核心竞争力：全产业链布局+线下渠道深耕，打造卓越产品力休闲食品行业竞争激烈，洽洽如何成长为赛道龙头？我国休闲食品行业整体集中度较低，产品同质化程度高按零售额计，2020 年中国前十五名休闲食品公司的市场份额仅为22.4%近年来，行业竞争愈发激烈：一方面，休闲食品行业进入门槛较低，产品同质化程度较高；另一方面，线上线下渠道融合速度加快，休闲食品企业逐。