风险投资活动的决策.ppt

School of Management风险投资活动的决策v选择投资对象选择投资对象v选择投资工具选择投资工具v确定投资架构确定投资架构v确定交易价格确定交易价格v风险投资的投资策略风险投资的投资策略v风险投资协议的安排风险投资协议的安排 v本节推荐资料本节推荐资料 返回返回福州大学管理学院1School of Management选择投资对象v风险投资企业应拥有的基本条件风险投资企业应拥有的基本条件 v投向往往取决于风险投资家的工作经历、学历背景和关系网络投向往往取决于风险投资家的工作经历、学历背景和关系网络 §科技含量高•高新技术企业带来的利润通常较高•在高技术领域具有领先优势的企业，或是拥有先进技术或产品的企业，能够很容易地进入市场并获得成功§最好是“准企业”•已组成管理队伍，完成商业调研和市场调研，自有资金已初步投入§区域因素§最好是小公司 §经验因素 二流技术、一流管理/一流技术、二流管理 返回福州大学管理学院2School of Management风险投资企业应拥有的基本条件v较高素质的创业企业家较高素质的创业企业家v有远见又符合实际的企业经营计划有远见又符合实际的企业经营计划v有市场需求或潜在市场需求的新技术、新产品有市场需求或潜在市场需求的新技术、新产品v经营管理的经验和能力，并有一支技术和营销人员配备均衡的管理队经营管理的经验和能力，并有一支技术和营销人员配备均衡的管理队伍，以保证组织机构的高效运转伍，以保证组织机构的高效运转v有较好的融资信誉有较好的融资信誉 返回返回福州大学管理学院3School of Management最好是小公司v小公司技术创新效率高，有更多的活力，更能适应市场的变化。

小公司技术创新效率高，有更多的活力，更能适应市场的变化v规模小，需要的资金量也小，风险投资机构所冒风险也就有限规模小，需要的资金量也小，风险投资机构所冒风险也就有限v因其规模小，发展的余地更大，同样的投资额可能获得更多的收益因其规模小，发展的余地更大，同样的投资额可能获得更多的收益v创建一个公司而不是仅仅做一次投资交易，更符合一些风险投资家创建一个公司而不是仅仅做一次投资交易，更符合一些风险投资家的投资理想的投资理想 返回返回福州大学管理学院4School of Management选择投资工具v债券债券v普通股普通股v优先股优先股v混合型混合型v小结小结 返回返回福州大学管理学院5School of Management以债券作为融资工具v融资特征融资特征§债权人享有优先求偿权§偿还债权人的本息是一定§承担到期还本付息的经济责任§与其他资金来源的重要区别是利息可以减免税项v以债券作为融资工具时，风险资本所要求的预期：以债券作为融资工具时，风险资本所要求的预期：§很快产生收益§有可抵押的资产§能够生产抵御经济周期波动的产品或服务§风险投资后期有融资安排等v如果能建立适当的管理规则，即使风险普遍较大、代理成本如果能建立适当的管理规则，即使风险普遍较大、代理成本较高，仍具有吸引力。

较高，仍具有吸引力 返回返回福州大学管理学院6School of Management普通股v普通股的融资特征：普通股的融资特征：§公司在支付股息时有很大的灵活性，并且不能退股，保证了资金的长期稳定性§普通股表示对于股息的享有权，但是不包含支付股息的承诺§股票可以在未来出售，可能获得资本利得§企业可能将现金流量或利润转为他用，并不作为投资回报或用于再投资以实现企业目标，背离风险资本的意图v以普通股作为融资工具，风险资本要求的预期：以普通股作为融资工具，风险资本要求的预期：§有很大的一级公开发行市场§能以现金派息§减免资本利得税§宏观经济增长强劲§风险资本能够获得董事会席位,有一定的控制权§有可以抵御经济衰退的产品或服务v如果能建立相应的约束激励机制，控制代理成本，普如果能建立相应的约束激励机制，控制代理成本，普通股仍具有较大吸引力通股仍具有较大吸引力返回返回福州大学管理学院7School of Management优先股的特征与筹资优点v特征特征————介于普通股与债券之间介于普通股与债券之间v筹资优点筹资优点§可产生财务杠杆利益，增加普通股收益 §不用偿还本金。

对于可赎回优先股，公司可在需要时按一定价格收回，使得利用这部分资本更有弹性，便于掌握公司的资本结构§股利的支付既固定又有一定的灵活性 §保持普通股股东对公司的控制权 §属于股权资本，能增加公司的自有资本和信誉，提高公司的举债能力返回福州大学管理学院8School of Management优先股筹资缺点v成本虽低于普通股成本，但一般要高于债券成本成本虽低于普通股成本，但一般要高于债券成本v对优先股筹资的制约因素较多对优先股筹资的制约因素较多§例如，为了保证优先股的固定股利，当企业盈利不多时普通股就不能分到股利 v可能形成较重的财务负担可能形成较重的财务负担 返回返回 福州大学管理学院9School of Management混合型v可转换优先股可转换优先股v可转换公司债可转换公司债v附认股权的公司债附认股权的公司债v返回返回福州大学管理学院10School of Management可转换优先股v允许股票持有人在条款约定的情况下将优先股换成公司的普通股允许股票持有人在条款约定的情况下将优先股换成公司的普通股v优先股的优点是可以按规定的固定股息在普通股之前获得股利。

优先股的优点是可以按规定的固定股息在普通股之前获得股利v可转换优先股在风险投资中的应用：可转换优先股在风险投资中的应用：§普通优先股一般没有表决权，但在风险投资协议中特别规定该种优先股带有投票权§优先股可以由公司收回（可收回优先股）§累积性优先股和非累积性优先股的选择v对可转换优先股的选择，并不是侧重于风险资本可以稳定地享受优先股利，对可转换优先股的选择，并不是侧重于风险资本可以稳定地享受优先股利，最重要的是公开上市后可以自动转为普通股所带来的高额的资本利得，最重要的是公开上市后可以自动转为普通股所带来的高额的资本利得，或者在双方约定的持有年限后转为普通股所分享的企业经营收益或者在双方约定的持有年限后转为普通股所分享的企业经营收益 返返回回福州大学管理学院11School of Management可转换公司债v以一定的方式支付固定的年息以一定的方式支付固定的年息v优先清偿权优先清偿权v在上市前或上市后将可转债按规定的价格转换为普通股，并且实现转换不在上市前或上市后将可转债按规定的价格转换为普通股，并且实现转换不需要发生货币的支付需要发生货币的支付v可转债可以在债券市场上流通可转债可以在债券市场上流通v买入期权和卖出期权买入期权和卖出期权v在风险投资中，通常可转换债还附有企业经营投票权。

在风险投资中，通常可转换债还附有企业经营投票权 返回返回福州大学管理学院12School of Management附认股权的公司债v附认股权证，是指风险资本以债权资本形式进入风险投资企业的同时，该附认股权证，是指风险资本以债权资本形式进入风险投资企业的同时，该风险企业给予风险投资家一个长期购买股权的期权，即允许风险投资家风险企业给予风险投资家一个长期购买股权的期权，即允许风险投资家在未来按照某一特定价格买进一定数量的股票在未来按照某一特定价格买进一定数量的股票v大多数认股权证都附有赎回条款通常与其他投资工具一起使用大多数认股权证都附有赎回条款通常与其他投资工具一起使用v认股权证吸引风险企业的好处在于：认股权证吸引风险企业的好处在于：§融资成本低于正常长期债券利率水平§附认股权债与可转换债或可转换优先股的最大不同之处在于未来时间认股权证的执行能够使风险企业得到额外的资金 返回福州大学管理学院13School of Management选择投资工具的主要考虑因素v风险投资家风险投资家§在给定的风险水平下获得合理的回报§对风险企业的发展具有足够的影响力，通常是在董事会占有席位§税收最小化§保证流动性§具有表决权以在管理层经营不利的情况下更换管理层v风险企业家风险企业家§能够领导自己创建的企业§个人的创造性能带来合理的回报§能拥有经营所需的充分的资源§税收压力最小化 返回福州大学管理学院14School of Management确定投资架构v财务结构财务结构————核心问题是：风险投资公司所占的股权份额。

核心问题是：风险投资公司所占的股权份额股权份额股权份额v治理结构治理结构§企业管理层的激励§风险投资公司对企业的控制程度，特别是在企业经营发生困难的时候§治理结构的条款§返回福州大学管理学院15School of Management风险投资公司的股权份额v投入的代价，即风险投资公司以一定的资金投入，能够换来多少股份投入的代价，即风险投资公司以一定的资金投入，能够换来多少股份股价）（股价）v风险投资公司在风险企业中的地位风险投资公司在风险企业中的地位§一般不谋求对风险企业的控股§一票否决权、超额表决权等条款§必须考虑与其他风险投资公司的关系§在风险企业的不同阶段，风险投资公司的股权比例策略也是不同的v传统方法：若干年净利润折现、帐面价值倍数、收入的倍数等传统方法：若干年净利润折现、帐面价值倍数、收入的倍数等v返回返回福州大学管理学院16School of Management治理结构的条款v对经营绩效的激励与稽查对经营绩效的激励与稽查§管理层的股权份额§风险资本所持股权性质 可转换优先股§管理层雇佣合同v直接监控机制直接监控机制————投资者必须对企业保持强有力的监控，以保护自己投资者必须对企业保持强有力的监控，以保护自己的利益。

的利益§参加董事会 主导地位，至少一席§表决权的分配§控制追加融资§其他的监控机制 返回 福州大学管理学院17School of Management确定交易价格 v影响交易定价的因素影响交易定价的因素§交易定价的原则是收益能够补偿风险除了部分计算外，大部分还得依靠风险投资家的经验判断§外部因素§内部因素v企业未来价值的评估企业未来价值的评估§市盈率法§现金流折现法——具有较大不确定性，尤其是科技创业型企业交易双方会有较大的分歧v股价的确定股价的确定 返回返回福州大学管理学院18School of Management股价的确定（定价）v方法一：方法一：P= IP= I0 0 / / （（Q Q0 0*M*M）） M M指风险企业总股本指风险企业总股本§最简单、最基本§前提条件：•投资项目成功•一次性投入资金•普通股权方式投资•收益是退出时的一次性资本利得v方法二：第一芝加哥方法（方法二：第一芝加哥方法（First—Chicago MethodFirst—Chicago Method））§核心思想：考虑风险项目可能出现的几种结果，并给每个结果的发生可能性赋予一个主观概率，得出一个加权平均的结果。

返回福州大学管理学院19School of Management投资策略v分段投资策略分段投资策略v组合投资策略组合投资策略v联合投资策略联合投资策略v返回返回福州大学管理学院20School of Management分段投资策略v对于创业者而言，通常风险企业每次融资的金额不能太少，但也不能对于创业者而言，通常风险企业每次融资的金额不能太少，但也不能太多，释放太多的股份会使以后进一步融资的股份释放空间缩小，将太多，释放太多的股份会使以后进一步融资的股份释放空间缩小，将来股票上市的数量也会减少，所以如果创业者对企业有充分信心，也来股票上市的数量也会减少，所以如果创业者对企业有充分信心，也会接受分段投资会接受分段投资v分段投资有利于风险投资机构获得后期投资的选择权，符合其规避风分段投资有利于风险投资机构获得后期投资的选择权，符合其规避风险和追求收益最大化的需要险和追求收益最大化的需要v在分段投资方式下，风险投资机构将得到三种不同的选择权：在分段投资方式下，风险投资机构将得到三种不同的选择权：§保留放弃前景不好的项目的权利§保留对业绩好的受资企业重新注资的权利§重新评估投资项目股权价值的权利§美国第一轮风险投资占总投资的比例 返回福州大学管理学院21School of Management组合投资策略v在选择投资阶段上。

在选择投资阶段上§存在一个市场投资组合，风险投资的重点是处于成长期的企业但对每个风险投资机构来说，应基于自己相对专长的投资阶段以及与之相适应的投资理念，选择合适的比例，将不同数量的资金投资于受资企业的不同发展阶段，形成最佳投资组合v在行业选择上在行业选择上 返回返回福州大学管理学院22School of Management联合投资策略v联合投资，即辛迪加投资，是指一个风险投资机构与其他风险投资机构联合投资，即辛迪加投资，是指一个风险投资机构与其他风险投资机构共同投资于一个受资企业主要有三方面的作用：共同投资于一个受资企业主要有三方面的作用：§可以在不增加自身投资额的情况下，增大对受资企业的投资额，既有利于分散投资，实现投资组合效应，又有利于受资企业获得后续融资§可以分享各家风险投资机构的经验和能力，减少投资失误§可以实现受资企业股权多元化一方面有利于受资企业形成科学的法人治理结构，另一方面可以增加风险投资机构对受资企业的影响力，减少代理风险 返回福州大学管理学院23School of Management美国第一轮风险投资占总投资的比例 返回时期时期第一轮投资占总投资的比例第一轮投资占总投资的比例19981998年年42.5%42.5%19991999年年42.4%42.4%20002000年年34.0%34.0%20012001年年33.3%33.3%20012001年第四季度年第四季度25.5%25.5%福州大学管理学院24School of Management风险投资协议的安排v目标目标v主要内容主要内容v一般内容一般内容§投资条件•投资方式•渐进式投资目标§保证项目§限制条款•肯定性契约•否定性契约§上市登记权§其它投资条款 返回福州大学管理学院25School of Management风险投资协议的目标v要明确风险投资家基于目前的投资可在风险企业未来价值中占有的份额。

要明确风险投资家基于目前的投资可在风险企业未来价值中占有的份额v协议设定了对风险投资资本的保护性条款，这样可以限制资本消耗与管协议设定了对风险投资资本的保护性条款，这样可以限制资本消耗与管理人员的工资及管理费用理人员的工资及管理费用v规定在什么情况下风险投资家可以接管董事会，强制改变风险企业的管规定在什么情况下风险投资家可以接管董事会，强制改变风险企业的管理，通过发行股票、收购兼并、股票回购等方法实现风险资本的流动性理，通过发行股票、收购兼并、股票回购等方法实现风险资本的流动性v协议能够限制风险企业从其他途径筹集资金，避免股份摊薄协议能够限制风险企业从其他途径筹集资金，避免股份摊薄v协议设计了一种协议设计了一种““赢出赢出””（（EranoutEranout）的约束与激励机制的约束与激励机制§即将企业家所取得的股权与企业实现的目标相联系，激励其努力工作§常用的机制包括分阶段投资和可转换财务工具“股份棘轮” 返回福州大学管理学院26School of Management风险投资协议的主要内容v风险投资企业或项目的最终产品的基本指标与未来发展方向；风险投资企业或项目的最终产品的基本指标与未来发展方向；v风险资本取得投资权益的方式与保证条款；风险资本取得投资权益的方式与保证条款；v风险资本参与企业经营管理的程序与具体范围；风险资本参与企业经营管理的程序与具体范围；v风险企业股权转让或售出的控制，涉及到风险资本入股、撤股、企业股风险企业股权转让或售出的控制，涉及到风险资本入股、撤股、企业股票上市；票上市；v股权转移的时机、方式等；股权转移的时机、方式等；v双方违约的处理方式；双方违约的处理方式；v其他双方认为需要写入的条款。

其他双方认为需要写入的条款 返回返回福州大学管理学院27School of Management投资条件v投资条件：指满足风险资本投资要求的各类前提条件，投资条件：指满足风险资本投资要求的各类前提条件，包括投资规模、投资阶段、投资方式、渐进式的投资包括投资规模、投资阶段、投资方式、渐进式的投资目标v投资方式投资方式——可转换优先股是风险投资公司的首选，可转换公司债和附认股权的公司债主要为小企业投资公司SBIC所使用v渐进式投资目标渐进式投资目标（分段）返回返回福州大学管理学院28School of Management保证项目v风险投资协议中的保证项目是指签约双方互相向对方承诺风险投资协议中的保证项目是指签约双方互相向对方承诺的一些条款，它包括风险企业基本情况、卖出和买入期权、的一些条款，它包括风险企业基本情况、卖出和买入期权、后续投资承诺、咨询承诺等后续投资承诺、咨询承诺等v风险企业基本情况风险企业基本情况v卖出和买入期权卖出和买入期权v后续投资承诺条款后续投资承诺条款v咨询承诺条款咨询承诺条款 返回返回福州大学管理学院29School of Management肯定性契约v肯定性契约肯定性契约————是指风险投资企业及其管理层同意在风险资金注是指风险投资企业及其管理层同意在风险资金注入企业后将会遵循的一些合约条款。

入企业后将会遵循的一些合约条款§提供经营、管理记录§提供财务报表§提供年度计划、财务预算报告§财产存续与保全§保险§债务偿付与税款支付§遵守法律与协议§资金使用§给予风险投资公司优先购股权，或者是与其他股东相同的优先权§告知重大决策§保证风险投资公司参加董事会等 返回福州大学管理学院30School of Management否定性契约v禁止未经许可的并购，以维护风险资本的利益禁止未经许可的并购，以维护风险资本的利益v禁止高管向第三者转让股份禁止高管向第三者转让股份v禁止改变核心经营业务禁止改变核心经营业务v禁止未经许可的增资扩股行为禁止未经许可的增资扩股行为v禁止从事与主业不相关的投资活动禁止从事与主业不相关的投资活动 返回返回福州大学管理学院31School of Management上市登记权v要求登记权要求登记权(Demand Registration Right)(Demand Registration Right)，即风险投资公司有权随时要求，即风险投资公司有权随时要求风险企业为其持有的股票申请上市，而不受其他股东决定的影响风险企业为其持有的股票申请上市，而不受其他股东决定的影响。

v附属登记权附属登记权(Piggy-Backed Registration Right) (Piggy-Backed Registration Right) ，即当风险企业首次公，即当风险企业首次公开发行或上市后增资扩股时，风险投资公司有权将手中原有股票或增资扩开发行或上市后增资扩股时，风险投资公司有权将手中原有股票或增资扩股股票同时出售，但具体数量要由承销商视市场对风险企业股票的需求而股股票同时出售，但具体数量要由承销商视市场对风险企业股票的需求而定v优先登记权，是指风险企业在上市前若接受多家投资公司投资，早期投资优先登记权，是指风险企业在上市前若接受多家投资公司投资，早期投资者为保有其优先出售股票的权利，会在协议中明确其售股优先权，或限制者为保有其优先出售股票的权利，会在协议中明确其售股优先权，或限制后续股东售股权不得优于自己后续股东售股权不得优于自己 返回返回福州大学管理学院32School of Management其他条款192v企业家股份分步到位计划企业家股份分步到位计划v第一拒绝权第一拒绝权v业绩业绩/ /没收条款没收条款v雇佣合约雇佣合约v雇员保密与非竞争性协议雇员保密与非竞争性协议v控制条款控制条款v股东协议股东协议v披露披露v反稀释条款反稀释条款 价格价格v反摊薄条款反摊薄条款 v违约与补救措施违约与补救措施 返回返回福州大学管理学院33School of Management反摊薄条款v当未来出现约定的特定事项时，风险投资公司的股权份额才可减少。

如必当未来出现约定的特定事项时，风险投资公司的股权份额才可减少如必须经历一定时间，或是新增融资额达到某一规模须经历一定时间，或是新增融资额达到某一规模v风险企业在低价出售股份给后来的风险投资公司时必须无偿给予原始投资风险企业在低价出售股份给后来的风险投资公司时必须无偿给予原始投资人一定的股份人一定的股份——“——“棘轮棘轮”(Ratchet)”(Ratchet)v当增发新股的价格低于原始发行价格或超过约定数量发行新股时，风险企当增发新股的价格低于原始发行价格或超过约定数量发行新股时，风险企业允许原始投资人购买额外的股份业允许原始投资人购买额外的股份v给予优先权和授权原始投资人在未来获得一定百分比的流通股而不是固定给予优先权和授权原始投资人在未来获得一定百分比的流通股而不是固定股份数量的做法股份数量的做法v其他其他 v 第五讲第五讲----投资协议书的内容投资协议书的内容.doc.doc 返回返回福州大学管理学院34School of Management本节课后作业及推荐资料v风险投资公司与风险企业的目标、责任等风险投资公司与风险企业的目标、责任等v作业：企业融资的渠道主要有哪些？作业：企业融资的渠道主要有哪些？福州大学管理学院35School of Management演讲完毕，谢谢观看！。