开放式基金的流动性危机：模型、防范与控制【证券类毕业论文设计绝对精】.doc

证券其它相关论文■开放式基金的流动性危机：模型♦防范与控制摘要:开放式基金的流动性风险根源于基金份额的自由赎回制度在非常情况下, 基金流动性风险会剧增并导致灾难性的流动性危机本文建立的数理模型揭示了 开放式基金流动性危机的爆发过程和其中的各关键因索为了防范流动性危机， 从基金风险管理的角度來看，基金首先应该确立合理的流动性风险管理的基本原 则、组织架构和基本程序，其次耍利用以为代表的在险价値管理技术对潜在损 失进行监控;为了能有效控制爆发了的流动性危机，必须加强理性证券市场建设, 基金在管理层的配合下也要积极寻找紧急流动性头寸的合理保证关键词：开放式基金、流动性危机、行为非理性、防范与控制20世纪80年代以来，金融自由化浪潮席卷全球，投资主体在此浪潮的推动 下越来越呈现出机构化的趋势开放式基金在投资主体机构化的趋势中脫颖而 出，逐渐成为全球证券投资基金业的主流力量2001年9月，开放式基金“华 安创新”的成功发行，拉开了我国证券投资基金业发展的新篇章到2002年11 月1日止，我国已成功发行了 13只开放式基金，其中大部分的基金已进入正常 的申购赎回期开放式基金能够成为当今全球基金业的龙头，有着它区别于封闭 式基金的独特优势。

然而，开放式基金份额的自由赎回优势，却也导致了开放式 基金难以避免的流动性风险，在非常情况下，基金流动性风险会剧增并导致灾难 性的流动性危机潜在流动性危机的有效防范与对爆发中的危机的有效控制就成 了开放式基金必须解决的理论和现实难题一：开放式基金的流动性危机开放式基金区别与封闭式基金最显著之处就在于其自由赎回制度封闭式基 金一旦成立，在存续期内其规模是相对固定的，投资者不能直接赎回和购买新的 基金份额，只能通过二级市场买卖已经发行了的基金股票开放式基金由于其赎 回制度的存在而规模不能固定:投资者在其成立后不但仍然可以自由地购买基金 份额，而且他们还可以自由赎回其购买的基金份额开放式基金与封闭式基金的 这种差别是其优势所在，因为它为投资者提供了相对便利的进入和退山机制，但 赎回制度这一优势也同吋导致了开放式基金的流动性风险在非常情况下，基金 流动性风险会剧增并导致灾难性的流动性危机开放式基金的流动性是指开放式基金在不产生损失的情况下，可以随时以现 金头寸或变现的资产来满足投资人赎回要求的能力开放式基金的流动性风险就 是上述能丿J受到损伤的风险，也就是说基金不能提供充分的流动性以满足投资者 赎冋要求的风险。

开放式基金的资产来源结构的特点决定了开放式基金的流动性 风险主要来自其基金 份额自由赎回的制度在这种制度下，基金管理人为了应 付可能出现的赎回，必须保留一部分的现金或具有高度流动性的非现金资产但 是，由于保留现金或是变现证券资产会成生机会成本或遭受损失，基金的收益率 必然会受到影响这样基金管理人必须在保持流动性以应付赎回和获得尽可能大 的投资收益之间寻求协调这样，基金自由赎回制度引发了基金自身流动性和盈 利性之间的内在矛盾，导致了其难以避免的流动性风险基金的流动性风险与投 资人的赎回要求是正相关的，较大的赎回要求必然反映为流动性风险的剧增开放式基金的流动性危机是指这样一种事件和过程：开放式基金在出现较大 损失的情况下，较大损失引起赎回要求和流动性风险的剧增，导致基金流动性头寸不能满足投资人赎回要求，并且，投资人和其它相关主体的非理性行为进一步 引发基金被动抛售资产、基金遭受贬値亏损和投资人赎回耍求增加之问的相互促 进与恶性循环在基金投资失误,证券市场行情不佳，突发政策变动或基金管理 公司出现突发事件等非正常情况下，基金资产的净値往往会出现下降而产生较大 的资产损失，那么部分基金投资者就有可能非理性地向基金管理公司耍求大量赎 回基金份额,基金流动性风险剧增。

此时，如果基金管理公司没有足够的现金资 产满足赎回申请，那么流动性危机就会爆发为了应对危机，基金不得不变现其 所投资的证券资产，在非常情况下抛售证券资产行为与其它市场主体的非理性行 为的汇合，基金将很难不遭受巨大损失，从而基金资产价格会进一步的下跌，投 资人和其它相关主体的非理性行为就更容易发生，流动性危机自我循环当流动 性危机导致巨额赎回产生时，基金就极可能面临倒闭清算的灾难性后果从以上的分析我们可以看山，幵放式基金潜在的流动性危机的爆发可以划分 为三个阶段首先是扮演着导火线角色的基金较人亏损的出现，这种较大亏损可 能是由投资失误、行情不佳、政策变动或基金突发事件等非常事件引起的第二 阶段就是较大亏损引起投资人非理性赎回要求和基金流动性风险的剧增，导致流 动性危机爆发，基金不得不抛售资产获得流动性以满足投资人递增的赎回要求 第三阶段就是一个更大程度的基金资产的贬値这种进一步贬値通常是非正常情 况下市场其它主体的非理性行为所导致的结果基金净资产的下跌进一步由于对 流动性需求的增加加速了基金净资产的贬値,这种贬値又反过来因为投资人的非 理性赎回要求而导致基金面临更大的流动性需求，流动性危机不断自我循环。

开放式基金本身的赎回制度是造成流动性风险的根源，而投资的较大损失、赎回要求和流动性风险的剧增、投资人和其他市场主体的非理性的行为的汇合就 会导致流动性危机的爆发和不断循环并且，在危机当中，市场中的非理性行为 是流动性危机得以恶性循环的根源二：对开放式基金流动性危机的数理模型分析可以用一个简洁的离散时间模型对上述论点进行槪括，该模型很好地说明了 开放式基金流动性危机每个过程和变量的相互递进的关系，完整地演示了基金流 动性危机的爆发过程,揭示了影响危机的各关键因素假设开放式基金初始时刻因为投资失误，行情不好，政策变动或突发事件 等非常情况导致损失，那么假设形的条件下，损失将导致投资者提出赎回 要求二・・・・（1）式（a为大于0的常数），流动性风险相应增加假设基金在 每一时刻可以获得的流动性头寸为M （包括自有头寸和借入头寸等），那么在较 大损失使投资人的赎回要求剧增（流动性风险同时剧增）至！J M时，开放式基 金的流动性危机就会爆发由于基金此时不能满足赎回要求，被动抛售与流动性 缺口部分相当的证券资产在非常情况下，被动抛售行为会带来基金资产的进一 步的损失：二----（2）式（b为大于0的常数），并将导致这一时段的新的 赎回要求。

流动性危机开始循环，不断反复流动性危机的爆发过程就可以用以下的联立差分方程组來演示 （3）式 （4）式于是，我们就可以求出基金损失和赎回要求在时间上的累积： ・--（5）式（是关于的参数）这样'根据上述两式的数学特征'可以得出如下数学结论：结论一：当 时，大于0，此时在大于1的情况下，都将趋于无穷大结论二：当 时，大于0，在小于1的情况下，方程有负的收敛解 在保持经济意义的前提下，将为0结论三：当 时，为负数，在保持经济意义的前提下，将为0同时根据 差分方程的原理，可以得到：推论一：当也为时问的离散变量时，只要某一时刻，，那么最终也为负 数，在保持经济意义的前提下，将为0从以上三个数学结论和一个数学推论来看，开放式基金流动性危机是否爆 发,爆发吋能否得到控制主要受以下因索的影响首先是与的大小之比：能否爆发危机就在于投资者初始赎回要求能否被 开放式基金所控制的初始流动性头寸所弥补同时，如果时刻，投资者的赎回 要求能否被开放式基金新获得的流动性头寸所弥补，那么危机也回终止其次 是系数的大小：其实是对基金投资者理性的衡量，如果投资者是非理性的， 则就是大于1的常数，如果投资者是理性的，那么就是小于1的常数；同样系 数实际上是对证券市场上其他机构和投资者是否理性的衡量，如果证券市场上 其他机构和投资人是非理性的话，那么就是一个大于1的常数，如果证券市场 上其他机构和投资人是理性的话，则就是一个小于1的常数。

由此可以得山：命题一：如果开放式基金的初始流动性头寸能够弥补初始赎回要求的话， 那么流动性危机是不会爆发的命题二：如果开放式基金的初始流动性头寸不能弥补初始赎回耍求的话， 在投资者和证券市场上其他机构和投资者都为非理性的情况下，此时 ，流动 性危机将不可避免的爆发，而且不能控制，最终导致灾难性的后果命题三：如果投资者和证券市场上其他机构和投资者是理性的情况下，此 时1,即使爆发流动性危机，危机也能通过市场自身得到控制命题四：在投资者或证券市场上其他投资机构和投资者只有一方是理性的情 况下，爆发流动性危机时，则难以预料危机是否能够通过市场自身得到控制，这 就取决与两者之问理性程度大小的比较在足够的市场理性条件下，危机也能通 过市场自身得到控制命题五：如果危机爆发，市场理性不够的条件下，只要幵放式基金能够获得 足够的流动性支持,那么,则危机可以通过市场自身以外的力量得到控制 三：对开放式基金流动性危机的防范根据本文数理模型的命题结论，如果开放式基金的初始流动性头寸能够弥补 因初始投资损失引起的赎回要求的话（即）,那么危机就是可以预防的因此, 如果基金能够有效监控潜在损失、赎回要求和流动性风险，那么基金有可能避免 较大损失的产生，并有充分的余地没有或很小损失地转换投资组合，调控其流动 性头寸，避免危机爆发。

所以,从基金风险管理的角度来看，防范流动性危机的 任务就落在了两个方面首先是要确立合理的流动性风险管理的基本原则、组织 架构和基本程序，形成对投资人赎回要求变化（反映为流动性风险变化）的有效 监控系统；其次要利用以为代表的在险价値管理技术对潜在损失（特别是较大 损失）进行监控，预防投资人的赎回要求和基金流动性风险的剧增而导致流动性 危机的爆发一）：确立合理的流动性风险管理的基本原则、组织架构和基本程序首先，基金要确定流动性风险管理的基本原则，基本原则的制定因根据基金 自身的市场定位来进行，并要求相应的风险管理部门积极予以落实一般来说, 基本的原则应该为实现“流动性风险在满足适当盈利性条件下的最小化”流动 性风险管理原则既是基金进行流动风险管理的经验的总结，也是基金实施流动性 风险管理的基本指导原则,在整个风险管理体系中应占有十分重要的地位其次，要确立基金流动性风险管理的组织架构确立基金流动性风险管理组 织构架一个重耍的原则就是耍将流动性风险的衡量、监督和控制与产生流动性风 险的部门分开高级管理人员应保证职责适当分开，员工的责任不应互相冲突 因此 基金应该设立具体的流动性风险管理部门，并独立于公司的其它业务部门， 来实施风险管理委员会（风险管理委员会是基金统一管理和控制公司总体风险及 其结构的最高管理机构）对流动性风险的管理战略与要求。

最后-，基金耍确定流动性风险管理的基本程序首先，流动性风险管理部门 应该在基本组织构架的约束下，根据预定的流动风险管理原则和流动风险对 资本比例情况，对基金业务活动及其带来的流动性风险进行分析其次，流动性 风险管理部门应对流动性风险不断进行常规检查，根据业务和市场的变化对风险 战略进行定期重新评估，并将结论直接报告风险管理委员会最后，在识别了流 动性风险的具体情况，并得到风险管理委员会的认可之后，流动性风险管理部门 就需要对各流动性风险生成部门提供流动性风险控制工作的详细的具体的指引二）：利用以为代表的在险价値管理技术对潜在损失进行定量监控 在基金流动性风险管理的基本原则，组织构架和基本程序的指导和约朿下，基金 的流动性风险管理部门应该利用合适的在险价値管理技术来对潜在损失进行定 量监控，避免赎回要求和流动性风险的剧增，导致流动性危机爆发在各种定量在险价値管理技术中，开放式基金应优先选择国际通用的在险 价値管理技术来对投资在险价値做山冇效的评估，防范潜在损失引发剧增的流动 性风险风险管理技术是近年来国外兴起的一种有效的金融风险管理模型，目 前已被全球各主耍银行、公司及金融监管机构。