表决权信托：控制权优化配置机制.doc

文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题表决权信托：控制权优化配置机制覃有土　陈雪萍关键词: 表决权信托/控制权/功利内容提要: 表决权信托是围绕公司控制权的配置而展开的制度，其物质基础应为股权而非表决权表决权信托具有使各方当事人功利最大化的功能我国应借鉴美国公司法的成功经验，优化配置控制权，构建我国的表决权信托法律制度表决权信托(Voting Trust)是指股东根据表决权信托协议将其股份(Shares)(含表决权)的法定所有权(Legal Title)转让给一个或几个受托人，从而成为股份的“利益所有人”所成立的信托在表决权信托中，受托人持有的表决权与受益人所享有的股份所有权相分离受托人通过股份所有权的转让，获得了独立行使从股份所有权中分离出来的表决权，这使受托人在受托期间行使表决权不受原股份所有权人的干预，受托人因之而获取对公司的控制权表决权信托产生于美国公司法，并为大陆法系的一些国家和地区所借鉴表决权信托中股权所包含的权利——受益权和控制权分离，分别由股东和受托人行使，这种制度安排有利于享有受益权的股东与获得 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题公司经营管理控制权的受托人的功利最大化。

我国法律尚无此种规定，本文拟对此制度作一探讨，以期对我国公司法的修改和完善有所助益一、表决权信托的载体:股份的法定所有权表决权信托是信托的一种形式在表决权信托中，股东通过股份(股票)的法定所有权的转让而获得代表他们可受益的表决权信托证书据此，股东可以获得公司经营中产生的股息和红利，但股东不再享有表决权，表决权由受托人根据表决权协议规定的目的来行使关于表决权信托之载体，有“股权说”和“表决权说”表决权说”认为:“股东表决权作为财产权利(股东权)中的一个重要内容，可以作为信托财产设立信托①“股权说”认为:“所谓的表决权信托，并非仅以表决权为标的物所设立的信托，而是以移转股份为手段所设立的信托，其目的则在于统一行使表决权②表决权信托之载体究竟为股权抑或为表决权?此问题的解决关乎表决权信托兴存与否从表决权信托的鼻祖——美国法律——的规定来看，“信托的创立是股东(Shareholders)根据表决权信托协议条款的规定转让他们股份的法定所有权于一个或几个表决权信托受托人(Voting Trustees)的过程”③“信托受托人在规定期间内根 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题据指定目的享有受让股份上的专有表决权，而所有权中的其他权利如股息权和其他财产分配权归属于受益人——通常是指原股东。

④由此可见，设立表决权信托时，委托人转让的信托财产权是股份的法定所有权即股权，而非表决权信托财产是信托的核心，表决权信托财产当居表决权信托核心地位无疑而信托财产必须是具有可以换算成金钱价值的权利，因此，表决权信托的载体必须是具有金钱价值的权利股权和表决权哪一个是具有金钱价值的权利?这必须从他们的性质入手进行分析有学者认为，股权是各出资人将其财产出资组成公司，形成公司财产之后，再从公司取得的一种权利股权的具体内容和表现形式，有些是直接的财产权，如股息、红利的分配权;有些不具有直接财产权的内容而具有人身权的性质，如股东身份权、公司内部的选举权和表决权等，但这些人身权归根结底是由财产权决定的，是财产权的另一种表现形式⑤因此，股权当属财产权无疑日本有许多学者将股权也解释为财产权⑥股权的财产权属性是不可否认的股权是股东以资本所有者的身份享有的与资本收益的分配有关的财产权，即股东所有权股东对公司享有控制权和要求公司为其专有利益而运作的权利从经济学的角度来看，首先，股权具有排他性股权的排他性与股权的使 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题用效率程度成正比关系。

这不仅意味着股东可以通过表决权方式自主决定使用其股权，更重要的是他能够排他地享有对股权的利用所产生的收益股权的这一财产权属性，是经济增长的必要基础，满足了股东人性的要求，使股东对其投资资本的安全感、价值及收益形成合理期待，从而鼓励广大股东积极投资、创造财富其次，股权的排他性决定了它的可转让性股权的可转让性有利于通过市场和有效竞争进行资源配置股权的转让是实现其价值和价值增值的过程，同时也是实现资源有效分配的重要途径，股权以价值最大化的方式利用经济资源所有权关系的中心成分包括财产的占有权、使用权、管理权、让渡权、转让权以及从财产中获得收入的权利⑦在所有权关系中，所有者使用、占有、管理、修改、让渡、销毁自己财产的权利，实际上是所有者对其财产的一种决策权，即控制权;所有者从财产中获得收入的权利是收益权同样，在股权关系中，股东将财产投资于公司后，作为所有权人，一方面从对财产之现实支配演变成为收取对价获得融资的价值利益，即享有对其投资资本自然增长的经济回报(利息、股息或利润)的权利;另一方面，通过表决权等权利的行使形成对其投资资本运作的决策权即控制权，是对公司进行制约的权利换句话说，股东享有对资本的收益权和控制权。

两者相辅相成，共同构成股东所享有的完整股权总之，股权是股东收益权和控制权的集合，具有“权利束”的特征，是一种集合的财产权 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题在股权这个权利集合或权利束中，股东当然享有直接获得经济利益的财产性权利但为确保此种财产性权利，股东享有参与决策和经营管理的非财产性权利，它通常通过表决权等来行使财产性权利和非财产性权利虽然异质异能，但相互作用统一于股权这个集合或“权利束”型财产权中正如法国巴黎上诉法院于 1954 年的一个判例中指出的那样，股东作为股份的所有者，不仅拥有与公司资本、利润和公积金相关联的财产权利，而且拥有“支配权”，诸如股东大会出席权和表决权，此类权利与股份的所有权永不分离⑧在股权这个统一体中，起决定作用的是财产性权利，因为根据经济学家的观点，所有权的本质是得到收入，⑨收入权是所有权的一个十分重要的部分，只要它不存在，所有权就等于没有⑩股东享有股份的最终目的是获取最大的经济利益，对股权中的非财产性权利的享有不是股东追求的最终目的，这些非财产性权利不是股权的实质内容，只是股东追求财产利益的手段有鉴于此，股权的性质由收益权的财产权性质决定，而非由控制权(表决权等)的非财产权的性质决定。

因此，股权可以被称为“一项独立性的财产权”、“一种集合的财产权”或“具有‘权利束’特征的财产权”股权中的表决权是股东行使所有权的方式，是股东对其投资所形成的公司财产如何使用、收益和处分贯彻自己意志的权利，是一种在股东整体和公司双方制衡条件下，股东个体对公司进行制约的 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题权利它只能起到在服从公司和全体股东利益条件下要求公司兼顾局部利益的作用，其实质是股东的决策权，是不能以金钱价值交换的权利，这一非财产权利的属性使之不能成为表决权信托的载体因此，“从利益分配请求权分离出来的表决权信托是不能成立的”11在股权这个集合财产权中，控制权和收益权因性质、功能各异，可以分别由不同的主体来行使，但两者相辅相成，融为一体即股权，这些权利的行使不能与股权割裂开来这主要是因为作为财产权的股权，需要受到财产权制度的约束:财产权制度将资源分配给人们是为了给予他们支配财产的自由其根本思想是创设一个自由处置圈，在此范围内所有者能自由地处置他们的财产因此，美国学者称表决权为“股权上的权利”(Over Shares)基于股权的财产权属性及表决权不得与股权割裂行使，表决权信托的载体应为股权。

这样，“包含表决权的利益分配请求权以及包含决议权在内的股票的信托应当视为有效12二、表决权信托的功能:权利人功利的最大化功利主义者认为，凡与某个人的功利或利益一致的事物即为有助于增加该个人幸福总量的事物13 财产制度的目的是使物质或其他资源的总量最大化作为表决权信托财产的股权，通过收益权和 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题控制权的分离行使，不仅使收益权具有令可能的收益最大化的功能，而且使控制权具有满足权利人渴望的充分行使判断性控制权利的功能总之，表决权信托的本质是通过股权让与对股权之上的表决权进行重新安排，使收益权和控制权分离行使，从而满足了权利人实现其功利最大化的需要表决权能满足功利最大化需要的功能主要体现在如下方面:(一)股东利益的平衡器在大公司中，小股东追求其投资资本的利润最大化，希望对其投资资本拥有更多控制权，而公司经营决策权、控制权往往操纵在大股东的手中为了维护自身利益，小股东可以利用表决权信托，把其表决权集中起来，委托给值得信任的受托人，由受托人根据小股东的意愿统一行使表决权，从而联合起来共同对抗大股东另外，表决权信托还可以保护公司兼并后小股东的利益。

假设 X 公司要并购 Z 公司(比 X 公司小)一方面，Z 公司股东害怕控制权落入 X 公司股东手中而不愿合并，因为 X 公司股东将会获得合并后新公司 50%以上的股份;另一方面，X 公司股东又不愿接受 Z 公司非表决权股票于是，通过设定一定期限的表决权信托，以双方合意的方式将股票表决权进行分配，使双方的利益都得到满足正如现代西方产权经济学学者罗纳德•科斯(R.Coase)从博弈理论出发所指出的，交易双 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题方通过博弈达成的合作会给双方均带来收益14 在美国，表决权信托是小股东维护自身利益的一种正当手段，但表决权信托的设立，必须既有利于小股东又有利于公司和其他股东如果表决权信托的设立是为了联合起来把持公司事务以牟私利，损害其他股东利益，该信托将被视为无效当然，小股东单纯用来控制公司的表决权也无效，因为表决权应与一个人在公司的剩余利益份额成比例即公司应归大股东控制和管理15 总之，表决权信托可以成为解决大股东和小股东之间利益的平衡器二)债权人利益的担保对于进行融资的债权人来说，可以利用表决权信托使公司不受那些他们不信任的大股东的控制，以保证借款的偿还。

这样，在借款获得清偿之前，他们能够控制公司16 在美国表决权信托实践中，最为著名的一个例证是豪沃尔德•休斯(Howard Hughes)一案17 休斯曾是 TWA 公司的大股东，他于 1960 年间试图贷款融资来为公司购买喷气式飞机银行和保险公司为了确保贷款能够得以偿还，要求休斯将其所持股份转让于表决权信托机构，否则拒绝贷款该信托机构由 3 名受托人组成，其中两名由金融机构指定这样，金融机构的两名受托人根据表决权信托在 TWA 公司重新组阁，成立了新的董事会这样，通过表决权信托，金融机构获得了 TWA 公司的控制权，确保了贷款的偿还，同时休斯也据此获得融资并仍保有收益所 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题有权由此可见，表决权信托使股东和受托人处于皆大欢喜的双赢局面另外，表决权信托担保功能的发挥还可以促进债权人帮助困难企业解决财务危机，避免破产当企业陷入财务困境时，债权人如银行为了保证自己的利益，往往会急于要求企业偿还欠款，即使企业遇到的只是暂时的困难，债权人也不会冒险继续注入资金如果债权人取得了企业的控制权，就能确保贷款的偿还，他们就不会催促还贷，或许还会继续贷款。

这样，债权人不仅可以收回以前的贷款本息而且可以获得后续贷款的丰厚利息可见，通过表决权信托，债权人可以在控制企业的情况下，帮助企业走出困境三)控制权的保有表决权信托允许只转让所有权的利益而不放弃控制权信托受益人可以转让表决权信托证书而不影响控制权。