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国创为你解析亚洲债券基金亚洲债券基金（Asian Bond Fund，ABF）亚洲债券基金的诞生　　2002年东亚及太平洋中央银行行长会议组织（Executives'Meeting　of　East　Asia　and　Pacific　Central　Banks,EMEAP）提出了建立亚洲债券基金（Asian Bond Fund，ABF）的设想，并于2003年和2005年分别实施了第一期及第二期基金（ABF1、ABF2）目前亚洲债券基金已成为近年来亚洲金融合作最为重要的成果之一，其对亚洲债券市场乃至整个亚洲金融体系的发展都具有积极意义亚洲债券基金的融资结构因素　　20世纪60年代以来，东亚与东南亚各经济体陆续走上工业化发展道路,但支撑其经济发展的融资结构却处于相对失衡状态：银行间接融资居于主导地位，直接融资尤其是债券融资发展滞后2003年,除日本以外EMEAP成员的平均债券融资占总融资的比重仅为18％，而同期日本、美国及德国的该比重分别为37％、 47％及36％　　如果从亚洲地区具有的高储蓄传统看，银行聚积大量资金进而成为融资主渠道有一定必然性，且银行主导的融资模式对亚洲经济起飞功不可没。

但是，这种失衡的融资结构必然会增加银行体系的脆弱性并影响其融资效能　　首先，金融体系风险高度集中在银行由于融资渠道主要集中在银行体系，问题融资也必然集中出现在银行EMEAP成员公布的数据显示，日本、韩国、中国、泰国、印尼、韩国及菲律宾的逾期贷款总额高达11290亿美元（麦肯锡、美林及《欧洲货币》杂志等估计该总额为19360亿美元左右），各经济体逾期贷款占GDP比重平均为24％　　其次，期限错配风险银行资金来源以中短期存款为主，按照资产负债匹配原则，银行的资金运作也应以中短期贷款为主但在亚洲新兴市场经济体，其经济的高速增长更多的是需要长期投资资金支持在间接融资居主导地位的情况下，长期投资资金主要依靠银行中短期存款融通，势必会出现期限错配，导致流动性风险　　第三，地区融资信用危机凸现巨额逾期贷款的存在，迫使银行增加对高信用政府债券及国外债券市场的投资以规避风险，而对本地企业的授信额度增长相对缓慢甚至出现绝对下降据有关资料分析，以1998年银行对本地企业授信额度为基准，截至2001年底，中国、韩国、马来西亚及中国台湾银行业对本地企业授信额的年均增长率分别为9.2％、1.2％、0.8％及0.1％，而日本、菲律宾及泰国的年均增长率分别为-2.0％、-6.2％及-11.6％。

亚洲债券基金的储备结构因素　　1997 年亚洲金融危机所暴露出的金融体系脆弱性使东亚各经济体认识到，拥有充裕储备资产是抵御外部冲击的物质保证，而这种资产有赖于自身在平时的积累金融危机消退后，亚洲各经济体通过贸易盈余积累了大量外汇储备亚洲开发银行在《2004年亚洲经济展望》报告中指出，截至2003年底，亚洲发展中国家的外汇储备从1997年金融危机发生时的4970亿美元猛增到13000亿美元　　储备的大量增加，使央行具备了抵御外部冲击的充足资金能力，但储备资产所具有的基本功能——投资价值却难以有效发挥因为对于亚洲各经济体来说，其对长期投资资金的需求显然超过发达国家，但巨额储备资产非但没有在这方面起到作用，反而源源不断地流向发达国家在此情况下，发达国家尤其是美国债券市场结构向卖方（债券发行方）市场推移，导致长期利率下降，收益率曲线平缓化，债券投资收益逐步降低另外，主要储备货币美元的汇率持续走低，也增加了亚洲储备资产的贬值风险　　在此背景下，亚洲地区在金融合作方面的重点逐渐转向改善融资结构和储备结构，而发展债券市场则显然能起到“一石二鸟”的作用：一方面，发展债券市场有助于扩展直接融资渠道，减轻银行间接融资渠道的风险集中问题；另一方面，发展本地债券市场也为储备资产投资开辟了新的渠道。

因此，自2002年以来，在多个亚洲地区性论坛上，各经济体纷纷提出了推动亚洲债券市场发展的方案与设想，如泰国的亚洲公债方案、日本的亚洲货币债券方案以及区域性担保机构和评级机构设想、APEC的证券化和信用担保市场发展倡议等但这些构想大多不够成熟，可操作性不强而东盟及中日韩（“10＋3”）提出的亚洲债券市场倡议（Asian　Bond　Market　 Initiative，ABMI），涉及到债券发行人、债券工具、基础设施和中介机构等诸多领域，尽管已着手开展工作，但仍停留在研究、咨询阶段，并未对债券市场发展产生实质性作用　　相比之下，EMEAP提出的设立亚洲债券基金的倡议，是迄今从债券市场需求方（投资人）角度推动亚洲债券市场发展最为重要且最具实际成效的一个方案亚洲债券基金的设想　　2002年6月， EMEAP正式提出了亚洲债券基金的概念，其基本思路是EMEAP成员各自拿出一定金额的外汇储备构建一个跟踪指数的被动式基金，用于投资亚洲经济体发行的债券在此后近一年时间内，EMEAP各成员围绕第一期亚洲债券基金（ABF1）的技术问题进行了深入的探讨，并确定了ABF1改善储备投资与促进债券市场发展的两大职能。

　　改善储备资产投资包括两个主要内容：首先，提高储备资产的投资效率，即利用亚洲巨额外汇储备为本地区经济发展提供急需的长期资金，这不仅可以提高储备资产的利用效率，而且也可以改善储备资产投资欧美债券市场收益不高的局面；其次，促进储备资产多样性，即通过基金投资于亚洲各经济体发行的债券，拓宽亚洲储备资产的多元化以及减少储备资产遭受货币贬值的风险，增加储备资产的安全性　　在促进地区债券市场发展方面，亚洲债券基金以官方资金投资于本地债券市场，有利于改善本地债券的流动性，调动私人资本参与投资的积极性，促进债券市场基础设施的建设及完善　　为顺利发起ABF1，EMEAP尽量简化了基金结构及投资对象基金只投资于EMEAP成员发行的主权与准主权美元债券，投资地区包括中国、中国香港、韩国、印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国，基金只限于EMEAP成员进行投资　　2003年6月，EMEAP正式启动ABF1,各成员共同出资10亿美元进行投资两年多来，ABF1运行情况令人满意亚洲债券基金的金融影响　　（一）拓宽融资渠道，增强区域流动性　　东亚多年来推行的一直是“出口导向”的发展战略，因此该地区积聚了大量的外汇储备如果区内政府或中央银行将外汇储备的一部分投资于区内债券，尤其是长期债券，则可以增加区内的流动性。

　　亚洲各国的金融结构是明显的“基于银行”特征，它们普遍依赖银行间接融资和外部融资来支持经济增长银行在企业融资中占有的重要地位，这种储备结构使东亚承受了几个方面的风险：东道国支付较高收益率吸收的外资大部分以低收益美国政府债券的形式回流，要承担利差损失而且，流入新兴市场的资本以储备资产形式回流发达国家，还形成了一条新兴市场和成熟市场相互作用的通道，通过自我强化机制加剧了新兴市场资本流动的波动性　　ABF方案为亚洲外汇储备投资于新兴市场提供了渠道，也将有助于各国合作投资于新的债券品种，从而推动亚洲地区储备多样化同时，外汇储备资产分散化程度的提高，有助于防范外汇储备的资产集中性风险　　（二）改变银行资产负债的期限错配，降低金融脆弱性　　东亚的金融体系是“基于银行”的体系，与更加依赖证券融资的“基于市场”（market-based）的金融体系相比，期限错配（以短期存款支持长期融资）是其重要特征之一，这不仅导致银行部门风险积累而成为危机爆发的源头之一，而且由于银行资产绝大多数是相对缺乏流动性的贷款，一旦银行要在二级市场变现上述资产，处于信息劣势的买主必定要索取价格折扣，以弥补其信息不对称所隐含的潜在风险，从而导致银行部门在危机来临时极为脆弱。

债券市场的发展有利于改变这种期限的错配　　（三）改变信贷的货币错配，防范金融风险　　东亚“基于银行”的金融体系面临的另一个潜在风险是“货币错配”，即大量的外债以本币形式贷出，为房地产等没有外汇收入的项目进行融资实际上，在当前的国际金融体系中，大多数发展中国家的货币不能用于国际借贷（外国银行或其他机构不能用该货币提供贷款），甚至在本国市场上，也不能用本币进行长期借贷许多金融机构、企业集团借入巨额外债（主要是美元债务），而该区域内的资产基本上是国内的本币资产金融市场的这种不完全性，导致了货币错配的出现　　ABF的目的之一，正是试图立足于扶持本地区债券市场的发展，发展直接融资，缓解银行体系以短期存款支持长期项目融资的期限不匹配及以外币借款支持本地项目融资的币种不匹配所带来的风险　　（四）发展亚洲债券市场，优化地区金融结构　　亚洲金融危机使一些危机国意识到，要解决“期限错配”、“货币错配”问题，就需要深化本国、本区域金融体系改革，更多地通过本国、本区域金融体系为经济增长提供融资如果存在一个发达的债券市场，亚洲的企业就可以转向该市场通过发债来满足长期的投资需求，相应地降低银行借短贷长的压力，降低资产负债的 “期限错配”；同时，企业发行长期的公司债，减少银行借短期外债的压力，“货币错配”也会减少，从而大大降低银行危机发生的可能性。

　　（五）为亚洲区域金融合作提供了新的平台和起点　　ABF方案与各国现行体制比较吻合，资金规模不大，且启动时只投资于信用级别较高、操作较容易的主权和准主权美元债，避开了相对棘手的本币债券和公司债券，可操作性较强，因此很快得到相关各经济体的认同作为第一个投入实际运作的区域性债券市场合作机制，ABF在区域债券市场合作进程中具有重要意义，同时也为未来各种可能的合作方案提供了一个基础平台　　ABF1和ABF2的建立，有利于成员国加强在基础设施与监管等方面的协调，能够为跨境投资和分散风险提供便利与此同时，ABF的实施可以促进亚洲国家和地区货币自由兑换进程，为亚洲国家和地区提供一个重要的政策反馈机制，有助于及时调整或制定宏观经济政策　　（六）引导国际投资者，帮助实现东亚金融稳定　　1997-1998年金融危机激化的一个主要原因就是国际投资者的短期频繁流动，他们中的许多人对亚洲的经济体并不了解，或者说不了解各经济体之间的差异由于信息不对称，这些国际投资者存在明显的“恐慌群集症”（Panic Herding）这种带有恐慌性的频繁进出导致了大量、盲目、混乱的资本流动的大幅波动，出现了恐慌群体效应以及赶潮流效应，加剧了危机的烈度。

　　ABF试图提倡加大本地区内融资，将东亚盈余储蓄直接转化为区内投资，避免区内资金被海外基金利用对本地区进行投机如果包括长期债券，就有助于克服短期负债在借款人面对负面攻击带来的流动性和系统风险时面临的问题，增强区域内的金融稳定亚洲债券基金面临的挑战　　ABF的成立，标志着亚洲区域金融合作进入新的阶段，但作为一个新生事物，ABF面临不少问题期待仅仅依靠一期ABF计划就能改变诸如“货币错配”、 “期限错配”、对美元的依赖性等历史缺陷和对稳定亚洲金融市场起到立竿见影的效果显然是不现实的ABF面临的问题具体体现在以下几个方面：　　(一)发债币种单一，发债主体有限　　目前ABF尚处于初始阶段，基金全部以美元为标价货币，而非当地货币标价这仅仅有助于亚洲美元债券市场的发展，在一定程度上有助于降低亚洲美元债券的发行成本并增强市场的流动性，距离设立的初衷尚远由于本地区实际上具有的美元化倾向，发展亚洲债券市场及设立ABF的目的之一，就是要改变过去这种对美元过度依赖的状况所以ABF还应该考虑买入以区域性货币标价的债券，以进一步扩展并深入本地区债券市场　　另外，目前ABF只能投资于美元标价的主权、准主权债券，尚不能投资于其他债券。

即便是亚洲各国主权债券，信用级别也普遍较低，大都不适用于外汇储备的低风险要求　　(二)资金规模偏小　　相。