股权集中度对现金股利政策影响

1、股权集中度对现金股利政策影响研究一基于上市公司绩效的实证研究1引言1.1研究的背景、目的和意义1.1.1研究背景股利政策是上市企业财务管理的核心内容，鉴于我国金融体制缺陷性及股市 管理不完善等问题，股利政策一直是国内专家学者关注的重点。其中，现金股利 又是股利政策体系的重要组成部分和重要股利分配方式，一方面涉及到股东经济 收益，另一方面也关系到上市公司在投融资决策，直接影响企业的战略规划和长 远发展。但长期以来，我国上市公司并未意识到股利政策的重要性，在股利政策 制定、执行方面普遍存在随意性和盲目性，如分红少、频率低，甚至存在不分红 的现象。为了规范我国上市企业现金股利政策，证监会出台了关于修改上市公 司现金分红若干规定的决定（2008），该决定结合我国上市公司中现金股利分 配现状，针对存在的问题作出了明确规定，尤其指出“公司应当在章程中明确现 金分红政策，利润分配政策应保持连续性和稳定性”，并将此规定增补为上市 公司长成指引（2006修订版）的155条第二款，同时提出“公司应当说明本 报告期内现金分红政策的执行情况”的要求，并将此增补为公开发行证券的公 司信息披露编报规则第13号一一

2、季度报告的内容与格式特别规定（2007年修 订）的第十四条，这充分表明了监管机构对现金股利政策的关注。客观上，合理、稳定、高效的股利政策可以提升投资者信心，激活我国证券 市场要素，更好地推动国民经济健康可持续发展。同时，中国资本市场的进一步 开拓，吸引越来越多的投资者参与上市公司运营活动，这导致上市公司在股权结 构方面的巨大变化，一方面表现为投资者股权过度集中，即业内所谓的“一股独 大”现象屡屡不断，这对于广大“散户”而言是极为不利的。另一方面，则表现 为股权过度分散，这种形态下则会影响上市企业的资产管理效率，甚至干预上市 公司的收入分配。2013年中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定 针对这一问题做出了阐释，并提出明确要求，重申了上市公司投资者回报机制的 优化规定。结合以上内容，股权集中度对于上市公司现金股利政策的影响是不容忽视 的。经济学视域下的股权集中度是衡量股权在股东之间的比例分配尺度，它对于 现金股利政策的直接影响，最终会演变为上市企业绩效的间接影响，其基本演进 机制为“股权集中度决定股权结构”f“股权结构决定公司治理”f“公司运行 管理水平决定绩效”。基于此，本文通过

3、上市公司绩效实证研究，来论证股权集 中度对现金股利政策的影响。1.1.2研究目的本论文通过借助公司绩效的角度，就股权集中度对现金股利政策的影响进行 研究分析，具体的研究目的包含以下几点：第一，基于上市企业自身产生的公司绩效结果对企业领导层日常管理运营 模式实现改善，逐渐加强上市企业对现金股利政策执行力度，以应对公司绩效涉 及的诸多问题。通过不断深入执行现金股利政策，促使上市企业股东以及债权人 的根本利益得到保证。第二，有利于对上市企业当前股权结构不断完善，加大企业股权在市场流动 程度。通过分析公司绩效对股权集中度的影响，明确促进企业稳定发展的现金股 利政策，提高上市企业市场当中的综合实力。第三，通过利用公司绩效对上市企业股权集中度演变规律分析研究，明确股 权集中度对现金股利政策影响的具体因素，分析因股权集中度分配不科学而造成 的现金股利政策问题的特点以及应对措施。1.1.3研究意义（1）理论意义本论文针对股权集中度对现金股利政策所产生的影响展开一系列分析论证， 有助于国内上市企业运营发展阶段现金股利政策理论的深入研究及不断完善，帮 助上市企业后期的运营管理提供有力支持。借助于公司绩效的

4、视角，实现上市企 业股权集中度对现金股利政策影响的分析研究，为我国上市企业现金股利政策的 研究提供相应的数据参考。另外，帮助上市企业就内部管理领域实现进一步扩展， 重视上市企业管理模块中以公司绩效为角度的股权集中度对现金股利政策产生 的诸多影响，而后以此为基础为上市企业针对现金股利政策的创新性管理模式提 供正确的方向。（2）实践意义一方面，帮助上市企业针对公司绩效的变化规律实现企业内部现金股利政策 的调整以及优化，有利于促使社会当中的中小投资人员或者组织机构的根本利益 得到相应保障，进一步增加上市企业在市场中投资价值。伴随着我国政府颁布的 相关法律法规，结合当前市场发展形势，有助于国内上市企业股权机构的科学化、 合理化调整，继而增加上市企业股权集中度对各种类型风险问题的应对处理能 力。另一方面，确保现金股利政策执行过程的公开性、公平性以及有效性。提高 上市企业在市场当中综合竞争实力，增加其在社会各个方面产生的影响力，确保 上市企业能够在市场中树立良好的形象，以便吸引更多的投资者或者组织机构， 确保上市企业的稳定运营。总之，借助于公司绩效的视角展开相应的研究，明确上市企业股权集中度对 现

5、金股利政策的各种影响，而后就上市企业的运营管理提出调整的建议，根据市 场经济变化规律，就上市企业当前现金股利政策不断调整及完善，有利于实现上 市企业的可持续发展。1.2文献综述1.2.1关于现金股利政策的文献综述(1) 国外研究现状弗兰科莫迪利安尼和默顿米勒(1961)认为企业能够获取盈利以及增加 自身价值主要取决于投资政策。上市公司所能够体现的市场价值与其自身的资本 结构之间没有直接联系，但是与上市公司所在行业的平均资本成本以及未来期望 报酬之间存在联系。假设上市企业自身的投资政策确定之后，则股利政策对企业 自身的价值不会产生影响。费舍布莱克(1976)针对上市公司基于市场信息不对称的情况，通过支付 现金股利方式以吸引市场投资者加大对公司投资力度，实现稳定发展的经营模 式，但是需要承受诸多高昂代价的状态不易理清其中缘由，并将现金股利政策称 为“股利分配之谜”。约翰斯顿(2000)基于代理成本就上市公司股利分配与企业价值间关系进行 研究，得出企业有实力的投资者具有利益驱动，有条件为增加自身利益而对企业 股利分配实现控制，严重影响企业中小投资者的根本利益，不利于缓和企业投资 者之间的关系

6、。(2) 国内研究现状吕长江和王克敏（1999）针对我国上市公司股利政策的相关特征，即股利分 配形式相对多样化，公司送股、转增股本以及配股比重增加与股本增加呈现正比 关系；股利分配结果受到配股行为影响，同时越来越多的上市公司不能全面开展 股利分配工作，并且造成大量闲置现金等。借助于我国上市公司股利政策市政分 析，得出公司现金股利政策的内容主要受到公司股东权益、经营获益情况、股权 流动性等影响。上市公司经营规模不断扩大，公司股东收益比例以及流动性越高， 股利支付水平越高。而国有股以及控股比例越大，对于企业内部的控制越强，股 利支付水平就越低。赵春光、张雪丽和叶龙（2001）认为现金股利能够在一定程度上替代股票股 利，假设上市企业股权集中度比较高，则分配现金股利的比例比较大。对于市场 当中大规模企业而言，主要借助于现金股利分配方式以确保自身能够稳定运营。 基于市场竞争形势，股票价格越高，则现金股利分配比重越大。蔡金玉和蒋薇薇（2014）认为上市公司现金股利政策与每股收益、净资产收 益以及主营业务利润率之间呈现正相关关系，现金股利政策能够保证上市企业的 绩效增加。徐寿福和徐龙炳（2015）认

7、为股权代理成本是现金影响上市企业公司绩效的 主要渠道，可通过降低代理成本的方式提高公司绩效。但是，假设上市企业异常 派现，则以上处理方式不能够得到实现。1.2.2关于股权集中度对现金股利政策影响的文献综述（1）国外研究现状罗瑟夫（1982）借助于代理成本影响，分析股权结构与企业现金股利政策之 间的关系，结合1974年至1980年间的数据样本，得出企业股权集中度与现金股 利政策之间为负相关关系。对于股权相对分散的企业，为缓解投资者与企业管理 者之间的关系，通常采取派发现金的股利分配形式。德恩特瓦尔泰（1998）分析比较美国和日本企业现金股利分配方式，重点 研究股权集中度与现金股利政策之间的联系。基于研究发现日本企业股权分布相 对集中，同时与美国相比，信息不对称的情况相对缓和。通过采用现金股利的分 配方式，将对外传递信息量控制到最小值，股利支付水平相对较低。科翰（2006）通过对英国三百三十家上市企业分析研究，发现企业股东集中 度与现金股利分配之间为负相关关系。与此同时，伴随着企业股权集中度不断加 强，企业产生的代理成本会不断减少。另外，个人投资比例以及保险企业与现金 股利之间为正相关关系

8、。（2）国内研究现状朱明秀（2005）借助于2003年A股上市公司为样本，对我国股权集中度与 现金股利政策之间的关系实现深入分析，发现国家股比例、境内法人股比例与股 利支付率之间呈现负相关，存在企业管理层或者大股东对中小股东进行资源侵占 行为。上市公司的盈余情况、运营规模等都会对股利支付率产生一定影响。李映照和李亚培（2009）分析了股权分置改革阶段我国制造业上市公司的现 金派发情况以及股权结构变化对现金股利政策的影响，发现股改前时期，企业大 股东对现金股利比较感兴趣，可利用现金股利支付增加自身利益。股改之后，企 业大股东对中小投资者的利益侵占行为得到遏制。企业盈余情况与现金股利支付 水平之间呈现正相关关系。臧秀清和崔志霞（2012）借助于泸股市A股上市公司在2012年至2014年的 财务面板数据为样本，分析发现企业派发现金能够降低企业代理成本，基于股权 集中度的中介效应加强了现金股利政策与公司价值之间的联系。1.2.3关于公司绩效的文献综述（1）国外研究现状林特（1965）利用问卷调查的方式对1950年左右的美国上市公司的数据实 现深入分析，发现企业的股利分配政策与其公司绩效之间呈现

9、正相关关系，假设 企业能够保持稳定的盈余情况，则企业自身的股利分配水平能够保证稳定性以及 高效性。巴塔查亚（1979）首次建立企业现金管理信号模型，认为企业现金股利分配 能够在一定程度上反映企业绩效水平。假设企业未来发展时期扩大投资规模，则 为加强投资者对企业的信任程度，通常在企业盈余水平相对较高以及资金资源丰 富的情况下，更加倾向于利用现金支付的方式完成股利分配，继而提高企业在市 场中综合实力。尼西姆和谢夫（2001）基于回归模型的建立以及分析，发现上市企业的现金 股利分配情况会对企业未来阶段公司所能够获取的绩效水平产生一定的影响，一 般为正相关关系。（2）国内研究现状周心（2005）借助于2001年至2003年期间，对A股15家连续采用现金股 利分配方式的上市企业作为分析样本，就公司绩效与现金股利分配之间的关系深 入研究，发现上市企业公司绩效与现金股利分配之间呈现正相关关系。通过采用 现金股利分配方式，有助于提高上市企业的经济效益。张溪（2008）基于公司绩效与现金股利分配之间的关系分析，发现企业现金 股利分配方式与企业的净资产收益水平以及业务利润之间呈现正相关关系。韩笑（2011）借助于A股上市公司2006年至2009年的数据信息作为分析样 本，发现公司绩效与现金股利分配之间为正相关关系。1.2.4文献评述通过对国内外文献资料的分析总结发现不断是国外研究人员还是国内的相 关学者，对于股权集中度与现金股利政策之间的关系没有形成统一的定论，存在 部分研究人员的研究成果出现相互矛盾的情况，而造成此种现象的原因则可能为 研究人员采用不同的衡量指标以及研究分析方式，再者，国家的不同也会产生不 一样的经济环境。对于企业的运营管理模式方面，东西方之间存在明显的区别。 为了进一步分析和研究股权集中度对现金股利政策的影响，需要研究人员不断打 破固有思维，寻求新型指标变量，不断完善二者关系的研究成果。基于我国社会 经济产业形式的不断调整，我国上市公司的股权集中度对于现金股利政策的影响 也会产生不同程度的改变。基于国内外研究人员对于现金股利政策与公司绩效

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