融资融券对企业盈余质量的影响——以沪深A股上市公司为例

1、融资融券对企业盈余质量的影响以沪深A股上市公司为例摘要本文通过对国内A股上市公司的数据的分析比较，以实证分析的方式，采用双重差分模型，研究融资融券和企业盈余质量的关系。得出了融资融券后，公司盈余水平将会下降的结论。同时将中国特色社会主义市场经济的制度背景考虑在内，进一步探讨产权性质对融资融券的公司治理效应的影响。通过研究，希望上市公司管理层重视公司信息披露行为，降低盈余管理水平；同时针对中国特色社会主义市场经济，对国有和非国有企业提出建议。证明了在中国银行业融资融券对国有银行的正向激励作用更大。也从一定程度上证明了我国在经济政策上充分发挥市场自身的调节作用，对上市公司起到了高效监督的作用，股票定价也将趋于合理化，股票市场交易也将趋于公平公正化。关键词：融资融券 ；盈余质量；市场经济；外部性1AbstractBased on the analysis and comparison of the data of domestic A-share listed companies, this paper uses the double difference model to study th

2、e relationship between margin financing and corporate earnings quality. After the conclusion of the margin financing and securities lending, the companys earnings level will decline. At the same time, taking into account the institutional background of the socialist market economy with Chinese characteristics, further explore the impact of the nature of property rights on the corporate governance effect of margin financing and securities lending. Through research, it is hoped that the management

3、 of listed companies will pay attention to the companys information disclosure behavior and reduce the level of earnings management. At the same time, it will make recommendations to state-owned and non-state-owned enterprises for the socialist market economy with Chinese characteristics. It proves that the positive incentive effect of state-owned banks in Chinas banking industry margin financing and securities lending is even greater. It also proves to a certain extent that China has fully exer

4、ted its own regulatory role in economic policies, and has played an effective role in supervising listed companies. Stock pricing will also be rationalized, and stock market transactions will tend to be fair and equitable.Keywords: margin financing and securities lending; earnings quality; market economy; externalities1目录摘要1Abstract11.绪论11.1研究背景11.2研究目的与意义21.3研究思路与研究方法31.4本文的特色与创新点42.文献综述42.1市场信息的透明度以及企业的盈余管理42.2关于卖空市场和卖空者的研究52.2.1针对卖空交易行为优劣的研究52.2.2针对卖空者行为特征的研究52.2.3关于卖空指标的研究62.3关于卖空者预知能力以及卖空者对

5、于监管的帮助作用的研究63.基础理论73.1卖空者可以提前得到市场消息，并对其做出反应83.2应计项目越大，上市公司空头净额变化的幅度越大83.3对于财务违规公司，其公司对应股票的非正常卖空比率呈现先增加后减小的趋势，并且在财务公司被查处和公告的时点附近达到顶峰94.实证研究104.1假设一的提出104.2数据的处理104.3模型的构建114.4变量的定义及说明114.4.1被解释变量114.4.2解释变量114.4.3控制变量124.5实证结果与分析124.5.1描述性统计分析124.5.2盈余管理统计分析124.5.3变量的相关性分析134.5.4回归结果144.6假设二的提出144.7变量的选取154.8数据的处理164.9数据的统计特征分析164.9.1KMO和巴特利特检验164.9.2被解释变量的提取174.10模型的构建204.11描述性统计214.12单位根检验224.13协整检验234.14Hausman检验244.15回归结果分析255.结论255.1主要结论265.2推论266.政策建议276.1重点监察高卖空率的上市公司276.2鼓励卖空者的存在286.3鼓励国有

6、企业成为融资融券标的公司286.参考文献287.致谢331.绪论1.1研究背景在2006年8月1日，中国证监会就推出了证券公司融资融券业务试点管理办法和证券公司融资融券业务试点内部控制指引两份规范性文件，但融资融券业务一直没有实行。直到2010年3月31日，我国才正式开通融资融券交易系统。自交易系统启动以来，融资融券业务在中国的规模逐年扩大。截至2018年3月20日，中国证券市场融资融券规模达到1,083.381亿元，呈现爆发式增长趋势。实务界同样也对卖空制度的实施和运行有很多犹豫和不确定。2007-2009年次贷危机期间，世界各国大部分的证券交易市场都禁止或限制了卖空交易，而我国在2015年股灾期间，沪深交易所通过修改交易规则限制融券卖空，2015年8月3日晚，沪深交易所修改交易规则，融券业务由“T0”改为“T1”, 监管机构也支持众多券商的卖空禁令。2015年8月4日，包括中信证券在内的多家券商次日快速跟进，宣布暂停融券卖出交易。据WIND数据显示，伴随股市大幅下挫券商暂停融券影响，2015年7月券商融券余额大幅缩水，较6月环比大幅下降，从6月末的45.84亿元激挫至7月末的9.7

7、7亿元，环比降幅高达近八成，达78.69%。多达43家券商7月融券余额均为零，分别包括东方证券、中信证券(浙江)、中银国际证券、浙商证券、中信证券(山东)等。由此可知，我国实务界以及学术界对于融资融券业务的评价差异明显1。近年来融资融券业务在我国热度持续高涨，但在交易规模和范围不断扩大的同时，依然存在一些问题，亟待解决。2018年至2019年规模也有所回落，这与A股市场大盘行情密切相关。但融资融券本身的交易占比并无缩减。大多数现有研究都集中在对市场流动性，市场波动性和证券定价效率的影响。对于融资融券市场中的具体操作卖空，这种有争议的行为，在学术界中存在两种截然不同的观点：反对者认为，卖空这一行为会将坏消息带入金融市场，并引发市场的过度恐慌，这种做法将打击投资者的积极性和对市场的信心，这种的后果将会降低市场交易的流动性，也导致了市场的不稳定性。对上市公司造成无法预测的损失或使原本很小的损失加剧52。而支持者认为，融资融券这一行为，对公司披露财务信息时起到监督约束作用，抑制公司高管动用其他手段伪造财务报表的行为，提高了定价效率6；在二级市场的有效定价也有利于提高市场自身的监管效应。并且对广

8、大会计师事务所在审查时，从市场层面提升自身职业道德约束作用2。这一新兴的交易制度，考虑到中国特殊的制度背景，亟需合理有效的监管和审查体制的保障，才能平稳地维护融资融券市场的有序与稳定。1.2研究目的与意义1.改善市场透明度本项目研究卖空者的行为与企业的财务重述行为以及企业盈余质量的关联。我们认为卖空者以上市公司的财务重述作为一个比较重要的观察对象，偏好于做空财务重述频发的上市公司，并且做空行为具有很强的前瞻性。这为上市公司的自身行为提出了实务性的参考，提醒上市公司提高财务信息的真实性，进而对市场的透明度进行改善。2.对上市公司盈余管理的作用本项目涉及了卖空者对于上市公司盈余管理的态度。我们认为盈余管理不善的公司，往往对应着比较高的被做空比例。这强调了在上市公司的经营活动中，盈余管理是企业管理者不可忽视的一环。3.对监管部门高效审查的作用因为本项目一部分研究的是卖空与财务违规行为之间的关系，并且我们认为：卖空者在财务违规行为被正式披露之前就可以知晓这种行为并做出相应的卖空动作，所以，本篇论文提醒了监管部门（如中国证监会），对于那些存在较多卖空行为、卖空程度较大或者卖空比率较高的公司，很有

9、可能存在着财务上的虚假行为，应该对其重点进行调查和审核，这将有助于降低我国审计机构的工作成本，提高审计机构的工作效率，最重要的是可以有助于及时发现财务违规行为从而有利于维护我国金融市场的稳定与和谐。1.3研究思路与研究方法本文在国家逐步推行融资融券的背景下，出于对市场有效性的思考，来评估公司在融资融券前后的表现，同时将金融学和会计学相结合，用盈余管理这一会计准则来衡量公司的治理和财务状况。在假设一中以沪深A股公司为例探究融资融券和盈余管理的关系，并得出融资融券后，公司的盈余管理水平会降低的结论，在此结论的基础上，针对我国社会主义市场经济，又进一步探究了融资融券对于国有和非国有企业的有效性的强弱，从而建议国有企业应避开不必要的政策保护，积极参与到市场监督中来，对我国融资融券的发展方向提出了新构想。1.4本文的特色与创新点本文在研究融资融券和企业盈余质量关系后，进一步针对中国特色社会主义市场经济下的不同性质中国企业进行探究，比较融资融券对国有和非国有企业盈余质量的不同影响，从而针对不同性质企业有不同层面的建议。2.文献综述2.1市场信息的透明度以及企业的盈余管理西方学者在近几年，对于融资融券市场上的参与者处于何种信息透明度的市场进行了一系列的研究53。而企业的盈余管理问题也始终是中外学者关于会计信息质量研究的一个热点。美国会计学家William.Scott认为盈余管理是指“在会计准则允许的范围内，企业管理者通过对于会计政策的选择而使经营者自身利益和企业价值最大化的行为” 40。另一位美国会计学家K.Schipper也提出了“盈余管理实际上是企业

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