利率市场化和我国宏观金融调控体制改革(一)

1、精品范文模板 可修改删除撰写人：_日 期：_利率市场化和我国宏观金融调控体制改革(一)摘要：利率市场化是我国金融体制下一步改革的中心环节。鉴于货币存量对经济运行的重要影响，如何选择合理的货币供给模式，形成逆周期货币供给机制，将成为决定利率市场化改革成败的关键。为了保证利率市场化改革的顺利进行，我国需要确立古典货币供给模式作为利率市场化改革目标，并构造适应利率市场化要求的宏观金融调控体制，进行包括公共财政、外汇体制和企业制度等在内的经济体制配套改革。随着我国市场化改革的不断深入，以利率市场化为核心内容的金融体制改革变得日益重要。鉴于货币存量对经济运行的重要影响，如何选择合理的货币供给模式，形成逆周期货币供给机制，不仅是强化宏观金融调控的关键，而且在相当程度上决定着利率市场化改革的成败。本文将在研究货币供给模式理论和美国货币供给模式演变的基础上，运用现代金融理论和系统分析方法，探讨中国在深化利率市场化改革同时，强化宏观金融调控，促进经济稳定和经济增长的可行性。一、合理的货币供给模式选择所谓货币供给模式，通俗地讲，系指中央银行提供基础货币的程序和方式。货币供给模式对货币供给过程的特点具有决定

2、性影响。大致说来，如果央行按照金融市场资金供求状况被动性调节基础货币供给量或利率水平，那么货币供给过程则多是内生性的，主要由市场主体的货币需求行为决定。相反如果央行预先确立均衡利率或货币存量的调控目标，主动调节货币供给，那么货币供给过程则多是外生性的，主要由央行货币政策决定。自现代市场经济建立以来，在经济实践中主要存在两种货币供给模式。其一是古典货币供给模式，主要盛行于金本位制建立至20世纪30年代大危机爆发这段历史时期。古典货币供给模式主要包括如下具体内容：(1)在经济和金融体系正常运行的大部分经济发展时期，央行按照市场主体的货币需求被动性调整基础货币，从而实现内生性货币供给。如在金本位制条件下，央行借助金本位制自由铸造、自由兑换和自由输出入3大运行规则，由市场主体自发调节货币流通量，以稳定价格水平，并满足经济发展的货币需求。(2)在经济和金融体系发生根本性失衡的例外情况下，如发生严重的通货膨胀和经济危机等，央行则采取积极的货币政策，实现外生性货币供给，迅速恢复物价稳定和经济金融体系的平稳运行。其二是现代货币供给模式，主要盛行于二次大战以后至20世纪70年代中期石油危机爆发这段历史时

3、期。现代货币供给模式主要包括如下具体内容：央行选择合适的货币政策工具，调控基础货币量或贴现率等操作目标，进而影响均衡的货币存量或代表性市场利率水平等中间目标，最终实现经济稳定和经济增长的货币政策目的。很显然，现代货币供给模式具有外生性货币供给特点。鉴于货币存量对经济运行的重要影响，选择古典货币供给模式，哪种更符合经济理性，有利于促进经济稳定和经济增长，关键取决于哪种模式相对有助于形成逆周期货币供给机制。我们认为古典货币供给模式总体说来在形成逆周期货币供给机制方面更胜一筹，其主要理由可概括如下：首先，现代货币供给模式在预先确立央行均衡利率或货币存量调控目标方面，缺乏可操作性，因而无法有效实现逆周期货币供给。以货币学派单一货币规则为例，虽然从理论上讲可以形成逆周期货币供给，不过根据古德哈特原理，货币流通规律一旦被发现就失去应用价值，那么如何确定合理的货币存量目标则非常困难。古德哈特原理的产生可能存在两种根源，其一，货币流通系统累积性误差足以造成货币存量预测完全失效。鉴于发现货币流通规律必须建立在货币存量规模长期统计分析基础上，当货币流通规律应用于政策实践时，货币流通整体行为可能已经发生根本

4、性变化。这种依据过时规律进行的预测，质量很显然是无法保证的。其二，市场主体理性预期的影响可能造成货币流通速度发生剧烈波动，使得货币存量中间目标失去可操作性。假如央行采取单一货币规则，市场主体预期在经济扩张时，利率可能迅速趋于上升，投资者则在利率水平较低时，卖出债券，增加货币持有量；而在经济紧缩时，投资者则采取相反策略。这势必引起货币需求水平和货币流通速度剧烈波动，使得货币存量中间目标失去应用价值。由此可见，古德哈特原理证明了货币存量中间目标实际上是不可行的。至于凯恩斯学派的利率调控目标，与单一货币规则相比，在可操作性方面并无实质性改进，利率目标同样摆脱不了类似古德哈特原理引发的决策困境，即关于均衡利率预测的累积性系统误差和市场主体理性预期，将很快使利率调控目标失去应用价值。此外，利率更易受到政治因素干扰，有可能引致顺周期的货币供给，加剧经济波动。这是因为央行，尤其是政治家多偏爱低于均衡利率水平的低利率，而利率一般又是顺周期运动。那么在经济高涨时，为了降低利率水平，央行必须增加基础货币投放，可能导致经济进一步扩张，从而破坏经济稳定。综上所述，现代货币供给模式缺乏可操作性，关键在于市场均衡

5、本质上体现为趋势而非确定值，在较长时期里是无法准确预测的。因此频繁使用积极的货币政策，调控利率或货币存量，以促进经济稳定和经济增长，只会取得适得其反的效果。其次，古典货币供给模式更符合经济和金融体系周期运行的客观事实，并有利于发挥政府干预和市场机制在配置资源方面的比较优势，从而有助于形成逆周期货币供给机制，促进经济稳定和经济增长。根据现代系统理论，经济和金融体系作为一种复杂的系统，其周期运行模式可概括为以下3种因素共同作用的简化模型。(1)初始的金融和经济失衡。(类似自发性支出等因素)。(2)类似于乘数和加速原理的经济扩张机制，以及相对应的内生性货币供给机制(实质上是一种金融扩张机制)。(3)足够长的持续发展时期。上述简化模型可以揭示出经济和金融体制周期运行的两个基本事实：第一，经济和金融体系运行本质上是不稳定的，经济和金融体系周期性瓦解和崩溃不可避免，无论是市场机制抑或政府干预均无法阻止这一趋势的发生。由于经济信息不完全，初始的经济失衡无法完全避免，借助经济和金融扩张机制，经过足够长时期的演化，必然引起经济和金融体系周期性瓦解和崩溃。经济和金融体系的瓦解和崩溃虽不可避免，不过其所带来

6、的损失却可以设法减轻。在经济和金融体系发生根本性失衡情况下，如发生严重的通胀或经济衰退，极有可能由个体理性引致集体非理性，造成严重的市场失灵，损害市场机制配置资源的效率。相反政府本质上作为排他性分利联盟，能够有效解决集体行动中的搭便车问题，因此政府运用货币政策和财政政策治理严重的通胀或经济衰退，可以较低成本和较为迅速地恢复经济和金融体系的正常运行。第二，在大部分社会和经济发展时期，经济和金融体系能够正常运行，做到活而不乱。换言之，经济和金融体系发生根本性失衡的情况并不多见，毕竟经济和金融体系的瓦解和崩溃需要足够长的时间。经济史上存在一个不争事实，即资本主义体系较为平稳发展了300余年，真正称得上经济和金融体系濒于瓦解的事件，仅有19291933年经济大危机一例。我们认为这主要得益于市场经济具有产权明晰和分散决策的特点，可以提高处理经济信息的能力和增强自我调节功能，有效地切断初始失衡的传递链条，因而能够自发组织形成经济和金融体系运行秩序。从这个角度看，与经济和金融体系周期性瓦解和崩溃相比，经济和金融体系恢复正常运行同样不可避免。尤其是面对一般性的金融失衡和经济衰退，通过市场破产机制有效区

7、分好银行坏银行和好企业坏企业，就足以顺利调整产业结构，恢复经济和金融体系的正常运行。由此可见，在经济和社会发展的大部分时期，市场机制配置资源仍然是有效率的。于是央行被动地按照经济发展要求决定基础货币投放，实现内生性货币供给，大部分时期有助于形成逆周期货币供给机制，促进经济稳定和经济增长。此外，需要指出的是内生性货币供给通常能够产生逆周期货币供给效应，不仅在于内生性货币供给回避了预测均衡利率或货币存量的技术难题，而且更重要的是鉴于利率一般说来是顺周期运动的，那么央行将贴现利率被动地盯住代表性市场利率，可以降低经济扩张时商业银行贴现贷款需求，或提高经济紧缩时贴现贷款需求。按此规则决定基础货币投放规模，自然有助于产生逆周期货币供给效应。总之，古典货币供给模式符合经济和金融体系周期运行的客观事实，有利于发挥市场机制和政府干预的比较优势，而重要的是有助于产生逆周期货币供给效应。因此对促进经济稳定和经济增长而言，古典货币供给模式不失为一种理想的选择。二、古典货币供给模式的现代内容根据以上分析，我们知道古典货币供给模式在形成逆周期货币供给机制方面具有比较优势，然而随着战后凯恩斯主义兴起，古典货币供给

8、模式在各国的政策实践中几乎名存实亡。因此要使古典货币供给模式重新发挥作用，必须增添必不可少的现代内容，适应现代信用货币制度要求。首先，必须对央行目前通用的货币政策工具进行系统性改革，提供古典货币供给模式运行所需的宏观金融调控手段。央行目前通用的货币政策工具，主要包括调整法定准备金率、贴现政策和公开市场业务等3大法宝，基本上都是为强化央行调控货币供给能力，实施积极的货币政策而设计。这套货币政策工具自然无法很好满足古典货币供给模式运行需要。为此需要对此进行适度改革，以限制央行调控货币供给的过度集中的权力，促进内生性货币供给机制形成，其主要内容包括：1重新恢复贴现政策在货币政策工具体系中的主导地位，使得央行贴现贷款成为基础货币投放的主渠道。2逐步进行法定准备制度改革，放宽商业银行法定准备要求。3将公开市场业务重点限定在防御性操作方面，减轻央行对国库券市场利率形成的过度干预。4建立外汇储备适度规模，减轻外汇储备变动对基础货币供给的过度影响。5实现贴现利率与代表性市场利率，如银行同业拆借利率和国库券利率等直接挂钩。6在进行贴现贷款时，辅以必要的窗口指导，并同商业银行监管紧密结合起来。我们认为货币

9、政策工具经过上述改革，具有如下优点：1重新恢复贴现政策主导地位，严格限制法定准备制度、公开市场业务和抵消性外汇干预的使用范围，将有力制约央行频繁实施积极货币政策的能力，为实现内生性货币供给打下坚实基础。2.贴现利率和代表性市场利率直接挂钩，可以消除货币政策信号扭曲，减少贴现贷款规模的非政策性变动。3在正常的金融市场条件下，贴现政策完全可以有效替代公开市场业务部分职能，与防御性公开市场业务共同减少基础货币和货币基数的日常波动。4改造后的贴现政策可以产生逆周期货币供给，有利于促进经济稳定和经济增长。这种被动性提供货币供给的策略不仅具有稳定经济功能，而且避免了采取积极货币政策决策失误带来的社会和经济成本。5执行贴现政策时，辅以必要的贴现窗口指导，并同商业银行的金融监管紧密结合起来。这有助于促进商业银行风险内控和稳健经营，减轻其对央行的道德风险。6改造后的贴现政策仍为央行积极干预保留了足够政策空间，有利于央行适时发挥最终贷款人职能，治理经济和金融体系根本性失衡。其次，必须深化市场化经济体制改革，促进相对合理和稳定的货币需求水平形成，为古典货币供给模式运行提供良好体制基础。鉴于古典货币供给模式具有以内生性货币供给为主体的特点，造成央行基础货币投放很大程度依赖货币供给倒逼机制的作用。因此如此强化市场主体的风险内控和稳健经营，促进货币需求相对合理和稳定，将成为决定古典货币供给模式能否形成逆周期货币供给机制，促进经济稳定和经济增长的关键。为此需要进行如下一系列市场经济体制配套改革：1以建设廉价政府为目标，进行全面的政府机构和公共财政改革，从而减轻公共支出过度扩张和预算赤字对货币需求的负面影响。2在外汇体制方面，各国选择适合各自国情需要的汇率制度，并加强国际经济政策协调，以保持汇率水平相对合理和稳定，减轻国际游资对本国货币供求的投机性冲击。3促进微观经济主体，如工商企业和金融机构的风险内控和稳健经营，抑制凯恩斯所声称的企业家“动物精神”所引致的经济和金融过度扩张，保持微观经济主体货币需求水平的相对合理和稳定。总之，货币政策工具的系统改革有效限制了央行

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