表1云南中大型水电站概要

1、 南京证券有限责任公司NANJING SECURITIES CO.LTD - 5 -南京证券有限责任公司NANJING SECURITIES CO.LTD2010年1月22日云铝股份（000807）公司探讨报告文山项目竣工在即，直购电破冰助一体化模式成型事务：2010年1月13日，实地调研云铝股份（000807），与上市公司证券事务代表等就公司目前发呈现状、公司募投项目进展以及公司将来发展战略进行了重点探讨，形成如下调研结论。调研要点：云铝概况云南铝业股份有限公司是由云南冶金集团总公司将其全资企业云南铝厂的生产经营性资产，以独家发起，整体改制，社会公开募集股份方式设立的股份有限公司。公司始建于1970年,1998年改制上市,经过39年的发展,目前已形成铝电解40万吨、铝加工30万吨、炭素制品18万吨, 综合生产实力超过80万吨,总资产近90亿元，现有员工4000余人，销售收入近60亿元的集铝冶炼、炭素制品、铝加工为一体的综合性大型铝企业。目前，公司拥有“云南涌鑫金属加工有限公司、云南润鑫铝业有限公司、云南文山铝业有限公司”三个控股子公司。 依托云南水电优势、打造另类“煤、电、铝”一体化

2、模式 统计资料表明，云南是全国水电资源大省，境内水能资源丰富，经济可开发水电站装机容量9795万千瓦，居全国其次，约占全国总量4.02亿千瓦的24.4%。不仅资源隐藏量巨大，且分布主要集中在金沙江、澜沧江、怒江三大流域，占云南省经济可开发容量的85.6%。从经济学角度分析，云南省内流域水量充足而稳定，开发目标相对简洁，沉没损失和迁移人口较少，单位工程量小，造价低，经济技术指标优越，可开发的条件因地缘优势而得天独厚。截止到2009年底，云南省水电装机容量分别达到1100万千瓦左右，依据南方电网“十二五”规划目标，到十二五末，云南电网发电装机容量将达到7500万千瓦，依据水电与火电的7：3的装机比例，水电尚有很大发展空间。三个月收益率比较主要数据总股本118397.92万股实际流通股本58722.85万股每股收益0.30元（2010E）每股净资产3.27（09年一季报）分析师：尹建辉电 话：025-83367888-3085E-mail：jhyinnjzq 公司评级：举荐*- 5 -独立性声明编者慎重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关

3、系。全部结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权全部，请勿公开引用。表1：云南中大型水电站建设状态电站名称隶属已建成的水电站漫湾电站云南华能漫湾发电厂大朝山电站国投云南大朝山水电有限公司鲁布革电站 建设中的水电站景洪电站云南华能澜沧江水电有限公司小湾水电站云南华能澜沧江水电有限公司糯扎渡电站云南华能澜沧江水电有限公司功果电站云南华能澜沧江水电有限公司向家坝电站长江三峡工程开发总公司溪洛渡电站长江三峡工程开发总公司龙开口电站云南龙开口水电有限公司由中国华能集团公司、金沙江中游水电开发有限公司和云南省开发投资有限公司出资组建鲁地拉电站云南华电鲁地拉水电有限公司阿海电站云南金沙江中游水电开发有限公司金安桥电站北京华睿集团投资龙盘电站云南金沙江中游水电开发有限公司梨园电站云南金沙江中游水电开发有限公司观音岩电站云南金沙江中游水电开发有限公司瑞丽江一级电站云南华能澜沧江水电有限公司、云南电网公司和云南机械设备进出口有限公司出资组建的云南联合电力开发有限公司规划中的水电站橄榄坝电站云南华能澜沧江水电有限公司苗尾电站云南华能澜沧江水电有限公司白鹤滩电站长江三峡工

4、程开发总公司勐松电站云南华能澜沧江水电有限公司乌东德电站长江三峡工程开发总公司两家人电站云南金沙江中游水电开发有限公司怒江梯级电站云南华电 资料来源：南京证券整理依据对云南本地状况的相识，云南铝业的中长期规划是：依托铝土矿、水电能源优势，打造一体化铝业产业链，实施“水、电、铝”一体化模式，“十二五”期间产业规模翻两番。详细思路以资本合作为纽带联合能源企业，在保证能源供应的前提下，实施产能扩张，同时向下游铝加工领域进一步深化。我们认为，云南铝业打造一体化产业链的弱点在于没有自己的自备电厂，在与拥有自备电厂的电解铝企业竞争中成本处于劣势，但是,在电解铝行业实行的“直购电”试点将弥补这一短板。2010年1月，中铝广西公司与中国国电广西公司签署“直购电”协议，依据这一协议，将来三年内，电力方面将由永福电厂和南宁电厂向中铝广西分公司供应直购电，详细电价在年度合同中以互惠互利为前提协商确定，协议的签定标记着南方电网的直购电试点的破冰。同月，四川省政府公布的四川省枯水期电解铝企业实施直购电指导看法，指导看法首度提出“电解铝企业购电价格依据国内铝价涨跌状况进行浮动”这一全新的价格形成方式。换言之，电解

5、铝企业不再执行固定的协商电价，而是享受浮动电价：产品市场价格低迷，企业用电价格下浮；市场状况好转，用电价格相应上调。我们认为，由于示范效应的存在，云南铝业的直购电以后的发展路径也将遵循上述的路径。 目前，云南省水电上网电价大致平均为0.21元/度，我们认为直购电的购电价格应当不高于此价格，由于以前电监会批复的直购电试点输配电价格已经确定可以享受八折实惠，我们认为可以至少实惠5分/度的电力价格，由此计算直购电试点后云南铝业的购电成本大致在0.35-0.38元/度之间，与目前有自备电厂的用电成本已相差不大。更为重要的是，企业将获得稳定的电力供应，有利于企业产能的充分发挥。 表2：云南省水电上网价格水电站装机容量（万千瓦）含税电价（元/千千瓦.时）小湾水电站420.00 300.00 临时结算电价景洪电站175.00 246.00 临时结算电价漫湾电厂167.00 172.00 大朝山电厂135.00 219.00 徐村电厂8.60 210.50 鲁布革水电厂60.00 155.00 1-5月、11-12月电价在基本电价基础上上浮20%。以礼河电厂32.15 177.00 西洱河电厂25.5

6、0 188.00 大寨电厂6.00 182.90 绿水河电厂6.55 160.00 六朗洞电厂3.20 155.40 石龙坝电厂0.60 503.80 容量电价54.48元/千瓦.月柴石滩电厂6.00 198.00 老虎山电厂3.76 198.00 响水电厂5.00 198.00 麻子河电厂1.70 198.00 迪庆州电力公司198.00 丽江电力公司198.00 俄迪电厂0.40 204.00 大滩电厂1.00 204.00 中寨电厂2.50 198.00 漾弓江发电公司2.50 198.00 三丘田电厂1.26 198.00 苏帕河公司13.50 212.00 高桥电厂9.00 235.90 资料来源：云南发改委限制云南铝土矿资源，打造铝产业链隐性冠军公司控股的云南文山铝业有限公司目前拥有云南省文山州全部铝土矿的采矿权和探矿权。云南省文山州境内铝土矿资源丰富，全州所辖的8个县中，除马关县还未探获铝土矿外，其它7个县均有铝土矿点分布。文山公司成立以来，在西畴县卖酒坪矿区、广南县板茂矿区、砚山县红舍克矿区、丘北县菲尺角矿区、文山县文山县杨柳井矿区、大石盆矿区详查和文山县清水塘矿区、天

7、生桥瓦白冲矿区共进行了两轮大规模的铝土矿地质勘查工作，两期地质勘查工作总计探获334以上资源量11016.71万吨，其中查明333以上资源储量8375.77万吨，除上述勘查区外，公司还对另外13个矿区开展了预查工作，共预料334资源量2580万吨，上述资源量可供进一步勘查升级。截止2009年底，文山公司已探获的资源储量为13596.71万吨。目前文山铝土矿平均品位：氧化铝53.78%，二氧化硅7.74%，铝硅比（A/S）6.95。依据铝土矿分类标准来看，大多接近三级矿石（一级矿石氧化铝品位60%70%，Al/Si12，二级矿石氧化铝品位51%71%，Al/Si9，三级矿石氧化铝品位62%69%，Al/Si7，四级矿石氧化铝品位62%，Al/Si5，五级矿石氧化铝品位58%，Al/Si4占18%，六级矿石氧化铝品位54%，Al/Si3占8.3%，七级矿石氧化铝品位48%，Al/Si6），由于铝土矿的铝硅比确定了氧化铝的生产工艺路途，而工艺路途确定了生产成本的凹凸，我们认为，在目前拥有氧化铝生产实力的铝上市公司，云南铝业的氧化铝生产成本将最低。目前，云铝股份文山氧化铝项目进展顺当，基建基本

8、完成，一、二期设备招标已经完成，考虑到文山州雨季的影响，我们保守估计在2010年底能完全建成，达产后公司每年新增80万吨冶金级氧化铝生产实力，项目建设内容主要包括拜尔法生产系统，同时配套建设2台12兆瓦热电机组以及年供铝土矿成品矿192 万吨的配套矿山。目前，A股市场上从事氧化铝-电解铝-铝加工一体化产业链的上市公司主要有中国铝业、南山铝业和云南铝业，我们从铝土矿保障程度、铝土矿自给程度、每股氧化铝产能、每股电解铝产能，我们认为云铝股份其产业链的各个环节匹配的最为恰当，可以称做为铝产业的隐性冠军。表3：目前全产业链几大公司对比股票简称铝土矿储量/股铝土矿自给程度氧化铝产能/股电解铝产能/股中国铝业0.05吨 约50% 0.81KG0.30KG南山铝业无 全部进口 0.42KG 0.10kg云铝股份0.11吨 100% 0.68KG 0.34kg资料来源：南京证券下游需求旺盛，2010年业绩有保证公司目前对外销售的产品主要是电解铝铝锭、铝合金、铝电工圆杆和铝合金圆棒、铝板带。主要的下游行业是电网、汽车配件和房地产业，由于电网2010年投资有较大的增长，而汽车消费政策实惠仍在，房地产新开工面积仍是逐月增加。我们认为下游行业对公司产品的需求仍旧旺盛。由于电力成本的上涨，成本推动下电解铝的价格震荡向上的可能性很大，依据目前的电解铝价格，我们认为公司2010年的业绩将比2009年有显著上升。表4：2009年房屋新开工面

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