共同富裕时代的资产配置：围绕增量做文章

围绕增量做文章共同富裕时代的资产配置2021.12.192主要结论主要结论没有核心资产的时代，只有时代的核心资产；共同富裕集各种时代特征于一身美国历史上两个贫富差距缩小的阶段30年代罗斯福新政、60年代伟大社会（GreatSociety）”计划的经验都告诉我们：先做增量，再谈分配中央经济工作会议：首先要通过全国人民共同奋斗把“蛋糕”做大做好，然后通过合理的制度安排把“蛋糕”切好分好怎么做增量？供给侧改革下的经济增长全要素生产率提高是经济增长的核心动力，是“增量”的来源：制造业高级化=科技+制造强大内需市场，增量的良性循环：消费多维创收：公募基金就是普惠金融，普惠金融发展为居民增加财产性收入，权益投资时代来临，怎么做分配？初次分配：市场化二次分配：税收结构优化空间打开，房产税、消费税、资本利得税三次分配：我国的慈善事业空间巨大向上能流动，向下有兜底nMtQpOoOzRpQqMnNrMrMnP8OcMbRoMmMpNrQlOrQpNeRtRpPaQoPqOwMtQqPuOtRqN3主要结论主要结论股权本身就是具备增量价值创造属性的资产2008-2012 VS 2020-2023，次贷危机和新冠疫情两次危机后，中美股市命运互换沪指年度振幅创历史新低之后，2022年大概率波动放大地产至暗时刻掩盖了新经济动能的活跃，围绕“增量”展开配置：消费是时代的“黄金”资产能够走向世界的中国品牌：消费制造VS文化输出与老龄化相关消费能够成为“LV”的中国消费品牌新消费代表未来方向，缺点：品牌忠诚度不足服务业消费、地产产业链消费是2022年边际上变化比较积极的方向，但未必完全响应时代特征第七次人口普查引人深思，唯有全要素生产率的上升才能对冲人口红利的下滑科技是时代的“白金”资产产业数字化：寻找中国的“苹果们”，苹果=科技+制造+消费碳中和安全：军工、农业这个时代的核心特征究竟是什么？这个时代的核心特征究竟是什么？效率？公平？没有核心资产的时代，只有时代的核心资产2008年次贷危机令人印象深刻，但2011年“占领华尔街”更是标志性突出，公平！共同富裕集各种时代特征于一身主要内容主要内容1.共同富裕：美国经验与我们的努力2.普惠金融做大蛋糕，资本市场历史担当3.投增量：消费仍是黄金资产，科技是时代的白金资产共同富裕：缺乏统一量化指标，定义理解百家争鸣共同富裕：缺乏统一量化指标，定义理解百家争鸣“中国共产党人的初心和使命，就是为中国人民谋幸福，为中华民族谋复兴”先富裕，后共同：首先要通过全国人民共同奋斗把“蛋糕”做大做好，然后通过合理的制度安排把“蛋糕”切好分好机会均等，还是结果平等？当前历史阶段，相对均富，而非简单绝对均富；缺乏对中高收入的官方明确界定（以下均是国统局2018年数据）：按全国居民五等份收入分组，低收入组人均可支配收入6440元，中等偏下收入组人均可支配收入14361元，中等收入组人均可支配收入23189元，中等偏上收入组人均可支配收入36471元，高收入组人均可支配收入70640元。（2019国统局公布2018年数据）低收入群体是指调查对象月收入在2000元以下的群体；中等收入群体是指月收入在2000-5000元；较高收入群体是指月收入在5000-10000元；高收入群体是指月收入在1万元以上。（2019国统局全国时间利用调查公报）1、极低收入层：月收入1000元以下，5.6亿人；2、低收入层：月收入1000-2000之间，3.1亿人；月收入在2000-5000之间，3.8亿人；3、中等收入层：月收入在5000到1万之间，8000万人；月收入在1-10万之间，4000万人；4、高收入层：月收入10-50万，2500万人；月收入50-100万，500万人；月收入在100万到500万之间，100万人；月收入500多万，10万人；中国统计年鉴7资料来源：公开新闻整理、申万宏源研究2020年中国家庭人均月收入分布情况中国家庭人均收入：低收入人群绝对水平仍有提高空间中国家庭人均收入：低收入人群绝对水平仍有提高空间 中国约有8亿人人均月收入低于2000元。8中国居民收入分配情况：相对比较中国居民收入分配情况：相对比较中国居民收入基尼系数世界主要经济体基尼系数 中国2020年基尼系数为0.468，高于警戒线0.4。美国基尼系数0.46 而北欧、日本等基尼系数普遍偏低，均不到0.3。资料来源：Wind，OECD，申万宏源研究0.460.470.470.480.480.490.490.500.400.420.440.460.480.500.520.540.56200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020GDP:劳动者报酬:/GDP:收入法(基于投入产出中间使用表)全国居民收入基尼系数0.530.470.460.430.410.380.340.330.330.320.310.310.310.290.280.270.230.000.100.200.300.400.500.60巴西（2019）中国（2020）美国（2020）阿根廷（2019）土耳其（2020）印尼（2019）德国（2020)日本（2018）意大利（2019）西班牙（2020）葡萄牙（2020）希腊（2020）欧盟（2019）法国（2020）荷兰（2020）芬兰（2020）英国（2018）9美国经验：贫富差距缩小的两个典型阶段美国经验：贫富差距缩小的两个典型阶段美国基尼系数整体呈现”U“型。2020年美国家庭住户基尼系数为0.458，同期中国基尼系数为0.468。美国历史上两次贫富差距缩小典型阶段：高收入人口占比减小罗斯福新政后期：20世纪30年代后期到1945年伟大社会建设时期：20世纪60年代（1961-1968年）资料来源：Wind，WID，申万宏源研究基尼系数与劳动者报酬占GDP比重成明显负相关美国居民收入结构0.340.360.380.400.420.440.460.480.500.510.520.530.540.550.560.570.580.5919291933193719411945194919531957196119651969197319771981198519891993199720012005200920132017美国:GDI:劳动者报酬:/美国:国内总收入(GDI)美国:家庭住户:收入基尼系数（右轴）010203040506070809010019311933193519371939194119431945194719491951195319551957195919611963196519671969%103030年代：罗斯福新政的措施：年代：罗斯福新政的措施：3 3“R”R”恢复金融秩序：整顿银行，复苏金融业 紧急银行法Recover复兴 恢复生产：全国工业复兴法、农业调节法 以工代赈：大力发展基建和公用事业领域：机场、运动场、学校、医院、桥梁以及行政机关等公共建筑物Relief救济 劳动力改革：国家劳工关系法公平劳动标准法：引入工会，指定最低工资和最高工时。改革税制：税收法累进税制改革 社会保障：社会保障法案将社保 纳入社会福利，由员工，雇主和联邦政府共同承担。Reform改革恢复秩序生产与就业工资工时税制改革社会保障资料来源：申万宏源研究116060年代：“伟大社会（年代：“伟大社会（Great SocietyGreat Society）”计划）”计划1960年代，约翰逊总统启动了大卫培根法案修正案（一次分配）、针对减税（二次分配）、教育、医疗、反贫困、住房和民权（兜底）等的新的立法建议。伟大社会减税教育反贫困医疗住房劳动环境减税法案：边际税率91%71%经济机会法对贫困青少年提供教育资助，青年提供职业培训和基本技能训练；有孩子家庭补助计划中小学教育法案、1963年高等教育法案社会保险法医疗保险（老年人）医疗补助（医疗护理）大卫培根法案修正案工资最低比例和附加福利同步提高住房和城市发展法为低收入住房建设提供资金关于空气、水、土地、污染、动物、噪音以及环境等方面立法资料来源：申万宏源研究0.050.040.040.040.030.030.03 0.030.03 0.020.020.020.010.010.000.010.020.030.040.05非耐用品:服装金融和保险医疗护理耐用品:家具和家用设备非营利机构商品和服务销食品和住宿耐用品:机动车辆及零部件娱乐家庭服务非耐用品:食品耐用品:娱乐商品和车辆非耐用品:汽油,燃油,以及交通运输能源产品和服务家庭经营12美国经验：共同富裕阶段的收入与消费结构变化美国经验：共同富裕阶段的收入与消费结构变化从收入结构上来看，罗斯福新政时期，雇工收入和经营者收入改善幅度最大，个人转移支付收入到后期才出现较快增长；个人财产性收入出现大幅减少。60年代时期，雇工收入、个人财产性收入以及个人转移支付收入均有明显增加。消费支出结构上来看，与60年代初相比，1968年美国居民消费增加最多的分项在服装、金融保险、医疗以及家具和家用设备上。收入来源占总收入比重1968 VS 1961 个人消费指出指数分项同比增长差60%62%64%66%68%70%72%74%0%5%10%15%20%25%经营者收入包括存货计价和资本消耗调整个人财产性收入个人转移支付收入雇员报酬（右轴）资料来源：Wind，申万宏源研究共同富裕：要做什么？能做什么？先做什么？共同富裕：要做什么？能做什么？先做什么？收入分配：构建三次分配体系要解决劳动要素收入占比低但劳动力成本又上升较快之间的矛盾，初次分配的市场化是否必须坚持？要解决资本要素分配占比高但资本投资收益率又偏低的矛盾，解决其中垄断问题要解决直接税税率过高但直接税绝对占比又过低的矛盾规范调节高收入（鼓励回报社会）；扩大中等收入群体；增加低收入群体收入三次分配：以上所有都只解决了流量，存量财富呢？我们要围绕增量做文章畅通向上流动通道：要素市场化改革，流动1.5亿城市常住人口的市民化先从教育和就业入手，解决起步的均等性问题向下有兜底：公共服务社会保障：加强基础性、普惠性、兜底性民生保障建设资本设置“红绿灯”：不是所有行业都能资本化；公共服务行业负面清单的制订？城乡、区域平衡财产性收入：解决城乡不动产市场分割和价值走向反差；普惠金融与公募基金；14共同富裕路线图：正向循环做增量共同富裕路线图：正向循环做增量资料来源：申万宏源研究“双循环”新发展格局下的“共同富裕”路线图高收入群体中等收入群体低收入群体制造业高级化供给侧经济增长初次分配整体收入水平提高鼓励勤劳致富，提高劳动报酬占比收入基础提高再分配 财产税等（未来阶段）个税减税(当前阶段）转移支付（未来阶段）财政政策结构调整消费需求边际消费倾向低、负面影响有限拉动可选消费必需品消费稳定货币政策中性稳健房住不炒防止房价过快上涨挤出消费公共服务均等化三次分配捐赠、公益保障低收入群体防止房价过度下跌损伤财富呵护合理刚需保障正向循环贫富差距缩小，共同富裕正向拉动15二次分配：税收结构优化空间打开二次分配：税收结构优化空间打开税制改革对经济的引导作用将和我国中长期“双循环”发展战略进一步匹配，未来对制造业的税负要进一步优化，对居民劳动收入的鼓励以及对收入分配的重视都将令未来税制改革在促进经济增长方面发挥更大的作用，我们可能在一定程度上已经站在新的“广义拉弗曲线”的起点上。猜想：房产税、消费税、资本利得税？资料来源：CEIC，申万宏源研究2020年直接税/间接税划分（亿元，占税收比重（%）直接税,5.4,34.9%间接税,10.0,65.1%企业所得税,3.6,23.6%个人所得税,1.2,7.5%房产税等财产税,0.6,3.8%增值税,5.7,36.8%消费税,1.2,7.8%契税等间接税,3.2,20.5%直接税/税收收入持续提高（%）0102030402008201020122014201620182020其他直接税个人所得税企业所得税直接