中国主权基金投资营运策略研究.docx

    中国主权基金投资营运策略研究    ●李梅主权基金是一国政府利用外汇储备资产创立，以追求外汇投资收益最大化为目的的专业投资机构所成立及管理的基金尽管国际社会对主权基金没有一致的定义，但主权基金通常具有两个显著的特点：一是由政府拥有和直接控制；二是追求既定风险下的投资收益最大化其资金来源可能是财政盈余和外贸盈余累积的外汇储备，也可能是出口资源获得的外汇收益目前中国主权财宣基金的投资运营策略存在着目标制定、运营手段、风险控制等方面的不足本文将从主权基金的运营理念分析入手，借鉴甚他主权基金成功的投资经营经验，对我国的主权基金如何进行投资运营进行探讨一、主权基金的发展主权基金的形成已经有相当长的一段历史，它与全球的外汇储备规模呈同向增长关系，其发展可以划分以下三个阶段：第一阶段是20世纪的50年代这一阶段中可以追溯最早的基金设立是基里巴斯政府对吉尔伯特群岛的鸟粪资源出口强制征税，并用这些收入设立了一个基金而真正被认可为主权基金的设立是1953年科威特为降低对石油资源的依赖，成立了科威特投资委员会来进行石油收入投资科威特投资署的成立，预示着现代意义上主权财富基金的诞生第二阶段是20世纪的70至80年代。

这一阶段是国际主权基金迅猛发展的时期首先，阿联酋、沙特阿拉伯、科威特等海湾石油输出国积累了大量美元外汇，这些国家为了提高石油收入的资金收益率，成立了专门的石油美元经营管理机构其次，亚洲一些国家通过贸易出口也积累了巨额外汇储备，它们为提高外汇收入的收益，改变大部分外汇收入投资于美国债券的局面，也纷纷成立主权财富基金，以寻求更佳的投资机会，如新加坡、韩国等发达国家第三阶段是20世纪的90年代至今这一阶段主权基金在全球范围内盛行1990年全球主权财富基金的规模不超过5 000亿美元，当前的总体规模约为2-3万亿美元，而根据当前经常账户的增长速度，其规模有望在2012年达到10万亿美元，在2017年达到13.4万亿美元二、我国主权基金的发展2007年9月29日，中国投资有限责任公司（以下简称“中投公司”）正式成立，标志着我国第一只真正意义主权财富基金正式成立中投公司注册资本金为2 000亿美元，资金来源于2007年6月底财政部发行的1.55万亿元特别国债购买的2 000亿美元外汇储备中投公司成立后，中央？[金投资有限责任公司作为中投公司的全资子公司整体并入目前，我国主权基金的海外投资的资金绝大部分是投向了美国，其次是欧洲一些国家如英国等，还有一小部分是澳洲的国家。

据不完全统计，我国持有近50家英国上市公司各不到1%的股权，相关公司包括英国石油公司(1.6%)、英国保诚保险(1%)、巴克莱银行、苏格兰皇家银行(0.5%)、英国天然气公司、吉百利(0.97%)、英国电力公司(0.72%)、泰特利乐(0.75%)、联合利华、乐购等同时也持有英国伦敦交易所同时挂牌的澳大利亚铁矿公司力拓(0.52%)、必和必拓(0.5%)的股权除了英国，还购人了澳大利亚三家最大银行——澳新银行和澳联邦银行不到1%的股权，以及澳国民银行约0.33%的股权我国设立主权基金主要有以下作用：一是分散风险通过多元化投资，减少国家意外收入波动对经济和财政预算的影响；二是冲销过剩的流动性，缓解外汇储备激增带来的升值压力；三是追求更高的外汇储备的投资收益率；四是支持国家发展战略，在全球范围内优化配置资源，培育世界一流的企业，更好地体现国家在国际经济活动中的利益；五是增强参与国际金融体系重建的实力三、我国主权基金的运营现状及存在问题（一）我国主权基金的运营现状我国的主权基金是通过中国投资公司进行营运与管理的当前中投公司的市场定位有两项：一是以境外的金融组合产品为主，开展多元投资，提高外汇资产的长期收益；二是向国内金融机构注资，依法履行出资人代表职责，实现国有金融资产的保值增值。

其中第一项是通过中投公司的海外子公司进行海外金融资产组合投资实现，第二项是通过中央汇金公司对我国的商业银行注资进而取得控股权实现由此可见，中投公司同时肩负在可承受风险的范围下实现外汇的长期收益最大化，又要改善所控股金融机构公司治理的双重责任二）我国主权基金运营存在的问题1．主权基金运营管理机构设置不合理中投公司董事会成员共11人，其中七名是国内财政金融的高官这样的治理结构更像是一个典型的国有独资公司，没有明晰各相关职能的设置、责任与监督，因此很容易将资产投资从集体决策行为变成个体决定行为并且内部结构的非商业化，投资专业人士相对缺乏，暂时难以形成投资界所推崇的专业投资水准2．主权基金运营原则不明晰中投公司的投资策略与其自身的运营目标没有明确的匹配关系主权基金因其资金来源不同、资金成本不同以及本身外汇储备中的角色不同，都会对投资有不同的目标要求我国主权基金的投资至少应满足流动性、稳定性与高收益等三个投资目标，然而，中投公司仅仅单纯地考虑投资的方向与领域，不能从总体上兼顾所有目标的实现3．主权基金运营收益低且不稳定由于中投公司海外子公司组合投资实现的高收益率往往要受到国际经济景气度、汇率变动、操盘人员与管理人员的素质、东道主国家的态度等因素的影响，这就导致了收益不稳定性。

虽然国内汇金公司对金融机构的注资可以获得稳定的报酬，但收益率不高4．主权基金运营监管及信息披露不完善目前，我国没有建立相关机制对主权基金的运作进行监督，缺乏如检查具体运作是否符合投资政策、评估投资绩效、审计财务账目等一系列职责；亦未建立完善的法律制度规范中投公司的行为，明确其信息披露的责任上述弊端不仅不利于我国主权基金实现市场化的操作，还会造成东道主国家出于政治目的的防备四、我国主权基金的投资运营对策（一）建立完善的公司治理结构鉴于我国投资公司既有中国投资公司，又在其下设有中央汇金公司那么，公司的治理结构应该分别确立：首先，中投公司可由国家任命部分董事，而董事会内部成员形成结构上的相互制衡，并且要注意企业的管理者必须具有相适应的素质，所有的决策都应该经过集体进行讨论，避免董事会一权独大中投公司需要制定规范明确的董事会职责，保持决策在实质上的独立性其次，对于中央汇金公司来说中投公司落实出资的责任，单独将汇金公司设为金融控股公司对所投资的金融机构行使大股东的权利，但是不干预所投资金融机构的经营活动对其所投资的金融机构采用市场化的方式进行管理与操作，只有在基于稳定金融市场的情况下才考虑使用宏观方式进行调控。

这可以在一定程度上解决汇金公司既是出资人又是国家稳定工具的尴尬二）制定与投资目标相适应的投资策略据上述的分析，我国主权基金至少应该满足流动性、稳定性与高收益因此，可以把投资的资金一分为三：第一部分建立负债对冲组合，包括用作对冲外汇基金中有息负债部分的资产比如投资于收益高但风险也高的房地产和股票等上面，其投资比例宜少不宜多在进行资产投资时的注意事项是：一是选择信用度高的资产；二是遵守期限配比原则，即所投资资产的期限与基金负债部分的期限相匹配，以保证两者的同步性；三是注重外汇基金票据和债券在投资策略实施中的作用第二部分建立流动资产组合，包括美元货币市场和期限1年或1年以下的定息票据由于这些证券期限短，金融管理当局在需要时[来自www.Lw5U.com]可轻易地脱手筹措美元资金从外汇储备营运的“稳定性、流动性、盈利性”等原则来看，此部分投资比较符合现实，因此该部分投资比例可适当高些第三部分建立投资组合，即一个多种货币组合投资于[来自wWw.lW5u.CoM]主要国家货币上，如美元、马克和日元等但根据实际情况，这部分投资比例不宜太多，因为汇率的变动比较频繁，在具体管理与操作技术没有较大提高的情况下，无法保证投资的安全性。

三）重视风险管理我国主权基金刚起步不久，目前还比较缺乏具备丰富国际投资经验的人才，同时对国际市场的投资环境也不是特别熟悉，对国际市场风险的评估和把握还缺乏一定的经验所以，对风险的评估是当前主权基金投资运营决策的前提在风险管理方面应注意：一是设定投资的风险限度；二是建立风险控制机构，设置专门的风险委员会和风险管理部门，分别负责制定政策、监督、评估等方面，应用科学的模型来评估风险，完善风险管理程序要做到投资前风险评估、投资中的风险管理、投资后的风险监督，并积极采取和研究先进的风险计量和评估技术、工具对于境外投资来说，尤其应该加强监管，监督外汇资金海外运用的投资品种、投资比例是否合规；内部管理制度是否建立和健全；风险控制措施是否到位和完善应建立覆盖业务全过程的风险监控机制和风险管理体系；建立早期风险预警系统和监管指标体系，力求做到风险与收益最优配置四）建立透明化的管理与监督机制主权财富基金研究所的创立者卡尔·林纳堡及米歇尔·迈达艾尔设计出一套专门评价主权基金普遍透明度的指标：林纳堡一迈达艾尔透明度指数根据这一指标的评价，中投公司获得6分，其透明度在全球主权基金中排名16而该组织认为，积分要至少在8分以上，才算有充分的透明度。

由此可见，我国主权基金的透明度还是相对较低的鉴于以上分析，我国主权基金投资运营应进一步提高透明度，可通过以下措施：一是披露历史资料包括该主权财富基金成立的原因、财富的来源和政府所有权结构；二是披露我国主权基金的审计年报；三是披露所持有公司股份的比例，以及地域分布；四是披露总的资产组合的市场价值、回报和管理层报酬；五是披露明确的策略和目标；六是披露投资策略、道德标准以及决策的实施者；七是披露外部经理信息目前可实施向内披露重于向外披露、把握透明度与盈利性之间的平衡同时应对外汇资金境外投资的活动加强监管应重视发挥资本市场的监督作用，促进国有商业银行完善信息披露制度，实现国有出资人与普通股东对国有商业银行的共同有效监管五）引进高素质的人才，提高主权基金运营水平中投公司在决策部门设置上，可聘请经验丰富的管理者，分别负责市场研究、风险控制、薪资考核等，以其市场经验来平衡内部判断，以加强“中投”运行的专业性，同时也有利于减轻国际上对“中投”的疑虑在薪资设置上，基本工资应参照国际标准，分红与收益挂钩，亏损也要有相应的薪资惩罚这些激励性的机制可以激发管理者的积极性，提高主权基金运营水平作者单位：兰州大学管理学院）春霞  -全文完-。