公司理财罗斯版16-资本结构：债务运用的限制.ppt

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,Copyright,2007 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved,.,McGraw-Hill/Irwin,财务杠杆与资本结构政策之二：,资本结构：债务运用的限制,第十六章,主要的概念和方法,界定相关的破产成本,了解解释公司所采用债务水平的相关理论,权衡理论,信号理论,代理成本,优序融资理论,了解影响负债与股东权益比率的现实因素,一、财务困境成本（破产成本）,资产,=,负债时，权益,=0,，公司将破产,控制权转移与破产相关的成本实际上抵消了因杠杆而产生的节税收益直接破产成本,与破产程序相关的法律费用和管理成本,间接破产成本,处于财务困境的公司为了避免破产诉讼而发生,的成本经营业务的能力受损（例如，销售下降，银行对使用外汇期货合约的限制）,代理成本,股东和债权人之间将产生利益冲突，股东将采,用利己策略，两者之间的利益冲突将增加公司,的代理成本。

利己策略,1,：冒高风险,利己策略,2,：投资不足的动机,利己策略,3,：撇脂策略,清算股利,:,在财务困境时期支付额外股利或其他分配项目，只剩余较少的现金流给债权人通过股利分配实际收回了权益由谁支付利己投资策略的成本？,最终由股东负担能否降低债务成本？,保护性条款：,贷款协议和债务契约中经常包括保护性条款债权人的风险降低，利率？公司的价值？,债务合并：,减少债权人数量，谈判成本将降低二、静态权衡理论,债务的节税利益与财务困境成本之间的权衡,-,资本结构的权衡理论（静态权衡理论）难以用一个精确且严密的公式来表达最优负债（负债限额）：,V-,最大，,WACCA-,最小,债务额,(,B,),公司价值,(,V,),0,负债税盾的现值,=B*T,财务困境成本的现值,有公司税和负债时（无破产成本）,MM,理论的公司价值,V,L,V,=,公司的实际价值,V,U,B,*,最大公,司价值,最优负债水平,负债少，破产风险小，价值上升,负债的边际税盾,=,边际财务困境成本时，公司的资本结构最优饼”模型回顾,税收和破产成本可视为对公司现金流量的另一种索取权,假设,G,和,L,分别代表支付给政府和律师的费用V,T,=S+B+G+L,=V,M,+V,N,最优资本结构是使,流通索取权的价值最大的资本结构,MM,理论的精髓：公司的价值,V,T,由公司的现金流量决定，资本结构只是对饼进行了分割。

S,G,B,L,三、信号理论,投资者将负债视为公司价值的一种信号预期收益低的公司将采用低的负债水平,预期收益高的公司将采用高的负债水平,四、权益的,代理成本,怠工：,小股东比经理人努力，大股东比小股东努力在职消费：,股东不唯一时，会存在在职消费费用由谁支付,?,有害投资：,管理者的薪金通常随着公司规模的扩大而,增加管理者有动机在所有盈利项目都已被采纳之,后接受一些非盈利项目管理者拥有公司大部分的股份雇员 股东,杠杆收购可以有效降低代理成本自由现金流量假说,有能力产生大量现金流的公司中，浪费的行为将超,过只能产生少量现金流的公司自由现金流高的公司更有可能进行错误收购股利的增加将减少管理者的浪费，从而使股东受益负债的增加能更加有效地减少管理人员的挥霍浪费理论认为：权益到债务的转换将提高公司价值五、优序融资理论,公司：如果股票被低估，会发行债券如果股票被高估，才会发行股票投资者：如果公司发行股票，会推断股票被高估了,优序融资理论指出，,如果内部资金不够，公司更倾,向于发行债券，而不是权益融资法则,1,：首先采用内部融资,法则,2,：其次发行债券（最稳健的债券），最,后采用权益融资,优序融资理论与静态权衡理论不一致：,不存在目标负债权益比率：负债额由投资项目决定,赢利的公司采用较少的负债：赢利公司内部资金多,公司偏好财务弹性：公司会提前为今后的项目积累,现金，但过多的自由现金流量,会使管理者挥霍。

六、增长和负债,-,权益比率,0,1,2,3,EBIT,（,B=1000,）,100,100,100,I,R=10%,-100,-100,-100,应税所得,0,0,0,B,1000,1050,1102.5,1157.63,新债,50,52.5,55.13,EBIT,5%,增长,100,105,110.25,I,-100,-105,-110.25,应税所得,0,0,0,计算两类公司的价值,无增长公司,V=1000,（未来收益的现值）,无增长公司的,B/V=100%,增长公司,V=2000,增长公司的,B/V=50%,高增长公司的负债率将低于低增长的公司七、公司如何确定资本结构,大多数公司采用低资产负债率许多公司不使用债务财务杠杆的变化影响公司价值股票价格随着财务杠杆的增加而增加，反之亦,然这与含税的,MM,理论相符另一种解释是，当公司增加财务杠杆时，向外,界传递了公司利好的信号不同行业的资本结构存在差异有证据表明，公司的行为表现出它们似乎具有目标负债,-,权益比率目标负债,-,权益比率的影响因素,税收,由于利息可以节税，高盈利公司往往倾向于采,用高负债（例如：更多的税收收益）资产的类型,财务困境成本与公司所拥有的资产类型相关。

大量投资于有形资产的公司比大量投资于研发,的公司更有可能采用高的负债率经营收入的不确定性,即使没有负债，经营收入不确定的公司发生财务,困境的可能性较高，因此主要依靠权益融资优序融资理论和财务弹性,优序融资理论指出，当内部资金不足时，公司更,倾向于发行债券，而不是进行权益融资行业平均值,。