行为金融学框架下HS投资行为模型综述.doc

行为金融学框架下HS投资行为模型综述IIS模型，又称为统一理论模型，是【long和Stein于1999年提出的 关于投资者行为偏差的模型其与BSV模型和DHS模型最大的区别在于： 后二者是以投资者的心理认知偏差为模型假设前提，而前者是以投资者的 行为偏差为前提因索，通过对不同市场参与者相互作用机制的阐述來解释 证券市场反应不足和反应过度现象的投资行为模型HS模型将市场参与者分为消息交易者和动量交易者两类，并分别赋予 这两类投资者不同的有界理性特性一、消息交易者参与模型假设市场中存在某种风险资产，每个时期t,消息交易者都会对该风 险资产进行交易，并且在未来的T期，该资产会向投资者一次性支付股利 假定所有的消息交易者都有相同的风险规避效用和风险厌恶参数，而且他 们都能活到终期T期，则该资产的最终价值为：假设消息交易者被分为了 Z个规模相同的组因此，股利的变化e j二 jl+ j2+... + jz,并且，其中 i=l, 2... , Zo 在 t 期，关于 t+z-1 的消息开始出现，并在Z个组的消息交易者中逐渐传播为了便于理解， 木文同样将消息 t+z-l分为Z个更小的信息包，即e t+z-l= e t.l+z-1+... + e tz+z-lo假定在t期,第一组的消息交易者观察到消息e t.l+z-1,第二组消息交易者观察到消息t2+z-l,以此类推，第Z组交易者观察到消息e tz+z-1,所以每组交易者均观察到消息e t+z-1的部分。

当时间推移到t+1期时，信息开始循环交换，即第一组的消息交易者观察 到消息e t2+z-l,第二组消息交易者观察到消息e t3+z-lo以此类推，第 Z组交易者观察到消息l+z-l,所以直至t+z-1期时，每组都会知道消 息e t+z-1,也就是说消息e t+z-l将成为公开信息所以由此可见，Z的大小与信息的传播时间是成正比的，即Z越大， 消息的传播时间也就越长假定市场只存在消息交易者，则t期的风险资产价格为：其中是消息交易者风险规避和方差的函数，为了简化，假定标准化风 险规避为，Q为固定的资产供给上式表明关于股利变化的信息在z期中线性地反映到价格中，这说明 在短期，价格存在正序列相关且其不会超过长期价值，即任何时间范围都 不存在负的收益序列相关二、动量交易者参与模型在理性预期下，仅有消息交易者参与的模型并不能解释价格的过度反 应现象，只有加入了动量交易者才能对其进行合理解释假定在每t期都 有新的动量交易者参与交易，每个交易者都买入，并持有j期，直到t+j 期，同时假设j是外生参数动量交易者和消息交易者是通过市场指令来 进行交易的动量交易者在t期决定交易规模时,需根据资产过去价格变化来预测, 并以此决定指令的大小。

为了简化，假定唯一的条件变量是过去k期累计 价格变化，且21,则t期的预测变量为：,第t代的动量交易者指令流为:其中常数和弹性参数均由动量交易者的最优化形式所决定，并且指令 流会被消息交易者所吸收，由于消息交易者不以证券的过去价格为判断基 础，所以其会将此指令流视为不知情的供给冲击，消息交易者的指令流是 供给变化的唯一来源因此，设市场上任何时点均存在j代动量交易者， 则市场对消息交易者的供给为:用代替Q，则价格也表示为：上式包含了价格是由消息交易者和动量交易者共同决定的其中常数 和不起作用，可忽略因此由动量交易者的冃的最大化可知：其中是动量交易者所能忍受的总风险，和表示给定信息下的条件均值 和方差所以（1・19）式可写为：因此，上面公式将共同决定均衡只要动量交易者的足够小，保证充 分小，则均衡就存在在协方差一稳态均衡中，，即理性动量交易者必定 追逐趋势，采取行动三、结语综上所述，HS模型认为证券市场之所以出现反应过度和反应不足现象 的根本原因在于：证券内在价值信息的扩散是一个循序渐进的过程，并且 这一过程也是造成证券市场波动的唯一外部冲击，这也正好符合了模型构 造的“简单原则宙于包含证券未来价值的私人信息扩散是缓慢的，因此消 息交易者的投资交易会导致证券价格变化的动量效应，而这一信息会极易 被动量交易者捕捉并利用到，从而其开始进行动量的投资交易，并期望能 在私人信息的逐渐扩散中获利。

而另一方徂i,由于动量交易者无法观察到 私人信息的实际扩散速度和传播情况，因此他们的交易行为也势必会将证 券价格推向远离其基本价值的极端，从而产生过度反应，并最终造成证券价格的反转作者单位：中南财经政法大学）。