机会窗口、逆向选择成本与股权再融资.ppt

机会窗口、逆向选择成本与股权融资偏好制作：刘正束景虹￿￿金融研究￿￿￿2010年第4期1机会窗口定义：机会窗口是股票价格高于管理层预期的股票价值的部分公式：机会窗口=P0-E(V0)P0表示其他投资者只拥有公开信息，对公司的价值判断；E(V)表示大股东和代表大股东利益的管理层基于公开的和内幕信息，对公司价值的预期值如果市场是有效的，那么就不存在机会窗口；如果股票的发行权受到限制，股票供不应求，导致股票价格长期高于价值，机会窗口就可能长期存在2逆向选择成本定义：逆向选择成本就是在信息不对称的情况下，公司实际未来价值被投资者低估给原有股东带来的价值损失若公司未来有某个投资机会b；该项目成功时获得的净现值为G；该项目失败的净现值为B；且B

4研究假设 1股票价格越高估，公司越有股权融资的偏好2信息不对称程度越高的公司越不会选择股权融资￿3控制权集中的公司，越有股权融资的偏好￿4流通股比例越高，越不会选择股权融资5数据来源与选择数据来源与选择研究对象：本文研究了1994年2007年到上市公司再融资的情况对象划分：由于被不同年份再融资波动性很大，研究对象可分为再融资一般年份和再融资高分年份其中2000~2001年和2006~2007年是两个再融资的高峰时期数据剔除：对比未再融资的公司的时候,剔除了明显不符合再融资条件的公司（亏损和净资产报酬率<6%的公司)上市公司配股增发再融资的基本条件是有盈利并且净资产报酬率不小于6%6多元逻辑回归模型多元逻辑回归模型本文的估计模型为： 7变量解释变量解释89Logit模型回归结果分析从全部样本期看,净资产报酬率和托宾比率与股权融资的关系是正的,表明盈利好的公司倾向于股权融资,这个关系在股权融资的一般时期表现得更为显著；在融资的高峰期,净资产报酬率与股权融资之间的关系为负,表明一些经营不好的公司会趁着市场繁荣,投资者普遍处于乐观状态的机会再融资；规模与股权融资显著负相关,这个结果无论是什么时期都是显著的，但是实证研究发现小公司更偏好股权融资；从全样本看,股票的上年报酬率与股权融资的关系是正的,说明从总体上看上市公司会选择股票价格上升的时期再融资；10但是在再融资的高峰时期，再融资与股票上年报酬率之间的关系是负的,尽管在统计上不显著。

但也能一定程度上说明,在高峰期集中发行股权融资的公司不一定是股票价格上升的公司；从全样本看,￿流通股比率与股权再融资的显著相关，在高峰年度,￿大股东“圈钱”意愿强烈但是流通股股东反对股权再融资这个时期流通股控股比率与股权再融资的关系为负、并且在10%的置信度显著说明流通股东强烈反对的是利用机会窗口大肆“圈钱”的再融资行为不过由于流通股股东往往没有控制权,所以他们的反对并不能阻止上市公司再融资11结论研究表明股票价格高估带来的机会窗口效应是诱使上市公司产生股权融资偏好的主要原因股权融资偏好集中出现在股票市场异常繁荣的年份,￿逆向选择成本不能阻止上市公司的股权融资偏好在高峰年度突击再融资的公司无论是公司质量还是再融资后的市场表现都显著差于其他年份再融资的公司12本文贡献本文贡献I.构建了包含机会窗口和逆向选择成本的股权再融资模型,从理论上论证了股票价格高估是形成上市公司股权融资偏好的重要原因；II.本文运用Logit模型，以资本结构的择时理论来解释我国上市公司的股权融资偏好；III.本文将再融资分为高峰时期和其他时期,￿考察了再融资效率与择时行为之间的关系13谢谢！。