有效市场假说.docx

有效市场理论一、尤金·法玛简介尤金·法玛(Ｅugene F. Fａma),出名经济学家、金融经济学领域的思想家,芝加哥经济学派代表人物之一,芝加哥大学专家１０月,由于对资产价格的实证分析,尤金·法玛与另一位芝加哥大学专家、芝加哥经济学派代表人物之一拉尔斯·彼得·汉森，以及罗伯特·希勒(Rｏbert Shillｅr)获得诺贝尔经济学奖１939年２月14日,尤金·法玛出生在美国马萨储塞州波士顿,移民家族的第三代幼年时代法玛热爱运动，在长跑、足球和棒球方面均有过人之处她还曾变化过规则，“我还是足球中散锋位置的发明者”19５6年,17岁的法玛进入塔夫茨大学学习法语法玛打算大学毕业后去做一种高中教师或者体育教练,“我就是奔着塔夫茨的体育馆去的”两年后,法玛跟高中时代的恋人佐里安·迪美（Ｓallyanｎ Ｄiｍecｏ）喜结连理过了一年，她们的第一种孩子降生，于是体育变得不太重要了法玛在那里遇到了热爱高尔夫球的哈里·恩斯特(Hａrry Ernｓｔ)专家,她是一位优秀的记录学家，被法玛称作她“毕生中事业上的北极星”1960年修业期满，法玛进入美国芝加哥大学攻读博士学位,进入芝加哥大学的次年，法玛就开始在米勒的指引下做博士论文研究,主题是有关股票市场价格行为的研究。

二、“有效市场假说”(Efｆicｉenｔ Market　Ｈypoｔhesis,EMＨ)（一）发端 １9路易·巴舍利耶（Louis Bａｃhｅｌier）刊登了最早使用记录措施分析收益率的著作,她把发明来分析赌博的措施用于股票、债券、期货和期权，而她最大的奉献就是结识到金融资产价格的变化过程是布朗运动但是，巴舍利耶并没有给出多少经验证据来支持她有关市场收益率是独立的、具有相似分布的随机变量的论点二）尤金·法玛与有效市场假说法玛(Faｍa,196５,１970）对前人有关股票价格行为模式的研究进行了综合考察，在一定限度上肯定了自巴舍利耶以来有关股票价格的随机游走模式重要的是，她对于人们的上述疑惑给出了一种经济学的解释，并初次正式提出了“有效市场”的概念：在一种资产市场上，如果资产价格完全充足地反映了所有可获得的信息， 这个市场就称为有效的市场因此在一种有效的资产市场上,资价格的变化是由于与资产有关的新信息的发生,由于新信息的发生是不可预测的（可预测的部分已经是目前信息因此已经完全反映在目前价格中）， 因此资产的将来价格不可真正预测,从而资产价格变化具有随机性和独立性有效市场理论一种鞅，或者说是公平博弈，也就是说资产价格随机游走与市场理性和秩序自身并没有矛盾,这是有效市场假说在经济学上意义。

三)市场有效性的基本1．理性：假设投资者是理性的，因此投资者可以理性地评估资产价值2.独立的理性偏差：虽然有些投资者不是理性的,但由于她们的交易随机独立地产生，交易互相抵消而不至于影响资产的价格3.套利:虽然投资者的非理性行为并非互相独立而是具有有关性，她们在市场中会遇到理性的套期保值者,后者将消除前者对价格的影响三、有效市场的类型 　　证券市场信息效率问题波及到三个核心的概念：信息、价值和价格这三个概念同步也是现代金融学理论进行无套利准则研究的基本按照　EMH 的界定，如果所有信息都充足反映于价格之中,那么市场将达到有效;反之,如果市场有效，那么价格将反映所有信息从理论角度而言,老式金融觉得只有价值有关信息才会影响价格,由于价值有关信息决定了价值，而价值是最后决定价格的主线因素；价格将环绕着价值而变动因此,EMH　事实上前提性地假定信息与价值等同，人们可以跨过价值直接讨论价格同信息之间的关系，这也是为什么人们一般将证券市场效率问题等同于信息效率问题为了分析股票价格对不同信息的反映速度，一般将信息分为三类:过去价格的信息、公开信息和所有信息，下面分析这三种是信息的作用一)弱型有效市场如果资我市场完全涉及了过去价格的信息,人们觉得资我市场是弱型有效的,或者说满足弱型效率假说（wｅａｋ form efficiｅnｃy）。

此时，投资者不也许通过对以往的价格进行分析获得超额利润一般弱型效率在数学上可以表达为:Pt=Pｔ-1＋盼望收益+随机误差t表白证券今天的价格等于“近来观测到的价格”加上“证券的盼望收益”加上这段时间发生的“随机收益量”如果股票价格遵循该式,我们说股票价格遵循随机游走股票价格注：如果股票价格遵从一定的周期模式，那么在有效市场这种模式将会不久消失若果投资者都在低谷买入，迫使价格上涨；在波峰卖出，迫使价格下跌，那么周期性规律通过竞争将会得到消除，只剩余随机的波动，也就是浮现随机游走模式二）半强型有效市场 　　如果价格反映(涉及)了所有公开可用的信息,涉及公开的财务报表和历史价格信息,那么市场达到了“半强型有效”此时，对一家公司的资产负债表、损益表、股息变动、股票分拆及其她任何可公开获得的信息进行分析，均不也许获得超额利润三)强型有效市场市场价格反映了所有的信息，公开的和内幕的信息,这使任何获得内幕消息的人也不能凭此获得超额利润，这是有效市场的抱负层次，在现实生活中不也许浮现四、实证分析（一)国内上海股市弱式有效性检查下面按照法玛(Fama）有关市场有效性的老式理论,运用残差项的序列自有关检查和游程检查来验证国内上海股市与否符合随机游走特性，以判断上海股市与否已经达到弱式有效。

1．　残差项的序列自有关检查（1)建立模型如果股票价格变动是随机的过程,即体现为随机游走状态，可以设市场有效化体现为如下模型：Rｔ＝c+Ｒt-1+et其中，股价收益Ｒt是以自然对数表达的该期股价Ｐt与上期股价Ｐt-1之差,即Ｒt＝lnPt-lnPt－１;c为常数项; et指股价变动的随机干扰项一般定义eｔ为一种白噪声序列，则有Ｅ　(et)=0,Ｅ　(eｔ，　eｓ)=0且ｖar (ｅt）为无限因此,我们以eｔ的序列有关性来检查股价变化与否为随机过程，ｅt的序列有关定义为:其中，n是计算rk的序列观测量，m是最大滞后期由于本文研究样本的观测量较多,m取[n　/10]２)检查记录量运用Box-Pierq检查使用的记录量，再经变换可以得到：在残差项互相独立的原假设下,若Q服从χ2分布,在给定置信度１－α(α一般取0.05或0.1),若Ｑ≤χ２α,则不能回绝残差序列互相独立的原假设，检查通过；否则检查不能通过3）选用样本和数据阐明本文分别以~５年的所有上证综合指数收益率为样本数据进行检查所选用的样本比较全面,基本覆盖了所有行业4)实证成果根据上面有关残差项的序列自有关检查原理，运用Eｖieｗs6．0记录软件对~上海股市进行分析,其成果如下表所示：年份样本数量滞后期残差项序列自有关系数Q值检查概率Proｂ2４4２4－0．0１61２.11８0．9７9２4324０.01５18．２7７０.789238２３－０.０6318.4７３0.7312４5２40.０7538．0３９0.0342442４0.0０５6０.2７２0．000结论:从表中可以看出,、和的Ｐ值不小于０.05,因此肯定原假设，残差序列互相独立，即市场弱式有效;而和的P值不不小于0.05,否认原假设,市场不满足弱式有效。

2.游程检查：（1）总游程数(S)的均值Ｅ (S)与原则离差σs定义为：上述公式中，N为股价变动的总天数,NA为上升股价的天数,NＢ为下降股价的天数，S为总游程数当N足够大时, S趋于正态分布２)实证成果Ｈ0：数据浮现顺序随机 　H１:数据浮现不随机年份原则化运营记录Ｐrｏb-1.０9２60.2７４61.８０３70．07１29-1.88750.0５909-0.8981１0.369１-0.４49720.６529结论：从表中可以看出到的Ｐ值均不小于０.0５,肯定原假设,也就是国内上海股市体现出随机游走的特性,EMH检查通过，觉得市场达到弱势有效３.两种措施的比较通过以上两种措施—序列自有关检查和游程检查，得出了自相矛盾的检验成果其中的因素也许是：检查措施的差别,导致了结论的不同 序列自有关检查措施需要满足“随机误差项服从独立同分布”的前提条件但事实上,这一假定条件在现实的股票市场上一般是不成立的近来的实证研究表白,国内股票市场的价格波动往往具有尖峰、肥尾、非线性的特性如果随机误差序列不服从独立同分布假设,则有关系数不服从正态分布，Q记录量检查失效游程检查是一种非参数检查，无需考虑样本的分布特性，其假设的严格限度远比序列有关检查弱。

但是，游程检查只能判断序列一阶自有关关系，无法解释序列多阶自有关限度可见,两者互为补充,两者结合有助于对同一问题的有效研究4.结论价格随机游走是市场弱式有效的充足非必要条件价格服从随机分布，我们接受市场弱式有效的结论;反之，价格不服从随机分布，我们不能回绝市场弱式有效的结论综上所述,通过序列有关检查和游程检查，觉得国内上证指数己经达到弱式有效二)中国股票市场半强式有效性实证研究1.措施选择这里采用典型的事件研究法对中国股票市场半强式有效性进行检查事件研究法己成为学术领域研究股价变化与信息披露之间关系的一种较成熟措施，该措施的核心是，用超额收益来表达某一事件的发生对价格时间序列的影响限度Frank dｅ Ｊong ()　指出事件研究的首要环节就是拟定信息事件和考察窗口如图所示,ｔ ０即为信息 （事件) 产生时点;依赖于研究规定,实证过程中事件考察窗口(ｔ1 ，　ｔ２)可分为事前考察窗口 (t1至ｔ0时段) 和事后考察窗口　( t0至t２时段)；（T1 ,　Ｔ2 )时段为事件研究的估计窗口,一般用于估计测算正常收益一般而言,估计窗口与事件考察窗口应不存在交集　（Kothａri,　)常用的考察窗口选择方式估计窗口与考察窗口的选择 本文所选用的事件为上市公司股利政策分派预案公示,根据事件研究的需要，以公示日为事件日，选用发布日前30个交易日到发布后来10个交易日作为事件窗，并选用事件窗前100个交易日作为估计窗。

对个别缺失数据的解决,采用Pamｅiａ　P Ｐetersｏn(1９８9)简介的措施，即缺失日前后几日的简朴算术平均数此外，对事件窗和估计窗的界定加以阐明参照国内外文献的做法,把事件窗的前口界定到了事件日之前的30个交易日把事件窗的后窗口界定到了事件日之后第１０个交易日这样做，既可以给市场对核心事件做出反映留下足够的时间,又能有效地排除其她事件对收益率也许产生的影响把估计窗的长度定为１00天,是为了保证正常收益模型的参数估计，同步考虑到投资者在进行投资决策时最常常参照的历史信息长度2. 模型设计与实证分析对样本(合计5支股票），计算估计窗内每支股票的日收益率,以及估计窗内每日市场收益率设pit支股票第i支股票第t日收盘价格,ｐｍt为为第t日股票指数收盘价格第i支股票第t日收益率为：Rit＝lnpiｔ-lnpｉt-1第t日市场收益率为：Ｒmt=ｌnpｍt-ｌｎpmt-１样本选用上证综合指数成分指数来计算各自市场收益率根据固定盼望收益模型：Rit=αｉ＋βiRmｔ+εi 　 E(εit)=0 VAR(εｉｔ)=σ2进行回归,得到αi和βi的值,见下表序号股票名称代码公示日α估计值Ｐ值β估计值P值1天宝股份002220.０3.１４0.00。