分级基金资料：分级基金研究综述.ppt

LOGO分级基金研究综述分级基金研究综述 概念及实质 杠杆与套利 规模及趋势 运作及估值 发行及投资分级基金概念分级基金概念n分级基金分级基金是通过对基金收益分配的安排，将基金份额分成预期收益与风险不同的两类或多类份额，并将其中一类份额或多类份额上市进行交易的结构化证券投资基金 优先份额优先份额 A：：n低风险n低收益进取份额进取份额 B：：n高风险n高收益分级基金分级基金母份额母份额分级基金概念分级基金概念 根据收益分配机制，A份额一般都获得某一数额的约定收益，剩余收益全部由B份额承担可以看成A份额持有人将钱“借”给B份额持有人，A份额持有人获得“利息”，而B份额持有人利用自有资金及“借入”资金投资，在支付A份额“利息”后，获取剩余投资收益 分级基金的净值收益其实都来源于母基金，只是把母基金的总收益按照一定的规则分配到子基金上去。

简单地说，分级基金只是利益或者亏损再分配的过程与伞形基金的区别 ？现状及趋势现状及趋势• 快速发展，但起步晚，规模小快速发展，但起步晚，规模小• 债券型分级基金渐成主流债券型分级基金渐成主流发行数量10281002468101220072008200920102011上半年分级基金特征分级基金特征• 一个基金，三个份额；• 收益分配机制；• 杠杆特性；• 套利机制；• 配对转换机制；产品产品结构结构• 发售与认购；• 申购与赎回；• 份额折算机制；• 信息披露；• 估值；后台后台运作运作特征特征收益分配模式收益分配模式单击此处添加单击此处添加段落文字内容段落文字内容“股债股债”搭配模式搭配模式“双高双高”型模型模式式混合混合模式模式增强收增强收益模式益模式“可转债可转债”模式模式五五种种收收益益分分配配模模式式收益分配模式收益分配模式“股债股债”搭配模式：搭配模式：大多数分级基金采用的模式，分为高风险和低风险两类子基金，低风险产品获得约定收益约定收益，高风险品种获得剩余收益，同时承担本金损失的风险 12基金名称收益分配A份额约定收益长信利鑫、中欧鼎利、万家添利、博时裕祥、富国天盈、银华90、信诚500、申万深成份额A获得约定收益约定收益；份额B获得剩余收益；剩余收益；1年期定存利率*A% + B%；泰达聚利5年期国债到期收益率*1.3嘉实多利、天弘添利、大成景丰、富国汇利、银华深证100、双禧中证100 A%母份额净值子份额收益0利鑫B11利鑫A约定收益• 长信利鑫净值图：长信利鑫净值图：收益分配模式收益分配模式基金名称收益分配国投瑞银瑞和300•当净值小于等于1元时，瑞和小康、远见的净值一样；•当净值大于1元时，对于在年阈值（10%）以内的部分，瑞和小康、远见按照8:2划分，在年阈值以外的部分，按2:8划分。

双高双高”型模式：型模式：代表是国投瑞和300基金，它不再拆分成高、低风险份额，两个子基金都是高风险品种，共同承担基金下跌的损失，瑞和小康在母基金涨幅较小的时候获得更多收益，瑞和远见在母基金涨幅较大时获得更高收益，分别适合预期市场小涨和大涨的投资者2母份额净值11.1子份额净值0瑞和远见瑞和小康收益分配模式收益分配模式基金名称收益分配兴业合润•当净值在1.21元以下，合润A保本无收益，盈亏全部由合润B享有或承担；•当净值在1.21元以上，合润A、B净值增长率相同增长率相同；3“可转债可转债”模式：模式：代表是兴业合润基金，是一种类可转债的分级方式，合润A通过三年内让渡21%的收益，获得在母基金下跌时不跌、在母基金涨幅较大时获取共同收益的权利；合润B承担所有下跌的风险，获得母基金涨幅较小时加倍上涨、母基金涨幅较大时正常上涨的权利母份额净值1.21子份额收益0合润B11合润A保本收益分配模式收益分配模式基金名称收益分配约定收益率国泰估值优势•若基金净值在1.6以下，则剩余收益归国泰进取；•若基金净值在1.6元以上，对超出60%的收益，优先将获得其中15％的增强收益5.7%长盛同庆•若基金净值在1.6元以下，则剩余收益全部归同庆B；•若基金净值在1.6元以上，对超出60%的收益，A类基金将获得其中10％的增强收益。

5.6%4增强收益模式：增强收益模式：代表是国泰估值优势和长盛同庆母份额净值在阀值以下时类似于“高低”模式，A份额获取约定收益，B份额获得剩余收益；阀值以上时A份额获取增强收益母份额净值1.6子份额收益0同庆B11同庆A约定收益收益分配模式收益分配模式基金名称收益分配约定收益率国投瑞银瑞福分级•瑞福优先获取约定收益•剩余收益由瑞福优先和瑞福进取按1:9分配1年期定期存款利率+3%5混合模式：混合模式：代表是国投瑞银瑞福分级类似于增强收益模式，A份额获取约定收益，剩余收益按比例分配特点是不存在阀值母份额净值子份额收益0瑞福优先11瑞福进取约定收益分级基金杠杆分级基金杠杆n杠杆：母份额净值单位变化引起B类份额变化的比例 ，即 杠杆率=n理论杠杆：从A、B份额配比，可以知道B份额理论杠杆大小，例如若A：B为4:6，则B杠杆值为（4+6）/6； 从该原理可知： （1）A份额占比越大，B份额杠杆越大 （2）理论杠杆仅是产品结构估计值，实际表现不一定相同n实际杠杆：先求出母份额净值单位变化引起B类份额变化的比例再在存续期内求出其平均值 分级基金杠杆分级基金杠杆•标☆号为债券型基金，其杠杆率普遍较高；•除个别外，理论杠杆值与实际绩效杠杆表现一致，可以用理论杠杆预期实际杠杆表现。

•总体来说，杠杆率有逐渐增大的趋势；分级基金杠杆分级基金杠杆n杠杆连接基础份额与子份额，知道杠杆率，便可以估计子份额净值波动；nA份额杠杆率低，净值波动率小；B份额杠杆率高，净值波动率大；分级基金套利分级基金套利n配对转换套利的三个条件：杠杆效应n只有杠杆足够大，子份额净值才会有较大的波动率，才可能出现整体溢折价整体溢折价n整体折价：场外母份额净值＞∑场内子份额价格*占比n整体溢价：场外母份额净值＜∑场内子份额价格*占比配对转换机制n场内场外的配对转换机制为套利提供渠道分级基金套利分级基金套利n场内基础份额与子份额之间要能分拆与合并；n场内基础份额与场外基础份额要能互相转换； 具有配对转换机制的分级基金有：n配对转换机制：分级基金套利分级基金套利n套利策略：•场内买入A、B份额•合并为场内基础份额•跨系统转为场外基础份额•赎回场外基础份额整体折价合并套利整体溢价分拆套利•场外申购基础份额•跨系统转托管为场内基础份额•分拆场内基础份额为A、B份额•场内卖出A、B份额分级基金套利分级基金套利n整体溢价价——套利空间的来源n考虑到套利有成本，2010年有套利机会，而2011年套利机会不明显；分级基金套利分级基金套利n套利机制可以平抑子份额折溢价，消除整体折溢价。

对比对比分级基金运作分级基金运作——发售与认购发售与认购n发售期：一般为三个月；n发售渠道：发售渠道发售渠道场场内内（（证证券券登登记记结结算算系系统统））场场外外（（注注册册登登记记系系统统））直销渠道代销渠道n认购费率设置： （1）长信利鑫、万家添利、天弘添利、富国天盈，认购费率为0； （2）泰达聚利、长盛同庆等，认购额越大，认购费越低； （3）博时裕祥、中欧鼎利等，场外认购费随认购额增大而降低，但场内认购费由发售会员单 位设定； 分级基金运作分级基金运作——运营及存续运营及存续n从运营方式看，目前的分级基金可以分为三类三类：类型名称是否存在场外基础份额场内上市份额配对转换封闭期存续方式第一类第一类n中欧鼎利、嘉实多利（债）n兴业合润、建信双利（股）n双禧中证100、银华深证100、 银华90、信诚500、申万深成指、 瑞银瑞和300 是A份额 +B份额 是 0年（中欧鼎利为1年） 1年或3年滚动第二类第二类n长信利鑫、博时裕祥、万家添利、 富国天盈、天弘添利n瑞银瑞福分级 否B份额 否 3年或5年转为LOF第三类第三类n国泰估值优势、富国汇利、 大成景丰、泰达聚利、长盛同庆A份额 +B份额注：（1）瑞福分级有5年存续期，5年后可申请延期，也可转为 LOF； （2）以下所指 “第一类”、“第二类”、“第三类” 均指此分类；分级基金运作分级基金运作——申赎机制申赎机制类型场外基础份额场内A份额场内B份额第一类第一类单独设代码，正常申购、赎回场内上市交易，但不可申购、赎回第二类第二类无每3个月或6个月开放一次上市交易，封闭期内不能申购、赎回第三类第三类无场内上市交易，封闭期内不可申购、赎回n申购费率与认购费率类似，不同的基金规定不同，但总体也可分为三类，即： （1）0费率； （2）场内、外申购费均随认购额增大而降低； （3）场外申购费随认购额增大而降低，场内申购费由发售单位设定；n赎回费规律较明显，场外赎回费随赎回额增大而降低，场内赎回费一般设为一个固定值，例如0.5%；n申赎原则：“未知价“原则； “金额申购，份额赎回”原则；分级基金运作分级基金运作——日常管理日常管理n信息披露信息披露除通常需要披露的信息（如基金合同、发售公告）外，分级基金的信息披露有如下要求：（1）需要每日计算并披露母基金份额的净值；（2）在子基金份额的开放日或封闭期届满日计算子基金份额的净值；（3）封闭期内需要计算子基金份额的参考净值；n管理费和托管费管理费和托管费股票型分级基金管理费较高，最高如长盛同庆，年费率达1.8%；债券型分级基金管理费较低，最低如富国汇利，年费率为0.6%；托管费年费率一般都在0.2%∽0.3%范围内；分级基金运作分级基金运作——份额折算份额折算n份额折算的功能：份额折算的功能：（1）对基金收益进行分配；（2）防止基金净值过低或过高；n份额折算的种类：份额折算的种类：（（1）定期折算：）定期折算：基金发行和管理方依据合同中确定的时间点，按照约定的方式对子份额的净值或份额进行折算。

（（2）定点折算：）定点折算：为子份额或母份额设立阀值，当净值在阀值以上或以下时，触动转换条件，进行不定期折算3）转换为）转换为LOF时折算：时折算：对于第二类和第三类，封闭期结束之后要转换为LOF，各子份额按各自净值折算为LOF分级基金运作分级基金运作——份额折算份额折算分级基金种类特点定期折算定点折算说明第一类第一类n无封闭期n1年或3年滚动n场外母份额nA+B上市n每个滚动期末折算n对A份额或母份额n进取份额下限一般设为0.15～0.5；n母份额上限一般设为2；申万深成和瑞银瑞和300无定点折算机制第二类第二类n有封闭期n转LOFn仅A上市n每3月或6月折算n仅对份额A折算无万家添利无定期折算机制第三类第三类n有封闭期n转LOFnA+B上市无无无分级基金估值分级基金估值——份额净值份额净值n净值计算基本原理净值计算基本原理：计算日基金份额净值 = n适用范围适用范围：母份额的份额净值n说明说明：子份额在开放日和封闭期届满日也需要计算份额净值，但采用的是”虚拟清算“原则，类似于份额参考净值的计算；n分子分子——计算日基金资产净值：计算日基金资产净值：分级基金估值分级基金估值——份额净值份额净值股票、权证、实行净价交易的债券等当日有交易收盘价当日无交易，环境无重大变化最近收盘价当日无交易，环境发生重大变化调整后最近收盘价未实行净价交易的债券收盘价 - 应收利息(1)若交易所交易，且存在活跃市场(2)若交易所交易，但不存在活跃市场，则采用估值技术或成本来估值；(3)送股、配股、转增股、公开增发股，按同类股票收盘价估值；(4)IPO的有价证券，采用估值技术或成本来估值；n分母分母——计算日发行在外的份额数：计算日发行在外的份额数：分级基金估值分级基金估值——份额净值份额净值（（1）封闭期内：）封闭期内： 母基金份额数 + A份额数 + B份额数（（2）折算后：）折算后： 折算后母基金份额数 + 折算后A份额数 + 折算后B份额数（（3）转为）转为LOF后：后： 折算后LOF份额总数分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值n适用范围适用范围：子份额，封闭期内；n估值技术估值技术：”虚拟清算“原则；n“虚拟清算虚拟清算”原则：原则： 已知母份额的份额净值，采用合同中约定的收益分配机制，将母份额的份额净值按“清算”原则分摊进入A、B份额。

由于基金并未真的清算，仅采用了清算的计算方法，故叫“虚拟清算”；n“虚拟清算”原则算出的参考净值仅是真实净值的估计值；n收益分配机制不同，则 “虚拟清算” 法则公式就不相同；“股债股债”搭配模式：搭配模式：子份额分为高风险和低风险两类，低风险产品获得约定收益，高风险品种获得剩余收益，同时承担本金损失的风险 1分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值2母份额净值子份额收益0B份额11A份额约定收益a(1)保收益点以后（a线以后），则：(2)保收益点以前（a线以前），则：(3)算出A份额净值，再求出B份额净值，即：“股债股债”搭配模式：搭配模式：子份额分为高风险和低风险两类，低风险产品获得约定收益，高风险品种获得剩余收益，同时承担本金损失的风险 1分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值(1)若基金资产净值≥利鑫A份额余额与约定收益之和，则：n如长信利鑫如长信利鑫(2)若基金资产净值＜利鑫A份额余额与约定收益之和，则：(3)利鑫B净值为：“股债股债”搭配模式：搭配模式：子份额分为高风险和低风险两类，低风险产品获得约定收益，高风险品种获得剩余收益，同时承担本金损失的风险。

1分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值(1)若基金资产净值≥聚利A份额余额与约定收益之和，则：n又如泰达聚利：又如泰达聚利：(2)若基金资产净值＜聚利A份额余额与约定收益之和，则：(3)利鑫B净值为：2“双高双高”型模式：型模式：代表是国投瑞和300基金，子份额共同承担下跌的损失，瑞和小康在母基金涨幅较小的时候获得更多收益，瑞和远见在母基金涨幅较大时获得更高收益，分别适合预期市场小涨和大涨的投资者2母份额净值11.1子份额净值0瑞和远见瑞和小康(1)若(2)若分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值3 “可转债可转债”模式：模式：代表是兴业合润基金合润A让渡21%的收益，在母基金下跌时不跌、在母基金涨幅较大时获取共同收益；合润B承担所有下跌的风险，母基金涨幅较小时加倍上涨、母基金涨幅较大时正常上涨分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值母份额净值1.21子份额收益0合润B11合润A保本母份额净值1.21子份额收益0合润B11合润A保本母份额净值1.21子份额收益0合润B11合润A保本a4增强收益模式：增强收益模式：代表是国泰估值优势和长盛同庆。

母份额净值在阀值以下时类似于“高低”模式，A份额获取约定收益，B份额获得剩余收益；阀值以上时A份额获取增强收益母份额净值1.6子份额收益0估值进取11估值优先约定收益a(1)保收益点以前（a线以前），则：b(2)保收益点以后，阀值以前（a与b线之间），则：(3) 阀值以后（b线后），则：(4) B份额参考净值为：分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值5混合模式：混合模式：代表为瑞银瑞福分级，瑞福优先获取约定收益，剩余收益由瑞福优先和瑞福进取按1:9分配母份额净值子份额收益0瑞福优先11瑞福进取约定收益a分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值5混合模式：混合模式：代表为瑞银瑞福分级，瑞福优先获取约定收益，剩余收益由瑞福优先和瑞福进取按1:9分配分级基金估值分级基金估值——份额参考净值份额参考净值设：设：为基金份额面值；为瑞福优先和瑞福进取的份额数；为瑞福优先和瑞福进取的累计分红数；为瑞福优先截止T日的应计基准收益之和；(1)若基金份额净值＜面值，且（基金份额净值+瑞福优先累计分红） ＜面值，则：(2)若基金份额净值＜面值，且（基金份额净值+瑞福优先累计分红）≥面值；(3)若基金份额净值≥面值。

分级基金估值分级基金估值——估值技术评价估值技术评价n“虚拟清算” 只是估值技术的一种方法，还可以用其他方法类型基金A份额B份额可采用估值方法“股债”搭配模式大多数类似于债券隐含期权A份额可以采用债券估值模型“双高”型模式瑞和300隐含期权隐含期权 B/S模型“可转债”模式兴业合润隐含期权隐含期权 B/S模型增强收益模式估值优势、长盛同庆类似于债券隐含期权A份额可以采用债券估值模型混合模式瑞福分级隐含期权隐含期权 B/S模型n“虚拟清算” 的优势：（1）原理简单，易于理解；（2）计算不复杂（瑞福分级除外）；总结总结概念产品结构特征发展现状后台运作还有？总结总结n创新是分级基金的灵魂，而目前分级基金的只数虽不多，但种类齐全，新发行分级基金如何创新，避免同质化，至关重要！n创新不等于复杂，过于复杂的分级基金会让投资者望而却步，如何在创新与简单之间平衡，同样十分重要！复杂 创新 伏江平fujiangping123@:1187106913附件：附件：。