股权集中度和股权制衡度课件.ppt

L/O/G/O股权集中度和股权制衡度股权集中度和股权制衡度股权集中度和股权制衡度股权集中度和股权制衡度 及其对公司经营绩效的影响及其对公司经营绩效的影响及其对公司经营绩效的影响及其对公司经营绩效的影响第三讲第三讲 公司治理与公司财务公司治理与公司财务框架介绍框架介绍引言引言研究样本及其初步分析研究样本及其初步分析股权集中度与公司经营绩效股权集中度与公司经营绩效外部大股东的股权制衡与公司经营绩效外部大股东的股权制衡与公司经营绩效 可靠性检验可靠性检验Contents Contents 研究结论研究结论一、引言一、引言文献综述总结明确股权集中度与股权制衡之间的关系（反向）（1）股权集中度与公司经营绩效的关系公司盈公司盈利能力利能力股权集中度股权集中度XuXu和和WangWang（（19991999））陈小悦和徐晓东（陈小悦和徐晓东（20012001））1Tobin’s Q/Tobin’s Q/经营绩效经营绩效第一大股东持股比例第一大股东持股比例/ /股权集中度股权集中度孙永祥和黄祖辉（孙永祥和黄祖辉（19991999））杜莹和刘立国（杜莹和刘立国（20022002））2一、引言一、引言公司价值公司价值第一大股东持股比例第一大股东持股比例白重恩（白重恩（20052005））3（2）股权制衡对公司经营绩效的影响公司价值公司价值股权制衡股权制衡白重恩（白重恩（20052005））一、引言一、引言（（3 3）股权结构与公司经营绩效）股权结构与公司经营绩效•Xu Xu 和和Wang(1999) Wang(1999) 、杜莹和刘立国、杜莹和刘立国(2002)(2002)发现发现, , 公司盈利公司盈利能力与法人股比例正相关能力与法人股比例正相关, ,与国家股比例负相关与国家股比例负相关, ,与流通股与流通股比例不相关。

比例不相关•陈小悦和徐晓东陈小悦和徐晓东(2001) (2001) 发现发现流通股比例与企业绩效负相流通股比例与企业绩效负相关关, ,国家股和法人股与企业绩效之间的关系则不显著国家股和法人股与企业绩效之间的关系则不显著•Sun Sun 和和Tong(2003) Tong(2003) 发现发现, ,国家股对公司绩效有负面影响国家股对公司绩效有负面影响, ,法人股对公司绩效有正面影响法人股对公司绩效有正面影响, ,外资股对公司绩效没有显外资股对公司绩效没有显著的影响著的影响•Wei Wei 、、Xie Xie 和和Zhang(2005) Zhang(2005) 发现发现, ,国家股和法人股都与国家股和法人股都与Tobin’s Q Tobin’s Q 值显著负相关值显著负相关, ,且呈明显的非线性、正且呈明显的非线性、正U U 型关型关系系, ,外资股则与外资股则与Tobin’s Q Tobin’s Q 值显著正相关值显著正相关 一、引言一、引言 综上所述，现在关于中国上市公司的股权集中度和股权制综上所述，现在关于中国上市公司的股权集中度和股权制衡之间的关系的研究还没有达成一致结论。

衡之间的关系的研究还没有达成一致结论 提出了三个方面的问题：提出了三个方面的问题：1以前的文献所得出的有关结论相互矛盾可部分的归因于国以前的文献所得出的有关结论相互矛盾可部分的归因于国家股和法人股划分的模糊性本文将上市公司大股东的股家股和法人股划分的模糊性本文将上市公司大股东的股权性质分为七种类型，即国有资产管理机构、中央直属国权性质分为七种类型，即国有资产管理机构、中央直属国有企业、地方所属国有企业、私有产权、外资、金融机构有企业、地方所属国有企业、私有产权、外资、金融机构以及高校以及高校2在公司绩效评价指标的选择方面，本文没有采用西方文在公司绩效评价指标的选择方面，本文没有采用西方文献采用的献采用的Tobin’s QTobin’s Q、市场回报等指标采用了上市公、市场回报等指标采用了上市公司在盈利能力、经营效率、成长性和生产效率等四个会司在盈利能力、经营效率、成长性和生产效率等四个会计类指标方面的九项指标计类指标方面的九项指标一、引言一、引言3所有权结构对公司绩效的影响可能是状态依存的所有权结构对公司绩效的影响可能是状态依存的, ,它取它取决于行业的竞争程度，在实证分析中使用的经营绩效决于行业的竞争程度，在实证分析中使用的经营绩效指标都进行了行业中位数调整指标都进行了行业中位数调整, ,而之前的多数研究都没而之前的多数研究都没有控制行业因素。

有控制行业因素二、研究样本及其初步分析二、研究样本及其初步分析（1）样本的选择期间：1999-2003年 样本总体中剔除由外资、金融机构和高校控股的上市公司； 剔除五只全流通股和金融行业的上市公司； 剔除经营绩效数据无法获得的样本 样本包括4845 个公司年度观测值,其中,813 个由国有资产管理机构控股,671 个由中央直属国有企业控股,2469 个由地方所属国有企业控股,892 个由私有产权控股二、研究样本及其初步分析二、研究样本及其初步分析SAMBSAMB指国有资产管理机构控股的上市公司；指国有资产管理机构控股的上市公司；SOECGSOECGS S指中央直属国有企业控股的上指中央直属国有企业控股的上市公司；市公司；SOELGSOELGS S指地方所属国有企业控股的上市公司；指地方所属国有企业控股的上市公司；PRIVATEPRIVATE指私有产权控股的指私有产权控股的上市公司上市公司股权制衡程度弱SAMBSOECGSSOELGSPRIVATE合合计均均值(中位数中位数)均均值(中位数中位数)均均值(中位数中位数)均均值(中位数中位数)均均值(中位数中位数)全体大股全体大股东持股比例合持股比例合计大股大股东数量数量第一大股第一大股东持股比例持股比例外部大股外部大股东持股比例持股比例外部大股外部大股东持股比例持股比例/ 第一大股第一大股东持股比例持股比例49.33(49.33)1.64(1.00)42.05(39.37)7.28(0.00)0.26(0.00)58.75(60.00)1.51(1.00)52.60(54.91)6.15(0.00)0.19(0.00)56.48(58.17)1.60(1.00)48.95(50.36)7.53(0.00)0.25(0.00)49.20(49.29)2.21(2.00)34.52(29.48)14.68(13.82)0.56(0.51)54.26(55.55)1.71(1.00)45.64(45.43)8.61(0.00)0.30(0.00)描述性统计三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察1.1.公司经营绩效指标的衡量（使用多个绩效指标从多个维度公司经营绩效指标的衡量（使用多个绩效指标从多个维度对公司绩效进行考察）对公司绩效进行考察） 表1 原始指标及其计算指指标类别指指标名称及名称及缩写写指指标计算算盈利能力盈利能力资产回回报率率(ROA)资产现金流量回金流量回报率率(CFOA)销售利售利润率率(ROS)t年年营业利利润/t年年总资产均均值t年年经营现金金净流量流量/t年年总资产均均值t年年营业利利润/t年年销售收入售收入净额经营效率效率资产周周转率率(AT)销售成本率售成本率(CGS)资产费用率用率(EXP)T年年销售收入售收入净额/t年年总资产均均值T年年销售成本售成本/t年年销售收入售收入净额T年期年期间费用用/t年年总资产均均值成成长性性销售成售成长率率(GRO)(t年年销售收入售收入净额-t-1年年销售收入售收入净额)/t-1年年销售收入售收入净额生生产效率效率单位位员工工销售售净额(SEMP)单位位员工占用工占用资产(AEMP)T年年销售收入售收入净额/t年年员工人数工人数T年年总资产均均值/t年年员工人数工人数三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察1.1.公司经营绩效指标的衡量（使用多个绩效指标从多个维度公司经营绩效指标的衡量（使用多个绩效指标从多个维度对公司绩效进行考察）对公司绩效进行考察）（（1 1）通过主成分析技术，将多个基调指标所揭示的信息综）通过主成分析技术，将多个基调指标所揭示的信息综合成一个单一指标（合成一个单一指标（IAOPIAOP）。

通过主成分分析选定五个主成分，它们累计可以解释通过主成分分析选定五个主成分，它们累计可以解释方差变化的方差变化的80%80%2 2）在进行主成分分析之前上述指标都进行了行业中位数）在进行主成分分析之前上述指标都进行了行业中位数调整三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察2.2.组间比较分析组间比较分析 按大股东持股比例，将研究样本分成三组按大股东持股比例，将研究样本分成三组 表表3 3 股权集中度与公司经营绩效：组间比较分析股权集中度与公司经营绩效：组间比较分析组1(0,30%)组2[30%,50%)组3[50%,1)组1vs组2组2vs组3组1vs组3均均值(中位数中位数)均均值(中位数中位数)均均值(中位数中位数)T统计量量(Z统计量量)T统计量量(Z统计量量)T统计量量(Z统计量量)IAOP-0.053(-0.007)-0.024(-0.014)0.049(0.019)-1.580(-0.230)-5.573﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡(-5.309 ﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡)-5.760 ﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡(-5.046 ﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡)数量数量127314652107---注：注：IAOPIAOP为行业调整后的经营绩效指数。

为行业调整后的经营绩效指数 ﹡ ﹡ ﹡﹡ ﹡ ﹡表示在表示在1%1%的统计水平上显著的统计水平上显著三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察3.3.回归分析回归分析考察如下回归模型：考察如下回归模型：IAOPit = α0 + α1 PFSHit + α2 PFSHit 2+εitIAOPIAOP是行业调整之后的经营绩效指标，是行业调整之后的经营绩效指标，PFSHPFSH是第一大股东持是第一大股东持股比例，平方项的引入是为了检验非线性关系是否存在股比例，平方项的引入是为了检验非线性关系是否存在三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察三、股权集中度与公司经营绩效之间关系的实证考察因因变量：量：IAOP模型（模型（1））模型（模型（2））模型（模型（3））系数（系数（p值））系数（系数（p值））系数（系数（p值））ConstantPFSHPFSH2PFSAMBPFSOECGPFSOELGPFPRIVATESIZELEVIOSEFN-0.118(0.008)0.201(0.329)0.109(0.618)-0.138(0.000)0.302(0.000)-1.583(0.000)0.095(0.059)0.257(0.000)0.137(0.000)0.250(0.000)0.074(0.000)-0.201(0.000)0.345(0.000)0.047(0.000)Adjuisted R2模型的模型的F统计量量观测值数量数量0.01332.40448450.01364.57048450.13393.8324845表表4 4 股权集中度与公司经营绩效：回归分析股权集中度与公司经营绩效：回归分析中央直属国有中央直属国有企企业和私有和私有产权控股的上市控股的上市公司所表公司所表现的的激励程度最高激励程度最高不同性质的控股股东对公司经营绩效的激励效果不同不同性质的控股股东对公司经营绩效的激励效果不同四、外部大股东制衡与经营绩效之间的关系的实证四、外部大股东制衡与经营绩效之间的关系的实证考察考察（1 1）组间比较）组间比较 表表5 5股权制衡与公司经营绩效：组间比较分析股权制衡与公司经营绩效：组间比较分析A栏：按（外部大股：按（外部大股东持股比例持股比例/第一大股第一大股东持股比例）分持股比例）分组组1：大于等于：大于等于1组2：小于：小于1组1vs组2均均值（中位数）（中位数）均均值(中位数中位数)T统计量量(Z统计量量)IAOP观测值数量数量-0.067（（-0.007））￿￿￿￿￿￿￿￿4320.007(0.002)￿￿￿￿￿￿4413-3.216 ﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡(-2.061 ﹡﹡ ﹡﹡ )B栏：按是否存在：按是否存在5%以上持股比例的外部大股以上持股比例的外部大股东分分组组1：存在外部大：存在外部大股股东组2：不存在：不存在外部大股外部大股东组1vs组2均均值（中位数）（中位数）均均值(中位数中位数)T统计量量(Z统计量量)IAOP观测值数量数量-0.029（（-0.003））￿￿￿￿￿￿￿￿21920.024(0.006)2653-4.067﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡(-2.578﹡﹡ ﹡﹡ ﹡﹡ )四、外部大股东制衡与经营绩效之间的关系的实证考察四、外部大股东制衡与经营绩效之间的关系的实证考察（（2 2）基于控股股东股权性质的股权制衡回归分析）基于控股股东股权性质的股权制衡回归分析 针对国有资产管理机构、中央直属国有企业、地方所属国有针对国有资产管理机构、中央直属国有企业、地方所属国有企业和私有产权控股的不同上市公司样本，我们用如下回归模企业和私有产权控股的不同上市公司样本，我们用如下回归模型来估计不同性质外部大股东的作用效果：型来估计不同性质外部大股东的作用效果：•IAOPIAOPit it =α=α0 0 + β+ β1 1 POSAMB POSAMBitit +β +β2 2 POSOECG + βPOSOECG + β3 3 POSOELG + POSOELG + ββ4 4 POPRIVATE + βPOPRIVATE + β5 5 POFOR +βPOFOR +β6 6POFIN + βPOFIN + β7 7 POMULT + χPOMULT + χ1 1 SIZESIZEit - 1it - 1 + χ + χ2 2 LEVLEVitit - 1- 1 + χ + χ3 3 IOSIOSitit + + χ + + χ4 4 EFN EFNitit +ε +εitit四、外部大股东制衡与经营绩效之间的关系的实证四、外部大股东制衡与经营绩效之间的关系的实证考察考察表表6 6 股权制衡与公司经营绩效：回归分析股权制衡与公司经营绩效：回归分析因因变量：量：IOAP全部全部样本本系数系数(p值)SAMB系数系数(p值)SOECGs系数系数(p值)SOELGs系数系数(p值)PRIVATE系数系数(p值)ConstantPOSAMBPOSOECGPOSOELGPOPRIVATEPOFORPOFINPOMULT- -1.614(0.01.614(0.000)00)- -0.036(0.70.036(0.768)68)0.294(0.00.294(0.095)95)- -0.024(0.70.024(0.778)78)0.001(0.90.001(0.992)92)0.307(0.00.307(0.084)84)- -0.356(0.00.356(0.045)45)- -0.083(0.30.083(0.303)03)- -1.759(0.01.759(0.000)00)0.223(0.40.223(0.474)74)0.242(0.60.242(0.653)53)0.051(0.70.051(0.793)93)- -0.122(0.50.122(0.520)20)0.078(0.90.078(0.908)08)0.005(0.90.005(0.990)90)0.006(0.90.006(0.976)76)- -1.071(0.01.071(0.003)03)- -1.223(0.01.223(0.005)05)0.608(0.20.608(0.234)34)- -0.440(0.10.440(0.122)22)- -0.233(0.50.233(0.520)20)- -0.878(0.20.878(0.210)10)0.139(0.80.139(0.813)13)- -0.206(0.30.206(0.397)97)-2--2-023(0.000023(0.000) )0.047(0.70.047(0.783)83)0.358(0.00.358(0.087)87)0.076(0.40.076(0.483)83)- -0.030(0.70.030(0.786)86)0.513(0.00.513(0.006)06)- -0.227(0.30.227(0.309)09)0.048(0.60.048(0.647)47)- -0.518(0.30.518(0.330)30)0.101(0.70.101(0.710)10)0.049(0.90.049(0.920)20)0.013(0.90.013(0.959)59)0.059(0.70.059(0.756)56)- -0.081(0.80.081(0.892)92)- -0.977(0.00.977(0.033)33)- -0.236(0.20.236(0.226)26)Adjusted R2F统计量量观测值数量数量0.1270.12765.14265.142484548450.1520.15214.22514.2258138130.1040.1048.0518.0516716710.1240.12432.67732.677246924690.1380.13813.95213.952892892注：控制变量回归结果没有报告注：控制变量回归结果没有报告五、可靠性检验五、可靠性检验（（1 1）采用固定年度效应）采用固定年度效应的面板数据模型对表的面板数据模型对表4 4 中的回归模型中的回归模型(3) (3) 和和表表6 6 的全部样本回归的全部样本回归模型模型② ② 进行了重新估进行了重新估计计( (参见表参见表7) ,7) ,目的在目的在于控制年度之间差异于控制年度之间差异造成的影响。

造成的影响IAOPIAOPit it =α=α0 0 + β+ β1 1 PFSAMB+βPFSAMB+β2 2 PFSOECG + βPFSOECG + β3 3 PFSOELG + βPFSOELG + β4 4 POPRIVATE + χPOPRIVATE + χ1 1 SIZE + χSIZE + χ2 2 LEV+ LEV+ χχ3 3 IOS+ χIOS+ χ4 4 EFN+εEFN+ε股股权集集中度的中度的检验股股权制制衡度的衡度的检验六、研究六、研究结论结论1.经营绩效和股权集中度之间呈现出显著的正向线性关系，而且这种线性关系在不同股权性质的控股股东中明显存在2.过高的国权制衡程度对公司的经营绩效有负面影响但是，不同性质外部大股东的作用效果有明显差异，而且在不同性质控股股东控制的上市公司中的表现也不尽一致L/O/G/OThank You!Thank You!。