全球量化宽松.新兴经济体与国际金融.doc

全球量化宽松.新兴经济体与国际金融 治理 全球量化宽松、新兴经济体与国际金融治理 新兴经济体的群体性崛起已经成为全球经济体系中的重大事 件在新兴经济体崛起的大背景下，新兴经济体与发达经济体在全球 经济治理过程中的合作如何？新兴经济体在全球经济治理中的作用 是否在不断增强？这是本文要研究的问题本文以发达经济体的量化 宽松政策为线索，考察其对新兴经济体的影响，以及新兴经济体对量 化宽松政策的应对在此基础上，本文最后来探讨新兴经济体在全球 金融治理中的真正作用 一、金融危机下发达国家的集体性量化宽松政策 为应对经济危机，尽早摆脱经济衰退的阴影，实现国民经 济的复苏与发展，发达经济体采取了各种政策措施其中，量化宽松 政策作为货币政策的主要内容，被美国、欧元区、英国以及日本等发 达经济体普遍作为最为重要的政策选项而长期持续地大力推行 美国是全球范围内量化宽松政策的最主要推行者奥巴马 XXXX年就任总统后，美联储先后实施了四轮量化宽松（QE ）政策 在XXXX年10月开始的第一轮QE期间，美联储一共购买了 1.725 万亿美元资产从2010年11月开始，美联储再次宣布实施第二轮 量化宽松，决定至2011年6月底前购买6000亿美元美国国债。

到 2012年9月，由于居高不下的失业率以及日益放缓的经济增长率， 美联本文由论文联盟F的特别提款权主要是由美元、欧元、英镑和日 元这四种货币构成在IMF的国际储备货币统计中，也不难发现这 些经济体的货币程度不一的被其他国家作为重要储备货币由于有了 国际货币的身份，发达经济体实施量化宽松政策的诸多经济成本在很 大程度上能够被转嫁至其他国家，特别是本国货币还不是国际货币的 新兴经济体身上 二、量化宽松对新兴经济体的双重影响 发达经济体制定量化宽松政策的最初动因是为了缓解金融 危机的冲击，刺激本国经济的增长在全球经济相互依赖的背景下, 特别是发达经济体对于全球经济仍有关键性影响的前提下，发达经济 体旨在促进本国经济稳定以及推动本国经济发展的量化宽松政策理 论上会给新兴经济体经济带来以下两方面的积极影响其一，出口稳 定对外出口是拉动新兴经济体经济增长的关键动力之一，而目前新 兴经济体的对外出口迄今依然高度依赖发达经济体市场发达经济体 通过量化宽松稳定了国内市场需求，将会因此稳定新兴经济体的对外 出口其二,外资引入FDI （ ForEign Direct Investmen ,对外直接 投资）仍然是推动新兴经济体发展的重要因素，而新兴经济体吸收的 FDI主要也是以来自于发达经济体的FDI为主，新兴经济体之间的投C和增长，也具有帮助支持全球经济的效果。

资仍然较少正是基于这种逻辑，美联储主席伯南克曾公开表示，量 化宽松政策不仅有助于加强美国经济复苏，而且通过提振美国的支出 但是，对发达经济体负责任的货币政策对新兴经济体未必是负 责任的，对发达经济体有益的政策也并非必然会对新兴经济体有益 由于国内经济形势和国家经济结构的差异，量化宽松政策在给新兴经 济体带来积极影响的同时，也带来了巨大的现实经济挑战，甚至是政 策风险，加剧了新兴经济体治理本国经济的困难，限制了新兴经济体 制定各项经济政策的空间 第一，国际大宗商品价格上涨，导致新兴经济体面临输入 性通货膨胀的压力发达经济体量化宽松政策所创造出来的大量流动 性无法在其内部被消化，必然外溢出至国际层面，并因此推高国际大 宗商品价格，进而给新兴经济体带来巨大的通货膨胀压力虽然2010 年以来发达经济体处于经济困难当中，对国际大宗商品的消费减少, 但同期国际市场上的农产品价格、能源产品价格以及金属矿产品价格 总体上却出现了较为明显的上升势头导致这种情况出现的重要原因 是全球范围内的流动性过剩然而，同样是国际大宗商品价格上涨, 由于发达经济体的内部主要经济问题是通货紧缩，所以这一问题并不 严重，但由于新兴经济体本已面临较为严重的通货膨胀，因此国际大 宗商品价格的上涨给新兴经济体带来了要严峻得多的经济挑战。

第二，热钱流动使得新兴经济体维护金融体系稳定的难度 大为增加在发达经济体普遍经济形势不佳的情况下，新兴经济体复 苏相对较快，这对于国际投资者而言是一种吸引同时，由于发达经 济体的量化宽松政策使得国际市场上有着大量过剩的资金，这些资金 也需要寻找投资机会在两者的共同作用之下，有大量热钱涌入新兴 经济体以亚太地区的新兴经济体为例，亚太新兴经济体在美国第一 轮量化宽松期间每季度就新增1650亿美元的外汇储备，而在第二轮 量化宽松期间，这些国家每季度新增1850亿美元的外汇储备这些 外汇储备中，大量是以热钱的方式存在热钱的性质决定了其不会长 期存在于新兴经济体内部，必然要通过快进快出的方式追求短期利 润，这会给新兴经济体维护本国资本市场和金融体系的稳定带来问 题尤其是当大量热钱涌入到股票和房地产行业，并进行炒作的时候, 会给新兴经济体国内的资产价格带来剧烈波动，引发严重金融问题 第三，在发达经济体货币超发的情况下，新兴经济体拥有 的发达国家债权缩水发达经济体量化宽松政策带来的流动性过剩现 象，使得发达经济体的货币总体上岀现贬值趋势由于美国、欧盟以 及日本等发达经济体均面临债务问题，是全球主要的债务国，而新兴 经济体是债权国，因此发达经济体的货币贬值客观上使其债务负担减 轻，同时导致新兴经济体所拥有的债权受损。

特别作为世界第一大债 务国的美国，量化宽松引发的美元贬值会给持有美元资产的投资者带 来潜在的巨大损失截止2012年月底，在美国国债的最大持有 国当中，中国、巴西和俄罗斯分列第一、第四和第八位，总共持有超 过15912亿美元的美国国债如此巨量的债权规模下，美元汇率的 略微贬值都会给国债持有国带来巨大损失更为重要的是，由于量化U! ，量化宽松政策限制了新兴经济体货币政策的自主性, 宽松所发行的大量美元在全球货币体系的存在，长期来看，会给美元 汇率带来压力，使得美元贬值成为不可避免的趋势 不但使得新兴经济体更多是依据发达经济体的利率水平和量化宽松 政策的步骤来制定本国的货币政策，而且给新兴经济体带来了货币政 策制定上的悖论由于美欧日等发达经济体普遍把本国利率压低在 4%以下的极低水平，这使得已经步出复苏的新兴经济体无法通过提 高利率水平来吸收过多的流动性，否则就会产生和发达经济体之间的 利差效应，带来更多的热钱涌入，从而加大本国政府控制通货膨胀的 困难在这个意义上，新兴经济体的货币政策已经被发达经济体绑架, 新兴经济体的利率只能在一定的利率范围内浮动如果不进行政策创 新的话，将会降低本国货币政策的效果。

三、新兴经济体的政策应对及其局限 总体而言，量化宽松政策为新兴经济体带来了金融危机以 来金融领域的重大不确定性虽然其影响尚没有美国金融危机和欧债 危机那样直接，但对新兴经济体也提出了持续的严重挑战新兴经济 体必须采取各种政策措施避免遭受量化宽松政策的负面影响，维护本 国金融体系以及经济体系的稳定新兴经济体针对量化宽松政策制定 的政策主要体现在如下几方面 首先是货币政策如前所述，新兴经济体的货币政策在量 化宽松之下受到了较为严重的限制，但即便如此，货币政策仍然是新 兴经济体应对发达经济体量化宽松的最重要经济手段新兴经济体必 须通过以利率变动为关键的货币政策来抵御量化宽松政策的负面影 响当然，货币政策的空间在发达经济体的挤压之下，已经变得非常 狭小，这更需要新兴经济体政府的技巧以及智慧，通过利率水平的合 理变动来实现政策目标值得注意的是，应对量化宽松绝非简单地提 高利率事实上，从 XXXX年各发达经济体实施量化宽松政策至今, 大多数新兴经济体的利率呈现出了降低，提高，然后又降低的趋势性 变化新兴经济体力图通过这种利率变化既实现经济增长，又能抑制 通货膨胀，压缩热钱获利的空间 其次为汇率政策。

新兴经济体也利用本国政府所持有的巨 额外汇储备积极购入美元等货币，通过防止汇率过度升值的方式来抵 消发达经济体量化宽松政策的负面影响在主要发达经济体的量化宽 松政策之下，新兴经济体面临本币升值的巨大压力为缓解升值压力, 新兴经济体普遍采取了稳定本币汇率的政策在XXXX年至2010年 期间，中国考虑到金融危机对本国经济的冲击，停止了进一步人民会 汇率改革的步伐，把人民币对美元汇率维持在6.8左右巴西货币雷 亚尔同样面临着严重的升值压力，这抑制了本国产品的对外出口巴 西政府采取各种措施来控制雷亚尔的汇率，减缓其升值的速度俄罗 斯也于XXXX年实施了卢布平稳贬值的汇率政策，希望通过汇率的 贬值来实现经济稳定 最后是资本管制措施面对发达经济体的量化宽松，新兴 经济体必须依靠资本管制这一措施筑起政策大坝，放缓资本账户开放 步伐很多已经开放资本账户的新兴经济体也在重新启用资本账户管 制总体上，虽然临时性的资本管制无法根本上阻止热钱的跨国境流 动，但会通过减少新兴经济体国内与国外金融环境之间的联系以及限 制短期国际资本的流动，避免短期内大量热钱集中涌入或者流出新兴 经济体的情况出现，从而为新兴经济体政府提供必要的缓冲时间。

在 量化宽松期间，泰国、土耳其、中国和巴西等新兴经济体均采取了新 轮的资本控制浪潮 虽然新兴经济体力图通过上述主要经济政策来妥善应对发达经 济体的量化宽松政策，但是从已有的应对效果来看，这些政策由于受 到内外因素的牵制，带有一定的局限性 外部因素主要是发达经济体对新兴经济体若干经济政策的 制约这集中体现在汇率政策方面美国对于主要新兴经济体试图通 过稳定汇率来应对量化宽松的政策，均采取了施压态度例如，进入 2011年之后，美国明显加大了在人民币汇率问题上的施压，希望借 此迫使中国政府进一步放松对人民币汇率的管理事实上，政府导向 的汇率贬值并不带有道德劣势，这是任何国家都可以采取，并且在历 史上均采取过的政策，也是一个国家经济主权的重要表现只是如今 在发达国家的指责下，贬值性汇率政策被描述为一种不公平的竞争行 为 此外，发达经济体为推动经济发展所采取的其他经济政策, 也干扰了新兴经济体为应对量化宽松所制定的政策效果其一，产业 政策发 达经济 体在金 融危机 之后普 遍制定 了以再 工业化 为核心 的 制U! 新兴经济体与全球金融治理 造业重振战略这使得新兴经济体的制造业优势受到削弱，面临着来 自于发达经济体制造业的激烈竞争，从长远看，也导致了新兴经济体 产业升级困难加大。

其二，贸易政策无论是美国，还是日本，均重 视出口在平衡本国经济以及促进经济发展方面的重要作用例如，美 国奥巴马政府XXXX年明确提出了五年内出口翻番的贸易目标，力 图到2014年使美国对外出口翻番为了扩大本国出口，发达经济体 还普遍对新兴经济体的产品采取了贸易保护主义政策这些贸易保护 主义部分抵消了新兴经济体通过出口来抵御量化宽松政策的努力 就内部因素而言，新兴经济体在应对量化宽松的过程中突 出暴露了国内金融业欠发达这一最大障碍面对全球货币体系中的过 多货币，且本国货币不是国际货币的情况，新兴经济体无法通过国内 高度发达的资本市场和证券市场把外来游资吸收和锁定在本国的金 融体系内部，最终只能更多地依靠负面效应可能更大的货币政策以及 效果较为受限的汇率政策来加以应对失去了国内金融市场调节这一 重要工具，新兴经济体的应对政策既无法充分发挥效用，同时也带来 了通货膨胀等经济政策风险 金融危机之后，在新兴经济体参与全球金融治理这一问题 上,通常的情绪是较为乐观的，主要表现在以下四个方面：在金融危 机之下，新兴经济体和发达经济体拥有更多的共同利益；发达经济体 会更多地和新兴经济体进行政策协调，并通过取得共识的政策来实现 共同利益；新兴经济体在全球金融治理中的作用上升，它们的参与保 障了全球金融体系的公平性；反映新兴经济体111屈起的G20提供了多 边性的制度平台，能够有效地协调各主要经济体的金融政策关切。

在 很大程度上，它们分别暗合了全球金融治理中的四大关键要素：利。