保险行业深度分析报告寿险渠道现状有望维持产险电销渠道占比有望增加1022.ppt

Table_Header1证券研究报告_XX年 6 月 月 日\16694Table_TitleTable_GradeTable_ChartGrowth15658Table_Temp11%6%1%Table_Author买入Table_SummaryTable_GrowthRateTable_FooterContactTable_TopTable_AuthorTemp16684证券研究报告_行业深度分析报告2012 年 10 14 19 日14712保险行业深度分析报告寿险渠道现状有望维持,产险电销渠道占比有望增加行业评级前次评级行业走势买入李聪 首席分析师：021-60750635eMail：licong926@曹恒乾 分析师：020-87555888-8419eMail：chq@张黎 分析师：0755-88286925eMail：gfzhangli@执业编号：S0260512080001潘峰 分析师：020-87555888-8668eMail：panf@执业编号：S0260511010006 执业编号：S0260512080002investRatingChange.same6119040000-5%-10%-16%2011/102012/12012/42012/7执业编号：S0260512070005金融服务沪深300新兴渠道的特点:成本低、效率高保险渠道的发展受政府监管政策、税收政策、产品的复杂性以及消费者的偏好等因素影响，新兴渠道(销售、网络销售)的产品并没有明显特征，其最主要的市场表现行业指数沪深 3001 个月3.231.863 个月-3.26-4.7012 个月-6.07-13.73特点是成本低，效率高，发展的制约因素主要来自保险公司的规模和品牌影响力。

国外寿险以银保、中介渠道，产险以中介为主寿险上欧洲大部分国家以银保渠道为主；而在北美、英国等地寿险渠道以代理人、经纪人为主在欧洲的大部分国家，产险的主要营销方式是通过中介渠道亚洲地区总体来说中介渠道尤其是代理人渠道同样占有优势国内保险渠道发展现状国内寿险代理人与银保渠道约各占半壁江山的，新兴渠道在寿险上占比很小；与寿险不同的是，电销等新兴渠道近年来国内产险市场发展很好，特别是大公司优势明显，车险已经占平安产险约 30%保费收入与太保产险 15%的保费收入国内保险渠道的未来发展方向我们认为寿险业务由于产品的复杂性,现有的销售模式很难发生改变，我们判断新兴渠道(销售、网络销售)对现有渠道(寿险营销员、银行邮政兼业代理)的代替非常有限，但个人税收递延型年金推广后，公司直销（团险渠道）占比会有上升；在产险领域, 由于产品同质化与价格的优势,我们判断电销是产险的推动力和价值增长点电销发展技术环境因素来自于近来电子商务的发展，然而其内生动力则源于电销可直接掌握客户资源，可集约化管理降低成本，并可以提升渠道控制力和盈利能力，我们看好未来的电销、网销等新渠道未来的增长投资建议寿险业务，现有的销售模式很难发生改变，大公司的优势有望延续；产险业务，电销、网销等新渠道占比的上升，有利于知名度高和资本实力雄厚的公司市场份额有望继续提升。

重点推荐中国平安，推荐顺序中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿目前的保险股,仍然处于相对便宜的位置,因此在未来一定考虑估值水平,基于现在的基本面,我们认为当股价达到 10 倍以上新业务价值倍数考虑谨慎风险提示未来存在重大灾害风险和资本市场波动风险广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明(一)(二)(三)(一)(二)(一)(二)(一)(二)图图图图图图图图图图图图图图Table_Header2行业深度分析报告目录索引一、 保险营销渠道的分类……………………………………………….4直销（团体保险）与电销、网销等远程直销新渠道……………………….4中介：保险代理人（保险营销员）与保险经纪人………………………….5兼业代理：银行、邮政、4s店等…………………………………………….5二、国外保险营销渠道分析……………………………………………….6（一） 寿险：银保、中介在不同地区均有成功…………………………………….6（二） 产险：中介渠道普遍占优势………………………………………………..10三、国内保险渠道发展现状……………………………………………..13寿险：直销、经纪人占比不高，营销员与银保平分江山………………..13产险：增速稳定，势头良好………………………………………………..15四、趋势:寿险保费渠道占比有望维持，电销将成为产险保费新的增长点…………………………………………………………………………..16预计寿险各渠道格局变化不大………………………………………………16电销将成为产险保费收入新的增长点……………………………………….18五、估值对比……………………………………………………………..19六、风险提示……………………………………………………………..20重大灾害风险…………………………………………………………………20资本市场波动风险……………………………………………………………20图表索引1：投保人信息隐瞒率 ……………………………………………………………..42：1995~2007年欧洲地区寿险名义保费收入及实际增长率…………………….73：1985~2006年欧洲地区部分国家银行保险市场占有率……………………….74：2009年欧洲地区寿险各销售渠道保费收入比例………………………….. 85：2000~2007年台湾地区银行保险新契约保费收入与占市场总保费比例（%） 96：2009~2011年台湾地区寿险业保费收入来源图……………………………….107：欧洲国家非寿险领域各销售渠道保费收入比例 …………………………….118：欧洲部分国家银保在非寿险行业市占率…………………………………….119：美国车险市场消费者网销利用程度…………………………………………..1210：美国车险市场消费者网销利用程度………………………………………..1211：国内寿险营销渠道发展阶段图……………………………………………..1312：国内产险总保费收入………………………………………………………….1513：国内产险电销渠道保费收入对比图………………………………………..1614：中国电销车险业务流程图…………………………………………………..18表 1：国内寿险营销渠道保费收入(注：银行保险数据包含邮政渠道收入)……..13表 2： 中国人寿各渠道寿险保费收入统计（百万元）………………………………14表 3：中国平安各渠道寿险保费收入统计（百万元）……………………………….14Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 2 页表表表表表表表表表表Table_Header2行业深度分析报告4：中国太保各渠道寿险保费收入统计（百万元）……………………………….145： 新华保险各渠道寿险保费收入统计（百万元）………………………………146：国内产险营销渠道保费收入 ………………………………………………….157：近期保监会针对销售监管的政策及具体内容……………………………….178：税收递延型保险的具体特征 ………………………………………………….189：太平洋保险车险电销相关数据 …………………………………………….1810:平安车险电销相关数据……………………………………………………… 1911：内含价值估值指标对比………………………………………………………1912：PE估值指标对比……………………………………………………………..1913：PB估值指标对比……………………………………………………………..20Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 3 页Table_Header2行业深度分析报告一、 保险营销渠道的分类目前国内市场，在寿险业务中，银行保险渠道与代理人（保险营销员）渠道约各占半壁江山；在产险业务中，电销渠道快速发展,成为重要的渠道之一,新渠道占平安产险保费收入的30%左右，占太保产险保费收入15%左右。

一一) 直销（团体保险）与电销、网销等远程直销新渠道1. 直销业务员对保险产品及保险公司的了解更加全面，具有较强的公司特征，能带给客户更多的安全感2. 直销业务员稳定性高，培训费少于保险代理人，能够降低营销系统的成本，使得保险产品的费率更有竞争力3. 直销业务员享有保险公司固定的工资与福利，职业稳定性强，能有效避免代理人欺诈客户的行为，可能为公司树立良好的品牌形象随着现代技术的发展，除了保险公司除了团体保险的直销渠道外，已经大规模利用、网络等方式进行远程直销，远程直销的客户主要是单个投保人远程销售最大优势在于高效能够快速处理投保申请，另外利用、互联网等现代工作可以大减少每张保单上的边际固定成本根据相关的研究显示，健康险的电销渠道可以减少60%的医疗报告的使用远程直销的另一个重要优势在于能够有效减少道德风险在中直接交流可以有效地警告投保人对重要信息的隐瞒，另外没有了面对面交流的尴尬，投保人在披露历史医疗信息时不再过于 感到自己的隐私被侵犯具有专业知识的保险公司呼叫销售人员可以提高对投保人提供的信息的准备判断率根据MorganAsh于2007年对英国和爱尔兰的调查显示，电销过程中的投保人的信息隐瞒率最低。

图 1：投保人信息隐瞒率数据来源：MorganAsh、广发证券发展研究中心Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 4 页Table_Header2行业深度分析报告远程销售的成功的要素主要有两点：远程销售需要在开设初期建立一个呼叫中心或网络中心，这通常量是笔比较大的固定成本开销，并且存在明显的规模经济效应；另外保险公司的较高的品牌影响力可以取得消费者更多的信任度因此从这两点早看，规模较大的保险公司在开展远程销售时更容易获得成功目前远程销售在车险领域开展的较为成功，已经成为车险主要的销售渠道之一；但在寿险领域，占比仍很小二二) 中介：保险代理人（保险营销员）与保险经纪人保险中介分为代理与经纪两种模式，代理人（保险营销员）与经纪人都不属于保险公司员工保险代理人（保险营销员）根据保险公司的委托，向保险公司收取佣金，并在保险公司授权的范围内代为办理保险业务保险经纪人是基于投保人的利益，为投保人与保险公司订立保险合同提供中介服务，国外经纪人是从投保人处收到佣金，而国内依然是保险公司支付佣金，投保人不支付佣金一般来说保险代理人是为保险公司寻找合适的客户，保险经纪人是为客户从寻找合适的保险公司，而且保险代理人（保险营销员）通常只能代理一家保险公司。

但在中介制度最发达的美国，保险代理人又有独立代理人与专属代理人之分二者均代理销售保险公司的产品且向保险公司收取佣金，但独立代理可以与多家保险公司鉴定代理合同，专属代理人则不然在国内，代理人（保险营销员）与经纪人最主要的区别是保险代理人（保险营销员）只销售一家保险公司的产品；经纪人则和多家保险公司合作，销售多家保险公司的产品目前代理人（保险营销员）是寿险业务与产险业务的主要渠道之一，而经纪人占市场份额非常小三三) 兼业代理：银行、邮政、4s店等兼业代理实际上也是中介的一种，不同的是兼业代理商主营业务并非销售保险产品，但其主营业务通常可以接触大量潜在保险产品的客户兼业代理中比较典型的是银行保险，其次在车险市场上车商代理也较为常见银行保险(Bancassurance)指银行利用其渠道优势来销售保险产品，通常以寿险产品为主银行保险最早起源于欧洲，现在已成为欧洲大部国家寿险产品销售最主要的一种方式一般来说比较简单或与银行传统的核心产品有相似性的保险产品在银行销售会比较容易取得成功例如寿险中的投资-连结产品，银行销售人员能够快速熟悉此类产品，销售相对简单2006年意大利银保产品占有个人投资连结寿险业务的76%，在2005年的法国银保产品亦占有趸缴保费的投连寿险的66%。

此外如果银行保险产品可以与核心银行产品捆绑或交叉出售那么也将有不错的效果，例如2006年英国银行保险公司占有房产抵押相关定期保险市场份额的39%和集体寿险的62%一般来说影响银行保险的有以下主要因素：监管措施的影响来自政府方面的对监管政策支持对银行保险的发展能否成功至关重要政府对银行销售保险产品或银行与保险公司的混经营，可心降低银-保合作的成本，是银行保险发展的先决条件纵观欧洲银行保险业的发展历史，大部分国家都是在Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 5 页1.Table_Header2行业深度分析报告银行得到官方许可后，银行保险开始显著发展例如在意大利，《1990 Amato法案》使用银行能够投资于保险公司并销售保险产品此欧洲类似的是台湾地区，在2000年公布《金融机构合并法》后，鼓励银行与保险跨业经营，于是台湾银行保险进入一个高速发展期，近几年台湾银行保险保费收入占寿险总保费达60%以上与此相反的则是在英国、美国，英国政府对于长期产品销售的管制限制了其银行保险的发展；而在美国保险公司在不同的州都会有不同监管，这一点与商业银行大不相同，导致其成本过高，净资产收益率相比银行要低，影响银行与保险公司的合作关系。

税收政策的影响在欧洲许多国家的例子均表示是否有税收政策上的优惠对银行保险的发展十分关键，例如在意大利、法国和西班牙法国的人寿保险产品可以享受若干种税收优惠，其中包括保费中高达25%的金额可减免税收、八年后可减免收益所得税银行与保险公司可以利用这些税收政策优势提供那些相对于传统和复杂的理财产品来说更具吸引力的简单低成本的保险产品产品复杂性的影响产品相对比较简单或与银行传统的核心产品有相似性的产品在银行销售会比较容易取得成功例如简单的投资-连结产品，银行销售人员能够快速熟悉此类产品，销售相对简单2006年意大利银保产品占有个人投资连结寿险业务的76%，在2005年的法国银保产品亦占有趸缴保费的投连寿险的66%如果银行保险产品可以与核心银行产品捆绑或交叉出售那么也将有不错的效果，例如2006年英国银行保险公司占有房产抵押相关定期保险市场份额的39%和集体寿险的62%相对而言，银行保险产品如果过于复杂而需要专家建议而销售时获得的成功有限，例如英国的养老金，这时候消费者更习惯于向业务更加熟练的保险经纪人寻找帮助根据Sigma的统计，银行保险仅占英国2006年养老金市场上的7.5%，而它在整个英国寿险中的占比是接近20%。

二、国外保险营销渠道分析（一） 寿险：银保、中介在不同地区均有成功欧洲大陆国家：银行保险开展最早，现为主流渠道欧洲是现代银行保险的发源地,银行与保险很早便有合作关系早在20世纪70年代开始，欧洲发达国家出现存款利率下降趋势，银行吸收存款成本不断增加，银行为开辟新的业务来源，开始寻找与保险公司的合作1981年，西班牙Bilbao银行集团收购了EUROSEGURO SA保险公司大部分股权另外在比利时处于领先地位的AG保险公司于1989年与兴业银行共同成立了Alpha人寿保险公司在法国，里昂信贷公司在1971年收购法国医疗保险集团后，又在1993年与Union des Assurances Fédérales保险集团签署了一份排他性协议允许其利用里昂信贷的营业网点销售保险产品此后欧洲地区的商业银行与保险公司的合作越来越密切1995年瑞银集团(UBS)与瑞士第一大寿险公司瑞士人寿(Swiss Life)缔结合约；1997年瑞士信贷银行(CreditSuisse)与丰泰保险(Winterthur)合并，组建了瑞士信贷集团这种银行与保险公司的通过合作使得欧洲地区的银行保险在90年代中后期经历了一次高速增长。

在1999年后，随着欧元的启动，银行保险的发展趋势更为稳定，商业银行借助于其特有的资源与网络优势，使得通过银行销售的保费收入占保费总额的比例大幅上升，也使用欧洲地区的寿险保险收入出现大幅增长Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 6 页Table_Header2行业深度分析报告2000年后，在大部分国家寿险业银行保险渠道基本成熟，仅部分国家有较大增长，例如波兰的银保占比从2006的23.4%飙升至2007年的44.4%；另外有部分国家银保占比有所波动，例如葡萄牙的占比从2006年的87.3%下降至2007的81.6%，2009年回升至84.5%1993年，法国银行保险渠道所占保费只有51%，在2006～2008年所占比例稳定维持在60%以上图 2：1995~2007年欧洲地区寿险名义保费收入及实际增长率寿险保费实际增长数据来源：欧洲保险委员会(CEA)、广发证券发展研究中心图 3：1985~2006年欧洲地区部分国家银行保险市场占有率数据来源：Swiss Re Sigma、广发证券发展研究中心Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 7 页2.Table_Header2行业深度分析报告图 4：2009年欧洲地区寿险各销售渠道保费收入比例数据来源：欧洲保险委员会(CEA)、广发证券发展研究中心除银行保险外，欧洲大陆地区部分国家的中介渠道发展的也不错，例如保加利亚、列支士敦、荷兰等国，其中介保费收入在2006~2008年期间平均占比分别在75%、50%、57%左右。

但这些国家保费收入规模较小，仅占欧洲大陆地区总保费收入11.2%总体来说，现阶段欧洲寿险营销渠道基本格局已经形成，即以银行保险为主，各种中介渠道亦发挥重大作用的稳定发展期北美、英国等地区：中介渠道较普遍英国保险市场历史悠久，影响力大，是世界现代保险制度的发源地，也是保险经纪制度最发达的国家1906年英国便出现了第一家专业的保险经纪公司，后来又建立了保险经纪人自律组织保险经纪人协会正是这样的历史渊源，最终形成了以保险经纪人制度为中心的保险中介市场模式代理人（保险营销员）与经纪人最主要的区别是保险代理人（保险营销员）只销售一家保险公司的产品；经纪人则和多家保险公司合作，销售多家保险公司的产品），这也是英国的保险中介模式与其它欧洲国家最大的不同点英国现有3000多家独立的保险经纪公司，近8万名保险经纪人，经纪人渠道保费收入占有其寿险保费收入的73%左右近年来，由于银行保险和远程销售（如、网络等）的出现，英国保险中介市场受到了些许影响根据欧洲保险委员会的估计，英国银行保险新保费收入占在2005、2006年分别为18%、14%，远程销售新保单保费收入占比在2009年已经达到7%尽管如此，英国其代理人（寿险营销员）与经纪人市场平均总占有率仍在90%甚至更高。

美国保险业营销渠道的发展初期受英国影响较大，但其后逐渐形成了自身的发展模式现阶段美国寿险行业的主要特点是专业代理人（寿险营销员）与独立代理人（寿险经纪人）共存，以独立代理人（经纪人）为主的中介制度模式从20世纪80年代开始，美国保险代理人保险公司寿险新保单数量均在下降，但寿险保险收入却在上升在2006年美国个人寿险保费收入中，专业代理人（寿险营销员）渠道保险所占比例为35%，独立代理人（经纪人）的比例为56%近年来美国的商业银行与储蓄所也开始尝试销售保险产品，有数十家保险代理或经Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 8 页3.Table_Header2行业深度分析报告纪公司被银行收购从2001至2004年期间，银行共收购了231家专业保险中介公司，但2003至2004年，这种收购交易数量下降4%，交易市值更是下降了85%现在美国前100名的保险中介公司中有10家归银行所有2004年美国银行保险新保单保费收入为13.66亿美元，尽管上较2003年增长了48%，但仅占寿险行业全部保费收入的2.6%左右总体来说银行保险渠道在美国仍未有太大发展在加拿大、墨西哥和智利等国家的寿险产品营销体系中，中介制占有相当大比例，包括代理人与经纪人在内的寿险保费收入占总收入的90%以上。

此外，在巴西、澳大利亚，银行保险和经纪人制最普遍，同样共占有90%左右的市场份额亚洲地区：直销为主，但银保呈增长趋势在日本，与英美等国家主要依靠保险代理人和经纪人的力量获得业务的渠道不同，日本保险市场主要依靠公司外勤职员和代理制度然而近年来日本寿险公司加快了营销渠道的改革和创新其中最有特色的是近年来许多大型寿险公司竞相在大都市开设的“客来店”型店铺客来店”这种直销型店铺主要利用电视广告、报纸等宣传方式，在原先以或信函与客户交流的基础上增加了与客户面对面销售的业务策略例如，自2007年开始，日本生命、第一生命等公司纷纷在东京大型车站及客流量大的地铁站周围设立直营店铺，服务目标为每天经过的路人与此同时，寿险代理店应运而生寿险代理店与我国保险代理公司相似，是接受寿险公司的委托，进行保险代理营销1996年，在寿险代理店工作的寿险营销员的人数为13万人，2008年则高达95万人，增长6倍以上在中国台湾地区，由于受1997年亚洲金融危机对台湾地区的极大负面的影响，台湾于2000年公布《金融机构合并法》，并于随后允许银行、保险、证券跨业经营，以创造一个一体化的金融环境于是在2002年台湾地区银行保险业务呈现出快速增长势头。

其银保险业务保费收入由2001的87亿新台币激增至2002年的480亿新台币，占寿险新契约保费收入的15%至2007年，台湾地区新契约保费收入中银行保险业务收入达2587亿新台币，占有率达34.41%此后台湾地区寿险营销渠道发展格局基本稳定，直销与银保是保费收入的主要来源，分别占有年保费收入的40%与55%以上图 5：2000~2007年台湾地区银行保险新契约保费收入与占市场总保费比例（%）数据来源：台湾人寿保险商业同业公会、广发证券发展研究中心Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 9 页Table_Header2行业深度分析报告图 6：2009~2011年台湾地区寿险业保费收入来源图数据来源：台湾人寿保险商业同业公会、广发证券发展研究中心亚洲其他地区银行保险增长也比较迅速例如在中国香港，银行销售保险产品由来已久，早在1965年恒生保险公司通过恒生银行销售保险产品近年来，香港银行保险发展迅速，目前香港银行保险业务市场份额占比约50％左右其他例如韩国的银行保险渠道保费比例从2003的0%增长至2004年的8.5%；台湾、马来西来在2006的比例分别为33%、45%。

二） 产险：中介渠道普遍占优势1.欧洲国家在欧洲的大部分国家，与寿险行业中银行保险渠道占优不同的是，产险的主要营销方式是一直以中介制为主，银保市场在大部分国家都要低于10%甚至更低大部分欧洲国家中介保费收入占比超过50%，直销仅在瑞士、荷兰和克罗地亚等国家有优势在两种中介渠道中，代理人在大部分国家比经纪人表现要好，25个国家中有11个国家代理人渠道保费收入占比超过30%，有6个国家比例超过50%，其中在意大利和土耳其分别达到了84%和70%的比例经纪人保费收入占比仅在英国、比利时、爱尔兰等国超过50%Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 10 页Table_Header2行业深度分析报告图 7：欧洲国家非寿险领域各销售渠道保费收入比例数据来源：欧洲保险委员会(CEA) 、广发证券发展研究中心然而从2005年开始，受寿险业银行保险渠道的影响，银行保险在欧洲大部国家有上升之势，而且这一趋势在2006年之后也一直得到延续，但这种上升的速度表现得比较缓慢图 8：欧洲部分国家银保在非寿险行业市占率数据来源：欧洲保险委员会(CEA)、广发证券发展研究中心在另外一个重要的营销渠道方——远程直程即电销、网销方面，在欧洲也有上升之势。

英国、法国、意大利、德国和西班牙是欧洲最重要的市场，保费收入占欧洲地区总收入80%以上非寿险行业的远程直销保费收入已达178亿欧元，市占率已达7.3%尤其是在英国，远程直销现已成为英国车险市场上的一种重要营销渠道，据ABI的估计，2010年英国私家车保险市场上新业务中使用互联网的比率达51%并且远程直销在非车险市场也有这种发展趋势，同样据ABI的报告称，2009年英国的家庭房屋保险中有10%是通过该渠道完成的，而且这种比例有可能在2011年翻番2.美国在美国，中介渠道长期占有绝对优势，尤其是代理人其中专业代理人（产险营销Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 11 页Table_Header2行业深度分析报告员）占具商业保险保费收入的2/3，不过在个人保险方面独立代理人（经纪人）与专业代理（寿险营销员）的地位与产险恰恰相反近年来美国车险市场营销渠道上出现了一些新的特点，网络正在起着越来越重要的作用消费者在购买车险时会更多的利用互联网，在购买初期先通过网络进行询价，然后通过网络、或者与代理人面对面交易根据comScore的调查，大部分(54%)美国初次消费者在购买车险时会事先在网上进行一次报价申请。

自2004年开始，车险市场消费者通过互联网询价次数不断增加，网上成交次数与成交率也一直上升，到2010年开始处于一个稳定发展阶段图 9：美国车险市场消费者网销利用程度数据来源：comSore、广发证券发展研究中心图 10：美国车险市场消费者网销利用程度代理人网络呼叫中心54%的消费者通过网络渠道进行询价数据来源：J.D. Power and Associates、广发证券发展研究中心Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 12 页(一一)Table_Header2行业深度分析报告3.亚洲地区亚洲地区总体来说中介渠道尤其是代理人渠道同样占有优势，不过不同国家优势地位差异较大比如在日本代理人渠道保费比例达93%，在马来西亚比例约为40%三、国内保险渠道发展现状寿险：直销、经纪人占比不高，营销员与银保平分江山国内寿险业务自上世纪八十年代恢复以来，其营销渠道也经历了一系列变化大致可以分为以下三个阶段：业务员营销阶段、代理人阶段、银保阶段图 11：国内寿险营销渠道发展阶段图2000~至今1982~1992 年1992~2000 年银保、电销阶段：银保迅速发展，但受新规影响，增速放缓；电销前景看好。

代理人阶段：由友邦保险引进，业务增长快；但带来了负面的公众形象问题业务员营销模式阶段：维持营业成本低，公司特征较强；但有限人力无法面对市场需求，自我调整能力低数据来源：广发证券发展研究中心寿险营销渠道主要包括银行保险、专业中介机构、营销员代理以及直销等渠道其中保费收入占寿险总保费收入比例最大为银行保险与营销员代理， 约各占半壁江山表 1：国内寿险营销渠道保费收入(注： 2011 年上半年之后的数据没有披露)单位：亿元银行保险（含其他兼业代理）占比寿险营销员占比经纪人（含其他专业中介）占比团险（含其他直销渠道）占比人身险占比2005102328%179449%582%82122%3697100%2006129131%222754%521%56214%4132100%2007181636%259652%832%54311%5038100%2008336045%268136%1232%128317%7447100%2009361344%325139%1442%125415%8261100%2010442642%358534%1822%244023%10632100%2011H284850%241342%401%3967%5697100%数据来源：中国证监会、广发证券发展研究中心Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 13 页表 1： 中国人寿各渠道寿险保费收入统计（百万元）Table_Header2行业深度分析报告个险渠道银保渠道团险渠道保费收入占比保费收入占比保费收入占比20112012H155,621103,62348.90%55.88%144,90072,40045.53%39.04%17,7319,4155.57%5.08%数据来源：公司财务报告、广发证券发展研究中心表 2：中国平安各渠道寿险保费收入统计（百万元）个险渠道银保渠道团险渠道保费收入占比保费收入占比保费收入占比20112012H102,88367,53582.91%85.60%15,5347,56612.52%9.59%5,6773,7974.57%4.81%数据来源：公司财务报告、广发证券发展研究中心表 3：中国太保各渠道寿险保费收入统计（百万元）个险渠道银保渠道直销渠道新渠道保费收入占比保费收入占比保费收入占比保费收入占比20112012H42,81828,21045.94%51.08%44,45021,70947.69%39.31%5,4214,9065.82%8.88%5084040.55%0.73%数据来源：公司财务报告、广发证券发展研究中心表 4： 新华保险各渠道寿险保费收入统计（百万元）个险渠道银保渠道财富管理团险保费收入占比保费收入占比保费收入占比保费收入占比20112012H35,87123,03037.84%41.16%56,69231,39359.80%56.11%9326220.98%1.11%1,3029051.37%1.62%数据来源：公司财务报告、广发证券发展研究中心目前国内寿险业务了出现较为严重的僵局，营销渠道面临着重大挑战。

我们认为原因主要有以下几点：（1）银行理财产品期限在流动性及收益率上较保险产品均有较大优势，保险产品尤其是通过银保渠道销售的保险产品发展空间受到压；（2）资本市场持续低迷的表现对保险公司的投资收益亦造成较大的负面影响，从而影响保费收入；（3）银保新规对银行渠道销售保险产品的规范依然影响保费收入的增长二二)产险：增速稳定，势头良好从营销渠道上看，国内产险可分为三个阶段：第一阶段是2001年以前，国内产险公司主要采用“一元化”的销售体制，即主要依靠自身所属业务团队销售产品；第二阶段是2001年至2010年，销售体制开始走向多元化，形成了直销、兼业代理、个人代理等多种营销渠道；第三阶段则是2010以后，产险实现盈利，营销渠道更广泛，尤其是电销开Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 14 页Table_Header2行业深度分析报告始成为各保险公司的重要战略措施现阶段产险的营销手段有四种渠道，包括专业中介、营销员代理、兼业代理以及含车险在内的直销方式其中兼业代理以汽车经销商代理车险业务最为典型另外与寿险不同的是，专业中介渠道保费收入在产险总收入占有相当重要的比例，高于15%。

表 6：国内产险营销渠道保费收入(注： 2011 年上半年之后的数据没有披露)单位：亿元车商代理（含其他兼业代理）占比产险营销员占比经纪人（含其他专业中介）占比电销（含其他直销渠道）占比财产险占比200524020%33427%14512%51142%1230100%200630320%42428%17912%60340%1509100%200742621%59830%27014%70435%1998100%200878834%69930%38216%46820%2337100%200984829%87630%41715%73526%2876100%2010103827%109528%60416%115830%3896100%2011H66728%65928%41518%61826%2360100%数据来源：中国证监会、广发证券发展研究中心图 12：国内产险总保费收入6,0005,0004,0003,0002,0001,000040%35%30%25%20%15%10%5%0%2005200620072008200920102011产险总保费收入（亿元）保费收入增长率（%）数据来源：中国保监会、广发证券发展研究中心产险的另一个新发展的渠道特点便是远程销售。

自平安产险于2004首次开展电销业务来，已有13家保险公司获保监会批准开展电销业务其中，以平安产险为首的三巨头自2008年开始电销总保费年复合增长率高达194%，电销业务增长迅速截止2011年9月份，平安产险电销业务员人数接近1.4万人，累计实现保费收入156亿元Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 15 页元图 13：国内产险电销渠道保费收入对比图Table_Header2行业深度分析报告单350300单位 300250 位： 250亿200150100500200150100500：%2008三巨头电销保费平安电销规模增幅20092010平安电销保费产险保费收入增速2011.9三巨头电销规模增幅数据来源：平安集团、广发证券发展研究中心四、趋势:寿险保费渠道占比有望维持，电销将成为产险保费新的增长点(一一)预计寿险各渠道格局变化不大目前的渠道格局形成于90年代末，国内银行与保险公司开始合作，到了2000年国内所有的保险公司大多与国有四大银行建立了代理销售保险的合作业务当时银行与保险公司均未对这一业务给予足够重视，2000年全国银保渠道保费收入约为20亿元，仅占当年全国寿险业务的2%。

但其后银保发展一直很顺利，自2008年经历一次大幅增长后，银保市场规模现已趋于稳定，银保保费收入占寿险保费收入已经接近50%左右，已经达到一个比较合理的占比从台湾及欧洲的经验来看，银保渠道比较发达的国家市占率多在50%~60%尤其是在台湾市场上，寿险营销渠道分布与中国大陆目前的状态极为相似，即银保与代理占95%左右的市场，其中银保大约占55%~65%的份额过去的两年中，银保渠道由于监管的加强与理财产品的冲击，步入了两年的调整，占比回落到40%左右，目前监管层的监管重心将转移到代理渠道，全行业的营销员和专业中介渠道将面临较大压力从历史情况来看，保费的增速与监管周期之间是强烈相关的，我们认为严监管和保增长不可能同步实现，既然监管层现阶段把严监管放在首要地位，我们认为个险渠道的保费增速可能会受到一定的影响因此我们认为目前寿险各渠道格局不会有太大变化Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 16 页2012 年 5 月(二二)表 5：近期保监会针对销售监管的政策及具体内容Table_Header2行业深度分析报告时间2011 年 12月 26 日2011 年 12月 30 日2012 年 1 月7 日2012 年 1 月9 日8 日监管措施针对保险市场整顿工作答记者问发布《人身保险公司保险条款和保险费率管理办法》保险监管工作会议关于开展 2012 年保险公司中介业务检查和保险代理市场清理整顿工作的通知关于进一步加大力度规范财产保险市场秩序有关问题的通知监管措施的具体内容总结工作成果，提出 2012 年将继续加强代理人监管规范保险的险种停售，减少销售误导肯定银保监管工作成果，提出监管严字当头，提出营销体制改革对中介和代理市场 2012 年的监管做整体布局对财险市场高成本政策冲规模、抢业务现象，虚假电销、虚列费用等现象进行监管数据来源：保监会、广发证券发展研究中心大型的寿险公司如平安人寿、中国人寿以及太保寿险等代理人渠道较为成熟的公司团队建设都较完善，代理人的专业水平明显高于同业平均水平。

我们预计在应对保监会新的监管政策方面将显著优于其他同业，受监管趋严的影响也将最低尽管近年来保监会关于渠道监管的政策不断出台，但是渠道格局基本没有重大变化，我们预计短期内也不会发生变化由于税收递延型养老险预计将以团险的方式推出，而团险基本由公司自有渠道去推动，预计在税收递延型养老险推出之后，公司直销的份额将有所加强表 6：税收递延型保险的具体特征产品类型团体分红或万能销售渠道团险直销预计每单免税额500~800影响将增加公司直销保费收入数据来源：泰康人寿泰康之家网站、广发证券发展研究中心电销将成为产险保费收入新的增长点预计电销业务将成为未来各家产险公司重点争夺的一个领域，中国平安在2011年1~9月份电销车险保费收入156亿元，占平安车险保费总收入的33%中国太保今年上半年电销车险保费收入同比增长495%与此形成对比的是未获得车险牌照的中资财险公司，有些却陷入保费收入增长乏力的困境据保监会统计，今年1至7月，中华联合实现保费收入126.5亿元，同比增长6%，落后市场平均水平逾10个百分点；太平保险保费收入33.4亿元，同比增长7%；大众保险保费收入10.6亿元，同比增长4%；天安保险保费收入49.6亿元，同比减少15%。

电销发展的现阶段外在技术环境因素来自于近来电子商务的发展，然而其内生动力则源于电销可直接掌握客户资源，可集约化管理，减少中间环节从而降低成本，并可以提升渠道控制力和盈利能力与国外市场的对比，我国保险产品的电销仍然处于起步的阶段例如目前保险公司在销售上主要依靠呼叫中心的主动呼出，而不是消费者的呼入；另外目前电销主要是保险公司建立呼叫中心直接开展，仅属于保险公司直销渠道中的一部分，而在国外例如美Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 17 页/Table_Header2行业深度分析报告国、互联网已经不仅为保险公司利用，也成为保险代理人、经纪人的一个重要工具，电销渠道与中介渠道已经相互渗透，相互补充目前获得电销车险的一共有13家产险公司，但是从电销车险的业务流程来看，电销车险要想能够成为公司业务的重要一块需要产险公司拥有一系列完善的配套机构，需要电销中心和落地机构的配合对于小的产险公司而言即使开展电销业务，其效果也不显著因此，相对而言，我们更看好机构搭建比较完善，服务提供更加出众的大型产险公司这也与目前电销市场上三家大型产险公司占有绝大多数份额的现状相符图 14：中国电销车险业务流程图数据来源：公司网站、广发证券发展研究中心我们预计受益于电销车险的发展，太保产险2012年的电销保费增速接近100%, 预计公司2012年电销依然能维持高增长。

表 7：太平洋保险车险电销相关数据电销开展年份200720082009201020112012H太保电销车险保费(单位：百万)太保电销车险增长率2,2527,366227%5,75695%非电销车险（单位：百万）16,47519,68125,25937,38440,04320,470太保非电销车险增长率19%28%7%机动车辆保险车险保费增速非机动车辆保险非车险保费增速合计产险保费增速16,4756,99923,47419,68119%8,19417%27,87519%25,44929%8,8408%34,28923%39,63656%11,98636%51,62251%47,40920%14,27819%61,68719%26,22610%9,0207%35,2469%注：统计的电销渠道包括交叉销售、电销和网销资料来源：公司年报、广发证券发展研究中心平安产险的电销车险业务过往三年的符合增速大约在150%左右，但随着公司的电销车险突破200亿元，增速减缓也是必然趋势，但2012年电销车险保费增速超过传统渠道仍然将会是大概率事件，我们预计受益于电销业务的开拓平安的保费增速依然将保持高于市场平均水平的增速。

Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 18 页/表 8 平安车险电销相关数据Table_Header2行业深度分析报告电销开展年份平安电销车险保费(单位：百万)平安电销车险增长率非电销车险（单位：百万）平安非电销车险增长率机动车辆保险车险保费增速非机动车辆保险非车险保费增速合计产险保费增速200769014,55115,2416,42521,66620081,500117%17,87723%19,37727%7,63719%27,01425%20094,250183%25,31142%29,56153%9,21321%38,77444%201012,500194%36,92046%49,42067%13,08742%62,50761%201122,19078%43,10217%65,29232%18,41641%83,70834%2012H15,36032%21,29936,66019%12,25421%48,91420%注：2012年上半年增长率是以2011年上半年数据为基准，2012上半年电销车险数据根据年报披露的交叉销售和销售对总保费贡献度乘以车险保费收入计算而得。

来源：公司年报、广发证券发展研究中心因此，我们认为国内产险市场上电销渠道依然有很大的增长空间，将是未来几年内各保险公司十分重要的一个保费收入增长点五、估值对比表 9：内含价值估值指标对比简称股价11E每股内含价值12E13E11E每股新业务价值12E13E隐含新业务价值倍数11E 12E 13E中国太保新华保险中国平安中国人寿19.2222.9841.7917.7813.2115.7229.7710.3615.2018.7733.9912.4117.0921.3038.0514.030.781.402.130.710.861.412.120.731.001.552.300.787.705.195.6610.384.673.003.687.372.131.091.634.83行业平均7.234.682.42数据来源：wind、广发证券发展研究中心表 10：PE 估值指标对比简称中国太保新华保险中国平安中国人寿股价19.2222.9841.7917.7811E0.970.902.460.65EPS12E0.511.023.100.4213E1.151.373.651.1011E19.8825.5916.9927.42PE12E37.6922.5313.4842.3313E16.7116.7711.4516.16行业平均22.4729.0115.27数据来源：wind、广发证券发展研究中心Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 19 页表 11：PB 估值指标对比Table_Header2行业深度分析报告简称中国太保新华保险中国平安中国人寿股价19.2222.9841.7917.7811E8.9310.0416.536.78每股净资产12E9.3511.4219.867.6913E10.1512.7023.118.5611E2.152.292.532.62PB12E2.052.012.102.3113E1.891.811.812.08行业平均2.402.121.90数据来源：wind、广发证券发展研究中心六、风险提示（一）重大灾害风险在缴纳保费一定的情况下，如果疾病，死亡，灾害出现的较少，保险公司当期的盈利就会增加。

如果遇到重大灾害（包括台风、暴雨、洪水、地震、海啸等自然灾害以及恐怖主义活动、重大人为灾害、战争等对整个社会的经济活动和金融体系会造成重大危害的事件），保险公司的各项金融业务特别是保险业务也会受到重大影响，带来的巨额赔偿会对公司的财务状况和经营成果带来不利影响二）资本市场波动风险股权型资产价格取决于市场，市场的大幅波动会对公司业绩有较大影响Table_Header3识别风险，发现价值2012-10-19 第 20 页Table_AuthorSummaryTable_Report地址Table_DisclaimerTable_Header2行业深度分析报告广发非银行金融行业研究小组李聪，首席分析师，伦敦城市大学卡斯商学院保险精算学硕士曾在普华永道担任咨询审计师、长江证券研究所担任非银行金融高级研究员、华泰联合证券研究所担任非银行金融首席分析师及社会服务业产业链总监2012 年进入广发证券发展研究中心2009 年、新财富”非银行金融第三名，“水晶球”非银行金融第二名2010 年“新财富”非银行金融第三名，“水晶球”非银行金融第三名2011年“新财富”非银行金融第一名，“水晶球”非银行金融第一名。

张黎，分析师，浙江大学工商管理专业(MBA)管理学硕士2012 年进入广发证券发展研究中心2010 年“新财富”非银行金融第三名，“水晶球”非银行金融第三名2011 年“新财富”非银行金融第一名，“水晶球”非银行金融第一名曹恒乾，分析师，英国达勒姆大学（University of Durham）金融学硕士，2008 年进入广发证券发展研究中心潘峰，分析师，西安交通大学理学博士，曾在广发证券博士后工作站从事境外投资银行研究，理论经济学博士后2010 年进入广发证券，2012 年加入广发证券发展研究中心相关研究报告保险行业深度分析报告：商业保险公司介入大病保险，健康险有望爆发增长广发证券—行业投资评级说明买入(Buy)： 预期未来 12 个月内，行业指数强于大盘 10%以上持有(Hold)：预期未来 12 个月内，行业指数相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%卖出(Sell)： 预期未来 12 个月内，行业指数弱于大盘 10%以上曹恒乾2012-09-10Table_Address广州市深圳市北京市上海市广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼深圳市福田区金田路 4018号安联大厦 15A03-04北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层上海市浦东新区富城路99 号震旦大厦 18 楼邮政编码510075518000100045200120客服邮箱服务热线gfyf@020-87555888-8612免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。

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