居民负债的结构性问题存量时代的结构性机遇.docx

I人民银行调查统计司发布调查报告近n,人民银行调查统计司城镇居民家庭资产负债调查课题组针对3万余户城镇居民 家庭开展资产负债情况调查，并发布了调查报告样本的可靠性有研究者质疑样本的可靠性，例如居民住房自有率真有这么高吗？城镇居民家庭户均 资产真的会这么高么？我们认为，数据本身所透露的一些细节，已经充分了证明了样本的可靠1、套均房屋的总价调查显示，我国居民户均住房资产187.8万元，户均拥有住房1.5套这意味着城镇 居民套均房屋总价约为125万元，如果全社会套均住房面积约为95平米，那么意味着存量 房屋单方均价在13179元/平米我国2019年新房销售均价9310元/平方米，但新房销售 较之所有存量房屋而言，其显著偏向低线城市和二线城市远郊区，故而存量房屋的单方均 价应该高于当前销售价格，我们估计在11000-12000元/平方米从这个细节可以看出，样本基本是符合社会城镇居民的真实情况的，但可能略偏向于 中高收入人群，对低收入人群采样缺乏估计这一缺乏对于住房均价的影响低于20%2、住房贷款总量调行显示，我国有负债的家庭占比为56.5%,有负债的居民家庭，76.8%的家庭有住 房贷款，即全社会有43.4%的家庭有住房贷款。

调杳还显示，有住房贷款的家庭户均住房 贷款余额38.9万元城镇总人口 8.48亿人，按照每户3.2人计算（按照样本统计的披露 户规模）那么意味着有123亿户家庭有房贷，总房贷余额为44.8万亿元从真实的数据显示，2020年一季度，个人住房贷款的余额为31.1万亿元2018年底 全国公积金个人住房贷款余额为4.98万亿元，总房贷的余额为36.1万亿元从这个细节也可以看出，样本虽然可能略偏向中高收入人群（但幅度不会很大，主要 可能是低收入人群抽样难度较大的原因），但是符合社会城镇居民真实情况的造成样本收入水平略偏高的原因，可能是这次调查透过银行网点展开一但从偏离的 幅度来看，我们认为并不影响最后的结论我们认为，报告是目前国内关于城镇居民资产负债情况最为完整、详实的调查I此次调查的一些直接结论这次调杳并不是一次房地产的调杳，但居民资产负债表和房地产市•场密切相关，调青结论中也含有•些房地产市场和政策研判的重要线索结论一：住房存量规模庞大从调查可以看出，住房存量规模庞大调杳显示，我国城镇居民户均拥有住房1.5套（由于小数点后只有一位小数，接卜来 我们按照1.45154套测算）按照样本的户均人数计算，那么我国城镇居民拥有房屋套数为 3.84亿套-4.08亿套。

按照每套房屋95平米测算，那么意味着城镇房屋存量估摸为365亿 平米到388亿平米我们以查房的方法论测算我国城镇存量住房规模约为373亿平米，这和人民银行这份 调查的结论是一致的详见《中国房屋存量可能存在明显低估》，2019年11月5日）结论二：住房市场高自有率,高保值配置需求♦低投资投机占比调查详尽披露了我国住房自有率情况和居民多套房持有情况，这对分析我国住房市场 有很大意义调查显示，住房自有率到达96%在有住房的家庭中，有一套房占58.4%,有两套房占 31.0%,有三套房或更多的占10.5%“户均拥有住房为1.5套这个比例可以推算出，我 国住房存量中刚性自住的比例约为64% （即自有自住的房屋，含多套房拥有者自己居住的那 套），资产配置的比例约为27% （即一个家庭拥有的第二套住房），投资属性的为9% （我们定义为一个家庭拥有的第三套或第三套以上的房屋）同时我们还可以推算出，有 三套和三套以上住房的人群，平均每户拥有住房3.4套这也意味着，拥有5套以上住房 的家庭数量占比是极低的，即便是拥有多套房的家庭，也往往在3-4套■刚性自住■资产配置■投资属性图1：城镇居民家庭持有房扉情况占比资料来源：《2019年城镇居民家庭资产负债情况调有》（人民银行调 查统计司城镇居民家庭资产负债调查课题组），以下简称《调查》图2：城镇住房存量分类资料来源：W调查》，这•调查显示了我国住房自有情况领先于世界绝大多数国家，绝大多数居民以不同形 式拥有住房（值得注意的是，或许一线城市一些居民拥有的可能是老家的住房）。

同时， 社会配置房屋的需求极为旺盛（这应该和持续20年房价趋势性上涨有关），有资产积累的 家庭普遍将房屋作为保值工具，二套房的购置较常见但是，由于限购等政策的限制，以 及全社会对于三四线房屋价值并不认可，拥有极多房屋的家庭占比很低数据说明，我国住房交易市场的自住(包括改善)占了主流，配置也占一定比例，但 投资占比极少，投机需求绝迹我们相信，这是房住不炒政策带来的正面结果结论三：房贷的整体风险较小,但结构性压力较大，刚需没有加杠杆空间居民部门杠杆率的研究，是分析中国房地产需求的最重要参考从整体的杠杆规模来看，目前房贷的整体风险不大，居民能够承受我国城镇居民的 家庭资产负债率均值为9.1%,低于美国的12.1%居民家庭债务收入比1.02,略高于美 国居民0.93的水平资产负债率较低而债务收入比拟高的原因，可能是资产相对于收入而 言较高，即房价累计上涨幅度较大总体来看，我国居民的杠杆率是适度的，不存在去杠 杆压力不过，居民债务存在明显的结构性问题调查显示，从资产负债率的分布看，资产规 模越低，负债参与率越低，有负债家庭的资产负债率越高尤其是资产规模在10万元及 以下的家庭中，有负债的家庭的平均资产负债率高达111%。

表1：我国家庭资产负债率的分布情况资产规模家庭占比(%)有负债家庭占比(%)平均资产负债率(％)有负债家庭的平均资产 负债率(％)0-10 万2.52930.711110-50 万8.832.98.926.250万-100万1951.813.125100 万-200 万27.859.812.821.3200 万-500 万27.563.310.817500 万-1000 万9.263.6914.2/%铲小石5.262.16.19.9刚需房贷家庭的资产负债率到达24.2%,金融资产负债率到达151.3%,月偿债收入 比到达33.0%,都在很高的位置这显示了虽然整体而言居民部门是有加杠杆空间的，但 刚需住房人群几乎没有加杠杆空间图3：不同类别家庭的资产负债率图4：不同类别家庭的金融资产负债率资料来源6调查》，资料来源6调查》，资料来源：g调查》，|调查对房地产行业的启示政策手段丰富，但空间趋窄，且态度明朗市场开展伴随调控手段日趋丰富，需求侧从差异化住房信贷政策，到限购政策，还有 限价限签的政策：供给侧从90-70政策，到打击囤地政策，再到增加土地供给的政策，还 有棚改旧改等政策空间在收窄居民整体杠杆率提升空间在下降。

更重要的是，刚需住房需求几乎 没有加杠杆的空间，而配置和投资需求，虽然有加杠杆的空间，却不是差异化住房信贷政 策支持的领域而且，我国户均住房套数已经到达1.5套，大规模刺激住房开发的结果可 能会进一步加剧空置 …限制性政策空间也很小局部低收入居民资产负债率走高，刚需购房者月收入偿债比 例较高，房价保持稳定十分重要一房价下跌可能意味着结构性金融风险而且，房住不 炒取得成效，很多套房的持有者（即4套以上）在全社会微乎其微，持有两套房的家庭只 是把自住之外的唯一住房作为储蓄保值的方法尽管仍需要警惕投机炒作，但市场并无明 显的“非理性需求”需要遏制总体来看，我们认为政策态度愈创造朗，即推动市场健康平稳开展我们认为，在此 背景下，房价有望保持基本稳定，而全国房屋销售规模会维持当前高位表2：各地各部门出台的房地产放松政策：需求弱时间主体具体文件主要政策2月10日杭州《关于做好疫情防控保障服务企业稳定开展 的通知》1 .调整土地出让时间节点：2 .延期缴纳土地出让金;3 .可顺延开竣工时间：4 .减免土地相关费川2月12日上海《关于权利应对疫情支持服务企业开展的假设 干土地利用政策》1.调整土地价款交付方式及期限2.1狈延开竣工时间和投达产履约时间2月12日浙江《关于全力做好疫情防控和企业豆工豆产资1.土地成交签约和出让金缴纳可延期签约。

源要素保障服务的通知》2.可延期交地、开工和竣工3.推行网上审批服务，支持企业包工匆产2月13日南京g关于疫情期间土地出让合同履行有关事项 1.土地合同可♦新约定;的通知》2.顺延开竣工时间;3.延期缴纳土地款：2月13日天津《落实天津市打赢新冠肺炎疫情防控阻击战 1.延期缴纳土地款:进一步促进经济社会开展假设干措施实施细那么》 2.I顿延开竣工时间2月15日厦门《厦门市人民政府关于应对新型冠状病毒肺 1.支持房地产企业尽早开工:炎疫情支持企业共渡难关假设干措施的通知》2.降低预售条件；3 .适当调整预售资金监管:4 .加大公积金支持力度；2月16日福州《关于有效应对疫情促进城市开发建设平稳 1.福延开竣工时间:开展的措施》2.顺延与预售期限;3 .延期缴纳土地款;4 .降低预售条件2月19日苏州《关于做好土地出让相关工作有效应对疫情 1.新出让地块取消现厉销售、封顶销售:的通知》2.已成交地块可以提前预售2月21日河南《关于应对新冠肺炎疫情影响防范和化解房 1.降低土拍的门槛:地产市场风险的假设干意见》2.降低预售的门槛;3.鼓励售楼部有序开放3月12日国务院《关于授权和委托用地审批权的决定》赋予省级人民政府更大用地自主权，要求在严格保护耕地、节约集约用地的前提E,进一步深化“放管服”改革，改革土 地管理制度4月10日上海《上海市扩大有效投资检定经济开展的假设干 1 .加快经营性用地出让节奏政策措施》2,加快推进城市更新3 .减轻房企入市成木压力4 .提高存量土地投资强度资料来源：各地方政府网站，表3：各地各部门出台的房地产放松政策:供给侧时间主体举措主要内容2月21日出"保持房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，继续“因城施策”落实央行维续“因城施策”好房地产长效管理机制，促进市场平稳运行。

2月21日种降低公积金贷款购买首套房的苜付比例降为20%，同时提高额度到50 驻马店降低公积金贷款首付比例万2月21日苏州相城区降低人才落户门槛放宽落户限制，放松限购条件2月23日职工个人及家庭只拥有一套住房，且该住房建筑面积在120平方米（含）南宁允许二套房使用公积金贷款以内的，允许其在购买建筑面积为144平方米（含）以内的第二套住房时申请使用住房公积金贷款2月25日延长贷款期限公积金贷款最常年限统一设定为30年原仅有购买首套住房且建筑'兀'面积在90平方米以下的一手房（含商转公）方可申请最长贷款30年）2 月 25 H杭州发布人才引进计划给予人才生活补助、租房补助、购房补贴：3月12日土目w1mB《关于促进青岛内联外通的中央活....,.Prih .青岛城阳匚力区建设的十二条人才支持措施》加大人力/进力度3月21日《琼中黎族苗族自治县高层次人才一次性发放补贴最高6万元；领军及以上人才，全职工作满8年无偿 和急需紧缺人才引进实施意见》赠与人才公寓3 月 24 H《关于促进市中心城区房地产市场鼓励市民合理住房消费，对个人购买市中心城区144平方米以下的新建湖用苗平桎健康开展的政策措施》商品住房的，按缴纳不动产契税的50%对购房人。