投资银行第三章证 券发行与承销.ppt

第三章 证券的发行与承销,投资银行学,第三章 证券的发行与承销,学习目标,掌握证券发行登记制与核准制，了解证券承销的方式 熟悉股票发行的条件及程序，掌握股票发行定价的主要方法 熟悉我国债券发行的条件及程序，熟悉债券的信用评级,第一节 证券发行与承销概述,一、证券发行与承销的含义,证券发行是指政府、金融机构、工商企业等以募集资金为目的向投资者出售代表一定权利的有价证券的活动 证券承销是指具有证券承销业务资格的投资银行，接受证券发行人的委托，在法律规定或约定的时间范围内，利用自己的良好信誉和销售渠道将拟发行的证券发售出去，并因此收取一定比例的承销费用的一项活动 证券承销是投资银行最早期、最基本的业务无论在过去还是现在，证券承销都是投资银行最主要的利润来源之一而且，承销能力的大小，也是判断投资银行整体实力的一个重要标志 承销业务的出现，是证券市场，尤其是证券发行市场产生和发展的结果2013 年度证券公司承销与保荐业务净收入排名,中美日证券公司的主要业务领域,,中国证券业发展报告（2014）,拓展：证券发行与承销的背景,⒈股份公司的出现为证券发行提供了现实的基础 证券市场和证券发行是在股份公司出现后，伴随着信用制度的建立而产生。

信用制度越发达，证券市场就越发达 ⑴企业组织形式的发展过程：,拓展：证券发行与承销的背景,⑵ 前三类企业的缺陷 ·所有者和经营者没有分离（前两类企业具有）； ·无法大规模筹集资金（前三类企业） ■与独资企业相比，合伙企业在适应社会化大生产方面有了一定的进步，但从法律关系而言，合伙企业与独资企业并无本质的区别，独资人或合伙人的个人行为与独资或合伙企业融为一体，企业的经济行为也表现为独资人或合伙人作为自然人个人的私人经济行为，独资人或合伙人既作为企业的所有者，同时又是企业的经营者拓展：证券发行与承销的背景,⑶股份公司出现的意义 股份公司的出现，完成了资本从积累到集聚的转变，同时实现了所有者与经营者的分离从而克服了前三类企业的缺陷，为证券发行提供了现实的基础 课堂讨论：“所有者与经营者分离”的优缺点？,拓展：证券发行与承销的背景,⒉信用制度的建立使证券发行成为可能 信用制度的建立和发展才使得证券的发行行为的产生成为可能 只有当货币资本与企业资本的分离，货币资本本身取得一种社会性质时，信用制度如股票和公司债券等才能作为信用工具而被充分地运用，信用机构也才能得以相应的发展 ■美国经济学家舒尔茨在《制度与人的经济价值的不断提高》一文中认为信用制度是用于降低交易费用的制度之一，信用制度(Credit System)是以信用为纽带建立的各种制度因素的总称。

拓展：证券发行与承销的背景,■制度通常被理解成人们为达到一种目的并节省交易费用而提出的行为规则美国经济学家舒尔茨在《制度与人的经济价值的不断提高》一文中认为信用制度是用于降低交易费用的制度之一，信用制度(Credit System)是以信用为纽带建立的各种制度因素的总称 借鉴新制度经济学关于制度构成的理论，可将信用制度分为社会认可的非正式信用制度、正式信用制度和信用制度实施机制非正式信用制度是人们在长期交易行为中形成的靠非正式约束来维持并具有持久的生命力的行为规则即使在现代，非正式制度仍起很大的作用，但由于非正式制度缺乏强制性的实施机制，就可能出现违约现象，以致增加交易费用，从而使复杂的交易难以进行正式信用制度是管理当局有意制定的一系列有关信用方面的契约规则、政策法规及其各种组织形式它事实上是以规范的方式界定人们在信用领域内可以干什么，不可以干什么的规则二、证券发行的特点,证券发行同一般商品交易的区别（特点） 同一般的商品交易相比，证券发行具有以下特点： 1、主体资格 发行主体受严格的法律法规限制这主要是为了保护投资者的利益，规范发行行为 发行主体应具备一定的资格，具备资格的发行主体必须依照合法的程序才能发行证券。

二、证券发行的特点,2、 交易目的 证券发行是向社会投资者筹集资金的形式，表现为发行人向不特定多数人筹集资金二、证券发行的特点,3、 交易实质 证券发行的实质是投资者通过出让资金使用权而获取以收益权为核心的相关权利的过程也就是说，投资者获得的主要不是某种商品或服务，而是若干权利，如收益权、表决权、剩余财产处置权、债务清偿请求权等 •股票投资人，获得选举董事及重大事项的表决权、收益权及剩余财产的处置权； •债券投资人，获得债务清偿请求权； •基金投资人，获得委托受益人的相关权利 ■问题：基金投资人享受的“委托受益人的相关权利”包括哪些权利？,本金受偿权、收益分配权、剩余财产分配权及参与持有人大会表决,三、证券发行的目的（参见教材P62-63、92-93）,证券发行的目的是多重的，其基本目的是筹集资金，但同时还有多重效应；当人们发现了这些效应后，往往也把追求这些效应作为证券发行的目的之一这也是同一般商品交易的重要区别 证券发行的目的可以概括为以下几点： ⒈筹集资金 ⒉完善公司治理结构，转换企业经营机制 ⒊改善资本结构 ⒋提升企业价值，增强企业发展后劲 ⒌实现资本资源的优化配置 ■问题：如果发行证券的企业是银行，则对资本结构有什么影响？或者范围再大一些：银行发行证券对自身有些什么影响？,拓展：公司治理,1776年，亚当·斯密在《国富论》中提出了股份制公司中因所有权和经营权分离而产生的一系列问题，并认为应该建立一套行之有效的制度来解决两者之间的利益冲突。

公司的管理者常常追求个人利益的最大化，而非股东利益的最大化 即掌握控制权的大股东往往为了谋取自身的利益转移企业资源而牺牲中小股东的利益，即”隧道效应” ( tunneling) Denis and McConnell( 2003)公司治理是企业内部机制和外部机制的总和, 它们可促使那些追逐个人利益的公司控制者(他们决定公司的运作) 所作出的决策能以公司所有者( 企业的出资者)的利益最大化为原则拓展：公司治理,一般而言，对于企业所有者与管理层之间、 控股大股东和小股东之间可能存在的这两种利益冲突，有两类不同的解决机制 第一类是内部机制（如董事会，高管人员薪酬，股权结构，财务信息披露和透明度等），第二类是外部机制（如外部并购市场，法律体系，对中小股东的保护机制，市场竞争等）拓展：公司治理,1、 内部机制 内部机制一般包括四项: 董事会,高管薪酬,股权结构, 及财务信息披露和透明度 （1）董事会 从理论上说，董事会是确保股东利益的重要机构， 股东可以通过董事会对公司管理层施加影响 （2） 高管薪酬 确保管理层能够以股东利益最大化为目标的第二种机制是合理的薪酬制度管理者的薪酬与公司的经营业绩之间存在正相关关系。

激励管理者的方法包括以股票价格的表现和各种业绩指标为基准的评估方法拓展：公司治理,( 3) 股权结构 过于集中的股权结构并非一种有效的机制, ( 4) 财务信息披露和透明度 2、 外部机制 内部机制一般包括三项:企业控制权市场,法制基础和中小投资者权益保护, 及产品市场的竞争程度拓展：公司治理,( 1) 企业控制权市场 一个活跃的企业控制权的竞争市场可以使有能力的管理者在短时间内取代无能的经理, 控制公司的资源企业控制权的竞争市场的运作可以通过以下种途径进行: 代理人竞争( proxy fights)、 善意的购并和敌意的接管 ( 2) 法制基础和中小投资者权益保护 ( 3) 产品市场的竞争程度 如果企业的管理者浪费资源，该企业最终会遭竞争的产品市场淘汰因此，激烈的竞争程度会降低管理层的懈怠，并且可能有助于限制低效率的行为同样的道理， 它还可有助于减少控股股东的 隧道行为四、证券发行管理的基本原则,（一）公开原则 也称信息公开制度，是对发行者的外部法律约束制度，旨在避免发行过程中的不正当行为的发生公开原则通常包括两个方面的内容： •信息的首次披露 •信息的持续披露,四、证券发行管理的基本原则,1、信息的首次披露 证券的发行人在首次发行证券时应完全披露公司与发行证券有关的所有信息和情况，这是其基本的法律义务。

2、信息的持续披露 在证券发行后，发行人应定期向公众就公司的财务状况和经营状况提出报告同时，对任何一种有可能使发行公司的证券价格产生重大影响的信息进行及时、全面、真实的披露否则，相关当事人应承担相应的法律责任四、证券发行管理的基本原则,（二）公平原则 公平原则要求证券发行与交易必须在平等、自愿、等价有偿、诚实信用的基础上进行这一原则的核心是：在证券市场上各有关当事人的法律地位平等 在我国证券法律法规不能对各种各样证券发行与交易行为进行充分概括的条件下，发行实践总坚持公平原则显得更为重要四、证券发行管理的基本原则,（三）公正原则 这是针对证券监管机构的监管行为而言的它要求政府的证券监管机构及其工作人员的行为必须公正，禁止欺诈、操纵和内幕交易等一切不正当的证券违法行为 公正原则强调遵守证券市场的内在经济规律，保护正当的市场运作，禁止非法的内幕交易公正原则要求做到： ⑴反欺诈 ⑵反操纵 8·16光大证券乌龙指事件） ⑶反内幕交易8·16光大证券乌龙指事件,股票中的“乌龙指”是指股票交易员、操盘手、股民等在交易的时候，不小心敲错了价格、数量、买卖方向等事件的统称 2013年8月16日11点05分上证指数出现大幅拉升大盘一分钟内涨超5%。

最高涨幅5.62%，指数最高报2198.85点，盘中逼近2200点 A股暴涨，源于光大证券自营盘70亿的乌龙指 2013年8月16日14点23分左右，光大证券发布公告，承认策略投资部门自营业务在使用其独立的套利系统时出现问题，公司正在进行相关核查和处置工作有传闻称光大证券方面，下单230亿，成交72亿，涉及150多只股票有媒体将此次事件称为“光大证券乌龙指事件” 发现交易异常后，上交所没有采取临时停市措施，对此，市场颇有疑问 2013年8月16日，下午3点01分，上海证券交易所官方微博发出重要公告：本所今日交易系统运行正常，已达成的交易将进入正常清算交收环节 证监会2013年8月30日召开新闻发布会表示，对光大证券作出没收违法所得，罚款5倍的决定，但认定光大证券事件不存在操纵市场行为大体可分为两种基本的发行管理制度： • 证券登记制（注册制） • 证券核准制,五、证券发行管理制度（参见教材P96）,（一）证券登记制（注册制） 遵循的原则：公开管理原则其理论依据是“太阳是最佳的防腐剂，电灯是最有效的警察”金融监管的公开透明） 发行人完整准确地呈报法定的各种资料，主管机关仅要求发行人提供的资料不包含任何不真实的陈述和事项。

如果发行人未违反上述原则，主管机关应准予注册 登记内容：公司经营情况，公司财务信息，资产状况，证券主要持有者名单，董事、高级管理人员及其报酬情况 代表国家：美国五、证券发行管理制度（参见教材P96）,（二）证券核准制 核准制遵循的原则：实质管理原则 发行人不仅必须公开其发行证券的真实情况，还必须经主管机关审查符合若干实质条件才能被获准发行主管机关有权否决不符合规定条件的证券发行申请 主要条件：公司营业性质，管理人员资格，资本结构，发行所得是否合理，各种证券权利是否平等，公开资料是否真实等五、证券发行管理制度（参见教材P96）,五、证券发行管理制度（参见教材P96）,（三）登记制和核准制的区别 1、依赖和假设 登记制依赖健全的法规对发行人的发行行为进行约束；假定发行人能自觉提供真实的公开资料（如发行说明书等），投资者能充分理解这些资料 核准制依赖主管机关对实质条件的审核；假定主管部门有充分的判断力2、弊端 登记制不能保证质量差、风险高的证券不上市即容易过松 核准制不能保证主管机关的意见完全正确，尤其使开发性证券难以上市即容易过紧五、证券发行管理制度（参见教材P96）,3、适合对象 登记制比较适合证券市场发展历史较长、各项法律法规健全、行业自律性较好、投资者素质较高的国家。