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进场交易成本与产权交易主体扩展 一 进场交易费用分析（一）交易成本分析——企业视角产权交易成本常常是由交易企业来负担，而前期的费用更多的由产权出让方承担，因而交易成本上的区别往往是产权出让方决定是否经常交易的最重要的因素之一因此，本文将首先从企业的角度分析是否进场交易在交易费用上的区别1.进场交易的成本——产权交易所收费本文以北京产权交易所（以下简称“北交所”）为例来介绍产权进场交易的交易费用2009年12月，为规范北交所产权交易收费行为，北交所根据北京市发展和改革委员会印发的《关于产权交易服务收费标准（试行）的函》（京发改［2005］2651号）的相关规定，结合实际情况，制定了《北京产权交易所产权交易收费办法》其收费类型为在北交所内进行产权交易的转让方和受让方办理协议转让成交手续时，应支付的服务费用；通过竞价方式（包括拍卖、招投标、网络竞价、动态报价等）成交的项目，交易双方应支付竞价服务费用；为委托方提供改制重组、破产清算、财务顾问、法律咨询等服务，应收取顾问服务费用1）产权交易服务费，以产权交易成交金额为基数，采用分档递减累加法计算，具体标准如表1所示表1 北交所产权交易收费标准（2）竞价服务费收费标准为不超过成交金额的5%。

单笔单向竞价转让服务费不低于3000元人民币3）顾问服务费收费标准由委托方与受托方自行协商确定4）服务费一般以人民币结算同一项目的转让方和受让方应分别支付服务费2.私下交易的隐性成本私下交易涉及的隐性成本种类繁多，简单来说，包括搜寻交易对手的成本、信息不对称引致的成本、相较投资银行缺乏专业知识而需付出的成本私下交易的隐形成本主要是由缺乏专业知识和信息不对称引起一般来说，市场价格的变化实质上反映了市场信息的变化，如果市场交易者的信息是不完全、不对称的，那么就会导致价格对信息的反映结果是异质的，产生所谓的逆向选择问题这是由于信息的不对称而产生的交易成本，交易成本的这种解释结合了信息经济学、理性预期理论和不完全竞争来构造信息对市场价格影响的模型可以将交易者分成三类，一是知情交易者，拥有专家信息，也可能有内部信息；二是流动性的交易者，没有专家信息，只是在现金和证券之间进行转换；三是信息交易者，依据他们认为尚未完全反映在市场价格中，但实际已经反映了的信息进行交易这样，如果将产权交易利润区分为市场利润和交易利润市场利润是因市场价格涨跌而获得的利润，随着时间的变化，价格会不断地上下波动，在公平博弈下，投资者最终将获得平均市场收益率；交易利润是指在信息不对称的情况下，相对于市场收益而言，普通投资者实际上是亏损的。

如果某些行为人拥有私人信息，那么任意时期内关于资产价值信念的修正不仅仅反映了新信息的到达因为知情交易者在价格低于真实价值时买进，而在相反的情况下卖出信息不足的一方在交易会受到损失，一般会通过设定买卖价差来补偿这种损失因此，买卖价差会因为信息的不对称而增加这样的交易成本常被称为逆向选择成本买卖差价仅仅展现了选择信息不对称的交易对手而引致的成本，对一般企业来讲通常是投资银行而还有一部分交易中不常见的隐性成本就是企业自己寻找直接的产权最终需求方，在寻找的这个过程中花费的成本，由于这种成本往往被费用化，缺乏实际的数据支持，因而常常被研究者忽略我们用X表示产权的集合令xX表示某一个确定的产权，d表示对产权x的需求B表示参与对产权x购买的买家的集合，n为B的大小则公开市场的成本fpub=fpub（x，n），即为对产权本身和购买者数目的函数相应的，一方面，私有市场的成本fprl=fprl（x，n）另一方面，公开市场的收益gpub=gpub（x，B），为产权本身和购买买家集合的函数相应的，私有市场的收益gprl=gprl（x，B）而在公开市场，寻找新的买家的边际成本几乎为0这一性质，可以表示为∀nN，fpub（x，n+1）-fpub（x，n）=δ，其中δ是一个很小的常数。

二）成本收益临界点——私下交易与进场交易的成本对比可以说，一对一的私下交易是投资银行等中介的市场在过去几十年间，国际投行组织利用不同经济和国际经济大区之间资本市场的非均衡发展，尤其是利用发展中经济和发达经济之间资本市场的巨大差距来套利在资本品交易过程中，一方面，通过投资银行业务把资产信息从出让方传递到受让方：另一方面，又有意通过制度方式，将受让方与出让方隔开，屏蔽信息，制造信息不对称，尽可能的从中收取巨额报酬而中国产权市场的出现，使得类似这样的传统的投行业务的发展遭受挑战在产权交易所市场上，出让方的信息是公开的，破除了因投行中介导致的信息不对称性通过各方竞价的形式，已得到对出让方来说最优的价格事实上，产权交易所交易平台的制度创新，使得资本品交易中出让方有了新的选择途径传统意义上，投资银行和交易商垄断了资本品的交易市场产权市场的存在使得投资银行业务面临了一个潜在的竞争者这时候，产权的出让方和受让方面对的交易市场，已经变成了一个竞价的市场在论证进场交易存在成本收益临界点，我们进一步来探索通过产权市场进行交易的交易费用引入产权市场交易平台后，交易方式从“出让方—中介—受让方”变为“出让方—交易平台—受让方群”，市场的结构发生了变化。

对于前一种方式来说，中介往往是唯一的；而后一种方式，地方性产权交易所作为一个公开的交易平台，将交易方的信息公开，达到去信息不对称化使得交易结果中交易双方的交易费用大大减少这不得不表明，公开的产权交易制度，大大降低了资本品的交易成本，促进了交易的有效性在一定方面向投资者暗示了，进场交易的好处根据上文对通过公开市场与私下寻找交易对手的成本定义，fpub（x，n）-fprl（x，dx，n）=0通过上文的分析，可以得到的结论通过公开市场进行交易的成本要低于通过非公开市场寻找交易对手的隐性成本，包括逆向选择成本或者转换成本，因此有：fpub（x，n）＜fprl（x，dx，n）也就是说，从企业的角度来说，fprl（x，dx，n）是企业进场交易能够接受的最高成本三）降低入场交易的费用——从产权交易所角度分析在得到进场交易对企业来说有正的制度收益的结论后，我们将讨论对象转换为产权交易所目前，全国产权交易市场都存在着需要改制的国有产权数量下降、潜在资源不足的问题，扩展交易主体迫在眉睫既然对企业来说存在成本收益临界点，那么这个临界点就是产权市场最优的收费额度但是对于不同的企业，其临界点是不同的，针对每一个企业制定中介费用显然缺乏实际操作的可能性。

同时，随着国企改制的完成，不同产权市场之间不可避免的将为了争夺有限的交易主体资源，产权交易市场将不再处于垄断地位，因而也缺乏针对每个企业定价的理论基础那么，使中介费用小于或等于隐形交易成本将是产权交易所在未来可行的收费标杆假设在产权交易所交易的产权数量为m那么我们考虑对于其中的一个产权x，产权交易所的成本和收益，令其分别为F和G则F除了依赖于产权x本身，其基础设施的运营将由所有产权均摊，故F=F（x，m），即F依赖于x和进场交易产权的数量注意到产权交易所的收益即为企业进所交易的成本，所以G=fpub，即G=G（x，n）显然，产权交易所为了存续下去，必须满足收益大于成本，所以我们有这样的不等式F＜G=fpub＜fprl如何降低单个企业进场交易的成本——产权交易所应该考虑总体效应，作为市场提供者的产权交易所，其收益的来源主要就是买卖双方的交易费费用，而其成本则是制度的维持费用1.对成本的分析首先，来考虑交易所的成本费用问题交易所的成本主要就是交易所内制度的维持费用各种设备的维护费、交易制度的设计费用、对买卖双方秩序的维持费用第一，对于设备的维护费，其大小主要取决于设备的多少，以及设备的耗损程度。

可以将这一费用归属于半固定成本其原因是，一方面，当买卖双方的数量规模在一定的范围之内时，这一成本是固定的；而另一方面，买卖双方的数量一旦突破这一限制，其费用就会顺应上升这一过程，从总体来看，呈阶梯状第二，对于交易制度的设计费用设计费用往往是在开始时一次性发生的，只有在以后发生特殊的情况下，才会对制度进行适当的调整，因而这一费用相对于交易者的数量来说是固定费用也就是说，它不会随着交易者数量的增大而增大，同样也不会随着交易者数量的减少而减少当然，如果在发展的未来，交易制度发生了重大的变化，进而发生了较大的费用，然而那时的市场或许已不再是产权交易市场第三，对于买卖双方秩序的维持费对秩序的维持费用，应该属于变动费用，它会随着交易者数量的增加而变大，随着交易者数量的减少而变小表现在金额上，就是这一费用是交易规模的函数将以上分析的三点结合起来，可以得出，产权交易所的成本既有固定的成分，也有变动的成分我们可以做出最简单的线性函数f（x）＝α+βx2.对收益的分析对于产权交易所来说，其收益的来源就是对交易者收取的交易费用因而交易所对交易费用的定价决定了其收益的大小要分析交易所收益的大小，必须考虑收益对于交易费用是怎样变化的。

我们考虑一个动态的模型将交易所与企业视为博弈的双方，下面分析站在交易所来看收益的变化将交易所作为主导地位，假设交易所先走一步交易所在期望通过改变收费标准以提高收益时，首先要将企业的行动考虑在内考虑交易所收费标准降低，参与交易的企业会增多，如果增多的交易者所带来的替代效应不能弥补负的收入效应和增加的交易成本，那么交易所的这一行动是不可取的同样再考虑交易所费用标准调高，参与交易的企业会减少，在这种情况下，如果收费标准的提高所带来的收入效应以及减少的交易成本之和不能弥补负的替代效应，那么交易所的这一行动同样也是不可取的因而在充分考虑交易所的收益与成本的情况下，同时假设交易所先走一步，那么交易所必须权衡这一措施的可行性现在综合起来考虑，对于产权交易所的成本，如前一小节所述它应该是收费标准产权数量的函数设C为交易所整体成本，A为收费标准，m为进场交易的产权数量，则有C=C（A，m）同时对于交易所的收益而言它也是收费标准与产权数量的函数设R为交易所的收益，则有R=R（A，m）于是交易所的净收益E=R（A，m）-C（A，m）在这个动态的模型中因为交易所占据主导地位，考虑交易所先走一步的情况下，也就是当交易所改变其收费标准是进场交易的产权数量会受到怎样的影响，这样m就是A的函数，设为m=m（A）。

于是有交易所的净收益为E=R［A，m（A）］-C［A，m（A）］考虑到交易所的目的是净收益最大化，则对于此函数的一阶条件为：也就是说只有在满足了这一条件的时候交易所的收费标准便达到了最优化二 结论与政策建议（一）产权交易中心如何吸引非国有企业进场交易的政策建议1.降低费用标准，达到规模效用通过以上的分析，不难发现对于企业以及交易所来说费用的标准是制约企业是否进场交易与交易所收益的决定因素一方面，交易所可以通过降低其收费标准，使得参与进场交易的企业增多，交易企业的增多，往往对于交易所来说具备规模效用，即会使得交易所的收益增加而另一方面，企业的进场交易已经说明了企业获得的收益已经超过了“成本-收益”临界点因而从交易所与企业双方来看这是一个双赢的结果2.交易所间的合并，实现聚合效应考虑到交易所目前的情况，基本上很多地区都存在区域性的交易所正如前面所分析的交易所的存在是有成本的而这些成本主要就是交易所内制度的维持费用，包括各种设备的维护费、交易制度的设计费用、对买卖双方秩序的维持费用第一，对于设备来说，有的交易所的设备可能是闲置的，如果多个交易所之间进行合并，就可以将设备集中分配，集中管理，节约维护费，同时减少无用的折旧。